Sears : groupe de distribution américain

SerialTrader a écrit :

Le pourquoi, c’est probablement parce que EL pense qu’il y a plus a gagner a long terme grace a un turnaround de Sears que par une liquidation du business. En tout cas, c’est la these de nos Bulls ici.

Effectivement, je ne suis pas sûr qu’il y ait plus à gagner en liquidant, ce que je pense c’est qu’il y a plus à gagner en débitant par petits bouts en essayant de contenir la gangrène. Exercice délicat.

Thomz a écrit :

Si ça c’est pas de la conviction…

Un esprit chagrin dénotera que si Berkowitz monte sur la dette, cela va à l’encontre de la thèse selon laquelle "c’est un prêt tout ce qu’il y a de plus normal, circulez, il n’y a rien à voir". Car il y a la possibilité que Berkowitz n’ait qu’une confiance relative en Lampert, et souhaite le marquer à la culotte.

Il ne faut pas se voiler la face non plus, Berkowitz peut demander à monter dans la bateau, histoire d’être sûr que Lampert ne lui fasse pas des petits dans le dos une fois en mer. Par contre, vous et moi resterons à quai. Pour Berkowitz, c’est gagnant-gagnant, pile, j’ai fait mon petit % sur les 100 millions de dettes, face, j’ai marqué Lampert au slip. Pour moi, c’est plus flou.

Dans les faits, Lampert et Berkowitz sont investis en actions majoritairement, environ 50 M et 25 M d’actions respectivement, cela représente plus de 2 milliards. Mais ils ont une partie de la dette LT et maintenant de la CT. Et ils montent actuellement plus vite sur la dette que sur les actions. Disons simplement que nos intérêts ne sont pas à 100% alignés, mais à 70%. C’est pas mal, mais je vous avoue que je préférerais les voir tous les deux à 100% sur les actions, avec moi.

La question subsidiaire étant, si je comprends pourquoi il y a une mauvaise valorisation de SHLD, est-ce vraiment une si bonne affaire? D’habitude, quand une de mes positions descend, je ne "comprends" pas le marché, et je renforce sans problème. Là, curieusement, çà baisse, mais je comprends pourquoi et du coup, j’hésite à renforcer (à 20$, cela serait peut-être différent).

An attendant, attendons.

Dernière modification par Wawawoum (19/09/2014 04h17)

thomz a écrit :

5% pour du short-term credit, c’est moins cher que ce qu’ils auraient obtenu à la banque avec le credit rating du moment.

Sauf erreur de ma part, si on inclut le upfront fee de 1,75%, on est plutôt sur un taux à environ 12% que 5% non ?

Dommage qu’on ne puisse pas participer à ce financement. ça a l’air plutôt alléchant comme taux :-)

Si j’étais actionnaire je m’interrogerais sur pourquoi ils investissent via de la dette et pas via des actions.  Avec 400m$ on peut avoir 13% du capital.

Ok pour le crédit, donc on est bien d’accord que c’est du 12% et donc en rien un taux "sympa" comme il était sous entendu ("moins cher qu’auprès des banques"). On est bien sur le même ordre de grandeur que les autres années pour le taux de financement du BFR, voire même un peu plus élevé.

Thomz a écrit :

Pourquoi Berkowitz (qui continue de renforcer sa participation au capital) se priverait-il de participer? (à fortiori si le crédit est bien rémunéré). Si sa conviction est si forte - et les faits tendent à le prouver - pour lui c’est du easy money.

J’aimerais bien comprendre d’où vient l’argent de cette "easy money" (note : on est quand même passé d’un taux pas cher à de la easy money).

Parce que Sears perd de l’argent (et beaucoup), donc clairement ça ne vient pas des profits faits sur les customers. Donc ça se fait aux dépens de qui ? A priori des actionnaires….qui ne font pas partie du deal.

Wawowowow a écrit :

Dans les faits, Lampert et Berkowitz sont investis en actions majoritairement, environ 50 M et 25 M d’actions respectivement, cela représente plus de 2 milliards. Mais ils ont une partie de la dette LT et maintenant de la CT. Et ils montent actuellement plus vite sur la dette que sur les actions. Disons simplement que nos intérêts ne sont pas à 100% alignés, mais à 70%. C’est pas mal, mais je vous avoue que je préférerais les voir tous les deux à 100% sur les actions, avec moi.

Ils sont aussi dans la dette LT ?

Thomz a écrit :

Oui!
Mais il reste encore pléthore à monétiser.

Apparemment, les majoritaires ont trouvé d’autres façons de monétiser leur participation dans SHLD….

Geronimo a écrit :

Ils sont aussi dans la dette LT ?

Yeap, ils sont dans la LT aussi, mais je ne sais plus à quelle hauteur. L’avantage, c’est qu’ils peuvent renégocier la dette avec eux-mêmes:

"Salut Eddy, ta dette à 2018, çà te dérange si on la rééchelonne à 2025?"
"Non pas de problème, cher Eddy, fais comme chez toi"
"Et toi, cher Bruce, qu’est-ce que tu en penses?"

Tout çà ne me rassure pas, mais ne me fait pas fuir en courant non plus, car il y a toujours les remote, et, de quoi se récupérer normalement. Mais ce n’est pas le cas idéal. Le cas idéal, c’est de continuer à sortir la clientèle sur Shopyourway d’un côté, l’immo retail de l’autre, de faire du drive-in d’électroménager et je-ne-sais-quoi. Pour ce faire, il faut temporiser et emprunter, la seule solution est de s’emprunter, les banquiers n’ayant pas forcément envie de prêter. De plus, il y a la vente de Sears Canada, si un client potentiel sent que SHLD est sous pression, ils ne vont pas faire de cadeau au niveau des prix. La seule soltution reste de s’emprunter.

Ce en quoi je rejoins les "bulls", sans être particulièrement bullesque (quoique, même après la chute libre, je dois avoir encore un peu moins de 20% de mon PF en SHLD), parce qu’ils ne sont pas à 100% à ma place et ont de la dette. Et Thomz, je suis d’accord avec vous pour dire que c’est certainement la meilleur chose à faire de s’emprunter à soi-même, cela étant dit, ils voudraient nous la faire à l’envers qu’ils ne s’y prendraient pas autrement (même si, encore une fois, je ne le pense pas); et c’est là toute la beauté du cas, ce qui doit être fait ou ne pas être fait revient au même…

Alexis92 a écrit :

So what ? C’est le problème de ceux qui ne pourraient pas participer à une AK pas celui de Lampert and co. A moins que Lampert soit un gentil garçon qui veut pas etre méchant avec les petits porteurs déjà affectés par la chute du titre ;-)

Pourquoi diluer par une AK si le besoin en cash est temporaire?

Thomz a écrit :

Je vous pose la question: si le prix de l’action avait fait +25% à l’annonce de l’emprunt, seriez-vous plus tranquille?
Dit autrement: est-ce l’opinion des autres (du marché) qui façonne la vôtre?

D’une certaine façon, toujours, il est illusoire de croire que l’opinion des autres ne façonnent pas la notre. Nous sommes des animaux sociaux. D’ailleurs, dans Security analysis, Graham pense également qu’il y a une certaine hypocrisie à dire que l’on ne doit pas être influencé par le prix des actions.

De toute façon, écouter les arguments des autres et essayer les comprendre n’est pas un façonnage d’opinion, c’est Munger je crois qui disait que vous deviez faire vôtre les arguments des autres et essayer de les comprendre. Attention à ne pas rejeter en bloc les arguments des autres.

Si vraiment vous ne faisiez pas attention aux opinions des autres Thomz, vous viveriez dans la montagne et ne viendriez pas poster sur ce forum…

Enfin, fin de discussion SHLD en ce qui me concerne, j’ai du pain sur la planche.

Notons que ça ne semblait pas un problème jusqu’au début de l’année qu’ESL fournisse du papier commercial non sécurisé (cf Bloomberg).

Ce qu’il faut retenir, c’est le taux d’emprunt à 10% annuel pour du court terme. Noël pas Nöel, je ne vois pas comment cela peut être rentable.Je n’ai pas le taux de rotation du stock, mais ça doit fortement réduire la marge opérationnelle de 2% (en prenant le financement de tout le BFR), dans une industrie où la marge de 2% c’est déjà pas mal.

A titre de comparaison, Casino a levé 900M€ pour 12 ans à 2.8%. Certes c’est en € mais ça n’explique pas tout et c’est 12 ans pas 3 mois. Casino n’étant pas non plus un cador des notation avec du BBB-.

Cela leur donne un désavantage sur le marché et augmente leur coûts par rapport au concurrents. Si jamais Sears relève la tête en augmentant les volumes et arrivant à une marge opérationnelle positive, les concurrents auront tout loisir à baisser leur marge (en la gardant positive) pour remettre Sears en marge négative. Et plus longtemps la marge est négative, plus la structure financière et la notation chute ce qui renchérit le coût du financement et donc réduit la marge.

D’ailleurs, le passif court terme est passé au dessus de l’asset court terme en Août. Jamais un bon signe. Imaginons que les fournisseurs demandent à être payé cash de suite, ça augmentera encore le coût de l’inventaire.

Pour ce qui est de l’immo, c’est Sears qui est dedans. En cas de liquidation, l’acheteur de l’immo se retrouvera comme avec une REIT avec un taux d’occupation de 0% (vu que Sears aura fait faillite ou sera vu comme ça). Donc de nombreuses années de pertes qui devront être actualisée au taux du marché et déduit du prix de vente théorique. Un immeuble vide de 10M€ qui rapporterait 5% de rentabilité sur le marché et qui mettra 5 ans à se louer ne vaut pas plus de 7M€.

Bonjour,
On peut signaler aussi la participation de Chou associates, Francis Chou n’est peut-être pas aussi connu que Berkowitz ou Lampert, mais jusqu’à présent, on ne peut pas dire qu’il ait investi comme une buse…
En tout cas, c’est avec plaisir que je me renforce mois après mois! Disons que Sergio8000 m’a séduit…avec son aparté sur le grill…

Cordialement,
Garprenti

JesterInvest a écrit :

A titre de comparaison, Casino a levé 900M€ pour 12 ans à 2.8%. Certes c’est en € mais ça n’explique pas tout et c’est 12 ans pas 3 mois. Casino n’étant pas non plus un cador des notation avec du BBB-.

Cette comparaison n’est absolument pas pertinente car c’est comme si vous compariez une autorisation de découvert de 200 K€ à un crédit immobilier de 200 K€ que vous prendriez sur 10, 20 ou 30 ans. Vous le savez aussi bien que moi : Les taux n’ont rien à voir.

Sur mon entreprise, si je prends des prêts à court terme pour financer mon BFR, ce serait des taux entre 8 et 10 %. Notre bilan consolidé a pourtant bonne mine.
SI je prends un prêt sur 7-10 ans collatéralisé par certains actifs, je peux tourner à 3% ou moins.

Par ailleurs, vous savez aussi qu’on n’utilise pas une autorisation de découvert toute l’année si on est raisonnable, et la dette CT de Sears finit par lui coûter au global 3% sur l’année.

Pensez ROI : si on gagne plusieurs centaines de millions en plus avec une vente avantageuse de Sears Canada, Est-ce que ça vaut le coup d’investir 12 millions pour cela ? La réponse me semble évidente.

JesterInvest a écrit :

dans une industrie où la marge de 2% c’est déjà pas mal.

Je pense que vous généralisez une vision européenne qui n’est pas transposable au monde entier.
2% de marge d’EBIT est pas mal en Europe, mais aux US, beaucoup de retaillers font bien plus que 5% de marges d’EBIT. Prenez Wal-Mart (qui a pourtant des marges très basses pour le secteur), Kohl’s, Nordstrom par exemple. Sans porter de jugement de valeur, l’efficacité opérationnelle d’un Casino n’a rien à voir avec celle d’un retailler outre-Atlantique (il suffit d’aller voir n’importe quelle boutique de n’importe quelle enseigne pour s’en rendre compte, rien du surhumain).
Avant sa transformation, Sears pondait des marges très significativement supérieures à 2%.

La vraie question n’est pas le cout de ce prêt en lui même mais plutôt pourquoi sears ne tire pas sur des lignes de crédit dispo comme n’importe quelle multinationale le ferait.

Généralement un grand groupe hors cas particulier dispose de plusieurs milliards d’euro qu’il peut tirer à un cout extrêmement faible.

Cela veut dire que les banques ne veulent plus financer sears et que c’est fort inquiétant car celles ci ont une bien meilleure visibilité sur la solidité de la boutique que vous ou moi.

Merci pour votre retour d’expérience sur les financements d’une PME/TPE Sergio mais pour un grand groupe ça ne se passe pas comme ça.

Avec les principales banques y’a des discussions beaucoup plus poussées que la simple considération d’états fi portant notamment sur la stratégie et les projets en cours.

Les banques sont devenus des stake holder à part entiere comme les actionnaires ou les fournisseurs ( ce qu’ils sont d’ailleurs).