Freeport-McMoRan : principal producteur mondial de cuivre et or

et le votre ?

Le principe de ce forum est l’échange, pas de poser juste des (nombreuses) questions et d’attendre des réponses.

Avez-vous un avis ? Avez-vous une analyse  ou des informations à partager ?

Bonjour Kohai et merci pour l’idée intéressante !

Phelps Dodge, ensuite devenu Freeport Mc Moran est reconnu pour être un investissement de qualité pour se positionner sur une reprise économique. J’ai déjà détenu plusieurs fois des parts de l’entreprise en portefeuille, et, évidemment, elle fait partie de ma watchlist… Mais la donne a quelque peu changé depuis mon dernier voyage cyclique, d’où ma question ci-dessous :

Avant de considérer une position, avez-vous une opinion par rapport à leurs dernières acquisitions, à taille très significative, qui seront financées par de la dette ?

Investor relations a écrit :

Following is a summary of the four new tranches of debt, which will have an annual aggregate weighted-average interest cost of approximately 3.9%:
                           
Description
     Amount
     Maturity

2.375% Senior Notes (1)      $1.5 Billion      Due March 15, 2018 
3.100% Senior Notes (2)      $1.0 Billion      Due March 15, 2020 
3.875% Senior Notes (3)      $2.0 Billion      Due March 15, 2023 
5.450% Senior Notes (4)      $2.0 Billion      Due March 15, 2043 
(1) Priced at 99.990% to yield 2.377%

(2) Priced at 99.962% to yield 3.106%

(3) Priced at 99.941% to yield 3.882%

(4) Priced at 99.544% to yield 5.481%

James R. Moffett, Chairman of the Board and Richard C. Adkerson, President and Chief Executive Officer said, "We are pleased to complete the financing requirements for our pending acquisitions of Plains Exploration & Production Company and McMoRan Exploration Co. on attractive terms. The combined bank and bond financings totaling $10.5 billion have a weighted average current interest cost of 3.1% and will enable us to fund the approximate $5.6 billion cash portion of the acquisitions and repay higher-cost debt of the targets upon completion of the transactions. We look forward to completing the pending acquisitions in the second quarter of 2013, and to pursuing our strategy of generating values for shareholders from our large mining and oil and gas resource position."

Il me semble qu’il y a plusieurs choses très importantes à considérer :
- La nouveau nombre d’actions diluées à la suite de l’acquisition
- Le nouveau coût des intérêts de la dette, qui doit aller ajuster le FCF
- Le nouveau "portefeuille d’activités", dont les résultats seront différents de ce qu’ils ont été dans le passé (il faut désormais analyser le business en approche somme des parties à mon avis).

Ici, vous trouverez l’annonce des deals dont on pourra facilement évaluer l’impact au bilan : Freeport-McMoRan Inc (FCX)  Key Developments | Reuters.com

Avez-vous fait des projections à la suite de ces deals pour avoir une idée du cash flow normalisé ?

Par ailleurs, au niveau des réserves de métaux, il me semble possible de se faire une idée de ce qu’est la marge de sécurité sur actifs (en prenant les prix spot des métaux et en enlevant le coût d’extraction pour avoir le prix des réserves nettes de coûts d’extraction, et en multipliant par les quantités de métal disponibles). Eventuellement, on peut même se faire une idée de l’incidence des prix spot sur cette marge de sécurité.

Le principal avantage des mines de FCX est qu’il n’y a pas de considérations particulières à avoir sur la durée de vie des réserves, qui sont en quantité abondante (cette remarque en fera peut être sourire plus d’un, mais j’ai déjà vu des gens calculer des marges de sécurité et projeter des cash flows sur 10 ans alors qu’il n’y avait que 3 à 5 ans de réserves dans une mine : le calcul était donc quelque peu optimiste :-)).

Si vous voulez qqs chiffres provenant d’anciennes analyses, et un avis (non éclairé) sur les acquisitions, voici qqs éléments.

Déjà, regardons le prix :
on a 954 M d’actions, et ce nombre sera de 1041 M post acquisitions. De plus, on a quelques options dehors, exerçables à 37 $, qui pourraient porter le nombre d’actions à 1073 M. Ainsi, je trouve une market cap de $ 36 milliards environ.
Je suppose, contrairement à Morningstar, que le cash n’est pas totalement libéré pour plusieurs raisons :
- Il y a du cash à l’étranger
- La compagnie a l’intention d’avoir un CAPEX de croissance pour accroître les capacités de ses mines. On peut s’attendre à un CAPEX total de 4.6 milliards en 2013 d’après la compagnie elle-même.

Ainsi, je prends pour hypothèse un endettement net à 20 milliards et mon EV est donc à 56 milliards.

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Les réserves :
- 116.5 milliards de pounds de cuivre, coût d’extraction d’environ 1,5 $ par pound, prix spot supérieur à 3 $ en 2012. Le prix a varié entre 0,5 et près de 4 $ au cours de la dernière décennie. Il était à 1,5 $ en 2009.
- 32.5 millions d’onces d’or, coût d’extraction inférieur à 750 $ par once pour la plupart des entreprises, et je ne trouve pas celui de FCX, donc prenons 750 $. Prix spot entre 1540 et 1800 $ de l’once en 2012. L’or a triplé depuis les années 2000.
- 3.42 milliards de pounds de molybdenum, sont le prix spot a varié entre 10.9 et 14.8 $ par pound. Aucune idée concernant le coût d’extraction.
- 321.4 millions d’onces d’argent et 0,84 milliards de pounds de cobalt, dont nous supposerons qu’ils ne valent rien par la suite (pour compenser l’incertitude sur les coûts d’extraction du molybdenum).

Ainsi, si je prends une hypothèse de cours spot à 2$ pour le cuivre sur les 10 prochaines années, de 1000 $ pour l’or, et de 10 $ pour le molybdenum, et que j’ampute la valeur spot de 75% pour prendre en comte les coûts d’extraction, on arrive à 75 milliards pour les réserves. Net de dettes, cela donne 55 milliards, contre un prix de 36 milliards pour l’entreprise.
Notons qu’on suppose que les réserves de PXP ne valent rien. Il est relativement probable qu’elles valent 10 milliards au moins d’après une estimation maison (que je trouve conservatrice), soit une valeur nette de dettes de 65 milliards.

On a donc une décôte pas trop mauvaise sur les réserves.

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Capacité de génération de cash

Je n’ai pas toutes les données sur les intérêts obligataires et bancaires, parce que certains sont indéxés sur le LIBOR. Je vais supposer que les dettes totales vont coûter autour de 5% par an (même si on est a priori plus proche de 4%). Les maturités sont après 2018 pour les prêts obligataires, donc je ne pense pas qu’il y aura une crise de liquidité. Certaines maturités sont très loin dans le temps. Sous cetet hypothèse, on aurait une dépense d’intérêts d’environ 1 milliard par an.

Hors périmètre des acquisitions, j’estime que la compagnie peut génerer entre 2 et 5 milliards de cash pré-taxes pré-intérêts pour les opérations si les prix spots restent similaires à ceux d’aujourd’hui. J’estime que le CAPEX de maintenance, que la compagnie isole dans ses communiqués, est de 1.8 milliards de dollars. L’estimé de 2 milliards prend les chiffres de 2012, où la compagnie a connu des difficultés en Indonésie. Le chiffre de 5 milliards prend en compte les données de 2011, où ces problèmes n’étaient pas là et les prix spots relativement similaires.
En soustrayant les dépenses d’intérêts, on aura un FCF pré-taxes entre 1 et 4 milliards. Raisonnablement, à long terme, dans un contexte favorable, je pense qu’on sera plus proche des 4 milliards que des 1 milliards. Dans un contexte comme celui de 2009, la compagnie perdra de l’argent…

Pour intégrer les acquisitions, on peut compter 20% de contribution au FCF pré-taxes, pré-intérêts (la compagnie dit 24%), ce qui nous donnerait alors 6 milliards en pic de bénéfices. Alors, on aurait un FCF pré-taxes de 5 milliards.

Avec une EV à 56 milliards, on arriverait à un ratio EV/FCF prétaxes de 11,2, ce qui n’est pas spécialement cheap (valo légèrement supérieure à celle d’un business moyen), mais cela se ferait avec un FCF maximal, ce que je trouve pour le coup vraiment pas cheap du tout !
En fait, on doit compter sur le fait que les investissements faits pour accroître les capacités vont augmenter la production, et apporter un levier opérationnel qui va fortement booster les bénéfices pour que ce soit cheap.

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Comment expliquer le discount sur les réserves et le non discount sur le FCF ?

Mon avis : En fait, je pense que l’accroissement de capacité prévu par FCX a vraiment le pouvoir de augmenter les bénéfices si le contexte de matières premières reste relativement favorable (je considère qu’il l’est aujourd’hui). En effet, si la compagnie tient ses prévisions et augmente sa production de cuivre de 40 % et arrive à réduire ses coûts d’extraction à 1,35 $, alors on va avoir un surplus de bénéfice de 3,5 milliards de dollars, soit un FCF pré-taxes de 9,5 milliards en pic de cycle. Alors, notre ratio EV/FCF serait de 5,5 dans ce contexte. Avec un ratio de 10, on aurait alors un upside relativement similaire à ce qu’on trouve en regardant les seules réserves.

Il y a tout de même une question importante à se poser à la lumière de tout ceci : est-ce que le niveau relativement favorable des commodities peut se maintenir de manière pérenne ? Si oui, pendant combien de temps ?

Je n’ai pas vraiment de réponse à ces questions. Ainsi, j’ai tendance à demander une plus grosse marge de sécurité : Mes derniers achats de FCX étaient avec de gros discounts : entre 30 et 50 $ pré-split, soit, en cours d’aujourd’hui, entre 15 et 25 $. Au vu des acquisitions, j’irai plutôt demander du 15 $ pour bien dormir vu que les acquisitions augmentent le nombre d’actions en circulation… Disons qu’à 20 $, je commencerai sans doute à réfléchir. Mais ce n’est bien sûr que mon avis :-).

Merci à vous !

Je n’apporte pas grand chose dans la discussion, si ce n’est que pour une société qui extrait des commos, je trouve qu’une évaluation à partir des réserves est des plus pertinentes.

Par contre, on peut se permettre une marge de sécurité parfois réduite sur capitaux propres / capacité bénéficiaire, etc. Pour les commos, il faut en outre vraiment regarder l’évolution à long terme des cours des matières premières sous-jacentes. Et ce n’est pas une garantie qu’elles n’aillent pas plus haut (ça c’est bien) ou plus bas (ça c’est gênant).
Il faut aussi être conscient qu’il y a une sorte de levier entre la variation du cours d’une matière première et le coût de production.
Par exemple, mettons une minière qui produit à un coût de 100$ l’unité. Le prix spot de cette matière première est à 200$. La minière fait 100$ de profit par unité vendue.
Si le prix spot augmente de 50%, les profits de la minière passent à 200$, donc doublent.
Par contre, si le prix spot diminue, ne serait-ce que de 25%, les profits de la minière tombent à 50$ et sont divisés par deux.

J’attire aussi votre attention sur le fait que les réserves de Freeport McMoRan sont des réserves prouvées et probables.
Classiquement, les réserves se classent en :
- Réserves prouvées : pour faire simple, qui ont 90% de probabilité d’être exploitées, grâce aux techniques et situation économique actuels.
- Réserves probables : pour faire simple, qui ont 50% de probabilité d’être exploitées, grâce aux techniques et situation économique actuels.
- Réserves possibles : pour faire simple, qui ont entre 10 et 25% de probabilité d’être exploitées, grâce aux techniques et situation économique actuels.

Pour l’oil et gas, le compte des réserves annoncées comprend 2/3 de réserves prouvées et 1/3 probables.
Dans le dernier rapport annuel, page 34, il y a ce tableau récapitulatif des réserves prouvées et probables par minerai.

Les teneurs en minerai sont un peu plus faibles dans les réserves probables que prouvées. Mais il y a environ 2/3 - 1/3 de matières brutes, soit à la louche, environ 25% des réserves annoncées par FCX qui sont probables et 75% prouvées.

Pour ceux qui suivent la valeur : Carl Icahn rentre sur le titre, ce qui explique "son activité" de la semaine dernière.
Carl Icahn prend 8,5 % du géant minier Freeport

Peut-être un renforcement ?

Message édité par l’équipe de modération (31/08/2015 16h51) :
- ajout de balises Url

C’est vraiment un bain de sang sur les minières…

On est passé à $7 l’action sur Freeport-McMoRan :

La fameuse société à 7$ en vaut 32$ aujourd’hui.

Et maintenant avec l’envolée du cuivre ? Vous en pensez quoi de cette société avec une perf passée de +419% ?
N’est-ce pas le moment d’acheter si le rebond du cuivre est durable ?
Ou un ETF Cuivre qui a en moyenne fait +97% durant l’année ?

Qu’est-ce que vous pensez du cuivre ?

Bonjour @wolfgang

Que de questions..!

A propos, je vous en avais posé une ici.

wolfgang  le 14/10/2020 a écrit :

J’ai vu des entreprises françaises avant le COVID sans 1€ qui licenciaient par milliers et qui se retrouvent maintenant dans une position dominante avec des comptes bien garnis. Il faut les trouver et les cibler y compris sur le PEA-PME.

Aigri le 14/10/2020 a écrit :

Sans vouloir vous amener à la délation je peux vous demander à quelles entreprises vous faites allusion ?
Car vous nous laissez sur notre faim…

En aviez-vous pris connaissance ?