Bank of America : value ou value trap ?

C’est précisément ce qui fait qu’on peut acheter ce diamant pour aussi peu cher, vous avez bien raison de signaler ces problèmes (que je les énumère je crois sur le blog de spiny).

Le run-off des mauvais prêts et des actions en justice n’aura lieu pleinement qu’en 2014-2015 également.

C’est seulement à ce moment là qu’ils pourront faire partir les 5000 FTE mobilisés sur ces sujets temporaires et réserver moins. Et c’est seulement alors qu’on aura un bénéfice supérieur à 20 milliards (40 n’est pas impossible). Tout cela est très vrai.

Toutefois, quand on paie le prix actuel, et qu’on a une banque qui fait tout de même pas mal de pognon, comme le montre son accroissement de la TBV depuis le début de l’année (+ 0,6 dollars par action en 2012). Le deal ne me semble pas dégeulasse ! Peut-on vraiment exiger plus ? On a tout de même le banque universelle avec l’une des deux meilleures franchises régionales aux US et avec le meilleur bilan au monde.

P.S. : Plus de 40 000 actions BAC à travers divers portefeuilles

Le problème des banques US, c’est qu’elles sont très très actives dans le shadow banking (tout ce qui est financement hors banques traditionnelles comme via des ABS, CLO, etc.). Selon accioz, c’est plus de 30 000 milliards de dollars. Pour l’instant, il n’y a pas de régulation (avec la crise qu’on a connu) mais le comité de Bâle planche dur un renforcement des exigences de fonds propres pour les ABS. Cela pourrait rapidement coûter cher en fonds propres supplémentaires. Je serais d’accord pour dire que c’est le moment d’investir dans les bancaires mais je ne trouve qu’il y a besoin d’aller chercher les canards les plus boiteux pour cela. Il ne faut jamais oublier que la solidité réelle d’une banque, c’est celle perçue par ses clients, tout le reste ne vaut plus un clou en temps de crise.

BofA poursuivie pour $1bn (problèmes hérités de Countrywide).

U.S. Sues BofA for $1 Billion Over Mortgage Losses

En effet, c’est de la menue monnaie pour eux, mais c’est le genre de développement qui peut affecter la perception de leur business par le marché.
Ce genre de news, quand le prix baisse (et je ne crois pas que ce fut le cas aujourd’hui) peut parfois donner l’occasion d’acheter des titres moins cher.

thomz a écrit :

Eulson a écrit :

Il ne faut jamais oublier que la solidité réelle d’une banque, c’est celle perçue par ses clients […]

A l’epoque des banques a l’ancienne type familiale/cantonale, peut-etre, mais les choses ont beaucoup change.

Aujourd’hui, la solidite d’une banque s’evalue davantage sur sa solvabilite suivant differents scenarios catastrophe de depreciation de ses actifs.

A ce titre, Bofa est l’une des plus belles (si ce n’est la plus belle) franchise bancaire au monde, avec a sa tete un type remarquable, non issu du serail, et fermement decide a mettre de l’ordre de la boutique.

Jusque la, il y parvient remarquablement bien.

Ceci etant dit, un investisseur conservateur ne peut s’interesser a une banque que lorsque cette derniere est un ’canard boiteux’, justement.

Dans aucune autre industrie la roche tarpeienne n’est si pres du capitole… En France, la SG et BNP sont des exemples assez eloquents.

C’est apres les vents de panique que les opportunites emergent, quand les clients "too big to fail" pansent leur plaies… Les institutions bancaires dominantes en retail (type Bofa) sont typiquement les mieux armees pour sortir la tete de l’eau.

Mais il n’y a strictement rien de changé. Un bankrun a toujours et causera toujours la chute d’un établissement, peu importe les ratios de solvabilité, ce qu’il faut ce sont des liquidités. Des Lehman, Fortis & co n’ont pas chuté par manque de fonds propres mais de cash en raison de retrait par les particuliers et surtout, les gros clients : entreprises, hedge fund… Et aucune banque n’a tous ses dépôts en cash. Au dernier trimestre, Bofa a 106 milliards de cash pour plus de 1000 milliards de dépôts. En cas de panique, les retraits peuvent rapidement atteindre les dizaines de milliards par semaines. La solvabilité sert avant tout à empêcher que ne survienne un bankrun. Maintenant, il est clair qu’un bankrun n’est pas pour demain… Historiquement, il s’écoule pas mal d’années entre les crises de la gravité de celle qu’on vient de connaître.

Par ailleurs, BofA est extrêmement concentré sur les États-Unis (80% de l’activité), ce qui fait que le groupe souffrirait énormément d’une crise immobilière dans le pays. Actuellement, l’immo US ets fort heureusement sur la pente du redressement, cela ne représente donc certainement pas une menace imminente.

PS : à titre de comparaison, Santander a quasiment le double de clients de BofA

Excusez-moi, mais je lis dans le rapport qu’il y a plutôt pas loin de 400 milliards d’équivalents cash hautement liquides en excès chez BAC. Je ne sais pas où vous avez pris le 100 milliards, mais je ne suis pas d’accord avec votre lecture (le cash hautement liquide rémunéré, c’est aussi du cash chez moi, et c’est même parfois mieux).

Il faut aussi comprendre que BAC est l’une des banques universelles les moins leveragées dans le monde et une des seules banques au monde à pouvoir faire un profit opérationnel pré-taxes pré-provisions supérieur à 40 milliards de dollars par an. Je ne connais aucune banque en Europe capable de faire cela à vrai dire, pas même Santander. Aux US, je connais JPM (tout comme vous) mais c’est quand même bien plus cher payé et bien plus léveragé cette affaire là… J’ai un faible pour les banques de détail fortes, car cette activité est résistante aux crises, surtout quand c’est aussi peu cher.

Lorsque j’ai pris ma première position BAC, j’avais estimé que je serai encore très confortable avec une perte de 75 milliards en sus des provisions liée aux problèmes temporaires. Aujourd’hui, je suis confortable avec un perte de plus de 100 milliards (je suis confortable veut dire que je risque de faire plus de 15% l’an sur mon investissement quand même dans ce cas de figure) : j’ai encore le temps de voir venir, n’est-ce pas ?

Sinon, BAC est l’une des seules banques qui sont d’ores et dejà Bâle III compliant… Enfin, si vous trouvez moins risqué et plus rémunérateur ailleurs, je ne puis qu’être très heureux pour vous ! C’est tout le mal que je vous souhaite.
Cependant, n’oubliez pas que les banques européennes n’ont pas encore été recapitalisées, et qu’on n’est peut être pas au bout de nos surprises vu les leviers en jeu (ce que je ne souhaite pas, mais qui sait ?)… Aux US, le pire est passé et les rendement immobiliers attractifs relancent logiquement le secteur immobilier et les banques. Les ménages américains ne peuvent indéfinimment vivre chez leurs parents non plus. Je pense qu’on aura l’occasion d’en reparler d’ici quelques années.

EDIT : on peut noter aussi que le loan to deposit ratio est régulièrement en baisse chez BAC et représente moins de 90% aujourd’hui.

Dernière modification par sergio8000 (27/10/2012 23h45)

Votre point de vue est fort intéressant !
Finalement, nous avons l’air plus ou moins d’accord, à la différence près que je pense que les provisions et dépenses de BAC sont trop élevés par rapport à la normale et que je lui accorde une capacité bénéficiaire plus élevée que celle de BNP ou Santander dans un environnement normalisé (que j’estime à 2015 à peu près, après le run-off des mauvais prêts et des soucis juridiques, qui entraînera une économie massive en termes de FTE et de provisions, en plus de celles qui seront prochainement réalisées).

Au final, j’espère qu’on prendra le temps de regarder ce sujet de nouveau dans quelques années. J’ai quand même du mal à concevoir qu’une société qui s’échange à 2-4 fois son bénéfice normalisé aujourd’hui ne fasse pas mieux qu’une société qui s’échange à 6 fois son bénéfice normalisé (j’ai pris BNP). Nous verrons bien, l’expérience sera intéressante et instructive en tout cas. Après, j’ai peut être le biais de la fidélité à BAC : j’ai pris des actions, des warrants et des LEAPS fin 2011 à des prix nettement plus bas que maintenant… Toutefois, j’estime que c’est toujours trop cheap !

Tout d’abord, merci eulson sur vos réflexions sur le sujet, c’est très pertinent.

eulson a écrit :

Maintenant, il est certain que toutes les valeurs bancaires vont être revalorisées dans les 5-6 prochaines années mais BofA ne me semble pas être le meilleur choix. Je pense donc qu’on aura tous les deux raisons mais BofA ne sera sans doute parmi les plus rentables.

Je rebondis juste sur cette dernière phrase.
Ce qu’on a avec Bofa, c’est aussi du pas cher. Ce ne sera peut-être pas la plus rentable mais il faut coupler ce paramètre avec le prix actuel.

A choisir, je préférerais acheter WFC qui est beaucoup plus rentable (ROA proche de 1, et ROE > 10%) mais c’est quand même pas le même prix.
Il faut aussi garder ce paramètre en vue.

Il y a encore plein de problèmes à gérer et de nombreuses questions juridiques à résoudre mais il faut raisonner en terme de marge se sécurité et celle de BAC me semble encore relativement élevée.
Même si on table sur une BV à 1, on est encore loin du compte.

Crosby, ma thèse sur Bofa est sensiblement la même que celle que j’avais posté au sujet d’ACA sur une autre file… [Qualité de la franchise + capacité bénéficiaire] / prix demandé…. Franchement pas de quoi être "impressionné".

La décision d’acheter des actions Bofa m’a pris moins de deux minutes - enfin, je suivais les péripéties du groupe depuis plusieurs mois. C’est aussi pour ça que ma position est quasiment insignifiante (à l’achat, 1.5% du capital).

L’analyse de Sergio (si toutefois il me permet de parler en son nom!) est nettement plus technique et poussée; sa position est aussi beaucoup plus importante.

Puisque vous aussi vous aimez bien les citations, en voilà une qui me plait beaucoup:

Léonard de Vinci a écrit :

La simplicité est l’ultime sophistication.

crosby a écrit :

Moi, je reste toujours très impressionné par le fait que vous (ie Sergio, thomz, Eulson etc) puissiez vous appuyer sur une analyse pour évaluer une entité comme BofA. C’est pour moi un business tellement complexe, que même au niveau des chefs de desks, personne ne sait où ont planqués les cadavres. A mon avis, BFI = impossible à évaluer.
Bon, pour la partie banque tradi je suis d’accord, on peut avoir assez d’éléments pour analyser à peu près. Mais sur le marché US où les 2 activités sont imbriquées (us et abus de titrisation comme financement en particulier)… En plus les banques sont tellement grégaires, il est difficile de vraiment les comparer car elles suivent au fond la même stratégie et donc amplifient les problèmes de manière systémique.

Ma mise en garde est en fait contenue dans un proverbe US :

Proverbe (traduit) a écrit :

Pour un type avec un marteau, tous les problèmes ressemblent à des clous

C’est pas si compliqué, on évalue une capacité bénéficiaire. Après cette dernière évolue suivant l’évolution de la marge d’intérêt, l’économie (provisions) et la banque d’investissement (l’élément le plus volatil car lié aux marchés financiers). En tout cas, je trouve plus simple de valoriser une banque qu’un conglomérat disparate (dont certains font de la finance…).

Le fait que l’on vient de traverser une crise systémique est pour moi rassurant. C’est historiquement (et cela se confirme) le moment où on fait le plus attention à la solvabilité des banques, ce qui met l’investisseur à l’abri du risque systémique pour pas mal d’années. C’est quand certains qualifient les financières de bon père de famille et de titre à dividende qu’il faut s’en méfier…

Voilà un papier qui vient de sortir sur SA, sur la valo de BofA. Je ne sais pas ce que ça vaut mais ça peut vous intéresser :

Finding Bank Of America’s True Value: Legacy Assets And Legal Risks Continue To Weigh Heavily On Its Market Price - Bank of America Corporation (NYSE:BAC) | Seeking Alpha