Multiples historiques : optimiser la valorisation par le PER…

Bonjour à tous,

actuellement en train de suivre le cours analyse financière de l’entreprise sur coursera, j’ai entendu la critique vis à vis de l’utilisation d’un PE passé sur un résultat net actuel.

Pour rappel, le PE est influencé principalement par : le risque opérationnel de l’entreprise, le taux sans risque de marché et le taux de croissance de l’entreprise (actuel et prévisionnel).

Or, De nombreux investisseurs s’appuient sur la valorisation d’une entreprise sur la base des multiples historiques, en comptant notamment sur la forte probabilité d’un retour à la moyenne, afin de profiter d’une décote temporaire offerte par le marché sur une entreprise (c’est notamment le cas d’xlsValorisation qui met en avant cette approche).

Néanmoins, dans le cadre de cette approche :
1) le taux sans risque de marché de l’année n n’est pas forcément le même que celui de l’année n-1, n-2, etc…
2) le taux de croissance de l’entreprise de l’année n n’est pas forcément le même que celui de l’année n-1, n-2, etc…
3) le risque de l’entreprise de l’année n, n’est peut être pas le même que celui de l’année n-1, n-2, etc…

Ces éléments peuvent donc peut-être "fausser" une décote apparente offerte par le marché, qui en réalité est le reflet d’une augmentation des taux sans risques, ou d’une diminution du taux de croissance actuel / prévisionnel de l’entreprise.

Dès lors, ne serait-il pas pertinent d’optimiser la valorisation par les multiples historiques, en ajustant le multiple trouvé pour l’année n-1, n-2, n-3… par un coefficient multiplicateur intégrant la différence de croissance de l’entreprise de l’année n vis à vis de ces années (2), et de faire la même chose pour le taux sans risque des années précédentes(1). En ce qui concerne l’estimation d’un risque opérationnel plus ou moins fort, on peut exiger avec du bon sens une plus ou moins forte décote vis à vis du multiple trouvé.

Cela pourrait être valable pour les multiples de valorisation de : l’EBE, l’EBITDA, le résultat net, le free cash flow to firm et le free cash flow libre.

Par exemple :

Le taux sans risque de l’année n est de 3%
Le taux de croissance de l’entreprise de l’année n est de 10%

Le taux sans risque de l’année n-1 est de 4%
Le taux de croissance de l’entreprise de l’année n-1 est de 15%
Le PER de l’année n-1 est de 20

Le taux sans risque de l’année n est de 5%
Le taux de croissance de l’entreprise de l’année n-2 est de 20%
Le PER de l’année n-2 est de 22

Si l’on réalise une estimation par la moyenne des multiples historiques classique, on obtiendrait un multiple de 21 du résultat net ((20+22)/2)

Si l’on réalise une estimation optimisée par la moyenne des multiples historiques, on obtiendrait :
          Ajustement par le taux sans risque :
                           _PER n-1 = 20 x (taux sans risque de l’année n / taux sans risques de l’année n-1) = 20 x (3/4) = 20 x 0.75 = 15
                           _PER n-2 = 20 x (taux sans risque de l’année n / taux sans risques de l’année n-2) = 22 x (3/5) = 20 x 0.66 = 13.2

           Ajustement par le taux de croissance de l’entreprise :
                            _PER n-1 = 20 x (taux de Croissance année n / taux de croissance année n-1) = 20 x (10/15) = 20x0.66 = 13.2
                            _PER n-2 = 20 x (taux de Croissance année n / taux de croissance année n-2) = 20 x (10/20) = 20x0.5 = 10

Pour l’année n-1, le multiple de valorisation à envisager pour des conditions identiques seraient de 14,1 ((15+13,2)/2) et de 11,6 pour l’année n-2 ((13.2+10)/2), soit un multiple historique moyen de 12.85.

Dans l’exemple "caricatural" que j’ai pris, on bascule d’un PE de 21 par une moyenne simple a une moyenne de 12,85 lorsqu’elle ai ajustée, dans un contexte de baisse des taux longs et de ralentissement de la croissance de l’entreprise.

Et vous, que pensez vous d’une telle approche (assez simple à modéliser sur excell) ?

Dernière modification par prudentinvest (18/03/2014 17h17)

Mots-clés : multiples historiques, pe, valorisation