Victoria's Secret (ex-L Brands) : lingerie fine et produits de beauté

Je trouve que L Brands est vraiment un cas d’école.

Nous avons une société dont l’historique est superbe : les marges sont élevées, le management est bon, le positionnement de niche intéressant et le dirigeant/fondateur est actionnaire à 16%.

L’allocation du capital est également bonne : il y a régulièrement des dividendes exceptionnels, mais comme ils sont exceptionnels, ils "n’obligent" pas la société à les maintenir au détriment de son bilan. L Brands rachète aussi régulièrement des actions.

Enfin, le management ne s’est pas lancé dans une internalisation à tout crin.

Dans les bémols, nous avons des magasins qui sont à un tiers dans des centres commerciaux de classe B et un doute sur la marque Victoria’s Secret.

Comme à chaque fois, toute la question est de savoir si le problème est ponctuel ou si vraiment la marque Victoria’s Secret est en perte de vitesse, chose qui n’est pas inhabituelle dans le secteur de l’habillement.

Effet halo ou non, quand tout allait bien (avant 2016), on trouve pléthore d’articles positifs sur la société et le management, et quand cela vacille (depuis 2016), c’est exactement l’inverse ("Victoria’s Secret Is Out: An L Brands Case Study").

Aujourd’hui, le cours de bourse de L Brands est incontestablement raisonnable (PER passé de 11,6 ; ratio EV/EBITDA passé de 6,7) eu égard des qualités passées de la société :



En l’état, d’après XlsValorisation, la valorisation actuelle correspond à une valorisation sans croissance à un coût des capitaux propres de 9%. Or, la croissance moyenne du CA sur les cinq dernières années est autour de 5%.

Ce qui m’amène à Warren Buffett : tout le monde a compris qu’il réussissait à acheter à un prix raisonnable de superbes sociétés, profitant de déconvenues ponctuelles. A posteriori, cela paraît très simple, quand il achète Coca Cola ou American Express par exemple.

Mais a priori, c’est une autre histoire et le cas de L Brands l’illustre bien.

Je suis en train de lire le bouquin de Lynch : "et si vous en saviez assez pour gagner en Bourse" et il préconise d’acheter des boîtes qui ne font pas rêver, au nom ridicule et dont l’activité est déprimante ou répugnante.
Donc, laissez tomber L. Brands !

Trève de plaisanterie, l’avis d’une femme (moi) sur Victoria’s Secret : c’est tendance parce que pas mal de top models valorisent la marque et que les défilés sont médiatisés, de vrais show à l’américaine.
Au niveau prix, on est proche de Lejaby ou Chantelle mais un peu en-dessous d’Aubade par exemple.
Par contre, question qualité, c’est vrai que c’est cheap, surtout en comparaison des marques citées ci-dessus. Mais leur lingerie est fabriquée à bas coût, en Asie.

En France, je trouve Victoria’s secret encore relativement confidentielle. On ne la trouve pas aussi facilement que d’autres. Forcément, la France est historiquement un pays de lingerie fine et de dentelle alors les "vieilles" marques hexagonales résistent aux envahisseurs américains.

Bonjour,

IH a écrit :

Il n’est pas bien clair dans quelle mesure le fait d’arrêter le catalogue VS ou d’avoir retirer l’activité maillots de bain impacte les ventes.

Peut-être des sources non-conventionnelles à ce qu’on partage habituellement mais une fois retiré les nombreuses images il y a quelques infos intéressantes.

La fin des maillots de bain Victoria Secret : info ou intox ?

L’année dernière, cette gamme a rapporté 500 millions de dollars…
Victoria’s Secret souhaite effectivement se consacrer davantage au sportswear, du fait d’une baisse des ventes de maillots de bain ainsi que du succès des vêtements de sport.

Victoria’s Secret : les maillots et les chaussures, c’est fini

Les catalogues papier sont aussi amenés à disparaître. Après quelques tests aux Etats-Unis, la griffe a pu constater que leur suppression n’avait pas d’impact sur les ventes Victoria’s Secret.

Ça vaut ce que ça vaut comme informations mais ça donne des débuts de réponse.

Sinon avis perso sur la qualité, ça n’a rien à comparer à de la grande lingerie mais bien plus proche d’Etam. Quand je vois également que les bouclards font 1000m² aux US, je me dis effectivement que c’est au delà du raisonnable pour quelques cm² de tissus. 1000m² pour ceux qui n’ont pas le compas dans l’œil, c’est la taille d’un supermarché (ceux qu’on croiserait facilement dans une petite ville).

J’ai également lu que le côté sur-sexy du défilé et de l’image rendue sur la marque ne plairaient pas du tout aux millennials qui sont les futures consommatrices.

Je ne connais pas plus le titre que cela et ne m’y intéresse pas non plus mais en parcourant  la discussion je me suis dit: "ben oui ça pourquoi VS à arrêter le swinwear ?" Et Google à fait le reste !

Je crois que le probleme n’est pas uniquement qu’ils paient leur mannequin trop cher.
Il y a une dichotomie entre le continent américain et le reste du monde en terme de stratégie et positionnement
Aux usa : beaucoup de magasins dans des malls surtout C, bref à coté des marques low cost. L’image renvoyée et l’image de marque est une image de fripes (bas de gamme) de pe.tasses (un coté un peu vulgaire)
En Europe et asie,  peu de magasin, très bien situé (à coté des marques chics) bien agencé et avec une bonne image de marque plus sexy chic.
Les usa la marque decline et dans le reste du monde cela marche bien.
A cela s’ajoute l’arret des maillots de bains qui n’a pas été la meilleure idée.

Ce qui m’inquiète de la part de la direction, c’est que je vois nulle part une prise de conscience de ces problemes stratégiques ni de plan d’action pour y remédier.

Tout est relatif, certes on est dans le consensus mais le cours avait tellement grimpé fin 2017, les investisseurs n’anticipaient ils pas davantage ?

Pour illustrer ma pensée avec une valorisation à jour.

Multiples historiques Morningstar



Multiples comparables à noter PER quasi identique, et P/S largement inférieur à L Brands.



Données normalisées sur base du consensus annuel Reuters, à noter que le BNA de 3.15 tomberait à 3.108 en prenant le Q3 cumul réel + la dernière estimation du Q4, cela ne change pas grand chose, mais ce n’est quand même pas dans le bon sens.

Pour la trésorerie et les dettes j’ai pris le Q3.



WACC : j’ai tout fait pour le baisser au maximum : taux à 10 ans du bond US TTM en taux sans risque + prime de risque janvier 2018 de Damodaran (au raz des pâquerettes versus l’historique) j’ai pris le beta le plus faible c’est à dire celui de L Brands versus le secteur. Ce qui donne un coût des capitaux propres de 6.1% (= rémunération implicite attendue des investisseurs pour leur mise de fonds!) et un WACC (donc pondéré de l’endettement financier) de 5.8%!



Croissance et ROIC Roic = constant ces dernières années, croissance plafonnée à 2% (au pif j’avoue, mais on connait les dégâts qu’entraînent la surestimation…).



Valorisations



Valorisation selon les multiples historiques plus élevée qu’aujourd’hui mais ce n’est pas étonnant, les attentes du marché étaient supérieures au réalisé en 2016/2017 donc pas incohérent de coter à des multiples inférieurs.

Comparables : à part le PER tous les multiples sont pénalisants, comme présagé en début de message.

Et le plus important, le DCF. Entre $58 et $53 avec ou sans la période de croissance (difficile à estimer, surtout avec la rationnalisation du périmètre maillot de bain par exemple).

Toujours utile que le cours actuel reflète parfaitement le DCF avec le consensus FY TTM avec la dette nette connue du Q3 et surtout avec un WACC hyper bas. Si on attend un WACC de 8% seulement, le DCF plonge sous les $40.

Une Fair Value (moyenne) à $53.90 définit un PER implicite de 17 et une VE/EBITDA de 9 ce qui ne me semble pas aberant.

Donc la sanction ne me paraît pas si exagérée personnellement, j’avais vendu en perte à $49 (juste avant la hausse de fin d’année évidemment) mais à 51/53$ avec ces éléments en tête je ne pense pas redevenir actionnaire.

Merci Gaspode pour m’avoir inspiré l’exercice.

Il faudrait que LB coupe le dividende ou le réduise de moitié pour que l’action reparte tangiblement.
Tout le cash passe en capes et dividendes en ce moment.
Car n’oublions pas que la dette est plus lourde que les comptes ne le montrent, en raison des leases sur magasins.

Dans la conférence téléphonique du T3-2018, on apprend que Victoria’s Secret va se remettre aux maillots de bain et aux chaussures :

Stuart Burgdoerfer a écrit :

We’ll be back in the swim business in the spring of 2019. And as we shared in our circulated commentary, we’re going to be entering some other exited categories. We’ve already begun marketing and selling boots, for example, but also eyewear and other licensed businesses.

Comme rétrospectivement, l’arrêt des maillots de bain depuis 2016 s’est révélé calamiteux, c’est une bonne nouvelle.

Par contre, dans les mauvaises, un temps on pensait que les problèmes de Victoria’s Secret étaient limités aux USA et aux UK, mais il n’en est rien, et la réponse du management est plutôt sèche sur le sujet :

Stuart Burgdoerfer a écrit :

The short answer to your question is generally speaking we have seen the same challenges with respect to the intimates business in international markets as we’ve seen in the United States. So the challenges we’ve seen in the States have also played through in the UK and other parts of the world. Thanks.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Avant l’ouverture du marché, L Brands a annoncé un programme de réduction des coûts.

La société prenait 7% en ouverture.

Actuellement on est à +35% sans que je ne sache bien pourquoi, et on cote $26.

Comme le soufflé pourrait bien retomber d’ici la fin de la journée, on hésite à se couper un moignon, heureux déjà de ne pas y laisser un bras entier ?

EDIT : passage d’un ordre de vente à seuil de déclenchement à $24,95 $25,95 et exécuté un peu plus tard !

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Nezpapeur, le 06/01/2021 a écrit :

J’hésite à sortir ou bien patienter encore un peu.(moins value de 25% actuellement)

Quels sont les biais cognitifs liés au PRU ? Y-a-il une discussion dédiée ? On sent un biais des coûts irrécupérables ici. Les chiffres ont changés depuis votre date d’achat et le fait d’être en plus ou moins value ne devrait pas nous influencer.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.