Newsletter de l’IH #74
OBJECTIF DE LA NEWSLETTER DE L’IH
Cette newsletter gratuite partage mes idées et réflexions sur l’investissement dans des actions de sociétés cotées en bourse.
Ponctuellement, d’autres sujets sont abordés, autour de la gestion de patrimoine ou du développement personnel.
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OPPORTUNITES HEBDOMADAIRES DE L'INVESTISSEUR HEUREUX
Editeur : Philippe Proudhon
05/07/2013 -- 74
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en ligne | archives
Portefeuille de Philippe Proudhon : reporting Juin 2013
"Achetez seulement des actions dont vous serez heureux si le cours baisse de 50% [afin de renforcer à vil prix]." - Philippe Proudhon
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SOMMAIRE
o Le mot de l'Editeur
o Suivi de mon portefeuille
o Sélection de la semaine
o Sélection des meilleurs gérants américains
o Achats récents des insiders sur les sociétés françaises
o Copyright & Responsabilités
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o Le mot de l'éditeur
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Bonjour à tous (lecteurs, lectrices et amis) et bienvenue aux nouveaux lecteurs,
Nous continuons cette semaine notre série sur les foncières cotées de prêts hypothécaires américaines.
Nous avons vu que les Agency Mortgage REITs sont proches de fonds fermés investis dans un portefeuille obligataire sans risque de défaut (newsletter #72), avec un effet de levier. Les obligations RMBS (newsletter #73) ont toutefois une particularité qui les différencient des obligations d'Etat classiques et va impliquer d'autres risques.
La subtilité des Agency RMBS : le prépaiement
Dans un prêt pour sa résidence principale, l'emprunteur rembourse son prêt mensuellement, et paye à la fois les intérêts d'emprunt et une partie du capital emprunté.
Il peut aussi rembourser tout ou partie du prêt par anticipation (prépaiement).
Ces caractéristiques se retrouvent au niveau du RMBS : les coupons versés sont mensuels, et le montant de ceux-ci va varier selon les remboursements par anticipation qui ont eu lieu dans le pool de prêts.
Cette possibilité de prépaiement a une conséquence importante :
- Avec des obligations d'Etat 3% à dix ans classiques, achetées au pair, vous êtes certains de percevoir pendant les dix prochaines années : 3 3 3 3 3 3 3 3 3 puis 103.
- Avec une obligation FNMA trente ans 3%, vous ne savez pas exactement ce que vous allez toucher et pendant combien de temps, puisque cela dépend des remboursements par anticipation. Vous pourriez par exemple (chiffres totalements fictifs) percevoir en base annualisée : 10 12 15 14 13 13 12 10 9 6 4 2 ou encore 10 11 12 13 12 12 12 11 10 9 7 6 5 3 2. Remarquez que nous percevons les intérêts ET le principal, comme pour un prêt immobilier amortissable (et pour cause, le sous-jacent est un pool de prêts immobiliers amortissables).
Attendu qu'un américain déménage en moyenne tous les sept ans, dans des conditions "normales", une obligation FNMA trente ans a une durée de vie moyenne plutôt de dix ans.
Les remboursements par anticipation vont être influencés aussi par le contexte économique, les caractéristiques des emprunteurs, les mesures étatiques d'aide aux emprunteurs (Home Affordable Refinance Program) et surtout l'environnement de taux : si les taux baissent, les remboursement par anticipation augmente car l'emprunteur est incité à refinancer son prêt ; si les taux montent, les remboursements par anticipation ralentissent.
Cet exemple illustre le propos pour une obligation FNMA 30 ans 4% :
Source : Two Harbors
Le CPR est un indicateur de la vitesse du remboursement par anticipation, nous voyons qu'avec :
- un CPR à 6%, le détenteur de l'obligation touche 140 sur une durée moyenne de dix ans.
- un CPR à 15%, le détenteur de l'obligation touche 121 sur une durée moyenne de cinq ans.
- un CPR à 30%, le détenteur de l'obligation touche 110 sur une durée moyenne de deux ans.
Les différences sont significatives. Cependant, le problème n'est pas tant le CPR, qu'un changement de CPR durant la détention de l'obligation.
En effet, la gérance du Mortgage REIT va investir dans un RMBS en faisant une évaluation de sa "valeur" avec une hypothèse de CPR (généralement on anticipe un CPR qui augmente croissant puis se stabilise) basée sur des statistiques historiques. Si le CPR attendu change durant la durée de détention, le retour sur investissement également. Les impacts sont négatifs si le RMBS a été acheté au-dessus du pair avec un CPR qui augmente ; ou si le RMBS a été acheté sous le pair avec un CPR qui diminue. A contrario, l'impact est positif pour un RMBS acheté sous le pair avec un CPR qui augmente.
C'est ce risque supplémentaire de prépaiement et l'ensemble de ses implications, qui font que les Agency RMBS ont un rendement plus élevé de 60 à 120 pts (+0,6% à 1,2%) que les obligations d'Etat classiques.
Prépaiement et sensibilité exacerbée aux variations de taux
Une obligation d'Etat solide ne comporte pas de risque de défaut, mais un risque de taux : si les taux de marché augmentent, le prix de l'obligation baisse, si les taux de marché diminuent, le prix de l'obligation monte.
Plus la maturité de l'obligation est longue, plus elle est sensible à cette variation : si les taux de marché augmentent de 50 pts (+0,5%), la valeur d'une obligation d'Etat à dix ans diminue plus que celle à deux ans.
Un gérant de fonds d'obligations d'Etat peut estimer la sensibilité de son portefeuille d'obligations à une variation de taux, cette sensibilité est appelée duration et est exprimée en années.
Une duration de 1,28 signifie que si les taux montent de 1%, le portefeuille d'obligation baissera d'environ 1,28%.
La gérance d'un Mortgage REIT va faire strictement la même chose, à la difficulté près que si le CPR change, la maturité moyenne des RMBS change et leur duration aussi.
Exemple de Capstead : duration
La stratégie de la gérance de Capstead est de n'investir que dans des ARMs (newsletter #73), moins sensibles aux variations de taux.
La duration de leur portefeuille est donnée dans le rapport trimestriel :
Elle est estimée à dix mois, mais l'utilisation de produits dérivés en couverture avec une duration de neuf mois, ramène celle-ci à un mois.
Ce tableau est encore plus explicite :
Une hausse de 50 pts du taux à dix ans américain, fait diminuer la valeur de l'actif de 0,1%. En tenant compte de l'effet de levier, qui est de 8,06 pour Capstead, la baisse des capitaux propres serait alors de 0,1% * (8,06 + 1) = 0,9%.
Mais le calcul est indicatif, car il suppose des hypothèses de CPR, de taux courts et des actifs inchangés depuis le 31 Mars.
Exemple de CYS : duration
CYS ne donne pas sa duration, mais directement un tableau des sensibilités :
Une hausse de 50 pts de base, fait diminuer la valeur de l'actif de 1,29%. En tenant compte de l'effet de levier, qui est de 7,8 pour CYS, la baisse des capitaux propres serait alors de 1,29% * (7,8 + 1) = 11,4%.
Cette fois encore, le calcul est indicatif, car il suppose des hypothèses de CPR, de taux courts et des actifs inchangés depuis le 31 Mars.
CYS est donc plus sensible à une hausse des taux, que ne l'est Capstead.
Mais comme de bien entendu, sauf anomalie ponctuelle de marché, les Mortgages REIT les moins sensibles au risque taux vont généralement se payer plus chères et/ou offrir des rendements moins élevés : il n'y a pas de repas gratuit !
Conclusion
Les obligations RMBS, et particulièrement les FRMs d'échéance longues, ont une sensibilité accrue aux changements de taux. La gérance des Mortgages REIT contient partiellement ce risque avec l'utilisation de produits dérivés et communique généralement une estimation de la sensibilité de ses actifs dans ses rapports trimestriels.
Celle-ci reste néanmoins indicative car reposant sur des hypothèses (courbe des taux, CPR) et suppose des actifs figés depuis le dernier rapport, tandis qu'entre temps la gestion a pu être active (augmentation des couvertures via les produits dérivés, changement de l'allocation du portefeuille de RMBS).
...
...
Portez-vous bien et à la semaine prochaine,
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Philippe (Twitter)
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o Suivi de mon portefeuille d'actions
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(tous mes mouvements sont donnés en temps réel sur Twitter)
Le renforcement habituel de 100 titres sur CYS, sinon RAS.
Mon portefeuille d'actions, vendredi 5 Juillet à 14h12 :
(réalisé avec xlsPortfolio)
Côté dividendes :
(réalisé avec xlsPortfolio)
Performance depuis 2009, fonds EUR et livrets inclus :
(voir le reporting de Juin 2013)
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o Sélection de la semaine
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Cette sélection est le résultat d'un traitement informatique sur lequel je ne m'engage pas, mais qui pourra intéresser des investisseurs avec un univers d'investissement plus large que le mien.
[légende : société | industrie | rdt% | beta]
1. Grosses capitalisations européennes
large-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Imperial Tobacco Group | Tobacco | 5,2 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Royal Dutch Shell | Integrated Oils | 5,5 | 0,7 |
Statoil | Integrated Oils | 5,3 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Glencore Xstrata | Exploration & Production | 5,0 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Telecom Italia | Telecom Carriers | 3,6 | 0,7 |
Telecom Italia | Telecom Carriers | 7,4 | 0,7 |
Vivendi | Telecom Carriers | 6,8 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
GDF Suez | Power Generation | 9,8 | 0,8 |
RWE | Utility Networks | 8,8 | 0,8 |
RWE | Utility Networks | 9,0 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
2. Moyennes capitalisations européennes
mid-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Suedzucker | Food Manufacturing | 3,7 | 0,3 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Eutelsat Communications | Telecom Carriers | 4,5 | 0,4 |
Axel Springer | Local Media | 5,2 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Societe BIC | Office Supplies | 3,4 | 0,2 |
G4S | Other Commercial Service | 4,4 | 0,5 |
Andritz | Renewable Energy Equipme | 3,0 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Mobistar | Telecom Carriers | 11,4 | 0,2 |
Belgacom | Telecom Carriers | 12,7 | 0,2 |
Telecom Italia | Telecom Carriers | 3,6 | 0,7 |
Telecom Italia | Telecom Carriers | 7,4 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Verbund | Power Generation | 4,1 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
3. Petites capitalisations européennes
small-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Devro | Food Manufacturing | 3,2 | 0,5 |
Greggs | Food Retailers | 5,1 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Mobimo Holding | Homebuilders | 4,7 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap TECHNOLOGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Software | Infrastructure Software | 2,0 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Mobistar | Telecom Carriers | 11,4 | 0,2 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
EVN | Utility Networks | 4,4 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
4. Grosses capitalisations américaines
large-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Cia de Bebidas das Ameri | Beverages | 2,6 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Ecopetrol | Integrated Oils | 6,6 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Newmont Mining | Precious Metal Mining | 4,8 | 0,3 |
Barrick Gold | Precious Metal Mining | 5,4 | 0,4 |
Goldcorp | Precious Metal Mining | 2,4 | 0,9 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
TELUS | Telecom Carriers | 4,3 | 0,4 |
Telefonica Brasil | Telecom Carriers | 6,3 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Southern | Integrated Utilities | 4,7 | 0,3 |
FirstEnergy | Utility Networks | 6,1 | 0,4 |
Exelon | Integrated Utilities | 4,1 | 0,5 |
Enersis | Utility Networks | 4,0 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
5. Moyennes capitalisations américaines
mid-cap MATERIAUX DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Franco-Nevada | Precious Metal Mining | 2,1 | 0,5 |
Cia de Minas Buenaventur | Precious Metal Mining | 4,1 | 0,6 |
Kinross Gold | Precious Metal Mining | 3,1 | 0,6 |
Eldorado Gold | Precious Metal Mining | 2,2 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Frontier Communications | Telecom Carriers | 10,1 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Pepco Holdings | Utility Networks | 5,5 | 0,4 |
Empresa Nacional de Elec | Utility Networks | 3,3 | 0,6 |
Enersis | Utility Networks | 4,0 | 0,6 |
Cia Energetica de Minas | Utility Networks | 7,3 | 0,7 |
CPFL Energia | Utility Networks | 5,2 | 0,8 |
TECO Energy | Integrated Utilities | 5,3 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
6. Petites capitalisations américaines
small-cap TECHNOLOGIE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Tellabs | Communications Equipment | 3,9 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
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o Sélection des meilleurs gérants américains
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Cette sélection est le résultat d'une consolidation trimestrielle des portefeuilles des meilleurs gérants "value" américains, notamment : Bill Ackman (Pershing Square), Bruce Berkowitz (Fairholme) et David Einhorn (Greenlight Capital).
Le tableau donne le nombre de portefeuilles dans lequel une valeur est présente et l'écart entre le cours actuel et le cours à la date de la publication du portefeuille du gérant (source de données : Dataroma). Nous pouvons supposer que si le gérant possédait la valeur à la date en question, c'est qu'il était relativement "confortable" sur cette position à ce niveau de cours.
Notez que ces gérants n'ont pas nécessairement des approches buy & hold et peuvent clôturer leur position à tout moment.
[légende : société | industrie | présence dans n portefeuilles | écart ]
-------------------------+--------------------------+-----+------+Apple | Communications Equipment | 12 | -5% |
Oracle | Infrastructure Software | 12 | -5% |
Pfizer | Large Pharmaceuticals | 10 | -4% |
General Electric | Power Generation Equipme | 12 | -1% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
Wal-Mart Stores | Mass Merchants | 12 | 0% |
Coca-Cola | Beverages | 10 | 0% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
Exxon Mobil | Integrated Oils | 12 | +1% |
Bank of New York Mellon | Instl Trust/Fiduc/Cust A | 12 | +2% |
Procter & Gamble | Household Products Mfg | 10 | +2% |
Goldman Sachs Group | Institutional Brokerage | 11 | +2% |
3M | Containers & Packaging M | 9 | +2% |
Hewlett-Packard | Computer Hardware | 11 | +6% |
Johnson & Johnson | Large Pharmaceuticals | 16 | +6% |
Bank of America | Banks | 13 | +7% |
US Bancorp/MN | Banks | 9 | +7% |
Citigroup | Institutional Brokerage | 12 | +8% |
Intel | Semiconductor Devices | 12 | +8% |
Berkshire Hathaway | Property & Casualty | 15 | +8% |
Mastercard | Consumer Finance | 10 | +8% |
Corning | Electronics Components | 9 | +9% |
American Express | Consumer Finance | 11 | +11% |
JPMorgan Chase | Institutional Brokerage | 11 | +11% |
Google | Internet Media | 18 | +12% |
Wells Fargo | Banks | 14 | +12% |
American International G | Property & Casualty | 11 | +15% |
Microsoft | Infrastructure Software | 21 | +17% |
Cisco Systems | Communications Equipment | 10 | +18% |
Charles Schwab | Wealth Management | 9 | +21% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
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o Achats récents des insiders sur les sociétés françaises
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Cette sélection est le résultat d'une consolidation des déclarations publiées par l'AMF.
[légende : société | date de l'opération | prix | montant | insider]
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Abc Arbitrage | 14/06 | 4,49 | 11 553 | Financière WDD P |
Abc Arbitrage | 13/06 | 4,48 | 22 400 | Financière WDD P |
Albioma | 07/06 | 15,12 | 6 048 | Daniel VALOT, Ad |
Altamir | 28/06 | 8,62 | 11 439 | Apax Partners SN |
Altamir | 27/06 | 8,62 | 60 381 | Apax Partners SN |
Altamir | 26/06 | 8,63 | 172 610 | Apax Partners SN |
Altamir | 25/06 | 8,67 | 173 383 | Apax Partners SN |
Altamir | 24/06 | 8,69 | 58 310 | Apax Partners SN |
Altamir | 21/06 | 8,64 | 112 389 | Apax Partners SN |
Altamir | 20/06 | 8,62 | 215 638 | Apax Partners SN |
Altamir | 19/06 | 8,69 | 260 973 | Apax Partners SN |
Altamir | 18/06 | 8,70 | 34 800 | Apax Partners SN |
Altamir | 17/06 | 8,68 | 124 665 | Apax Partners SN |
Altamir | 14/06 | 8,67 | 416 549 | Apax Partners SN |
Altamir | 12/06 | 8,78 | 56 719 | Apax Partners SN |
Altamir | 11/06 | 8,78 | 142 289 | Apax Partners SN |
Altamir | 10/06 | 8,69 | 43 451 | Apax Partners SN |
Altamir | 07/06 | 8,65 | 34 623 | Apax Partners SN |
Altamir | 07/06 | 8,65 | 2 162 500 | Apax Partners SN |
Altamir | 06/06 | 8,65 | 77 888 | Apax Partners SN |
Anf Immobilier | 17/06 | 22,32 | 179 190 | The New York Lex |
Bureau Veritas R | 13/06 | 85,87 | 17 174 | Nicoletta GIADRO |
Burelle S.A. | 21/06 | 322,69 | 33 560 | Jean Burelle, Pr |
Burelle S.A. | 20/06 | 323,42 | 64 360 | Jean Burelle, Pr |
Burelle S.A. | 19/06 | 324,30 | 649 | Jean Burelle, Pr |
Cast | 24/06 | 1,43 | 3 419 | Marc Zablit, dir |
Cast | 17/06 | 1,64 | 7 306 | Marc Zablit, Dir |
Cast | 14/06 | 1,64 | 7 458 | Marc Zablit, Dir |
Cast | 12/06 | 1,62 | 11 459 | Marc Zablit, Dir |
Cast | 11/06 | 1,63 | 26 324 | Marc Zablit, Dir |
Cast | 07/06 | 1,63 | 16 255 | Marc Zablit, Dir |
Cegereal | 10/06 | 22,53 | 11 263 | Raphaël Tréguier |
Cgg | 20/06 | 18,00 | 19 800 | Jean-Georges MAL |
Compagnie Lebon | 28/06 | 99,96 | 1 499 | FRANCE PARTICIPA |
Compagnie Lebon | 27/06 | 99,96 | 4 998 | FRANCE PARTICIPA |
Compagnie Lebon | 26/06 | 99,95 | 3 498 | FRANCE PARTICIPA |
Compagnie Lebon | 25/06 | 99,95 | 11 194 | FRANCE PARTICIPA |
Compagnie Lebon | 24/06 | 99,97 | 29 993 | FRANCE PARTICIPA |
Compagnie Lebon | 21/06 | 100,00 | 15 000 | FRANCE PARTICIPA |
Compagnie Lebon | 20/06 | 100,70 | 30 210 | FRANCE PARTICIPA |
Compagnie Lebon | 19/06 | 101,40 | 10 647 | FRANCE PARTICIPA |
Danone | 18/06 | 57,50 | 251 390 | Flemming MORGAN, |
Dassault Systeme | 06/06 | 3,11 | 124 564 | Groupe Industrie |
Entreparticulier | 25/06 | 2,05 | 776 | STEPHANE ROMANYS |
Entreparticulier | 11/06 | 2,12 | 2 132 | STEPHANE ROMANYS |
Entreparticulier | 10/06 | 2,08 | 810 | STEPHANE ROMANYS |
Faiveley Transpo | 13/06 | 47,00 | 9 400 | Nicoletta GIADRO |
Gaumont | 19/06 | 38,12 | 30 497 | SIDONIE DUMAS, D |
Gl Events | 24/06 | 16,00 | 39 360 | Philippe MARCEL, |
Groupe eurotunne | 19/06 | 6,32 | 6 319 | PERRETTE REY, AD |
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