Newsletter de l’IH #44
OBJECTIF DE LA NEWSLETTER DE L’IH
Cette newsletter gratuite partage mes idées et réflexions sur l’investissement dans des actions de sociétés cotées en bourse.
Ponctuellement, d’autres sujets sont abordés, autour de la gestion de patrimoine ou du développement personnel.
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OPPORTUNITES HEBDOMADAIRES DE L'INVESTISSEUR HEUREUX
Editeur : Philippe Proudhon
17/11/2012 -- N°44
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Portefeuille de Philippe Proudhon : reporting Octobre
2012
"Achetez seulement des actions dont vous serez heureux si le cours baisse de 50% [afin de renforcer à vil prix]." - Philippe Proudhon
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SOMMAIRE
o Le mot de l'Editeur
o Suivi de mon portefeuille
o Sélection de la semaine
o Sélection des meilleurs gérants américains
o Copyright & Responsabilités
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o Le mot de l'éditeur
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Bonjour à tous et bienvenue aux 12 nouveaux lecteurs,
Cette semaine, un lien vers une analyse de la petite holding industrielle Chargeurs par AlphaValue a été publié sur les forums.
Le document d'AlphaValue se présente comme suit :
- Conflits d'intérêt potentiels entre AlphaValue et la société analysée
- Actualités de la société analysée
- Graphique de cours et d'objectif de cours
- Description de la société analysée et son environnement
- Répartition du CA et résultat opérationnel par division, zone géographique et devise
- Revue de la dette (échéancier, covenants)
- Valorisation
- Actionnariat et dirigeants
- Comptes de résultat, bilan, flux de trésorerie
- Effectifs et obligations de retraite
- Gouvernance et management
- Divers graphiques d'analyses techniques
A titre de comparaison, les analyses MorningStar (présentées sur leur site, possible que celles données à leur client corporate soient plus fouillées) sont plus succinctes :
- Thèse opérationnelle sur la société analysée (actualités et environnement sectoriel)
- Valorisation
- Risques
- Gouvernance et management
- Santé financière
Ceci nous donne des exemples de démarche d'analyse financière.
J'aime aussi m'intéresser aux achats d'insiders et des "super investisseurs" (est-ce que les meilleurs gérants de sociétés de gestion ou hegde funds sont sur la valeur ?) qui ne sont pas mentionnés par AlphaValue ou MorningStar.
...
Mais revenons à la partie "Valorisation" de l'analyse d'AlphaValue, que vous propose de comparer avec xlsValorisation.
Pour l'évaluation des sociétés non financières, AlphaValue utilise trois méthodes de valorisation :
- une valorisation par les comparables,
- une actualisation des flux de trésorerie et
- un calcul par la somme des parties.
Valorisation par les comparables
AlphaValue utilise quatre ratios :
- PER
- Prix/Capitaux Propres
- VE/EBITDA
- Rendement sur dividende
avec des pondérations fixées respectivement à 10%, 5%, 20%, 10% :
xlsValorisation utilise sept ratios (exemple d'Hewlett Packard) :
Plutôt qu'une pondération fixe, une pondération variable est calculée automatiquement en fonction de l'amplitude des différents ratios parmis les sociétés comparables.
Ceci permet mécaniquement d'exclure des ratios qui s'avèrent farfelus selon le secteur d'activité (typiquement le ratio Prix/Capitaux propres pour des sociétés qui croissent par acquisition).
D'autre part, xlsValorisation utilise cinq ratios basés sur la valeur d'entreprise (capitalisation boursière + dette nette), moins sensibles à la structure financière des entreprises et avec des flux aussi propres que possible (CA, Free Cash Flow, EBITDA), qui sont moins impactés par la politique d'allocation du capital de l'entreprise.
Typiquement, le rendement sur dividende est un ratio faiblement "explicatif", car il dépend de la politique de distribution des dirigeants et ne tient pas compte des rachats d'action ou du niveau d'endettement.
Valorisation par l'actualisation des flux de trésorerie (=Discount Cash Flow = DCF)
Le tableau de synthèse d'estimation du coût du capital du groupe Chargeurs par AlphaValue :
Et celui d'xlsValorisation (exemple d'Hewlett Packard) :
AlphaValue utilise un taux sans risque et une prime de risque normalisés (4 et 5%). Dans le guide pédagogique d'utilisation d'xlsValorisation, j'explique que l'on peut soit utiliser des taux normalisées (=historiques), soit travailler avec des taux récents (rendement courant des bon du trésor à dix ans et prime de risque courante). xlsValorisation supporte les deux possibilités.
AlphaValue semble travailler à partir d'un beta sectoriel, une possibilité qui est aussi offerte avec xlsValorisation (vous avez le choix entre un beta sectoriel bottom-up, un beta historique CPAM ou saisir directement le beta).
Pour le calcul du coût de la dette financière, AlphaValue semble utiliser une dette nette (= déflatée de la trésorerie) en valeur de marché, tandis que xlsValorisation utilise par défaut la valeur comptable de la dette brute (= non déflatée de la trésorerie).
Le professeur A. Damodaran recommande de considérer la dette brute en valeur de marché. Pour les grosses sociétés non financières, il y a peu de différences entre la valeur de marché et la valeur comptable de la dette et donc cela influe peu sur le Coût Moyen Pondéré du Capital. Néanmoins, xlsValorisation vous laisse la possibilité d'ajuster le montant des dettes si vous souhaitez les considérer en valeur de marché plutôt qu'valeur comptable.
AlphaValue calcule sa DCF sur dix ans et dans le cas du groupe Chargeurs a utilisé un taux de croissance de 2% pour la valeur terminale :
xlsValorisation utilise une variante de la DCF nommée EVA.
La valeur de l'entreprise est calculée sans croissance, puis y sont additionnées les valeurs ajoutées futures (exemple d'Hewlett Packard) :
Enfin AlphaValue, pondère la DCF à 35% tandis qu'xlsValorisation vous laisse le choix de la pondération.
Valorisation par la sommes de parties
La société Chargeurs est une holding diversifiée et AlphaValue a aussi évalué chaque filiale pour reconstituer une valeur globale :
xlsValorisation ne propose pas ce type de calcul car son auteur (donc moi !) n'est pas fan des holdings diversifiée hormis Berkshire Hathaway.
Valorisation par les multiples historiques
AlphaValue n'en fait pas mention de son analyse.
Il est vrai qu'intellectuellement parlant, cette méthode de valorisation est peu satisfaisante, car elle a un caractère réflexif.
Néanmoins, le biais de retour à la moyenne est fort à Wall Street ou dans le monde économique et cette méthode permet de faire contre-poids à l'actualisation des flux de trésorerie, fortement dépendendante du Coût Moyen Pondéré du Capital.
C'est ce qui justifie son inclusion dans xlsValorisation.
...
xlsValorisation n'a pas la prétention à se substituer à une véritable analyse financière. Mais les sous-jacents utilisés par l'application et la démarche de valorisation explicitée dans le guide pédagogique ont des fondements solides, pour preuve quand on les compare à une analyse professionnelle.
...
Merci à Eatwot pour son commentaire (le 78e !) Amazon sur mon livre et à REIT Analyst (Crosby) pour son aide à la publication de mon article Western Union: 4.1% Dividend Yield With Excellent Upside sur SeekingAlpha.
Portez-vous bien et à la semaine prochaine,
Commentez cette newsletter et partagez vos réflexions
Philippe (suivez-moi sur Twitter et Google+)
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- xlsPortfolio : suivre son portefeuille d'actions
- xlsValorisation : quand acheter ? quand vendre ?
- Mon livre :
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o Suivi de mon portefeuille (cette section était absente de l'envoi par mail)
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Dell a publié des résultats trimestriels pas catastrophiques, mais pas rassurants non plus sur les ventes de PC et portables. Il n'est toujours pas clair si la baisse est structurelle ou seulement un effet de bas de cycle.
Du coup, les technologiques comme Dell, HP, Intel continuent à être attaquée en bourse et j'en ai profité pour renforcer Intel et HP (suivez mes mouvements sur Twitter).
Ma position sur les valeurs technologiques commence à avoir de l'importance, je ferai probablement encore un ou deux renforcements mais n'abuserai pas non plus des bonnes choses.
Mon portefeuille est maintenant comme suit :
(réalisé avec xlsPortfolio)
Du fait des nouveaux apports, la valorisation globale ne bouge pas trop, mais en réalité la valeur de la part a à nouveau diminué cette semaine tandis que plusieurs valeurs du portefeuille qui étaient il y a peu sur leur plus haut reviennent à des valorisations plus "normales".
Un peu étonné toutefois du retour de Gagfah sur les 8 EUR, alors que l'ANR doit maintenant approcher les 13 EUR, nous en saurons plus dans quelques jours.
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o Sélection de la semaine
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Cette sélection est le résultat d'un traitement informatique sur lequel je ne m'engage pas, mais qui pourra intéresser des investisseurs avec un univers d'investissement plus large que le mien.
[légende : société | industrie | rdt% | beta]
1. Grosses capitalisations européennes
large-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Tesco | Food-Retail | 5,2 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Royal Dutch Shell | Oil Comp-Integrated | 5,4 | 0,7 |
Statoil | Oil Comp-Integrated | 4,8 | 0,7 |
Royal Dutch Shell | Oil Comp-Integrated | 5,2 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SANTE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
GlaxoSmithKline | Medical-Drugs | 6,2 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Glencore International | Metal-Diversified | 3,0 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TECHNOLOGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Telefonaktiebolaget LM E | Wireless Equipment | 4,4 | 0,9 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
France Telecom | Telephone-Integrated | 17,3 | 0,4 |
Telecom Italia | Telephone-Integrated | 6,3 | 0,6 |
Vodafone Group | Cellular Telecom | 6,9 | 0,7 |
Deutsche Telekom | Telephone-Integrated | 8,5 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Fortum | Electric-Integrated | 7,4 | 0,7 |
GDF Suez | Electric-Integrated | 9,3 | 0,8 |
Electricite de France | Electric-Integrated | 8,2 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
2. Moyennes capitalisations européennes
mid-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Swedish Match | Tobacco | 3,0 | 0,3 |
Ahold | Food-Retail | 4,3 | 0,4 |
WM Morrison Supermarkets | Food-Retail | 4,8 | 0,4 |
Delhaize Group | Food-Retail | 6,7 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Axel Springer | Publishing-Periodicals | 5,4 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Basler Kantonalbank | Regional Banks-Non US | 3,4 | 0,0 |
Banca Carige | Mortgage Banks | 11,2 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SANTE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Rhoen Klinikum | Medical-Hospitals | 3,0 | 0,4 |
H Lundbeck | Medical-Drugs | 3,8 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
G4S | Security Services | 3,9 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
KPN | Telephone-Integrated | 17,1 | 0,1 |
Mobistar | Cellular Telecom | 15,5 | 0,2 |
Telekomunikacja Polska | Telecom Services | 8,3 | 0,2 |
TDC | Telephone-Integrated | 12,1 | 0,3 |
Telekom Austria | Telephone-Integrated | 7,7 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Pennon Group | Water | 4,9 | 0,4 |
Verbund | Electric-Integrated | 3,3 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
3. Petites capitalisations européennes
small-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Grupa Zywiec | Brewery | 5,8 | 0,2 |
L.D.C. | Poultry | 2,4 | 0,5 |
Sligro Food Group | Food-Wholesale/Distrib | 5,3 | 0,5 |
Greggs | Food-Retail | 4,7 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Cie des Alpes | Resorts/Theme Parks | 6,5 | 0,4 |
Alma Media | Publishing-Newspapers | 8,1 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Intershop Holdings | Real Estate Oper/Develop | 6,1 | 0,2 |
Banca Carige | Mortgage Banks | 11,2 | 0,5 |
ABC Arbitrage | Finance-Invest Bnkr/Brkr | 8,9 | 0,5 |
Banca Popolare di Sondri | Commer Banks Non-US | 2,2 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Chemring Group | Electronics-Military | 8,2 | 0,5 |
Schweiter Technologies | Mach Tools&Rel Products | 2,5 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap TECHNOLOGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Neopost | Office Automation&Equip | 9,7 | 0,2 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Mobistar | Cellular Telecom | 15,5 | 0,2 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap FONCIÈRES COTEES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Nieuwe Steen Investments | REITS-Diversified | 18,1 | 0,5 |
Wereldhave | REITS-Diversified | 10,7 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
4. Grosses capitalisations américaines
large-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Archer-Daniels-Midland | Agricultural Operations | 2,8 | 0,4 |
Reynolds American | Tobacco | 5,8 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
McDonald's | Retail-Restaurants | 3,7 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Spectra Energy | Pipelines | 4,4 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SANTE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Teva Pharmaceutical Indu | Medical-Generic Drugs | 2,7 | 0,3 |
WellPoint | Medical-HMO | 2,1 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
United Parcel Service | Transport-Services | 3,3 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Newmont Mining | Gold Mining | 3,0 | 0,3 |
Barrick Gold | Gold Mining | 2,4 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Telefonica Brasil | Telephone-Integrated | 4,5 | 0,7 |
Vodafone Group | Cellular Telecom | 4,1 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Consolidated Edison | Electric-Integrated | 4,4 | 0,2 |
Southern | Electric-Integrated | 4,6 | 0,3 |
Duke Energy | Electric-Integrated | 5,0 | 0,4 |
Public Service Enterpris | Electric-Integrated | 4,8 | 0,4 |
FirstEnergy | Electric-Integrated | 5,3 | 0,4 |
Dominion Resources | Electric-Integrated | 4,2 | 0,5 |
Exelon | Electric-Integrated | 7,2 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
5. Moyennes capitalisations américaines
mid-cap CONSOMMATION DE BASE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Molson Coors Brewing | Brewery | 3,2 | 0,8 |
Safeway | Food-Retail | 4,2 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Boardwalk Pipeline Partn | Pipelines | 8,7 | 0,2 |
Spectra Energy Partners | Pipelines | 7,1 | 0,2 |
Buckeye Partners | Pipelines | 8,9 | 0,3 |
NuStar Energy | Pipelines | 10,9 | 0,4 |
Energy Transfer Partners | Pipelines | 8,4 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Fairfax Financial Holdin | Property/Casualty Ins | 2,9 | 0,5 |
People's United Financia | S&L/Thrifts-Eastern US | 5,5 | 0,3 |
IGM Financial | Invest Mgmnt/Advis Serv | 5,4 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SANTE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
St Jude Medical | Medical Instruments | 2,6 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
IAMGOLD | Gold Mining | 2,2 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap TECHNOLOGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
SAIC | Consulting Services | 4,4 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
AGL Resources | Gas-Distribution | 4,9 | 0,4 |
Entergy | Electric-Integrated | 5,3 | 0,5 |
Empresa Nacional de Elec | Electric-Integrated | 5,7 | 0,6 |
Ameren | Electric-Integrated | 5,5 | 0,6 |
Enersis | Electric-Integrated | 5,1 | 0,6 |
TransAlta | Electric-Integrated | 7,9 | 0,6 |
TECO Energy | Electric-Integrated | 5,3 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap FONCIÈRES COTEES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Cominar Real Estate Inve | REITS-Diversified | 6,4 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
6. Petites capitalisations américaines
small-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE-------------------------+--------------------------+------+-----+
Uni-Select | Distribution/Wholesale | 2,3 | 0,4 |
Cogeco Cable | Cable/Satellite TV | 2,7 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
NuStar GP Holdings LLC | Pipelines | 8,6 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Tompkins Financial | Commer Banks-Eastern US | 4,1 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SANTE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
CML HealthCare | MRI/Medical Diag Imaging | 11,5 | 0,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap TECHNOLOGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Tellabs | Telecommunication Equip | 2,9 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
New Jersey Resources | Gas-Distribution | 4,1 | 0,2 |
WGL Holdings | Gas-Distribution | 4,3 | 0,3 |
Northwest Natural Gas | Gas-Distribution | 4,4 | 0,3 |
Piedmont Natural GasInc | Gas-Distribution | 4,1 | 0,3 |
California Water Service | Water | 3,7 | 0,3 |
South Jersey Industries | Gas-Distribution | 3,4 | 0,3 |
Atlantic Power | Electric-Generation | 9,7 | 0,5 |
Hawaiian Electric Indust | Electric-Integrated | 5,1 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
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o Sélection des meilleurs gérants américains
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Cette sélection est le résultat d'une consolidation trimestrielle des portefeuilles des meilleurs gérants "value" américains, notamment : Bill Ackman (Pershing Square), Bruce Berkowitz (Fairholme) et David Einhorn (Greenlight Capital).
Le tableau donne le nombre de portefeuilles dans lequel une valeur est présente et l'écart entre le cours actuel et le cours à la date de la publication du portefeuille du gérant (source de données : Dataroma). Nous pouvons supposer que si le gérant possédait la valeur à la date en question, c'est qu'il était relativement "confortable" sur cette position à ce niveau de cours.
Notez que ces gérants n'ont pas nécessairement des approches buy & hold et peuvent clôturer leur position à tout moment.
[légende : société | industrie | présence dans n portefeuilles | écart ]
-------------------------+--------------------------+-----+------+Hewlett-Packard | Computers | 11 | -26% |
Apple | Computers | 12 | -20% |
Intel | Electronic Compo-Semicon | 12 | -19% |
Dell | Computers | 14 | -13% |
Google | Web Portals/ISP | 18 | -12% |
Microsoft | Applications Software | 23 | -11% |
General Electric | Diversified Manufact Op | 12 | -10% |
Wal-Mart Stores | Retail-Discount | 11 | -8% |
Wells Fargo | Super-Regional Banks-US | 14 | -7% |
American Express | Finance-Credit Card | 11 | -5% |
Exxon Mobil | Oil Comp-Integrated | 11 | -5% |
Oracle | Enterprise Software/Serv | 14 | -4% |
3M | Diversified Manufact Op | 9 | -4% |
Cisco Systems | Networking Products | 11 | -4% |
Coca-Cola | Beverages-Non-alcoholic | 10 | -4% |
Procter & Gamble | Cosmetics&Toiletries | 10 | -4% |
Pfizer | Medical-Drugs | 11 | -3% |
Berkshire Hathaway | Reinsurance | 16 | -2% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
Charles Schwab | Finance-Invest Bnkr/Brkr | 10 | 0% |
Berkshire Hathaway | Reinsurance | 10 | 0% |
Johnson & Johnson | Medical-Drugs | 16 | 0% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
JPMorgan Chase | Diversified Banking Inst | 12 | +2% |
Goldman Sachs Group | Diversified Banking Inst | 11 | +3% |
Mastercard | Commercial Serv-Finance | 11 | +4% |
Bank of New York Mellon | Fiduciary Banks | 12 | +6% |
Bank of America | Diversified Banking Inst | 12 | +6% |
Citigroup | Diversified Banking Inst | 10 | +8% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
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o Copyright & Responsabilités
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