Newsletter de l’IH #83
OBJECTIF DE LA NEWSLETTER DE L’IH
Cette newsletter gratuite partage mes idées et réflexions sur l’investissement dans des actions de sociétés cotées en bourse.
Ponctuellement, d’autres sujets sont abordés, autour de la gestion de patrimoine ou du développement personnel.
Toutes les newsletters envoyées depuis sa création en 2012 sont disponibles ici.
NEWSLETTER #83 DE L'INVESTISSEUR HEUREUX
Editeur : Philippe Proudhon
14/10/2013 -- 83
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Portefeuille de Philippe Proudhon : reporting de Septembre 2013
"Achetez seulement des actions dont vous serez heureux si le cours baisse de 50% [afin de renforcer à vil prix]." - Philippe Proudhon
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SOMMAIRE
o Le mot de l'Editeur
o Suivi de mon portefeuille
o Sélection de la semaine
o Sélection des meilleurs gérants américains
o Copyright & Responsabilités
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o Le mot de l'éditeur
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Chers lecteurs, cheres lectrices,
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1) Il est toujours possible de vous inscrire à la formation (gratuite, donnée par le professeur Gautam Kaul de l'université du Michigan) Introduction to Finance mentionnée et commencée la semaine passée. Les vidéos sont en anglais mais vous pouvez activer un sous-titrage français. Si vous suivez la formation, n'hésitez pas à créer un sujet pour échanger dans le Salon des gentlemen.
2) Sylvain organise la 5e rencontre des Investisseurs Heureux sur Paris : celle-ci prend la forme d'un diner convivial le 12 novembre 2013. N'hésitez pas à vous inscrire : Repas des Investisseurs heureux.
3) Pour l'édito de cette newsletter, vous retrouverez juste après une évaluation de la société BIC, postée cette semaine sur les forums. Elle a été réalisée comme à l'accoutumée avec l'aide de la feuille Excel xlsValorisation.
4) En complément, les investisseurs heureux, liront avec plaisir et curiosité Le bonheur chez Descartes.
...
Groupe BIC : fleuron français du briquet et rasoirs jetables
BIC est un groupe français avec une présence mondiale dans cinq secteurs :
- Stylos/Papeterie (32% du CA, n°2 mondial)
- Briquets (28% du CA, n°1 mondial sur les briquets de marque)
- Rasoirs (18% du CA, n°2 mondial sur les rasoirs jetables)
- Produits publicitaires et promotionnels (17% du CA)
- Autres (5%)
Le CA est autour d'1,9 Md€ et hors produits publicitaires et promotionnels est réalisé à 37% en Amérique du Nord, 29% en europe et 34% dans les pays émergents.
La capitalisation boursière est de 4 Md€, avec un rendement sur dividende de 3%. Le groupe est familial et contrôlé par la famille Bich.
La vache à lait du groupe est l'activité briquets, avec un phénoménal 37% de marge opérationnelle (un chiffre digne des cigarettiers dont j'ai maintes fois mis en exergue la rentabilité).
Les marges des autres activités sont plus faibles mais correctes : 16% pour les stylos/papeterie, 16% pour les rasoirs et 8% pour les produits publicitaires (vente de stylos, sac, etc avec le nom de sociétés tiers).
L'action est éligible au PEA et peut être enregistrée au nominatif pur.
BIC possède 23 usines dans le monde dont 5 en France (cocorico).
Avantages concurrentiels
xlsValorisation estime à 16-17% le ROIC de BIC sur les trois derniers exercices (cf. Comment trouver des entreprises extraordinaires ?), laissant entendre de la présence d'un avantage concurrentiel (on suppose particulièrement sur l'activité briquets, un peu moins sur l'activité rasoirs et stylos/papeteries, aucune sur les produits promotionnels) :
Valorisation avec xlsValorisation
Valorisation par les multiples historiques
Ceux-ci nous sont donnés par MorningStar.com :
Je les reporte dans xlsValorisation :
La fourchette sur le PER étant plus serrée, xlsValorisation propose une pondération à 52% contre 23 et 25% pour le prix/capitaux propres et prix/CA.
Valorisation par les multiples comparables
Cette valorisation est rendue difficile par l'absence de comparable direct.
Il faudrait comparer segment par segment, mais ce n'est même pas évident :
Si nous prenons l'activité rasoirs, un comparable pourrait être Gillette. Mais Gillette est possédé par Procter & Gamble et n'est pas coté. D'autre part, est-il vraiment pertinent de comparer un business model basé sur les rasoirs jetables plutôt que rasoirs à recharge ?
Valorisation par l'actualisation des flux de trésorerie
Normalisation des données
- l'estimation du bénéfice par action de l'exercice en cours vient du consensus Bloomberg
- CA : celui de l'année dernière avec une croissance de 3%
- Marge opérationnelle : moyenne des deux derniers trimestres
- Trésorerie et les dettes : les chiffres du dernier trimestre donnés par MorningStar.com
- Impôts différés, je "case" : le passif d'impôt différé + le passif lié aux pensions des salariés - l'actif d'impôt différé
D'où :
Taux d'actualisation
- taux sans risque du bon à dix ans américain (le bon à dix ans français est kifkif)
- prime de risque sur le S&P500 en Octobre 2013, estimée par le professeur Damodaran
- pour le beta, j'utilise un beta sectoriel façon Damodaran en séparant les activités rasoirs/briquets des activités stylos/papèteries/etc :
D'où :
L'estimation du coût de la dette à 43% est certainement farfelue mais sans grande incidence, puisque BIC n'a quasiment pas de dette.
De fait le cout du capital équivaut au cout des capitaux propres, soit 8,5%.
Compte-tenu de la stabilité de ses activités, BIC bénéficierait à s'endetter pour diminuer son cout du capital.
Taux de croissance
Si nous regardons l'historique sur dix ans, nous voyons un CA relativement stable (2006 à 2008 et 2010 à 2012), en dehors des opérations de croissance externe (acquisition en 2008 d'Atchison ; en 2009 d'Antalis et Norwood) :
Intuitivement, nous pouvons imaginer que les perspectives à long terme sur les briquets ou stylos sont plutôt moroses : baisse de la consommation de cigarettes et nous écrivons de moins en moins.
Mais restons factuel et regardons les chiffres du T2-2013, qui sont plutôt bons, avec +4,1% de CA par rapport au T2-2013 en base comparable.
BIC semble gagner des parts de marché sur les marchés matures et augmenter ses volumes dans les marchés émergents (sur lesquels elle vient de se renforcer, via une augmentation de sa participation dans sa filiale Cello Pens en Inde).
Considérons un CA en croissance de 4%, une marge opérationnelle (déjà élevée) stable et donc un résultat opérationnel croissant à 4% :
Valorisation finale
Je pondère à 50% l'estimation via les multiples historiques et 50% via l'actualisation des flux de trésorerie.
D'où :
Conclusion
A 85 €, l'action parait donc surcotée.
Toutefois, en prenant un PER moyen à 15,1 et l'estimé de résultat net 2014 de 5,63 € / action au lieu de l'estimé 2013 à 5,22 ; nous arrivons à ces 85 €.
Mais même là, BIC ne semble pas une aubaine au cours actuel.
A la semaine prochaine,
Commentez cette newsletter, suggérez un thème d'édito
Philippe (twitter et Google+)
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o Suivi de mon portefeuille d'actions
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(tous mes mouvements sont donnés en temps réel sur Twitter et Google+)
RAS cette semaine. J'attends avec curiosité les résultats trimestriels de CYS, publiés le jeudi 17 octobre.
Mon portefeuille d'actions, lundi 14 septembre à 15h30 :
(réalisé avec xlsPortfolio)
Côté dividendes :
(réalisé avec xlsPortfolio)
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o Sélection de la semaine
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Cette sélection est le résultat d'une extraction informatique. Elle sera un excellent point de départ à une analyse plus approfondie ou à la création d'un portefeuille d'actions diversifié, avec la méthodologie explicitée dans mon livre.
[légende : société | industrie | rdt% | beta]
---------> europe : grosses capitalisations
large-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Imperial Tobacco Group | Tobacco | 5,0 | 0,4 |
Unilever | Household Products Mfg | 3,3 | 0,5 |
British American Tobacco | Tobacco | 4,3 | 0,5 |
Unilever | Household Products Mfg | 3,7 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Royal Dutch Shell | Integrated Oils | 4,9 | 0,7 |
Royal Dutch Shell | Integrated Oils | 4,8 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
---------> europe : moyennes capitalisations
mid-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Kesko | Food Retailers | 5,4 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
SES | Telecom Carriers | 3,8 | 0,2 |
Eutelsat Communications | Telecom Carriers | 4,9 | 0,3 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Hannover Rueckversicheru | Reinsurance | 4,1 | 0,3 |
PSP Swiss Property | Real Estate Services | 4,2 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SANTE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Orion | Specialty Pharmaceutical | 7,1 | 0,3 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Serco Group | IT Services | 2,0 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
---------> europe : petites capitalisations
small-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Sipef | Food Manufacturing | 2,4 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
EssoFrancaise | Refining & Marketing | 4,4 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Allreal Holding | Multi Asset Class REIT | 4,5 | 0,3 |
Mobimo Holding | Homebuilders | 4,8 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Chemring Group | Defense Primes | 2,7 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
African Barrick Gold | Precious Metal Mining | 5,7 | 0,1 |
Hochschild Mining | Precious Metal Mining | 2,4 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Mobistar | Telecom Carriers | 10,4 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Rubis | Refining & Marketing | 4,0 | 0,3 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap IMMOBILIER
-------------------------+--------------------------+------+-----+
ANF Immobilier | Multi Asset Class REIT | 21,3 | 0,2 |
Mercialys | Retail REIT | 8,1 | 0,3 |
Primary Health Propertie | Health Care REIT | 6,0 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
---------> Amériques : grosses capitalisations
large-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Philip Morris Internatio | Tobacco | 4,4 | 0,9 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Exxon Mobil | Integrated Oils | 2,9 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Goldcorp | Precious Metal Mining | 2,5 | 0,6 |
Potashof Saskatchewan | Agricultural Chemicals | 4,4 | 0,9 |
Mosaic | Agricultural Chemicals | 2,2 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TECHNOLOGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
International Business M | IT Services | 2,1 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
AT&T | Telecom Carriers | 5,3 | 0,4 |
CenturyLink | Telecom Carriers | 6,5 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Southern | Integrated Utilities | 4,9 | 0,2 |
PG&E | Integrated Utilities | 4,4 | 0,2 |
FirstEnergy | Utility Networks | 5,8 | 0,2 |
Exelon | Integrated Utilities | 4,1 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
---------> Amériques : moyennes capitalisations
mid-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Dr Pepper Snapple Group | Beverages | 3,5 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
First Capital Realty | Retail Owners & Develope | 4,9 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Agnico Eagle Mines | Precious Metal Mining | 3,6 | 0,3 |
Kinross Gold | Precious Metal Mining | 3,4 | 0,6 |
Yamana Gold | Precious Metal Mining | 2,7 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Bell Aliant | Telecom Carriers | 7,3 | 0,1 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
TransAlta | Power Generation | 8,7 | 0,2 |
Pepco Holdings | Utility Networks | 5,8 | 0,4 |
SCANA | Integrated Utilities | 4,4 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap IMMOBILIER
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Annaly Capital Managemen | Mortgage Finance | 12,0 | 0,2 |
Dundee Real Estate Inves | Office REIT | 7,9 | 0,4 |
American Capital Agency | Mortgage Finance | 14,2 | 0,4 |
RioCan Real Estate Inves | Retail REIT | 5,8 | 0,5 |
Two Harbors Investment | Mortgage Finance | 11,8 | 0,5 |
American Campus Communit | Multi Housing REIT | 4,2 | 0,7 |
H&R Real Estate Investme | Multi Asset Class REIT | 6,4 | 0,8 |
National Retail Properti | Retail REIT | 5,0 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
---------> Amériques : petites capitalisations
small-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
TMX Group | Security & Cmdty Exchang | 3,5 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap IMMOBILIER
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Canadian Apartment Prope | Multi Housing REIT | 5,6 | 0,0 |
Hatteras Financial | Mortgage Finance | 12,2 | 0,1 |
MFA Financial | Mortgage Finance | 12,1 | 0,2 |
Anworth Mortgage Asset | Mortgage Finance | 10,8 | 0,2 |
NorthWest Healthcare Pro | Health Care REIT | 7,3 | 0,2 |
CYS Investments | Mortgage Finance | 16,7 | 0,2 |
ARMOUR Residential REIT | Mortgage Finance | 14,1 | 0,3 |
Canadian Real Estate Inv | Retail REIT | 4,1 | 0,4 |
Excel Trust | Retail REIT | 5,7 | 0,6 |
Crombie Real Estate Inve | Retail REIT | 6,9 | 0,6 |
Dynex Capital | Mortgage Finance | 13,1 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
---------> Asie/Pacifique : grosses capitalisations
large-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
CLP Holdings | Power Generation | 4,1 | 0,1 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
---------> Asie/Pacifique : moyennes capitalisations
mid-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Coca-Cola Amatil | Beverages | 4,6 | 0,2 |
Golden Agri-Resources | Food Manufacturing | 2,3 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Li & Fung | General Merchant Wholesa | 2,9 | 0,4 |
Television Broadcasts | Local Media | 5,3 | 0,5 |
Singapore Press Holdings | Local Media | 4,1 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
First Pacific | Food Manufacturing | 2,4 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Newcrest Mining | Precious Metal Mining | 3,3 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap IMMOBILIER
-------------------------+--------------------------+------+-----+
CapitaMall Trust | Retail REIT | 4,2 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
---------> Asie/Pacifique : petites capitalisations
small-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Metcash | Food Product Wholesalers | 8,7 | 0,3 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
K-Green Trust | Waste Management | 7,7 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap MATERIAUX DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Huabao International Hol | Specialty Chemicals | 4,9 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
SmarTone Telecommunicati | Telecom Carriers | 6,4 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap IMMOBILIER
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Cache Logistics Trust | Industrial - REIT | 6,0 | 0,4 |
Sunlight Real Estate Inv | Retail REIT | 5,9 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
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o Sélection des meilleurs gérants américains
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Cette sélection est le résultat d'une consolidation trimestrielle des portefeuilles des meilleurs gérants de fonds américains, notamment : Bill Ackman (Pershing Square), Bruce Berkowitz (Fairholme) et David Einhorn (Greenlight Capital).
Le tableau donne le nombre de portefeuilles dans lequel une valeur est présente et l'écart entre le cours actuel et le cours à la date de la publication du portefeuille du gérant. Nous pouvons supposer que si le gérant possédait la valeur à la date en question, c'est qu'il était relativement "confortable" sur cette position à ce niveau de cours.
Notez que ces gérants n'ont pas nécessairement des approches buy & hold et peuvent clôturer leur position à tout moment.
[légende : société | industrie | présence dans n portefeuilles | écart]
-------------------------+--------------------------+-----+------+
Coca-Cola | Beverages | 10 | -6% |
Cisco Systems | Communications Equipment | 10 | -4% |
Hewlett-Packard | Computer Hardware | 11 | -4% |
Intel | Semiconductor Devices | 11 | -3% |
Exxon Mobil | Integrated Oils | 12 | -3% |
International Business M | IT Services | 9 | -2% |
DIRECTV | Cable & Satellite | 9 | -1% |
Google | Internet Media | 18 | -1% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
Microsoft | Infrastructure Software | 20 | 0% |
JPMorgan Chase | Institutional Brokerage | 10 | 0% |
Wal-Mart Stores | Mass Merchants | 12 | 0% |
Wells Fargo | Banks | 14 | 0% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
American Express | Consumer Finance | 12 | +1% |
Procter & Gamble | Household Products Mfg | 9 | +2% |
Pfizer | Large Pharmaceuticals | 9 | +2% |
Charles Schwab | Wealth Management | 9 | +3% |
Citigroup | Banks | 12 | +3% |
Berkshire Hathaway | Property & Casualty | 15 | +3% |
Johnson & Johnson | Large Pharmaceuticals | 14 | +4% |
Goldman Sachs Group | Institutional Brokerage | 10 | +4% |
General Electric | Power Generation Equipme | 12 | +5% |
Oracle | Infrastructure Software | 14 | +7% |
Bank of New York Mellon | Instl Trust/Fiduc/Cust A | 11 | +8% |
Bank of America | Banks | 13 | +8% |
American International G | Property & Casualty | 10 | +12% |
Mastercard | Consumer Finance | 10 | +19% |
Apple | Communications Equipment | 11 | +23% |
-------------------------+--------------------------+-----+------+
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o Copyright & Responsabilités
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Les chiffres annoncés dans cette newsletter proviennent notamment de Bloomberg, BusinessWeek, Dataroma et du FT, ou des calculs de Philippe Proudhon et peuvent comporter des inexactitudes.
Philippe Proudhon peut détenir des titres ou produits qu'il recommande et ne prend jamais de positions opposées à ce qui est indiqué dans cette newsletter.
