Newsletter de l’IH #8
OBJECTIF DE LA NEWSLETTER DE L’IH
Cette newsletter gratuite partage mes idées et réflexions sur l’investissement dans des actions de sociétés cotées en bourse.
Ponctuellement, d’autres sujets sont abordés, autour de la gestion de patrimoine ou du développement personnel.
Toutes les newsletters envoyées depuis sa création en 2012 sont disponibles ici.
OPPORTUNITES HEBDOMADAIRES DE L'INVESTISSEUR HEUREUX
Editeur : Philippe Proudhon
10/03/2012 -- N°8
Souscripteurs : 341
Portefeuille de Philippe Proudhon : www.devenir-rentier.fr/blog/rentier/article/360/
"Nous n'avons pas besoin d'être plus intelligents que les autres, nous avons juste besoin d'être plus disciplinés que les autres" - Warren Buffet
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SOMMAIRE
o Le mot de l'Editeur
o Livre : Mémoires de David Rockefeller
o Valeur de la semaine : Enel
o Suivi de mon portefeuille
o Sélection de la semaine
o Copyright & Responsabilités
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o Le mot de l'éditeur
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Chers lecteurs et lectrices,
Dans la newsletter #6, j'avais donné en exemple Exxon Mobil, comme une société qui versait un dividende assez faible et utilisait le delta entre son dividende et son Free Cash Flow pour racheter des actions.
Pour être honnête, j'ai longtemps pensé que les rachats d'action étaient du gaspillage d'argent et qu'il aurait mieux fallu verser des dividendes.
J'en voulais pour exemple des sociétés comme Cisco ou Hewlett-Packard qui ont massivement racheté des actions pour finalement voir leur titre baisser.
mais en fait les choses sont très simples : le rachat d'action place la société exactement dans la peau d'un investisseur : si les rachats d'actions ont lieu quand le cours est [trop] élevé, la société "détuit" de la valeur, si les rachats d'actions ont lieu quand le cours est [suffisamment] bas, la société "créée" de la valeur.
L'exemple suivant inspiré de Gagfah, une foncière cotée, va nous éclairer.
Nous avons donc une société qui possède un patrimoine immobilier de 9 MdEUR, 6 MdEUR de dettes et 500 MEUR de trésorerie :
Comme vous le voyez, sa valorisation devrait être de 15,79 EUR, mais l'action cote 8 EUR et décote de 49%.
Le "marché" estimera (à tort ou raison) par exemple que la dette est trop excessive ou à une échéance trop rapprochée, avec un risque de solvabilité, d'où la décote.
Nous notons aussi que la société a 500 000 000 EUR de trésorerie. Nous allons imaginer que les dirigeants savent que la dette n'est pas un problème car ils sont en discussion avancée avec une banque pour la prolonger. Du coup, ils cherchent quoi faire des 500 MEUR de trésorerie.
Premier cas, ils versent la trésorerie sous forme d'un dividende de 2,26 EUR par action. Nous avons alors :
La trésorerie est passée à 0 EUR, l'actionnaire a touché 2,26 EUR moins les taxes et l'ANR a diminué.
Deuxième cas, ils rachètent pour 500 000 000 EUR d'actions au cours de 8 EUR (donc annulation de 62 500 000 d'actions). Nous avons alors :
Voyez comme l'ANR / action bondi et augmente de 3,07 EUR ! La valeur estimée de la société augmente mécaniquement de 17% !
Opérationnellement, rien n'a changé, nous avons juste racheté des actions...
Je ne sais pas si vous vous rendez bien compte de ce que représente une augmentation de 17% ? Imaginons que le parc locatif ait un rendement de 5% après impôts et charges, que les loyers mensuels soient thésaurisés, toutes choses égales par ailleurs, il faudrait conserver environ 3 ans de loyers pour obtenir la même revalorisation de l'ANR !
maintenant, imaginons que la société ne décote pas, mais surcote avec un cours de 25 EUR. On rachète aussi pour 500 MEUR d'actions (donc cette fois-ci seulement 20 M de titres contre 62,5 M auparavant) :
Nous voyons cette fois que l'ANR a diminué de 15,79 à 14,88 EUR, une destruction de valeur de 0,91 EUR par action.
Ce que montre cet exemple, c'est que dès lors que l'action cote avec une forte décote, le rachat d'actions est une arme extrêmement puissante pour augmenter la valeur de la société pour l'actionnaire. Si la décote est importante, c'est même plus rentable de racheter des actions que d'investir dans de l'opérationnel !
Et c'est donc ce qui fait dire à Warren Buffett dans son rapport annuel 2011 de Berkshire Hathaway que le mieux qu'il puisse arriver pour ses actions IBM, c'est que l'action baisse ou se maintienne à un cours peu élevé pendant plusieurs années, de sorte que le management puisse continuer à racheter massivement des actions chaque année : plus le cours sera bas, plus le nombre d'actions rachetées sera important !
A la semaine prochaine,
Philippe
PS : notez que toute la démonstration repose sur le paradigme que le cours fini toujours par rejoindre à un moment ou un autre la valeur intrinsèque de la société, éventuellement via une OPA.
Pour m'écrire : .(JavaScript must be enabled to view this email address)
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o Livre : Mémoires de David Rockefeller
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Le livre John D. Rockefeller : la naissance d'une multinationale (newsletter #4) m'ayant bien plû, je me suis attaqué à l'[auto]-biographie d'un de ses fils, David Rockefeller (toujours en vie), parue en français sous le titre Mémoires.
Hélas, je n'ai pas accroché plus que cela. David Rockefeller n'a pas démérité : doctorat en économie, a participé volontairement à la guerre 39-45, a gravi tous les échelons de la banque Chase, s'est impliqué comme son père dans les activités philanthropiques... Mais son histoire n'est simplement pas inspirante, comme avait pu l'être celle de son père ou la biographie de Steeve Jobs (newsletter #1). Au final, j'ai eu l'impression de lire la transcription de La petite maison dans la prairie (travail, patrie, famille), mais en version uppée !
Les fans des Rockefeller trouveront néanmoins le livre sur Amazon.
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o Valeur de la semaine : Enel
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Tesco (newsletter #2) a touché un cours d'achat mardi à 309.95 GBX. Mais je n'ai pas eu le temps d'acheter (je ne place jamais de cours limite en attente et achète toujours en temps réel au marché, ce qui fait que parfois je loupe des choses et que d'autres fois, je peux acheter bien plus bas que prévu).
Par contre, j'ai acheté l'électricien Enel Vendredi à 2,82 EUR, un cours historiquement bas :
Actuellement, je n'avais qu'un utility en portefeuille, à savoir l'anglais, producteur et distributeur de Gaz Centrica (newsletter #1).
Enel est beaucoup plus gros, avec un chiffre d'affaires de 75 MdEUR, mais capitalise seulement 27 MdEUR, du fait d'une dette importante (45 MdEUR pour 53 MdEUR de capitaux propres) et d'une faiblesse de la demande en Espagne et Italie.
Cette semaine, une baisse du programme d'investissement et du dividende a été annoncé, il passera de 60% du résultat net à 40% du résultat net dans les années à venir.
Cette baisse du dividende rappelle un peu celle annoncée par France Telecom, qui a des ordres de grandeurs similaires, mais sur un autre secteur. Jugez vous-même :
FTE capitalise 30 MdEUR, pour 14,7 MdEUR d'EBITDA 2012 (résultat opérationnel), 34 MdEUR de dettes et 30 MdEUR de capitaux propres.
Enel capitalise donc 27 MdEUR, pour 16,5 MdEUR d'EBITDA 2012, 45 MdEUR de dettes et 53 MdEUR de capitaux propres.
Nous avons deux groupes assez endettées, bien installés, avec un résultat opérationnel élevé, des rendements sur dividendes élevés mais sous pression.
La différence, c'est que le faiblesse d'Enel est a priori temporaire et que l'EBITDA est attendu à 17 MdEUR en 2014 et 19 MdEUR en 2016, tandis que le résultat opérationnel de France Telecom diminue chaque année.
La pépite d'Enel, c'est l'électricien Endesa, dont il controle 92% du capital et qui lui-même contrôle 61% d'Enersis, le premier électricien d'Amérique latine. Ainsi, 51% du résultat net d'Endesa provient d'Amérique Latine (notamment Chili), qui représente pourtant seulement 32% du CA.
Au final, si le CA d'Enel provient à 42% d'Italie, 38% d'Espagne et du reste de l'europe, 14% d'Amérique Latine et 5% de Russie ; Endesa contribue à 45% du résultat net de l'ensemble.
Enel est aussi une des rares sociétés de services aux collectivités qui affiche un Free Cash Flow positif sur les 4 dernières années, comme vous pouvez le voir ici :
Nous pouvons voir aussi sur ce tableau de grosses émissions d'actions pour le rachat d'Endesa (initié en 2007, complété en 2009) et comment ce rachat a contribué à faire grossir le chiffre d'affaires.
Concrètement voici ma motivation pour cet achat : Enel est un utility "de croissance" grâce à l'Amérique Latine et qui est aussi dominant en Espagne et Italie. Il est aussi présent dans l'énergie verte avec sa filiale Enel Green Power (2 MdEUR de CA).
De 2003 à mi-2007, Enel transigeait à un PER entre 13 et 15. Ensuite, de mi-2007 à 2009 la monté au capital d'Endesa a été une bonne chose, mais il aurait fallu diminuer le dividende, plutôt que financer celle-ci par de la dette et des émissions de titres dilutives alors que le cours était attaqué (crise financière). Aujourd'hui, les prévisions en europe déçoivent encore et la nouvelle la chute du cours amène le PER TTM à un petit 6,3.
mais le groupe est toujours rentable et la baisse du dividende et des investissements au profit d'une diminution de la dette est une très bonne chose. Dommage pour les actionnaires historiques, mais à 2,82 EUR, j'estime le titre bon marché.
Points forts :
+ Présence en Amérique Latine
+ Free Cash Flow positif
+ Diversification : hydro-électrique, thermoélectrique, nucléaire,
géothermique, éolien, photovoltaïque...
+ Dividende semestriel
Points faibles :
- Dette élevée
- l'Etat italien détient 30% du capital
- Sensible à la crise européenne (Italie et Espagne)
- Prélèvement italien de 27% sur le dividende, partiellement compensé par un crédit d'impôt de 17% si l'action est détenue sur un compte-titre
- Dividende annuel
En résumé, pour moi qui n'avait qu'un seul utility en portefeuille, et qui plus est en zone GBP-USD, Enel offre une diversification intéressante. Si vous êtes déjà positionné sur GDF-Suez ou d'autres utilities EUR, l'achat est un peu spéculatif.
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o Suivi de mon portefeuille
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Cette rubrique liste mes propres mouvements, sur toutes les valeurs abordées dans les newsletters. Mon portefeuille complet est disponible ici.
Centrica (newsletter
#1) : acheté le 09/12/2011 à 289,5 GBX (3,4 EUR)
- Renforcement prévu à 250 GBX
Tesco (newsletter #2 et #7) : achat prévu sous 310 GBX
Kellogg (newsletter
#3 et #5) : acheté le 08/11/2010 à 49 USD (36 EUR)
- Renforcement prévu à 45 USD
Thomson Reuters (newsletter
#6) : acheté le 09/12/2011 à 27,1 CAD (19,9 EUR)
- Renforcement prévu à 24 CAD
Enel (newsletter #8) : acheté le 09/03/2012 à 2,82 EUR
- Renforcement prévu à 2,25 EUR
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o Sélection de la semaine
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Cette sélection est le résultat d'un traitement informatique sur lequel je ne m'engage pas, mais qui pourra peut-être intéresser des investisseurs avec un univers d'investissement plus large que le mien.
[légende : société | Industrie | Rdt% | beta]
1. Grosses capitalisations européennes
large-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
TESCO | Food-Retail | 5,1 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TECHNOLOGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Telefonaktiebolaget LM E | Wireless Equipment | 3,4 | 0,9 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
KPN | Telephone-Integrated | 9,9 | 0,2 |
France Telecom | Telephone-Integrated | 12,6 | 0,4 |
Telefonica | Telephone-Integrated | 12,1 | 0,7 |
Deutsche Telekom | Telephone-Integrated | 8,0 | 0,8 |
Vivendi | Telecom Services | 10,0 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
GDF Suez | Electric-Integrated | 7,6 | 0,7 |
Endesa | Electric-Integrated | 3,3 | 0,8 |
Enel | Electric-Integrated | 9,9 | 0,8 |
EDF | Electric-Integrated | 6,2 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
2. Moyennes capitalisations européennes
mid-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Colruyt | Food-Retail | 3,2 | 0,0 |
Delhaize Group | Food-Retail | 4,4 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
OPAP | Gambling (Non-Hotel) | 13,2 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES FINANCIERS
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Basler Kantonalbank | Regional Banks-Non US | 3,0 | 0,0 |
Banca Carige | Mortgage Banks | 5,8 | 0,5 |
RSA Insurance Group | Property/Casualty Ins | 9,2 | 0,5 |
Sofina | Diversified Operations | 3,1 | 0,8 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
ACS Actividades de Const | Building-Heavy Construct | 9,5 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Mobistar | Cellular Telecom | 11,9 | 0,1 |
Belgacom | Telephone-Integrated | 9,6 | 0,2 |
TDC | Telephone-Integrated | 10,4 | 0,3 |
Portugal Telecom | Telephone-Integrated | 37,9 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
3. Petites capitalisations européennes
small-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Leroey Seafood Group | Fisheries | 10,9 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Alma Media | Publishing-Newspapers | 11,4 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Hellenic Petroleum | Oil Refining&Marketing | 5,6 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SANTE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Recordati | Medical-Drugs | 8,6 | 0,3 |
Rhoen Klinikum | Medical-Hospitals | 2,6 | 0,5 |
Ipsen | Medical-Drugs | 3,9 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap INDUSTRIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Homeserve | Extended Serv Contracts | 5,4 | 0,3 |
Chemring Group | Electronics-Military | 3,3 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap TECHNOLOGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Neopost | Office Automation&Equip | 7,9 | 0,2 |
Indra Sistemas | Computer Services | 7,0 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
EVN | Electric-Integrated | 4,0 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap FONCIÈRES COTEES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Fonciere Developpement L | REITS-Apartments | 6,5 | 0,3 |
Nieuwe Steen Investments | REITS-Diversified | 13,4 | 0,4 |
Befimmo SCA | REITS-Diversified | 8,2 | 0,5 |
Fonciere des 6eme et 7em | REITS-Diversified | 2,1 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
4. Grosses capitalisations américaines
large-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Walgreen | Retail-Drug Store | 2,5 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap CONSO. DISCRETIONNAIRE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Thomson Reuters | Multimedia | 4,4 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Encana | Oil Comp-Explor&Prodtn | 4,0 | 1,0 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
large-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Exelon | Electric-Integrated | 5,4 | 0,6 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
5. Moyennes capitalisations américaines
mid-cap CONSOMMATION DE BASE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
George Weston | Food-Misc/Diversified | 2,3 | 0,1 |
Loblaw Cos | Food-Retail | 2,4 | 0,3 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap TELECOMMUNICATION
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Frontier Communications | Telephone-Integrated | 15,0 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
mid-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
TransAlta | Electric-Integrated | 5,8 | 0,7 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
6. Petites capitalisations américaines
small-cap ENERGIE
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Inergy | Retail-Propane Distrib | 16,9 | 0,5 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
small-cap SERVICES AUX COLLECTIVITES
-------------------------+--------------------------+------+-----+
Suburban Propane Partner | Oil Refining&Marketing | 7,8 | 0,4 |
-------------------------+--------------------------+------+-----+
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o Copyright & Responsabilités
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