Produit structuré actions : construire soit-même son produit structuré

Spiritoo · #1

A l’occasion de la sortie d’un nouveau produit structuré Hedios :
Hedios Performance 5 | Hedios

J’aimerais que nous arrivions à décrire le mécanisme exact pour reproduire ce P.S.
Le sujet a été plus ou moins abordé (voir ci-dessous) mais plutôt pour des obligations.

Rappelons le principe :
- Capital garanti si baisse de l’indice <40%, sinon on touche l’indice
- En cas de hausse supérieure à P pourcents après A ans, on touche V pourcents
- Pour Hedios Performance 5, P = 20 (fixe), A = 2 (et ses multiples), V = 15x A
- Dans la majorité des produits V est plus faible, mais en contrepartie P = 0; essayons de reproduire V=10 x A

Le but n’est pas de débattre des frais ou du rendement, ou de l’enveloppe fiscale (AV/CT), mais de comment précisément reproduire ce produit chez soi. Quand nous y seront parvenus, il sera plus facile de vérifier les assertions qui disent en faisant ce produit soi-même, on aura toujours une meilleure performance (p.ex Loulou75015)

Voici un résumé de ce que j’ai compris des autres posts :
- Une idée de IH est de placer 76% du produit sur un fonds euros à rendement garanti de 4% sur 8 ans, et de placer les autres 24% sur du risque. Quel produit à risque précis permet de transformer ces 24 euros en 104 après 8 ans si l’indice ne baisse pas ? une vente d’option put ? En effet seule la vente d’option nous permettrait d’obtenir un rendement fixe. et un Put permet d’être sur que si l’indice ne baisse pas, on ne verse rien à l’acheteur du put. Mais bon un put qui rapporte 104 euros pour 24 seulement immobilisés, j’aimerais le connaitre. Chez la plupart des courtiers, le dépôt de garantie pour une vente d’option est très élevé et empêche tout effet de levier. Vous connaissez un courtier précis permettant ce levier ?

bifidus a écrit :
Ce genre de produit est assez facile a fabriquer.

Comment ?

crosby a écrit :
Par exemple, long peugeot et short un call 1 an avec strike @60 cours initial donnerait ce résultat

- L’idée de Crosby, si je la comprends bien est :
-- On part avec 100 euros.
-- Acheter l’indice Eurostoxx à 100
-- short call eurostoxx avec un strike à 60. En toute logique, il côte ~ 40+la valeur temps
-- A l’écheance, si Eurostoxx vaut plus de 60, l’acheteur du call veut empocher le bénéfice de son call : on doit lui revendre nos action "Eurostoxx" pour 60. Il nous reste 60 +40+valeur temps"; notre bénéf est la valeur temps
-- si ça termine à moins de 60, l’acheteur du call ne touche rien. Il nous reste les actions + 40 + valeur temps, donc en oubliant la valeur temps, une perte de 10 si l’action est à 50.

L’idée de Crosby n’est pas exactement la même que Hedios, car il n’y a pas de "seuil".
Cela amène trois questions :
- Comment reproduire cet "effet de seuil" avec des options ?
- Quels courtiers permettent le short d’options ? tous ?
- Est ce qu’on trouve des options @60% ? Chez Binck à un an par exemple ça ne descend pas sous 3400 pour le CAC, environ 87%
- Et SURTOUT, quelle est la marge demandée pour un short d’options ?

Exemple actuel chez Binck :
- option call 3400 MARS 2014 shortée pour 464 euros. CAC à 3822 => La valeur temps est de moins de 42 euros
- Calcul de la marge chez Binck pour ce short option :
- marge = valeur du short + 10%(sous jacent + différence (sousjacent/strike))
- soit marge = 464 + 10% (3822 + 422) = 888

Je suis chez Binck et donc, shorter une option call lorsque l’Eurostoxx vaut 100, coute environ 23 de marge. La rentabilité n’est alors pas par rapport à un capital de 100, mais de 123?! Sauf si ils tiennent compte de la possession du sous-jacent pour calculer la marge ?
De+, dans notre cas précis, on va toucher 42 euros, pour un capital immobilisé de 3822 + 888 = 4710. Soit un rendement, même pas garanti, de moins de 1%. Alors de là à répliquer les +10% annuels, je ne vois vraiment pas comment !

Help !

Note : il existe déjà des posts sur le sujet à lire :
sur Hedios Rendement : Hedios Rendement : votre avis sur ce produit structuré ?
sur un produit structué "Obligations" maison : Produit structuré obligations : construire soit-même son produit structuré

Pit · #2

L’idée de Crosby n’est pas exactement la même que Hedios, car il n’y a pas de "seuil".

Je laisserai les spécialistes répondre dans le détail mais sur la notion de seuil, jil faut peut être se pencher vers les turbos (avec barrière désactivante). Pour ces produits, il n’y a pas de valeur temps et si on descend (turbo call) ou monte (turbo put) au dessus d’une certain valeur, on perd tout le capital.

lector · #3

pas lu la description du produit, mais pour la protection du capital à la baisse jusqu’au seuil de 40%, tu peux utiliser un put down-and-out européen, il s’agit d’une exotique qui en plus des caractéristiques normales d’un put dispose d’une barrière désactivante à partir d’un certain niveau de baisse. ça peut sembler surprenant pour un put, mais ça permet d’économiser beaucoup sur la protection..

crosby · #4

Mais ces exotiques (turbos, barrières…) ne sont pas cotés sur des marchés liquides, ce qui ne fait que transférer le problème. Si vous avez peur de vous faire avoir en achetant un structuré, et que vous allez le créer vous-même en achetant un produit dont le marché est totalement détenu par une banque, je ne vois pas trop l’intérêt.
Après il est possible de les synthétiser avec des long/shorts actions/options simples et du delta hedging mais pas très efficace pour un particulier.

Pour ce qui concerne les niveaux des marges et des haircuts, je ne connais pas Binck, mais mon intuition serait qu’il vaut mieux se tourner vers un broker plus pro genre IB. Je ne pense pas qu’il y ait de nombreux institutionnels qui traitent à travers Binck…. Mais à travers IB, si.

Pour le truc hedios, je pense qu’on a simplement le combo suivant :
- long le stock
- long 1 put OTM à 60% du cours
- pour la hausse supérieure à machin, ce n’est pas très clair, mais s’il s’agit de dire que au-delà d’un seuil de perf cumulée on ne touche plus que 3/4 de la hausse, alors ça veut simplement dire qu’on vend 0.25 call OTM à 120% du cours.

La valeur de la structure sera essentiellement affecté par:
- La vol implicite en général hors de la monnaie
- Le rendement de dividende de l’indice qui est implicite dans le prix des options. Par ex si le dividende attendu est élevé le put coûtera plus cher / le call vaudra moins.

PS : les structures c’est du marketing au fond, et donc c’est intéressant comme question uniquement si c’est associé à la capacité à en fourguer à quelqu’un. Malheureusement c’est vraiment pas possible de vendre un tel produit et de constituer une couverture de l’autre côté.
Je pense que la seule possibilité (et vraiment très très limite) serait pour une société commerciale d’inclure des clauses qui indicent le montant facturé sur différentes choses avec des caractéristiques dérivées.

lector · #5

il est clair que l’intérêt de la démarche de décomposition est uniquement "théorique", pour comprendre l’empilage de lego permettant d’arriver à ce joli produit et les belles plaquettes qui s’en suivent.

Soit dit en passant, je me demande bien à qui ils réussissent à fourguer ça, car il faut quand même s’y reprendre à plusieurs fois avant de commencer à visualiser le payoff

Xan · #6

Bonjour à tous,

@crosby: je ne suis pas certain de moi mais il me semble que dans votre tentative de décomposition du produit c’est :

- long le stock
- short 1 put OTM à 60% du cours
- etc pour les 3/4 de la hausse avec vente de 0,25 call

En effet, le produit est garanti jusqu’à 40% de baisse, mais ne l’est plus en dessous, ce qui veut dire qu’en dessous, ils utilisent les gains de la vente de put et de la vente de call pour rembourser l’acheteur du put et pour rembourser le client, qu’il ne garantisse plus.

Ils peuvent assurer la garantie en capital du produit entre 100% et 60% justement en utilisant les gains des ventes de put et de call. Ils n’ont aucun intérêt à détenir une position longue sur un put OTM à priori.

Qu’en pensez vous?

Pour le reste je suis d’accord avec ce que vous avancez, les produits structurés c’est beaucoup de marketing, beaucoup d’empilement de frais pour le client, etc. Néanmoins il peut y avoir quelques situations ou cela peut être intéressant pour un client qui comprend bien le produit et l’environnement macroéconomique. Mais actuellement, l’environnement de taux très bas fait que les produits structurés ne peuvent pas proposer de très gros rendement parce que les produits de taux utilisés rapportent peu ou alors il faut considérablement allonger la durée de détention.

crosby · #7

Xan -- oui vous avez raison, j’avais compris que le capital était garanti au-delà d’une chute de 40%. Mais donc ce n’est pas la perf de l’indice en dessous de -40%, c’est (la perf de l’indice - 40%). Et c’est bien en vendant un put @60% qu’on arrive à cela, mais il faut alors aussi acheter un put ATM @100% si vous voulez que entre -40 et -0% de perf tout soit bien couvert.

Spiritoo · #8

Pit a écrit :
Je laisserai les spécialistes répondre dans le détail mais sur la notion de seuil, jil faut peut être se pencher vers les turbos (avec barrière désactivante). Pour ces produits, il n’y a pas de valeur temps et si on descend (turbo call) ou monte (turbo put) au dessus d’une certain valeur, on perd tout le capital.

Oui le turbo a un mécanisme similaire mais il ne correspond pas à notre besoin car il de désactive si on passe une seule seconde sous la barrière. Or ce que nous voulons reproduire ici, c’est que si le cours passe par 55, et remonte à 70, alors que la barrière était à 60, on touche bien 70 [ou 100 selon la protection offerte], et non moins.

Même remarque pour le "put down-and-out européen" que je ne connaissais pas

Mais merci quand même

Spiritoo · #9

crosby a écrit :
Si vous avez peur de vous faire avoir en achetant un structuré, et que vous allez le créer vous-même en achetant un produit dont le marché est totalement détenu par une banque, je ne vois pas trop l’intérêt.

C’est sur, le post est ici dans l’optique non pas de la peur des banques, de toute façon tout actif papier dépend d’une banque au final. Mais plutôt de voir si l’affirmation qui a été faite sur ce forum comme quoi il est facile de répliquer ces produits est vraie.
Et au passage, cette affirmation dit que du coup on évite plein de frais et $$$$
C’est aussi un challenge "théorique" comme plusieurs d’entre vous l’ont signalé, le but n’est pas d’en proposer à mes ennemis

Je vais regarder la marge demandée pour les options chez IB et refaire le calcul pour voir si c’est plus rentable, avec ce trio :

- long le stock
- short 1 put OTM à 60% du cours
- Achat put ATM @100%

crosby a écrit :
- pour la hausse supérieure à machin, ce n’est pas très clair, mais s’il s’agit de dire que au-delà d’un seuil de perf cumulée on ne touche plus que 3/4 de la hausse, alors ça veut simplement dire qu’on vend 0.25 call OTM à 120% du cours.

Malin ! Ceci dit ça c’est la cuisine interne de la banque. En créant nous-mêmes ce produit structuré, nous n’aurions pas intérêt à limiter nos gains. La banque le fait (avec des "fenêtres" de désactivation du produit après 2, 4, 6 ans souvent) juste pour que les années de fortes hausses, elle fasse un beau bénèf sur le produit.

lector a écrit :
Soit dit en passant, je me demande bien à qui ils réussissent à fourguer ça, car il faut quand même s’y reprendre à plusieurs fois avant de commencer à visualiser le payoff

C’est la nouvelle mode d’en proposer dans les assurances vies mais effectivement je ne sais pas trop à qui ils les refourguent, probablement à des gens proche de le retraite en leur faisant miroiter que "il est impossible de le CAC baisse de 40% d’ici 8 ans, vu comment il est bas". [Ceux qui ont acheté du CAC à 6000 points doivent apprécier moyennement ce genre d’affirmation].

Spiritoo · #10

Voilà, une image vaut mieux qu’un log discours :

si la banque utilisait notre algorithme "long action + les deux puts décrits", elle perdrait de l’argent dans les hachures bleues!. La banque a surement des moyens encore plus sophistiqués pour réduire les hachures bleus, notamment par le fait qu’elle considère l’indice nu pour ses calculs, et empoche les dividendes.

quant à nous, le but de notre produit est que nos hachures rogues soit plus intéressantes (en multipliant par la probabilité) que les hachures bleues.

J’ai assumé que l’achat des deux puts a forcément un cout

Aldebaran · #11

En réfléchissant à la problématique "produit garanti, rendement élevé, faible volatilité" de type obligation, j’en suis arrivé à tenter ce montage simple et à bas coût sur l’action Royal Dutch Petroleum (RDSA ; Amsterdam en EUR) ; cette action sert un dividende de 5% soit environ 1,20 euros, payable en actions chaque trimestre et un carnet d’ordre sur les options très vaste en terme de prix d’exercice, de liquidité et de dates d’échéances. Le principe a été évoqué dans plusieurs discussions mais sans apporter d’exmple concret, en voici (reportez vous aux carnets d’ordres de vos brokers pour vérifier):

J’achéte 100 actions à 25 euros
Je vend simultanément 1 call 12 euros Déc 2014 à 13 euros.
J’ai donc immobilisé 1200 euros (-2500 pour l’achat de l’action, +1300 pour la vente du call)

Je porte la stratégie jusqu’à son dénouement et encaisse le dividende annuel de 120 euros. N’ayant mobilisé que 1200 euros, le rendement est de 10% (brut de courtage et de fiscalité, rappelez vous que le dividende est payable en titres). Aucune plus value possible, en revanche, une moins value possible seulement le jour de l’échéance si l’action côte en dessous du prix d’exerice de 12 euros. On peut toujours acheter le Put 12 euros Déc 2014 à 0.09 centimes pour se couvrir totalement. L’action côte 25 euros à ce jour.

La seule désactivation possible en cours de vie c’est d’être exercé, mais cela a-t-il un chance de se réaliser ? Je manque de recul sur le sujet.

Spiritoo · #12

Après vérification chez IB :

- Je n’arrive pas trop à comprendre les marges requises (exemple : Margin | Interactive Brokers)
- Pour les prix des options :http://www1.interactivebrokers.ch/contract_info/v3.8/index.php?action=Option%20Chain&entityId=a19206462&lang=en&wlId=GEN&showEntities=Y

Sur du CAC40, une option à fin mars 2014:
- PUT @60% vendue rapporte environ 15
- PUT @100%achetée coute environ 300 (on n’a pas le prix exact mais range 250-350)

Donc, à cause de la volatilité, la protection à la baisse entre 60 et 100 coute entre 7 et 8% du prix. C’est énorme.

Si on pouvait traiter directement des PUT à échéance 2021, la volatilité croissant selon une courbe en gros logarithmique, ça couterait beaucoup moins, peut-être 30% pour les 8 ans.

Dans tous les cas, il n’y a pas sur le MONEP d’option assez lointaine pour cela. Et même en négligeant la marge requise pour les PUTs, quelle que soit cette marge, le cout de la "protection" est tellement élevé, (supérieur à la rentabilité du CAC nu en fait), que je ne vois pas comment notre "Produit structuré maison" peut être profitable.

Ma conclusion provisoire, à moins qu’un intervenant vienne avec des calculs réels plus intéressants :
le mythe selon lequel il est facile de reproduire un produit structuré maison, et d’avoir un meilleur rendement, est FAUX !

Ernest · #13

Sujet intéressant ! Je me rends compte que j’ai appris à utiliser les options avant de comprendre les obligations. Apprendre les produits dérivés avant les sous-jacents, c’est un peu comme mettre la charrue avant les boeufs…

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