LIVRE - Investir dans l'immobilier depuis chez soi avec les foncières cotées

Je suis en train de revoir toutes les images pour les rendre plus lisibles et créer un index et un glossaire.

Je renverrai dimanche une version à tous les lecteurs.

J’avais utilisé la fonction de compression d’image de Word, et ai eu le malheur de choisir l’option "compression pour lecture écran", ce qui a définitivement dégradé les images, quelques soient ensuite les options de génération du PDF.

Juste sur le visuel : j’aime bien la photo, ça fait moins "années 80" que la précédente.

Par contre pourquoi avoir mis votre nom en tout petit en bas ?
Je ne suis pas très fan non plus de la ligne de "/"

Merci Philippe pour cet excellent "bouquin" !

Je suppose (j’espère) que la grande majorité d’entre nous saura faire la part des choses entre "contenu" (essentiel) et le "layout" (accessoire).

Avec tous mes encouragements.

IH vous avez une idée de la date sortie papier ?

Ok merci, nul doute que la qualité sera au RV.

Je viens de finir le cours extrait gratuit sur Kindle et ça m’a clairement donné envie de lire la suite.

Je me permets 2 remarques :
- je trouve le prix très élevé : sans remettre en cause la quantité de travail que l’écriture d’un bouquin représente, ni la qualité de ce livre en particulier, en tant que gros lecteur, je trouve que payer +20€ est trop cher.  A raison de 15 à 20 livres par an, le budget devient (relativement) énorme.
- je ne suis pas fan de votre photo sur amazon, ça fait un peu trop mid/high manager d’une boite anglo-saxonne

Quoi qu’il en soit, félicitations pour ce nouveau livre,en espérant qu’il contribue à améliorer votre nouvelle vie de rentier.

Effectivement, c’est à vous de fixer le prix du livre en fonction la cible visée, du nombre de ventes espérées, de la qualité du contenu et de la concurrence. D’ailleurs, ce choix n’est pas discutable en soit. Ma remarque était générale, sur une bibliothèque de +400 livres, j’ai très rarement mis cette somme d’argent pour un seul bouquin.
Par extension, ma réflexion est : quel pourcentage des lecteurs potentiellement intéressés par ce sujet sont prêts à mettre ce prix,indépendamment de la qualité de l’ouvrage ? Intuitivement, j’aurais tendance à dire que ça réduit drastiquement la base d’acheteurs potentiels, mais j’avoue n’avoir aucune expérience dans ce domaine.

InvestisseurHeureux a écrit :

2) Il est cohérent avec la cible : si le lecteur ne peut pas mettre 27 € dans un livre d’investissement, c’est a priori qu’il n’en a pas l’utilité.

C’est l’argument qui me parait le plus discutable : pour reprendre mon cas particulier, à 17€ j’aurais téléchargé le livre cet après-midi sur mon kindle après avoir lu l’extrait. A 27€, j’ai différé mon achat (jusqu’à quand ? je n’en sais rien).

Voici quelques remarques que je me suis faites en lisant l’ebook, fort instructif au demeurant :

page 22 il y a "Si vous investissez dans l’immobilier via des SCPI, les frais de souscription sont généralement de 8 à 10% du montant engagé et jusqu’à 8% du prix de vente au moment de la cession." Or, s’il est exact que l’acheteur (de parts de SCPI) paie en général 8 à 10% (voire parfois même un peu plus ttc) de "frais", le vendeur ne supporte à ma connaissance jamais aucun frais.  (De plus, en acquérant des parts de SCPI via des contrats d’AV, les ’frais’ d’un acheteur sont bien plus faibles, mais il y a d’autres conséquences (=d’autres frais)).

page 32 je lis "Comme tous les actifs «réels», d’une manière générale, l’immobilier protège implicitement de l’inflation, c’est-à-dire que tendanciellement, les prix de l’immobilier progressent au moins au rythme de l’inflation." . Pour ma part, je n’aurais pas indiqué "au moins", mais plutôt "plus ou moins" car il n’y a guère de raison pour que tous les actifs réels voient leur valeur progresser plus que l’inflation qui est la moyenne de l’augmentation des valeurs nominales.

page 32 je lis "l’indexation des loyers sur l’inflation dans la majorité des contrats de bail." qui me surprend un peu, d’autant que pas mal de législation (en France par ex) interdisent toute indexation directe des loyers sur l’inflation. J’aurais plutôt écrit "l’indexation des loyers sur un indice (supposé protéger plus ou moins de l’inflation) dans la majorité des contrats de bail". 

La remarque en haut de page 33 "L’inflation est même avantageuse pour les foncières cotées, puisqu’elles utilisent quasi systématiquement le levier de l’endettement, en privilégiant l’endettement à taux fixe." n’est valable qu’avec certaines conditions de taux, en période de faibles taux d’intérêts (ou en cas de taux fixes significativement et durablement inférieurs aux rendement du parc immobilier, et pas significativement supérieur à l’inflation) ou de hausse des loyers. Il faudrait aussi envisager le cas de stagnation des prix, de déflation (avec baisse des loyers), ou de taux d’intérêts bien plus élevés que l’inflation (situation ’’normale’’), ou de hausse des taux avec besoin de se refinancer… Si le livre doit encore être valide quel que soit le contexte de taux, il faudrait modifier la formulation de cette remarque.

Je m’attendais à trouver dans ce livre un chapitre listant les risques/inconvénients potentiels d’un investissement dans les foncières. Il y a certes le chapitre 3 (p38-53), mais il me semble minimiser les risques potentiels, comme son titre ("Limites" alors qu’on devrait évoquer explicitement les "Risques") l’illustre.
Les principaux risques sont sans doute : baisse de valeur en cas de hausse des taux (les loyers ne suivant pas), pression à la baisse sur les loyers en cas de faiblesse de la croissance économique ou de récession, risque de bulle sur les actifs immobiliers, risque de ciseau sur le levier de crédit pour les foncières endettées, risque de difficulté de refinancement pour les foncières endettées (certaines ont vécu des heures sombres suite à 2008-2009), risque de cash-run quand bcp d’actionnaires veulent vendre pour récupérer du cash (ce risque dépend de la typologie des actionnaires : s’il n’y a que des petits rentiers, il est faible, s’il y a des gros acteurs exposés ailleurs il est fort), risque de mauvaise gestion du management, risque de malveillance délibérée du management… (des exemples concrets pour tous ces risques existent, hélas).
L’analyse historique des risques tels qu’ils se sont produits dans le passé me semble aussi très "optimiste" (ce qui est une faute grave, quand on parle de risques), et reflète sans doute un des biais que vous me semblez avoir sur ce sujet.
Ainsi page 47 indique "Le risque de faillite est par conséquent quasi nul"…. qui me semble très optimiste, car même en 208-2009 on n’a pas connu (de loin) le pire environnement possible.
Je pense que vous devriez plus creuser les différents "accidents" qu’on pu connaitre des foncières ces dernières années. Sur le marché français, étudier ce qui est arrivé à Acanthe par exemple (largement victime d’une gouvernance faisant peu de cas de l’intérêt des minoritaires), serait instructif. L’analyse du comportement des foncières en France vers 1990-1995 (le dernier vrai marché baissier de l’immo en France) serait instructive aussi, pour crédibiliser un message "les risques sont faibles".

Vous indiquez plusieurs fois qu’il n’est pas possible de s’endetter pour acquérir des foncières. Ceci n’est pas tout à fait exact, cf les crédits lombard, les comptes de marge, ou même le SRD en France (même si tout ceci est à manipuler avec précaution)…

page 60 vous indiquez qu’un dividende mensuel est un avantage. Je pense que la aussi il faut largement nuancer. Un dividende mensuel apparait comme une facilité pour le rentier qui aurait une trésorerie tendue. Mais ça présente aussi quelques inconvénients : des coûts de gestion (pour le rentier pour suivre/vérifier, pour la société pour verser mensuellement), ça va "endormir" le rentier qui ne se posera plus forcément assez souvent les bonnes questions, ça rend compliqué les stratégies de conversion (pour des raisons fiscales) des dividendes en plus-values, ça incite à concentrer ses actifs sur un nombre très limité de foncières au lieu de plus diversifier, etc. Bref, il n’y pas que des avantages…

page 184 vous évoquez la médiocre performance de la SCPI AP1, en l’imputant à la mauvaise gestion de Fiducial. Ceci est largement à nuancer, car :
    - Fiducial ne gère cette SCPI que depuis peu (elle a racheté la SdG qui gérait AP1 avant)
    - la cause de la piètre perf d’AP1 est une mauvaise gestion, ET une mauvaise gouvernance (un Conseil de Surveillance laissant faire tout et n’importe quoi), ET une énorme augmentation de capital (nuisible, et souscrite pas des investisseurs peu avisés, car il suffisait d’aller lire les bilans pour s’abstenir de souscrire -je me suis moi-même abstenu-), bref : la totale.
Une comparaison des rendements entre les foncières et les SCPI, constatés sur une assez longue période, serait aussi utile (en insistant sur certaines différences : levier de crédit interne aux foncières, etc.).

De manière générale, dans une SCPI comme dans une foncière, on dépend de la gouvernance, donc du management (ce point est évoqué dans le livre) mais aussi des autres associés/actionnaires (ce point n’est pas évoqué dans le livre). Il faut donc tenir compte de qui sont ces autres actionnaires/associés avant d’investir. Il est préférable d’avoir d’autres associés/actionnaires "bons" et avec des intérêts alignés avec les votre.

Il y a quelques aspects de comportements d’acteurs du marché que je n’ai retrouvé nulle part dans le livre, et qui correspondent pourtant à la réalité du marché actuel de l’immo commercial en France (J’ignore ce qui se passe sur le marché US, mais je ne vois pas pourquoi ce serait différent). Dans un marché où les locataires sont plutôt en position de force :
     - pour relouer un bien, le bailleur est bien souvent disposé à faire pas mal de gestes commerciaux : soit financer les aménagements spécifiques du bâtiment pour les besoins du locataire, soit consentir des franchises de loyers importantes (j’ai un exemple de bail avec 4 mois/an de franchise les 2 premières années, 3 mois/ans les 2 suivantes, 2 mois par an les 2 suivantes, et le locataire s’engageant à rembourser une partie de ces franchises s’il quitte l’immeuble avant 9 ans), soit les deux. Ceci revient un peu à avoir un niveau de loyer nominal, et un niveau de loyers réels bien plus bas…. A noter que la taille des gestes commerciaux est souvent (logiquement) en proportion avec la durée ferme sur laquelle le locataire accepte de s’engager.
     - la valeur d’un immeuble, estimé par les experts (et aussi celle auquel un immeuble est susceptible de se vendre) varie beaucoup selon le taux d’occupation de l’immeuble : une notification de résiliation, c’est non seulement l’annonce d’une perte de loyers (alors que le bailleur continuera à payer pas mal de charges), d’un besoin d’activité de commercialisation des m² pour retrouver un locataire, de la nécessité de s’aligner sur le réel prix de marché pour le nouveau loyer (le loyer d’un locataire ancien peut s’avérer être sur ou sous-évalué, d’ailleurs plus rarement sous-évalué quand le locataire choisi de donner congé), de la nécessité de faire des travaux de rénovation des locaux (parfois revenant à plusieurs années de loyer), mais aussi une baisse instantanée de la valeur d’expertise de l’immeuble.
     - dès la conception d’un immeuble, le propriétaire prend en compte les possibilité de faire évoluer à terme l’immeuble vers d’autres types d’usage (par exemple un immeuble neuf loué à un seul locataire sera conçu pour dès sa conception pour pouvoir un jour diviser facilement l’immeuble entre plusieurs locataires, avec restau d’entreprise partagé, etc.).
…  et j’en oublie sans doute pas mal (en fait, comprendre tout ce qui peut arriver à un bailleur ’’en direct’’ permet de mieux comprendre les réactions du management d’une foncière ou d’une SCPI, et d’anticiper un peu pour l’actionnaire/l’associé).

Par ailleurs, de manière plus générale, je me demande aussi pourquoi vous n’utilisez pas (au niveau de votre portefeuille) le levier que procurerait par exemple un compte Reg-T Margin chez Interactive Brokers. Ceci permettrait, avec 100 k€ de cash, d’acquérir pour 200 k€ d’actions de foncières US, si vous considérez que ces actions présentent un risque faible à moyen/long terme, et rapportent régulièrement bien plus que le 1% ou 2% d’intérêt que le broker facturera sur les fonds avancés pour acquérir plus de titres.
Certes, ce genre de stratégie comporte plus de risques (car même le cours des foncières peut varier), mais en restant raisonnable, ça présente un couple rendement/risque assez favorable.
Une autre façon d’utiliser cette "marge" serait de n’acquérir que 100k€ d’actions de foncières, pour utiliser la marge que ces foncières génèrent pour acquérir un portefeuille de valeurs diversifiées (en mode B&H, comme le votre avant que vous ne le réorientiez vers les foncières) pour 50-60 k€ à côté.
Je suis conscient qu’avec les parainages, vous ne devez guère payer de frais sur les achats/ventes chez Binks ou ses homologues… Mais ces frais seraient aussi très bas chez IB, et tous vos lecteurs n’ont pas un flux de parainage qui absorbe leurs frais de transaction chez Binks.

InvestisseurHeureux a écrit :

Par contre, je ne comprends pas en quoi l’évolution des taux d’intérêt change quelque chose au raisonnement (taux fixe + inflation = charge d’intérêt réelle en baisse) ?

Je ne sais pas précisément ce que voulait dire GBL, mais c’est effectivement un point qui mérite d’être creusé dans une foncière, et un des risques principaux que je pointerais pour une grosse foncière (si je ne devais en retenir qu’un aujourd’hui, ce serait celui-là).

Il y a très peu de foncières, j’imagine, qui peuvent / veulent rembourser complètement leur dette bancaire à échéance. Alors elles refinancent. Si votre foncière doit refinancer à 10% et que ce taux est supérieur à l’inflation, est-ce que la charge d’intérêt réelle sera forcément en baisse ? Est-ce qu’on peut forcément réévaluer les loyers aussi vite que les taux d’emprunt de la foncière (qui ne sont pas forcément obligés d’être conformes aux taux longs du marché d’ailleurs) augmentent ? Et puis, peut-elle ne serait-ce que générer une rentabilité suffisante par rapport à son coût d’emprunt ?

@Sergio8000 :

Dans ce cas il n’y a pas de risque de taux à proprement parler mais de risque de réévaluation du taux ce qui n’est pas tout à fait pareil. Le risque de réévaluation se matérialise à échéance lorsque l’on veut refinancer et le risque de taux est présent pendant la durée de vie (si le taux monte de xx% alors combien je gagne/perds sur ma NPV)$

@GBL & Others :

Comme une foncière endettée peut faire du -50% c’est un peu risqué de faire du levier sur les foncières avec un account margin chez IB pour réinvestir sur de la foncière. Par contre la ou vous n’avez pas tort c’est que

ps = pour info je suis en train de lire le livre, lu aux 2/3 pour l’instant

Dernière modification par roudoudou (15/07/2014 13h47)

SerialTrader a écrit :

Avec GBL: Le risque de faillite est loin d’etre nul. Juste 2 exemples: General Growth Properties aux US, Centro Properties en Australie (mais expansion leveragee aventureuse aux US).

Je mentionne GGP dans le livre et de plusieurs exemples de problématique lié à des maturités de dettes trop courte.

Peut-être direz-vous que j’ai un biais positif, mais j’ai suivi moult foncières sur la période et le fait est que l’industrie a changé.

Les ratios prêts valeurs sont plus bas, les maturités plus longues, les sources de financement variées, moins de dettes sécurisées, nous ne sommes plus du tout dans la situation pré-2007.

Le secteur gagne en maturité, comme le montre la consolidation (multiples opérations de M&A), la présence dans les indices, la conversion de plusieurs sociétés au statut REIT.

Note : je parle des bigs ou mids caps ; pas des foncières nano caps.

--

Concernant la hausse des taux, après 30 ans de baisse quasi continue des taux, nous manquons de recul, mais :

1) les taux de capitalisation ne semblent pas complètement corrélés aux taux longs :


2) les foncières peuvent surperformer même en période de hausse des taux :


--

Je précise quand même que le bouquin n’est pas sorti de mon chapeau… J’ai lu des tonnes de présentations, rapports, white papers etc. sur le sujet depuis 5 ans. Ce n’est pas une synthèse de 3 pdfs mais d’une centaine…

InvestisseurHeureux a écrit :

GoodbyLenine a écrit :

page 22 il y a "Si vous investissez dans l’immobilier via des SCPI, les frais de souscription sont généralement de 8 à 10% du montant engagé et jusqu’à 8% du prix de vente au moment de la cession." Or, s’il est exact que l’acheteur (de parts de SCPI) paie en général 8 à 10% (voire parfois même un peu plus ttc) de "frais", le vendeur ne supporte à ma connaissance jamais aucun frais.  (De plus, en acquérant des parts de SCPI via des contrats d’AV, les ’frais’ d’un acheteur sont bien plus faibles, mais il y a d’autres conséquences (=d’autres frais)).

Je pensais à la commission de cession dans les ventes de gré à gré, mais effectivement, la phrase est ambiguë, je l’ai corrigée.

En cas de vente de gré à gré, c’est aussi l’acheteur qui doit payer, mais il paie en général moins (il paie 5% au trésor public et une petite commission -entre 50 et 200€ par acquisition- à la SdG pour les frais de gestion) que si la société de gestion intervient.

InvestisseurHeureux a écrit :

GoodbyLenine a écrit :

La remarque en haut de page 33 "L’inflation est même avantageuse pour les foncières cotées, puisqu’elles utilisent quasi systématiquement le levier de l’endettement, en privilégiant l’endettement à taux fixe." n’est valable qu’avec certaines conditions de taux, …/…

J’ai reformulé en "l’inflation peut même être avantageuse."

Par contre, je ne comprends pas en quoi l’évolution des taux d’intérêt change quelque chose au raisonnement (taux fixe + inflation = charge d’intérêt réelle en baisse) ?

Un exemple : une foncière achète un bien 100 M€, loué 7M€, dont 1 ou 2 M€ pour le gérer et provisionner des travaux, et emprunte 80M€ à 4%, en environnement avec inflation =2%. Tout semble aller très bien. Sauf que… le prêt n’est pas à durée infinie, et s’il est par exemple à 6 ans infine, si dans 6 ans, l’inflation est à 5% et le taux pour se refinancer à 10% (la banque centrale lutte contre l’inflation…), ou même la foncière n’arrive pas à se refinancer (elle doit vendre des biens), ce regain d’inflation sera néfaste pour la foncière. De plus, avec ce niveau de loyer, le bien ne se vendrait alors sans doute qu’en dessous de 100 M€. 

InvestisseurHeureux a écrit :

GoodbyLenine a écrit :

Les principaux risques …/…

Ce que vous indiquez me semble largement traité dans le livre ?

Je suis d’accord que pas mal de ces points sont évoqués, avec plus ou moins de détail. Cependant, j’ai le sentiment que ce n’est pas assez explicitement mentionné comme des risques, des aléas, et que le livre présente ce type d’investissement un peu trop sous ses bons aspects et pas assez sur ses potentiels mauvais aspects. Sans doute est-ce juste un sentiment…..

Aucune foncière n’a jamais fait faillite ? (ou plutôt n’a été absorbée par une plus grosse, en laissant ses actionnaires avec une grosse perte) ?   Je n’ai pas d’exemple de grosse foncière à donner (SerialTrader en a cité, et il serait intéressant de creuser ces cas), mais au niveau des SCPI, quasi toutes celles qui étaient en très mauvais état ont disparu, absorbées par d’autres (cf syndrome du survivant). Je pense qu’il faut aussi aller chercher avant la crise de 2008-9 pour vérifier que les foncières ont survécu à tout (et pourquoi elles sont tombées)… et ne pas postuler que parce que les foncières ont pris certaines précautions suite à cette crise, elles sont à l’abri de tout à présent.

En creusant plus les différents aspects de "risque" associés aux foncières, une valeur ajouté supplémentaire pourrait être amené au livre (par exemple avec des "case studies" d’investissements en foncières ayant mal tourné). Mais ce n’est peut-être pas à inclure dans ce livre qui est aussi une initiation au domaine.

InvestisseurHeureux a écrit :

GoodbyLenine a écrit :

page 60 vous indiquez qu’un dividende mensuel est un avantage. …/…

J’avoue ne pas comprendre en quoi un dividende mensuel complique la gestion. C’est bien plus simple de savoir que vous avez une somme qui tombe tous les mois à une date fixe.

En fait, je ne comprends même pas que ce sujet fasse débat. Est-ce qu’un salarié préfère être payé une fois dans l’année, une fois / mois, ou 2 fois / mois comme au Canada ?

Le débat provient du fait que, si on part du postulat que le rentier dispose d’une trésorerie suffisante pour vivre pendant bien plus qu’un mois (contrairement au salarié), la multiplicité de petites rentrées ne lui sert à rien, et nécessite juste plus de suivi. Mais ce point est vraiment accessoire.

GoodbyLenine a écrit :

Un exemple : une foncière achète un bien 100 M€, loué 7M€, dont 1 ou 2 M€ pour le gérer et provisionner des travaux, et emprunte 80M€ à 4%, en environnement avec inflation =2%. Tout semble aller très bien. Sauf que… le prêt n’est pas à durée infinie, et s’il est par exemple à 6 ans infine, si dans 6 ans, l’inflation est à 5% et le taux pour se refinancer à 10% (la banque centrale lutte contre l’inflation…), ou même la foncière n’arrive pas à se refinancer (elle doit vendre des biens), ce regain d’inflation sera néfaste pour la foncière. De plus, avec ce niveau de loyer, le bien ne se vendrait alors sans doute qu’en dessous de 100 M€.

Ok mais c’est plus un risque taux qu’une conséquence directe de l’inflation.

Votre exemple (volontairement simplifié je le conçois) est toutefois un peu vicié. Si vous avez une dette à échéance 6 ans, la foncière n’attendra pas 6 ans pour la faire rouler, elle sera refinancée bien avant, éventuellement par petit bouts.

Donc :
1) la hausse du coût de la dette sera progressive
2) la foncière peut s’efforcer de se déleverager sur la période et augmenter ses capitaux à long terme (émission d’actions préférentielles ou nouvelles, paiement du dividende en action).

Mais une fois de +, + la maturité de la dette de la foncière sera longue et étalée, mieux cela se passera, d’où le chapitre entier dans le livre consacré à l’endettement.

A ma connaissance, à part le début des années 80 où les foncières n’existaient pas vraiment dans leur forme actuelle, nous n’avons pas de recul historique sur un environnement où les taux longs sont supérieurs au taux de capitalisation.

GoodbyLenine a écrit :

Aucune foncière n’a jamais fait faillite ? (ou plutôt n’a été absorbée par une plus grosse, en laissant ses actionnaires avec une grosse perte) ?   Je n’ai pas d’exemple de grosse foncière à donner (SerialTrader en a cité, et il serait intéressant de creuser ces cas), mais au niveau des SCPI, quasi toutes celles qui étaient en très mauvais état ont disparu, absorbées par d’autres (cf syndrome du survivant). Je pense qu’il faut aussi aller chercher avant la crise de 2008-9 pour vérifier que les foncières ont survécu à tout (et pourquoi elles sont tombées)… et ne pas postuler que parce que les foncières ont pris certaines précautions suite à cette crise, elles sont à l’abri de tout à présent.

Il y a eu plusieurs faillites pour les foncières cotées de prêts hypothécaires non agency : Anthracite Capital et Thornburg Mortgage.

Pour les foncières classiques, à part GGP (qui en est revenu et capitalise aujourd’hui 21 Md$, donc je ne sais pas exactement combien on perdu les actionnaires dans l’affaire), je ne vois pas.

En cherchant, je tombe sur Innkeepers USA Trust, qui est une foncière hôtelière, catégorie sur laquelle je suis réservé et met en garde dans le livre.

Au niveau des M&A qui se feraient au détriment de l’actionnaire, le principal "abus" me venant à l’esprit est La Lucette (une micro cap, déconseillée donc dans le livre), rachetée par Icade en 2009 avec une décote de 30% sur ANR. Récemment, l’OPA sur Société de la Tour Eiffel me semblait se faire avec une décote, mais je n’ai pas suivi plus que cela (là encore, petite capitalisation, non recommandée dans le livre).

Les OPE/OPA en France sur Gecimed ou Foncière Développement Logements, mais je n’ai pas suivi non plus car il s’agissaient de petites capitalisations (ibid).