Microsoft : une pépite chez les Mega Cap ?

coyote · #51

Seth Klarman a réduit de 80% sa part dans Microsoft :

Source : Portfolio holdings of Super Investors - DATAROMA - Value investing

pvbe · #52

Microsoft vient de faire un plus bas à 26.75$ soit 12% sous le Hold Price de dataroma de plus c’est toujours l’action la plus détendue.

Super Investor Stats:
Ownership count: 23
Ownership Rank: 1
% of all portfolios: 1.389%
Hold Price * : $30.05

SirConstance · #53

Kohai a écrit :
Mon horizon d’investissement est également long terme, et bien entendu "Mr le Marché" peut sous-valoriser le cours de bourse d’une société pendant des années, nous sommes d’accord.

Mais MSFT étant rentré en bourse en 1986, soit il y a 26 ans, 10 ans cela fait quand même plus d’un tiers de son existence boursière ;-) !
Et MSFT n’étant pas une small cap "invisible" mais une mega cap suivie probablement par tous les analystes, et débutant dans ce genre d’analyse, je m’interroge simplement sur la validité de cette valorisation à 35$.

De toute façon, à l’exception de la bulle des techno ds les années 1999-2000, et de quelques pics ensuite, MSFT n’a jamais coté plus de 35$:

https://www.investisseurs-heureux.fr/up … rs_max.png

Mais peut etre ma question n’a pas de sens car orientée vers le passé: ce qui compte, c’est combien MSFT cotera dans le futur, et la espérons qu’effectivement le cours rejoindra (voire dépassera) la valorisation actuelle, dans 5, 10 ou 15 ans, peu importe! (pour moi en tout cas).

Par ailleurs, pour rentrer sur MSFT, j’ai écrit "sous la barre des 24" au lieu de "sous la barre des 25" (bien sur idéalement le plus proche des plus bas historique de ses dernières années).

Pour Paul :

Avez-vous envisagé Intel si vous recherchez des valeurs techno US avec un rendement intéressant (>3)?
Discutée sur le forum ici: Intel : encore une cash machine chez les old techs ! (2/4)

Je viens de lire cette très bonne analyse qui peut vous intéresser:
Microsoft Has Been a Better Business Than It Has a Stock, But That Is About to Change

Pour résumer, MSFT a eu une performance plutôt mauvaise jusqu’ici car bien qu’elle ait toujours eu une très belle performance financière, elle était surévaluée jusqu’à 2008. Si l’on en croit les analyses de l’auteur de l’article, MSFT n’est finalement que sous sa fair value depuis mi-2010!

pvbe · #54

Intéressant cette article.

Techno pendant longtemps surévaluée qui du fait de la crise redescende à leur fair value ce qui déçoit les investisseur, continue à baisser et devienne sous-évaluée.

Outre Microsoft, on peut cité Intel, Oracle, Cisco… toutes ces actions ont en commun d’être des vielles techno passée de mode avec un wide-moat à prix soldé.

NicoZ · #55

J’ai reçu pour Microsoft un paiement de dividende sur Binck 1 Mois après le détachement.
Est ce "normal"?

pvbe · #56

Microsoft annonce avoir vendu 40 millions d’exemplaire de Windows 8, alors qu’il n’avait vendu que 60 millions de copie de Windows 7 en 2 mois.
Ce qui vient contredire de nombreuses rumeurs négative.

SirConstance · #57

NicoZ a écrit :
J’ai reçu pour Microsoft un paiement de dividende sur Binck 1 Mois après le détachement.
Est ce "normal"?

Oui. Les dividendes ont une date de détachement et une date de paiement. Au moment du détachement le cours de l’action chute du montant du dividende. Bien entendu, il faut posséder la valeur au moment du détachement pour recevoir le paiement.

NicoZ · #58

OK merci, pour les valeurs France il y a 3 jours d’écart, j’espérais que ce soit la même chose côté US

NicoZ · #59

pvbe a écrit :
Microsoft annonce avoir vendu 40 millions d’exemplaire de Windows 8, alors qu’il n’avait vendu que 60 millions de copie de Windows 7 en 2 mois.
Ce qui vient contredire de nombreuses rumeurs négative.

Il semblerait qu’une partie des ventes soit faite vers les distributeurs, qui n’ont pas forcément écoulés les stocks. Donc les ventes nettes ne sont pas forcément aussi importantes.

De plus, le prix des licenses est plutôt en baisse.

Pour moi, Windows 8 ne permettra pas à MS de cartonner en bourse, il faut peut être s’attendre à un érosion supplémentaire du cours de bourse en cas de nouvelle baisse du bénef sur le prochain quarter.
Par contre, c’est clairement un virage de MS vers la mobilité.
Les fabriquant vont pouvoir commencer à concevoir des devices à mi chemin entre tablette et PC, qui auront vraiment le rôle de PC. (aujourd’hui, on achète une tablette en plus d’un PC, qu’on change moins souvent, mais ça ne le remplace pas). Pour moi les innovations n’arriveront pas de suite - ce qui fait que w8 peut être vu comme un OS mal fichu pour les matériels / PC actuels.

MS est de plus super bien positionné sur le secteur entreprise. Nul doute que windows 8 ou 9 ou… viendra renforcer sa position (écosystème autour d’exchange, sharepoint que MS doit valoriser - "moat" entreprise)

Une question peut se poser : racheter RIM? Peut faire sens, si prix raisonnable. (Entre nous, je ne vois plus l’avantage compétitif de RIM sur le marché entreprise à la vue de Windows).

MS est une conviction de MT / LT pour moi. Je vois quand même un potentiel de baisse à CT.

pvbe · #60

Skulls of the Shogun : premier jeu multiplateforme Xbox/Windows 8/WP8.

Excellent exemple de convergence rendue possible par le noyau commun facilitant le portage, jeu commencé sur Xbox, continué sur PC et terminé sur son Smartphone, les données étant sauvegardées dans le Cloud.

InvestisseurHeureux · #61

Le premier message de cette file que j’avais initiée date de l’année dernière…

La valorisation de Microsoft n’a pas trop bougé (pour être exact, le cours a monté puis est redescendu) tandis qu’un nouvel exercice a ajouté 10 MdUSD de trésorerie à la firme.

Le rendement sur dividende est maintenant de 3,1%.

Microsoft est une valeur technologique à part, compte-tenu de sa remarquable stabilité opérationnelle, liée à des avantages concurrentiels très élevés :
- Coût de changement
- Clients forcés d’upgrader pour éviter de se retrouver avec des logiciels non supportés
- Clients forcés d’upgrader pour échanger des fichiers avec les autres sociétés (avec Word 2003 il est difficile de lire un fichier créé avec Word 2007)
- Forte intégration dans le Système d’Information

Les investisseurs anticipent toutefois l’érosion de ces avantages concurrentiels, l’hégémonie de Microsoft serait mis à mal avec les mobiles, tablettes où Microsoft n’a pas l’OS majoritaire et avec la déportation des applications sur Internet (cloud) qui mettrait à mal la vache à lait qu’est Office.

Pour le moment, cela n’est pas explicite dans les chiffres, voici l’évolution du CA et du Free Cash Flow :

Notez que déjà dans le premier message du topic, j’indiquais les chiffres comme démesurés, c’est encore plus vrai sur le dernier exercice avec 29 MdUSD (!) de Free Cash Flow.

Microsoft utilise une partie de son Free Cash Flow pour distribuer un dividende et racheter des actions et entasse le reste en trésorerie, actuellement 63 MdUSD (probablement une bonne partie qui doit être "trappée" à l’étranger) pour 11 MdUSD de dettes.

Les rachats d’actions ont un effet relutif et nous pouvons voir que le Free Cash Flow par action a augmenté plus vite que le Free Cash Flow (respectivement x 2,5 et x 2 sur dix ans) :

Les capitaux propres par action augmentent aussi du fait de la trésorerie qui s’entasse et des rachats d’action. Ils avaient diminué en 2005-2007 suite au versement d’un dividende exceptionnel de 36 MdUSD et probablement des rachats d’actions à un cours trop élevé.

Essayons-nous à une valorisation avec xlsValorisation.

1) Méthode des ratios historiques

Reprise des chiffres de MorningStar entre 2008 et maintenant :

Compte-tenu d’une amplitude de variation historique de même ordre, xlsValorisation pondère ses ratios quasiment de façon équitable, avec une légère sur-pondération pour le ratio Prix/CA.

2) Méthode des ratios comparables

J’ai pris comme comparables :
- Oracle
- IBM
- HP
- Apple
- Symantec
- SAP

C’est sans grande conviction, car Microsoft n’a pas de comparables vraiment direct et ses compétiteurs le sont chacun sur des segment de marché particuliers.

3) Données comptables normalisées

J’ai simplement repris les données du trimestre le plus récent (pour la trésorerie et la dette) ou sur douze mois glissants (pour le CA et les marges) ou estimés (pour le Bénéfice Par Action de l’année en cours) :

Microsoft a 8 MdUSD "d’autres dettes long terme", je n’ai pas vérifié à quoi elles correspondaient et dans le doute, je les inclus en dettes.

Les impôts différés sont totalement compensés par un crédit d’impôts différé, donc je n’en tiens pas compte.

Pour information, le BPA en norme GAAP de l’exercice en cours est significativement plus élevé que celui du précédent, car ce dernier incluait une dépréciation d’actifs de 6 MdUSD pour aQuantive.

4) Taux d’actualisation

J’utilise un beta de Damodaran et obtient un coût du capital à 8,9% qui paraît sensé :

5) Croissance

Je vais être conservateur et considérer une absence totale de croissance créatrice de valeur :

D’autres argueraient que compte-tenu de la possible baisse des avantages concurrentiels, nous pourrions même envisager une destruction de valeur dans le futur. Ce scénario me semble prématuré.

6) Valorisation

Je sous-pondère la méthode de valorisation par les comparables, mais cela ne change pas grand chose puisque nous avons une convergence des trois méthodes autour de 33-36 USD / action :

Au final, avec nos hypothèses, xlsValorisation donne une valorisation à 34-35 USD / action et propose de considérer l’achat à 24 USD / action.

MorningStar estime une valorisation quasi-identique à 35 USD / action (s’il était utile de préciser, je fais l’exercice sérieusement et ne bidouille pas pour arriver au même résultat).

7) Conclusion

Microsoft cote 26-27 USD, 9% au-dessus du prix d’achat conseillé par xlsValorisation et 9% au-dessus de mon PRU quand j’ai acheté la valeur en décembre 2011.

Je n’exclus pas de renforcer la position… Il faudrait une petite baisse ou une parité EUR/USD légèrement plus favorable. :-)

sergio8000 · #62

Excellent statut sur la société, merci.

Je me permets juste une (toute) petite remarque : le FCF me semble quelque peu surestimé. Les acquisitions régulières, dont la création de valeur est loind d’être évidente, devraient être ventilées comme surplus de R&D sur plusieurs années et réduire la création de valeur pour les actionnaires. On aura ainsi une vision moins optimiste. Il n’en demeure pas moins que, malgré ces écueils, MSFT est une machine à cash.

InvestisseurHeureux · #63

Absolument !

J’ai mis le graphique du Free Cash Flow car je lui trouve un intérêt pour mesurer l’éventuelle perte des avantages concurrentiels.

Mais xlsValorisation réalise un calcul de discount cash flow à partir d’un proxy du (NOPAT * (1 - (Taux de croissance / ROIC)), cf. newsletter #41 et donc l’écueil légitime que vous adressez est normalement partiellement gommé.

Ricou · #64

Les grands esprits se rencontrent, cet (excellent) dossier est aussi dans ma ligne de mire.

NDLR: Mais xlsValorisation est plus factuel )

Candide · #65

Je pensais justement à vous en lisant cet article la disparition de la capacité créative cause du déclin des organisations

Note : Ce n’est pas mon opinion mais juste une lecture que je trouve intéressante et que je souhaite partager.

coyote · #66

Merci IH
Cela conforte mes actions pour Janvier
:-)
Cdlmnt

InvestisseurHeureux · #67

Il y a aussi ce livre qui traite du sujet :
Fast Second: How Smart Companies Bypass Radical Innovation to Enter and Dominate New Markets

Mais il dit la même chose que votre article : une grosse société peut difficilement être inventive, c’est antinomique avec les exigences de structuration et industrialisation.

Par contre, elle peut utiliser ses moyens pour être une suiveuse : en copiant le pionner ou en rachetant des pionniers (au sens large, cela vaut aussi pour les juniors pétrolières ou biotech).

La culture des "acquisitions" dans le secteur des technologiques n’est donc pas si stupide que cela, même si pour des acquisitions créatrice de valeurs (par exemple eBay avec Paypal), il y aussi bcp d’acquisitions destructrices (Cf. HP).

Ainsi, que Microsoft "n’invente" plus rien (et même dès le début de son histoire Microsoft copie) ne me choque pas. Par contre il doit être capable de prendre le train en marche, comme il a fait pour la XBox ou Exchange/Sharepoint.

pvbe · #68

InvestisseurHeureux a écrit :
Ainsi, que Microsoft "n’invente" plus rien (et même dès le début de son histoire Microsoft copie) ne me choque pas. Par contre il doit être capable de prendre le train en marche, comme il a fait pour la XBox ou Exchange/Sharepoint.

Mais il a déjà pris le train en marche avec Windows 8 Msft est en train de rattraper son retard dans les smarphones et les tablettes.

Il est déjà dans le ‘Cloud’ avec office 365, Sharepoint que j’utilise déjà, les gens n’aime pas utiliser de nouvelles applications, ils pourront utiliser le même Office sur leur PC, leur smartphone, leur tablette.

Il pourront commencer un jeux sur Xbox, le continuer sur leur smartphone et le finir sur leur tablette.

Aucun de ses concurrent n’est présent dans autant de segments du marché.

Pacyfiq · #69

Je voudrais apporter ma modeste contribution sur ce sujet. Samedi dernier j était dans un centre commercial, le plus grand de Bangkok, 2 magasins se font face au 5eme étage, Istudio revendeur Apple et Nokia, environ 150 m2 chacun. Chez Nokia 3 clients, chez Istudio impossible de rentrer dans le magasin, plein a craquer et lorsque j’ai voulu acquérir un Ipad mini on m a annoncer en riant qu’il y avait un mois d’attente si je suis chanceux…

Je vois autour de moi les gens passer d’un PC a un Mac et pas le contraire. J’observe beaucoup de choses et je ne veut pas écrire 50 lignes la dessus mais voila ou je veut en venir: A force de regarder les chiffres qui sont certes convaincants, est ce que certains d’entre vous n’ouvre pas assez les yeux sur les changements qui sont en cour dans l’univers des Pc?

Si je devais acheter des actions Microsoft ou Apple pour mes enfants afin qu’ils en disposent dans 20 ans, personnellement je choisirai Apple sans hésiter, pas parceque c’est la tendance du moment mais parceque Apple sera peut être prochainement un leader dans les médias et d’autre domaines dont il est difficile d’imaginer aujourd’hui toute les retombés comme Siri par exemple. Pour Microsoft je ne vois que le déclin d’une magnifique société mais a quoi ressemblera t’elle dans 20 ans si tout le monde fait comme mon père qu’i n’a plus rallumer son Pc depuis qu’il a une tablette?

Ricou · #70

Bonjour Pacyfiq

Toute contribution est interressante

Mais votre expérience ponctuelle vaut elle vérité définitive ?

MSFT est sur ses cours de bourse plus bas historique
AAPL est sur ces plus hauts

AAPL ne sert pas de dividendes (pour l’instant ?)
MSFT (3.5%)

Factuellement (analyse xlsValorisation ou analyse du compte de résultat) sur quelle valeur votre investissement sera plus pérènne ?

InvestisseurHeureux · #71

Bonjour Pacyfiq,

C’est justement ce genre de raisonnement inductif dont les chiffres nous permettent de nous protéger.

Microsoft vend essentiellement des licences logiciels à des entreprises. Vous ne le voyez pas dans un magasin grand public.

Le magasin dont vous parlez nous montre juste que la clientèle particulier est pour le moment prête à acheter du Apple, tandis que cette même clientèle voulait du Nokia il y a 5 ans.

Microsoft, cela fait 30 ans que les Directions Informatiques en veulent…

Je vous rejoins cependant sur le fait qu’Apple est en train de construire un éco-système matériel/médias/internet, qui lui confère des avantages concurrentiels que n’ont pas les fabriquants classiques (type Lenovo, Samsung, Nokia, etc).

A cette analyse "qualitative", comme le dit Ricou il faut raisonner aussi en terme de valorisation.

bifidus · #72

Je fais exactement le meme constatation. Mais que fait Microsoft de son cash ?

La grande nouveauté d’office 2010 est un espèce de truc inutilisable appelé le ruban…
Je me jette sur une vieille version d’Office 1997. Quand elle ne voudra plus fonctionner j’installerai Open Office.

J’ai installé une machine avec Windows 8, c’est une vraie catastrophe. Ils ont plaqué une interface Android par dessus l’interface Windows mais elle n’est absolument pas intégrée. pour trouver les choses les plus simples il faut faire les actions les plus improbables. La gestion du réseau a été encore complexifiée.
Bon, je me dis que c’est parce que je suis informaticien rétif aux nouveaux OS (j’ai pourtant adopté Android absolument immédiatement) et que ca doit etre pensé pour le néophite… Mais voilà, il ont voulu copier Apple avec ouverture d’un compte Microsoft et je n’ai meme pas réussi a installer le client de messagerie.
J’ai voulu désinstaller un programme me disant que ca devait etre désormais à la portée de tous, et oh surprise, l’interface Android m’a renvoyé sur l’ancienne boite de dialogue qui date de Windows 95 et qui est complètement incompréhensible quelqu’un qui n’est pas à l’aise avec l’informatique.

D’un coté pas vraiment de réelle intégration de la nouvelle interface Android, de l’autre une complexification de l’ancienne interface.

Depuis 2000 Microsoft est une machine a cash qui vit sur un quasi monopole mais qui rate systématiquement tout. Combien de temps cette situation peut-t-elle durer ?

Comme j’ai des doutes sur la capacité d’Apple à innover sans Steve Jobs ma préférence irait à Google… Bien sur c’est pas donné.

Pacyfiq · #73

Apple distribue un dividende et n’est plus sur ces plus haut…

Concernant Microsoft, justement depuis 30 ans ils vendent leurs licences mais les prix ne pourraient pas s’effondrer? Cela fait 10 ans que le cour de Microsoft stagne alors qu’ils ont un monopole, sa peut encore continuer pendant des années dans le meilleur des cas ou sa peu commencer a décliner mais je comprend pas l’intérêt de cette valeur sur le long terme.

bifidus · #74

Ricou a écrit :
MSFT est sur ses cours de bourse plus bas historique
AAPL est sur ces plus hauts
AAPL ne sert pas de dividendes (pour l’instant ?)
MSFT (3.5%)
?

Tout cela n’est plus vrai, je ne connais pas bien les dossiers mais sans entrer dans les détails :
- Microsoft : pe de 14
- Apple pe de 12

Apple sert désormais un dividende et il me semble qu’ils ont aussi pas mal de cash.

NicoZ · #75

La seule question qu’il faut se poser pour le moment est la suivante :
Dans une entreprise, combien coute la migration d’un programme développé sur Excel vers un logiciel tiers?

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#52 14/11/2012 21h53

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Kohai a écrit :

#54 18/11/2012 10h41

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NicoZ a écrit :

#58 18/12/2012 10h32

#59 18/12/2012 11h28

pvbe a écrit :

#60 18/12/2012 13h35

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InvestisseurHeureux a écrit :

1 #69 08/01/2013 17h01

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Ricou a écrit :

#75 08/01/2013 17h36

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