Mare Nostrum : une nano-capitalisation des ressources humaines

Pour répondre à Aigri qui dans les recommandations s’étonne des marges opérationnelles faibles, c’est en effet un vrai sujet chez Mare Nostrum.

Les comparables (DLSI, CRIT, …) tourne à 4-5% de marge opérationnelle là où Mare Nostrum est entre 1,5 et 3% sur les données disponibles.

Mon hypothèse d’investissement est que la marge opérationnelle va revenir vers la norme du secteur d’ici 2024 par différentes initiatives du groupe:

- Réduction des frais fixes évoquée lors de la présentation des résultats 2020 en Avril 2021(disponible via le club actionnaires)
- Volonté affichée par le PDG lors de ce même événement de ne pas participer à la course au prix bas mais plutôt de renforcer la qualité des services (même si la marge actuelle n’est pas trop le reflet de ce positionnement)
- Dématérialisation de certaines activités (application Linkeys) & formation en ligne
- Montée en puissance d’activité à plus forte marge (formation, portage) avec à mes yeux un mouvement similaire (mais non comparable) d’un Adecco qui rachète AKKA.

Dans mes calculs, un retour vers une marge classique du secteur couplée au doublement du CA envisagé d’ici 2024 peut s’avérer fortement positif pour le RN.

Ce qui peut faire dérailler cette stratégie:
- Echec de la stratégie commerciale du groupe
- Difficultés de recrutement
- Inflation salariale avec difficulté de transposer aux clients les coûts
- PDG accaparé par son rôle de président du FC Grenoble Rugby (avec ma crainte complémentaire d’un engagement de sponsoring trop contraignant, comme Teamviewer avec Manchester par exemple …)

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Petite mise à jour pour ajouter les résultats 2021 et le CA du T1 2022.



L’activité continue de se redresser et rattrape petit à petit le niveau pré-covid. A noter que l’ensemble des secteurs de la société (intérim, formation, portage, …) participent à la hausse. On note un RN positif sur le S2, ce qui confirme le redressement de l’activité.



Une même tendance est trouvée sur le T1 2022 où ce trimestre dépasse le T1 2019 pré-covid. La société en profite pour renouveler son objectif d’atteindre 240M€ de CA en 2024 contre 155M€ en 2021. On a donc un objectif de 54% de hausse en trois exercices, soit en gros 18% par an pendant 3 ans.

Par curiosité et à partir des données historiques, j’ai regardé dans le rétroviseur pour Mare Nostrum et deux concurrents. Tous les chiffres sont issus de ZoneBourse ou des rapports financiers des sociétés:



Au final ça se tient. La société a une croissance de 75% entre 2016 et 2021 là où les comparateurs sont flats (-0,54% et -5%). Elle a donc un historique récent qui tend à démontrer la faisabilité de l’objectif de croissance de 54% entre 2021 et 2024. Par contre la société paye cher cette croissance, avec des marges d’exploitations extrêmement faibles au regard des comparateurs. La montée en puissance des autres secteurs que l’intérim pourra peut être participer à la remontée des marges ?

Lors d’une précédente réunion d’investisseurs en 2021, la direction avait précisé avoir un objectif de marge autour de 4%, en lien avec les comparateurs. Le double effet croissance et marge peut être intéressant sur la valorisation du titre, mais reste à confirmer l’atteinte de ces deux objectifs, surtout dans un environnement macroéconomique de la période 2022-2024 qui va peut être offrir de sacrés vents contraires vu le contexte…

Au détour du rapport financier 2021, on peut également voir que le capital est à plus de 80% entre les mains des fondateurs et managers de la société, avec un flottant réduit de 16%.



Prochain événement: 27 juillet 2022 : Chiffre d’affaires du 2ème trimestre 2022

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.