Metro Inc : distribution alimentaire et pharmaceutique au Canada

maxicool · #1

Bonjour,

à la lecture du dernier livre d’IH et après recherche d’entreprises selon les critères exposés dedans, je suis tombé sur l’entreprise canadienne METRO INC.

J’ai approfondi un peu (recherche sur son historique, lecture du rapport annule 2013). Je me permet de vous la présenter, tout comme ma tentative de valorisation.

Merci d’être indulgent, car il s’agit de ma première présentation…
Si vous voyez des erreurs ou incohérences, n’hésitez pas à m’en faire part, je suis là pour apprendre !

---

Que fait METRO INC ?

Métro Inc est une entreprise canadienne (québécoise) de distribution alimentaire et pharmaceutique. Son chiffre d’affaires actuel (2013) est de 11.4 milliards de dollars, elle emploi 65000 employés.

Bref historique

Elle a été fondée en 1947 par le regroupement d’épiceries indépendantes (formant alors les Magasins Lasalle Stores, avant de devenir Grocetaria en 1952). Elle devient Métro à la fin des années 1950, lors de la construction du métro de Montréal : 73 épiciers sont alors franchisés. Par la suite, l’entreprise commence à alimenter des épiciers en dehors du groupe.
L’entreprise continue sa croissance, par la fusion avec les épiceries Richelieu (1968), par la création de magasins Métro Plus (un peu plus grands), par la distribution pharmaceutique, par le rachat des épiceries Steinberg, des magasins Gagnno, Loeb…

Implantée au Québec et en Ontario, elle exploite actuellement 566 marchés d’alimentation sous les marques suivantes :
- 358 supermarchés : Métro & Métro Plus (certains franchisés liés par des baux)
- 201 magasins d’escompte : Super C & Food Basics (spécialité : produits à bas prix)
- 7 Marché Adonis (spécialité : produits frais, aliments méditerranéens et du Moyen-Orient)
Ainsi que 257 pharmacies (184 franchises et 73 acquisitions) sous les bannières Brunet, CliniPlus, Pharmacy et Drug Basics Pharmacy.

L’entreprise semble actuellement tournée vers la bonne gestion de ses marges et le contrôle de ses coûts d’exploitation.

Capitalisation : 3.62 milliards €.
Cours actuel : 62.83 CAD (+ bas 52 semaines : 60 / + haut 52 semaines : 75.82)

Quelques chiffres (extraits du rapport annuel 2013)

http://corpo.metro.ca/userfiles/File/Co … omplet.pdf

(*) La hausse « brutale » du bénéfice net en 2013 est liée à la vente de la moitié des actions de l’entreprise Couche-Tard (épiceries de dépannage) achetées par Métro depuis 1987. Une prise de bénéfices a été réalisée.

Quelques ratios (extraits de XLS Valorisation)

EV/ebitda : 7.56

PER 2013 : 7.8
PER TTM (XLS Portfolio) : 12.9
Price to Sales TTM : 0.5
Price to Book MRQ : 2

Rendement : 1.9%
FCF Yield : 6.36%

Bêta à 5 ans : 0.22
Bêta à 3 ans : 0.30
Bêta à 2 ans : 0.40
Bêta à 1 an : 0.40

Selon le rapport annuel 2013, le rendement des capitaux propres dépassent 14% pour la 20ème année consécutive
En tout cas, tous ces ratios me semblent plus que corrects, surtout en les comparant aux entreprises semblables (Wal-Mart a presque les mêmes).

Dividendes, rachats d’actions ?

Le dividende a été augmenté de 16.3% en 2013. C’est la 19ème année de hausse consécutive, ce qui fait de cette entreprise un « aristocrate du dividende » canadien.

Voilà l’historique depuis 2002.
2013 : $ 1,0000
2012 : $ 0,8375
2011 : $ 0,7475
2010 : $ 0,6475
2009 : $ 0,5375
2008 : $ 0,4900
2007 : $ 0,4500
2006 : $ 0,4150
2005 : $ 0,3850
2004 : $ 0,3250
2003 : $ 0,2650
2002 : $ 0,2100

La hausse moyenne annuelle du dividende est de 15.6% sur 3 ans, 15.3% sur 5 ans et 14.2% sur 10 ans.
En 2013, le payout ratio est seulement de 13.50% (selon le rapport annuel).

Selon XLS Valorisation, les rachats d’actions sont nombreux et en hausse :
2010 : 38% (sur RN)
2011 : 48% (sur RN)
2012 : 43% (sur RN)
2013 : 56% (sur RN)
Selon le rapport annuel, l’entreprise a racheté plus de 6 millions d’actions en 2013 (4 millions en 2012)

Les dernières réalisations et les perspectives de l’entreprise ?

- En 2013, augmentation de la surface des épiceries du réseau de détail (+0.8% de la surface totale)
- Ouverture de 9 nouveaux magasins et rénovation majeure de 9 autres
- Ouverture du premier magasin Adonis en Ontario
- Lancement Projet Fraîcheur (amélioration de l’offre de fruits et légumes), construction d’un entrepôt de 25000 m2 à Laval
- Refonte de leur site
- Partenariat avec Target pour l’ouverture de 18 pharmacies Brunet dans les magasins Target au Québec

---

Tentative de valorisation

Les dirigeants annoncent sur le rapport annuel que la concurrence sera importante en 2014. J’ai donc légèrement baissé le CA et rentré une croissance faible du Résultat Opérationnel (2%).

---

L’action est actuellement non loin d’un plus bas à 52 semaines…
Peut-être une occasion d’y rentrer ?

Mots-clés : canada, consommation de base, gsd, metro inc

thomz · #2

Merci (et bravo!) pour cette première présentation détaillée.

Onze fois les profits pour une entreprise en croissance qui a su quadrupler sa book value en dix ans - tout en maintenant un bilan forteresse - cela parait (en apparence) raisonnable.

Pour compléter l’analyse: comment jaugez-vous l’avantage compétitif de Metro? L’entreprise en a-t-elle un d’ailleurs? Quelles sont les perspectives de croissance? Que fait la compétition? Quels sont les risques qui entourent le business?

Et que pensez-vous du management? Quelles raisons avons-nous de croire qu’ils auront à coeur de créer de la valeur à partir des capitaux que nous leur confierons?

Si ce dernier point est un peu obscur, lisez le dernier 10k (ou encore mieux, la dernière présentation aux investisseurs) de Transdigm - vous aurez ainsi un bon benchmark de ce qu’est un management dédié à récompenser ses actionnaires!

InvestisseurHeureux · #3

Merci Maxicool pour le partage, ça fait plaisir !

Sur les multiples historiques, vous avez inversé pour le price to book et prix / CA la limite hausse et basse, du coup, les pondérations calculées par xlsValorisation sont erronées.

Sur les multiples comparables, vous avez un PER exagérément haut (à 44), dû au PER absurdement élevé de Tesco (son RN ayant été impacté l’année dernière par la vente à perte de ses activités US). Je suggère de mettre 15 en PER.

Sur le fonds du dossier, à moins de rentrer dans le détail dans la société, il est difficile de vous apporter la contradiction. S’agissant d’un distributeur, est-ce qu’il loue ou possède ses murs, auquel cas il y a peut-être des actifs cachés ?

Comme le suggère Thomz, regardez également du côté du management et de la structure actionnariale.

SerialTrader · #4

Cher Maxicool,
Tres interessant. Qques points a creuser cote management. Avec un P/b de 2x, le management pourrait reequilibrer leur payout vers plus de dividendes en reduisant les rachats d’actions. Que font-ils de l’autocontrole? Annulent-ils regulierement les actions rachetees? Ou se gorgent-ils de stock options/ actions gratuites?
Merci

Serial Trader

maxicool · #5

> Thomz

Je vais essayer de creuser tout cela.

> IH

Je n’ai pas inversé les multiples, j’ai suivi la méthode exposée dans xlsValorisation 1.0

Price Ratios and Valuation for Metro Inc (MRU) from Morningstar.com

le P/B TTM et le P/S TTM étant alors supérieur à ceux de 2009…
Dois-je inverser la saisie ?

J’avais constaté l’anomalie sur le PER, mais sans trop chercher à voir pourquoi (XLS Valorisation sortant un PER de 191,77 pour Tesco) !

Si je change la valeur du PER des comparables pour 15, effectivement , la valeur intrinsèque sur xlsValorisation diminue et on arrive à 63.99 (en gros, la valeur actuelle).

Si j’inverse ensuite les multiples P/B et P/S en plus, la valeur intrinsèque sur xlsValorisation augmente un peu et on arrive à 67.98.

Sinon, concernant les actifs, l’entreprise possède une partie des magasins mais utilise également le système des franchises… Je vais creuser.

> SerialTrader

Les rachats d’actions "en masse" forment le détail qui m’a le plus intrigué.
Je vais essayer de trouver l’historique du nombre d’actions sur les 10-15 dernières pour voir où ont menés les rachats d’actions…

InvestisseurHeureux · #6

maxicool a écrit :
le P/B TTM et le P/S TTM étant alors supérieur à ceux de 2009…
Dois-je inverser la saisie ?

Je ne parlais pas de ça mais du fait que vous avez mis la borne basse à la place de la borne haute et vice-versa dans votre saisie ! :-)

maxicool · #7

Après modifications

Vous parliez de ces inversions ?

stockjunkie · #8

Maxicool,

Merci pour le partage (et le travail). Je ne connaissais pas Metro Inc. Le fait d’être un homonyme du géant allemand ne contribue pas a le rendre visible (peut-être).

Personnellement il y a un point qui me dérange chez Metro Inc., c’est la part importante du goodwill/intangible: 38% du total du bilan en 2013 (selon FT.com). En excluant ce point, c’est une valeur intrigante a un niveau de prix actuel.

InvestisseurHeureux · #9

maxicool a écrit :
Vous parliez de ces inversions ?

Oui.

Regardez comme les 3 méthodes de valorisation convergent à présent.

maxicool · #10

Oui IH, merci de votre remarque, c’est plus limpide maintenant.

maxicool · #11

Sur les rachats d’action, je poste ici pour laisser une trace de ce que je viens de lire…

Entre le 5.9.2008 et le 4.9.2009, Métro Inc a racheté
- 4 597 000 actions
- au prix moyen de 34.57 CAD
- pour un total de 158.90 millions CAD
NOMBRE D’ACTIONS EN CIRCULATION EN DEC 2009 : 107 055 000

Entre le 8.9.2009 et le 7.9.2010, Métro Inc a racheté
- 4 030 600 actions
- au prix moyen de 40.42 CAD
- pour un total de 162.90 millions CAD
NOMBRE D’ACTIONS EN CIRCULATION EN DEC 2010 : 103 787 000

Entre le 8.9.2010 et le 7.9.2011, Métro Inc a racheté
- 4 187 000 actions
- au prix moyen de 45.41 CAD
- pour un total de 190.10 millions CAD
NOMBRE D’ACTIONS EN CIRCULATION EN DEC 2011 : 100 155 000

Entre le 8.9.2011 et le 9.9.2012, Métro Inc a racheté
- 4 239 800 actions
- au prix moyen de 50.99 CAD
- pour un total de 216.20 millions CAD
NOMBRE D’ACTIONS EN CIRCULATION FIN NOV 2012 : 96 195 000

Entre le 10.9.2012 et le 9.9.2013, Métro Inc a racheté
- 6 000 000 actions (le maximum autorisé par le conseil d’Administration)
- au prix moyen de 65.62 CAD
- pour un total de 393.70 millions CAD
NOMBRE D’ACTIONS EN CIRCULATION FIN NOV 2013 : 90 759 000

Entre le 10.9.2013 et le 9.9.2014, le CA a autorisé le rachat de 7 millions d’actions au maximum (soit 7.6% des actions en circulation au 30.08.2013).
Entre le 10.9.2013 et le 29.11.2013, le rachats d’actions a continué avec le rachat de 1 130 700 actions au prix moyen de 62.30 CAD (total : 70.4 millions CAD)

Concernant les immobilisations corporelles :

SerialTrader · #12

Cher Maxicool,
La plupart des actions rachetees sont effectivement annulees (le residu remunere les dirigeants je presume) - c’est un tres bon point.

Le point de stockjunkie porte sur le goodwill et autres immo incorporelles (intangibles en anglais, essentiellement banners et programme de fidelisation retail) - voir notes 16 et 17 du rapport financier. La question principale est: sont-ce des non-valeurs ou rapportent-ils qque chose a Metro? Ils representent une grosse proportion des actifs et surtout pratiquement 70% des fonds propres. Metro a utilise une methode DCF avec un t% de discount pre-tax eleve de 14% pour tester les impairments de goodwill, donc a priori ca tient la route. Mais en cas de crise economique qui impacterait fortement les futurs cash flows, vous pourriez avoir a faire face a un gros impairment dans le futur (ca ne s’est pas produit en 2008-09). Pas de raison de s’enfuir en courant, mais cela reste une epee de damocles sur la tete de l’actionnaire de Metro.

J’espere que cela vous est utile.

Serial Trader

maxicool · #13

Le rapport du 2ème trimestre de l’exercice 2013-2014 vient de tomber :
http://corpo.metro.ca/userfiles/File/Co … -final.pdf

- CA +1.7%
- dividende +20%
- ratio d’endettement : 23.9%
- bénéfice net : +0.5%
- rachats d’actions en cours (4 800 000 actions achetées sur 7 000 000 au maximum)

Dividende en forte hausse…

EDIT : modification suite à la remarque d’IH.

Dernière modification par maxicool (22/04/2014 22h25)

InvestisseurHeureux · #14

maxicool a écrit :
mais un bénéfice net en forte baisse…

Il y a des éléments exceptionnels.

En fait l’évolution du RN récurrent est satisfaisante, spécialement avec les rachats d’actions qui ont été hyper relutifs :

Metro a écrit :
Nous avons réalisé, au deuxième trimestre de 2014, un bénéfice net de 96,9 millions $ et un bénéfice net dilué par action de 1,07 $ comparativement à 362,7 millions $ et 3,73 $ respectivement en 2013. En excluant du bénéfice net du deuxième trimestre de 2013 la perte de 0,1 million $ d’une activité abandonnée et le gain non récurrent de 266,4 millions $ après impôts réalisé sur la disposition de près de la moitié de notre placement dans Alimentation Couche-Tard, le bénéfice net et le bénéfice net dilué par action du deuxième trimestre de 2014 ont augmenté respectivement de 0,5 % et 9,2 %.

maxicool · #15

Oui, j’avais vu le passage souligné, mais j’ai lu trop vite… Merci.

La différence entre l’exercice 2013-2014 et le précédent (même semestre) vient donc du gain non récurrent de 266,4 millions $ après impôts réalisé sur la disposition de près de la moitié de notre placement dans Alimentation Couche-Tard.

ToutVaBien · #16

Merci pour l’idée !

Je ne pense pas que cela change énormément votre calcul, mais le PER de AH dans vos comparables devrait être plus proche du range 12-15 au lieu de 5.62 à cause d’un élément exceptionnel en 2013 (une vente).

Et aussi, je ne sais pas si cet élément exceptionnel est pris en compte dans le calcul d’EBIT et EBITDA, mais il me semble que EV/EBITDA et EV/EBIT me semblent bien faibles pour AH…

maxicool · #17

stockjunkie a écrit :
Maxicool,

Merci pour le partage (et le travail). Je ne connaissais pas Metro Inc. Le fait d’être un homonyme du géant allemand ne contribue pas a le rendre visible (peut-être).

Personnellement il y a un point qui me dérange chez Metro Inc., c’est la part importante du goodwill/intangible: 38% du total du bilan en 2013 (selon FT.com). En excluant ce point, c’est une valeur intrigante a un niveau de prix actuel.

SerialTrader a écrit :
Cher Maxicool,
La plupart des actions rachetees sont effectivement annulees (le residu remunere les dirigeants je presume) - c’est un tres bon point.

Le point de stockjunkie porte sur le goodwill et autres immo incorporelles (intangibles en anglais, essentiellement banners et programme de fidelisation retail) - voir notes 16 et 17 du rapport financier. La question principale est: sont-ce des non-valeurs ou rapportent-ils qque chose a Metro? Ils representent une grosse proportion des actifs et surtout pratiquement 70% des fonds propres. Metro a utilise une methode DCF avec un t% de discount pre-tax eleve de 14% pour tester les impairments de goodwill, donc a priori ca tient la route. Mais en cas de crise economique qui impacterait fortement les futurs cash flows, vous pourriez avoir a faire face a un gros impairment dans le futur (ca ne s’est pas produit en 2008-09). Pas de raison de s’enfuir en courant, mais cela reste une epee de damocles sur la tete de l’actionnaire de Metro.

J’espere que cela vous est utile.

Serial Trader

Oui, effectivement, le Goodwill est important :
- 36.6% des actifs (1855 millions / 5061)
- 66% des fonds propres (1855 / 2807)

Je ne sais pas ce que ce goodwill comprend… j’ai rapidement cherché sans succès.
Si quelqu’un sait… qu’il n’hésite pas ! ;-)

maxicool · #18

ToutVaBien a écrit :
Merci pour l’idée !

Je ne pense pas que cela change énormément votre calcul, mais le PER de AH dans vos comparables devrait être plus proche du range 12-15 au lieu de 5.62 à cause d’un élément exceptionnel en 2013 (une vente).

Et aussi, je ne sais pas si cet élément exceptionnel est pris en compte dans le calcul d’EBIT et EBITDA, mais il me semble que EV/EBITDA et EV/EBIT me semblent bien faibles pour AH…

Le PER a été modifié manuellement (à cause de celui de TESCO affiché à presque 200) à 15.
Donc, il rentre dans votre fourchette "12-15".
Je viens de modifier la valeur EV/Ebida et EV/Ebit manuellement.

EV/Ebidta
Si je modifie 7.5 pour mettre 7.8, la valeur intrinsèque passe de 67.98 à 68.17

EV/Ebit
Si je modifie 10.6 pour mettre 10.9, la valeur intrinsèque passe de 67.98 à 68.18

EV/Ebitda + EV/Ebit
Si je modifie les 2 valeurs en même temps, la valeur intrinsèque passe de 67.98 à 68.36

C’est donc insignifiant.

maxicool · #19

Un an après le lancement de ce topic… Petite mise à jour…

Rapport annuel 2014 :
http://corpo.metro.ca/userfiles/file/PD … omplet.pdf

- CA 2014 : 11590 (+1.7%)
- Bénéfice net : 460,9 (stable, 460,7 en 2013)
- Dette non-courante : 1044,7
- Capitaux propres : 2799,8

- Dividende 2014 : 1,15 $ CAD (+19,2%) - 20ème année de hausse consécutive…
- Rachats d’actions 2014 : 7,1 millions d’actions
- Nombre d’actions fin 2014 (après rachats) : 84 744 000 (90 759 000 fin 2013)

---

Le cours de l’action a été fractionné le 12 février 2015.

- il était de 62 $ CAD au lancement de ce topic en mars 2013
- il était de 105,66 $ CAD à la date du fractionnement (12.02.2015), soit 35,22 $ CAD
- il est de 34,19 $ CAS aujourd’hui (soit 102,57 $ CAD avant fractionnement)

Soit un gain de 65% sur un année glissante, de mars 2014 à mars 2015.
A l’heure actuelle, la valeur intrinsèque est dépassée.

Investiralabourse · #20

Merci pour cette analyse de société de chez nous.

Métro inc. représente de loin, la société canadienne du secteur de l’alimentation le mieux gérée.

Les dirigeants sont d’une rationalité et d’une efficacité à toute épreuve. La portion de cash reversé aux actionnaires sous forme de dividende et de rachat d’actions est très importante.

Le seul bémol avec Métro inc., c’est que le secteur de l’alimentation canadien en est un de très forte concurrence, surtout depuis 3 ans environ avec des joueur comme Loblaw et Empire (Sobeys) qui se battent avec Métro pour rafler des parts de marché. La croissance passée supérieure à 15% risque fort de descendre aux alentours de 8-12% pour les 5 à 10 prochaines années, à moins que Métro ne regarde les opportunités d’acquisition en Ontario, dans l’ouest canadien et aux États-Unis.

Métro inc. n’est plus une entreprise à croissance rapide mais plutôt une excellente entreprise pilier.

Achetée à la bonne valorisation, le titre peut vous procurer un gain intéressant, de l’ordre de 10-13% (dividende inclus) sur une période de 5-10 ans.

Merci pour votre analyse Maxicool, si vous avez des questions au sujet de Métro, n’hésitez pas à me les poser.

*J’aimerais signalez en passant que les magasins Target situés au Canada vont tous fermer d’ici quelques semaines. Cependant, les ventes de Métro dans les pharmacies à l’intérieur des magasins Target sont négligeables en comparaison de son chiffre d’affaires total.

Dernière modification par Investiralabourse (24/03/2015 17h19)

maxicool · #21

Oui, la croissance ralentit, c’est logique, surtout sans croissance externe.
La valorisation me semblait intéressante il y a un an, beaucoup moins maintenant vu la hausse du cours depuis (une grande partie de la croissance espérée est sans doute dans les cours).

Sinon, je n’ai pas affirmé que MRU était une valeur de croissance.
Je préfère de toute façon trouver un "pilier bon marché" qu’une entreprise de croissance, car la croissance, j’ai bien du mal à l’évaluer, sachant que parfois elle est déjà bien intégrée dans la valorisation. Je pense aussi que l’on a moins de chance de se tromper (et de tomber en MV) avec un "pilier bon marché" qu’avec une "valeur de croissance de laquelle on attend trop".

C’est aussi pour cela que dans mon estimation de la valeur intrinsèque, j’avais précisé :

Les dirigeants annoncent sur le rapport annuel que la concurrence sera importante en 2014. J’ai donc légèrement baissé le CA et rentré une croissance faible du Résultat Opérationnel (2%).

A la lecture du rapport annuel 2014, les dirigeants insistent à nouveau, et plutôt lourdement, sur la concurrence qui sera "forte en 2015".

Cordialement,
Frédéric

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Metro Inc : distribution alimentaire et pharmaceutique au Canada

9 #1 26/03/2014 10h15

#2 26/03/2014 11h19

#3 26/03/2014 12h18

#4 26/03/2014 13h09

#5 26/03/2014 13h36

#6 26/03/2014 13h39

maxicool a écrit :

#7 26/03/2014 13h45

#8 26/03/2014 13h46

#9 26/03/2014 13h55

maxicool a écrit :

#10 26/03/2014 13h59

#11 26/03/2014 14h52

#12 28/03/2014 07h04

#13 22/04/2014 20h51

#14 22/04/2014 21h26

maxicool a écrit :

Metro a écrit :

#15 22/04/2014 21h39

#16 22/04/2014 22h12

#17 23/04/2014 14h55

stockjunkie a écrit :

SerialTrader a écrit :

#18 23/04/2014 15h12

ToutVaBien a écrit :

#19 24/03/2015 14h23

#20 24/03/2015 16h45

#21 24/03/2015 17h41

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