Indépendance et Expansion : un fonds value small/mid-caps françaises

J’ai maintenant reconstitué l’historique du portefeuille I&E sur les 5 dernières années (début des données : avril 2013). Merci beaucoup à Wulfram, Eric18 et Bibike : 3 sources différentes pour régler mon problème de données, moins d’1h30 après mon appel à l’aide, ça c’est de l’efficacité !

Les cases bleu foncé désignent les 5 premières lignes du portefeuille ; les cases bleu de France les lignes 6 à 10 ; les cases bleu clair les autres.





Quelques observations rapides :
- 10 lignes détenues depuis plus de 5 ans constituent le "fond de portefeuille" d’I&E : MGI Coutier, SII, Scor, Aubay, Delta Plus, Albioma, Groupe Guillin, Stef, LDC, Plastic Omnium.
- Depuis un an, I&E est sorti de plusieurs positions de long-terme (>4 ans en portefeuille) : Gévelot, Bonduelle, Euler Hermes, U10, Burelle, Linedata, Infotel.
- Il y a une grande variation dans la durée de détention, autour de l’horizon habituel de 3 ans : certaines positions ne sont tenues que quelques mois. Explications possibles : coups spéculatifs à court terme et/ou sortie précoce de positions perdantes (on y verra plus clair avec les données de performance).

Prochaines étapes de l’analyse :
- Calculer la performance de chaque action pendant la période de détention par I&E (comme dans mon message précédent, qui ne couvrait qu’un horizon de 13 mois).
- Essayer d’identifier d’éventuels patterns de sortie (profit taking & stop loss).
- Analyser le rôle éventuel du momentum (3, 6, 12 mois) dans (i) la constitution d’une nouvelle ligne par I&E, et (ii) la sortie d’une ligne (@Pvbe : effectivement, ça devrait être intéressant).
- Analyser la performance (3, 6, 12 mois) après : (i) sortie du top 5, (ii) sortie du top 10, (iii) sortie du portefeuille.
- En déduire une utilité éventuelle des différents signaux I&E (entrée en portefeuille, entrée dans le top 10, entrée dans le top 5, sortie du top 5, sortie du top 10, sortie du portefeuille) pour l’investisseur.

Je publierai les résultats ici (ça va me prendre un peu de temps, mais maintenant l’étape pénible de la reconstitution de l’historique du portefeuille est passée). @Wulfram : Si l’analyse semble intéressante, je réfléchirai à l’envoyer à I&E, ça pourrait les intéresser (ou les amuser), et peut-être accepteront-ils de nous éclairer ?

@Nor : Wow, votre performance en reprenant le top 5 I&E est impressionnante. Mon portefeuille buy and hold, très diversifié (250 lignes) et très défensif (beta 0,6-0,7), ne surperformant que faiblement face aux indices, je réfléchis à lui ajouter une poche plus offensive et plus spéculative (pas buy and hold), et une stratégie concentrée fondée sur les signaux du portefeuille I&E me semble une idée pertinente.

Une fois l’analyse d’I&E terminée, je réfléchirai à faire la même démarche pour d’autres fonds qui me semblent intéressants dans mon univers coeur de cible (small et mid caps françaises), notamment :
- HMG Découvertes
- Keren Essentiels
(la reconstitution de l’historique étant a priori un peu moins pénible que pour I&E, car les rapports indiquent les entrées et sorties du mois, et non pas la liste complète des actions du portefeuille)

IE vient de publier son rapport 2017.
Bien qu’ayant déjà 4 mois l’évolution des lignes en 6 mois est intéressante.

Ayant la plupart des lignes en portefeuille je fais des commentaires de tête et je peux faire quelques approximations :

Sorties :
* signifie que j’ai ou ai eu la valeur en portefeuille.
*EULER-HERMER (OPA, j’ai apporté)
BURELLE (sans doute potentiel épuisé)
CHARGEURS (sans doute potentiel épuisé)
*DELFINGEN (sans doute potentiel épuisé, j’ai toujours une petite ligne)
FONTAINE PAJOT (sans doute potentiel épuisé)
PRISMAFLEX (ligne infime, franchement pas ce qu’on peut appeler une belle boite)
*SWORD (sans doute potentiel épuisé, je conserve, belle boite le secteur est porteur)

*LINEDATA (sans doute sur publication décevante, j’ai liquidé aussi ce qui me restait avec un timing pour une fois parfait)
*IMERYS (par lassitude ? Publication un peu décevante ? C’est une boite que j’aime bien et que je trade de facon active)
*HIGH CO (sans doute par déception, je conserve une petite ligne)
*U10 (publications décevantes à répétition. Je conserve trouvant vraiment la valo très faible espérant enfin une belle publication)

Bilan :
1 sortie sur OPA
6 potentiels épuisés
4 déceptions

Achats (avant réouverture du fond) :
*ALD (colle parfaitement aux critères, c’est la seule boite que j’ai acheté volontiers cette année avec Carmila)
*FMU (pourquoi FMU ? peut être juste que la capitalisation correspond au fond. Les foncières on retrouvé un prix attractif. C’est une de mes lignes historiques)
*JCQ (j’en ai acheté aussi sans enthousiasme, encore ce qu’il y a de moins cher actuellement dans la qualité)
HORNBACH (le début de l’exotisme de William)

Bilan :
Peu d’opportunités…
IE va se tourner vers des valeurs exotique avec pour le moment de très mauvais résultats. Je suis persuadé qu’un bon gérant français l’est avant tout par une connaissance trés fine de l’ensemble de la côte qui lui permet de saisir toutes les opportunités.
Vérite en deça des Pyrénées etc… je suis extrêmement sceptique concernant le futur fond européen, pour le moment William a un 0 pointé.

Mouvements :
Toutes les quantités ont variées en 6 mois. IE réalise ne nombreux mouvements et encore on ne peut voir que le résultat sur 6 mois.

Peu de mouvements :
*CNIM (RAS)
*Guillin (on y croit toujours)
*PVL (on y croit toujours)
*MGIC (on y croit toujours)
SII (stratosphérique, le type même d’action qu’on trouve trop cher et qu’on regrete de ne pas avoir acheté)
TRIGANO (il y croit toujours, je me suis trompé sur cette action)
* VIE (RAS)

Les renforcements :
*ALBIOMA (sur bon resultats. Bien que trés réticent j’ai fini par en prendre sur un replis pour une raison ponctuelle)
*ARG (sur bon résultats. La boite la plus prévisible de la côte. Un métronome, ma première ligne je renforce à chaque publication et j’allège un peu quand ca prend 20%)
*AUBAY (sans doute sur bon résultats)
*BON (sans doute sur bons résus)
*DELTA (sans doute sur repli, j’ai renforcé aussi)
*DLSI (bons résus, secteur porteur)
*ELEC (quand on sait pas quoi faire on achète AI et ELEC !)
*ETL (sans doute sur repli, secteur mal-aimé, je trade la valeur trés activement)
*GEV (ligne liquidée par la suite, j’ai fait pareil ca bouge pas assez)
CRIT (bons résus, secteur porteur)
*LDC (bons résus)
*BELIER (bons résus)
*MAN (bons resus)
POM (je ne suis pas la valeur)
*SAV (sur replis)
*SCR (gros renforcement sur replis sans doute par manque d’idée, et valeur la plus liquide. Une de mes valeurs favorites que je trade activement)
*SPIE (sur replis. Une erreur puisque la ligne va être liquidée; J’ai fait pareil)
*STEF (bonne publi)
*SYN (bons résus secteur porteur)
*TES (RAS, je trade la valeur activement)

La conclusion que je tire de ces variations c’est que la majorité des lignes sont renforcées à la suite de bonne publication et une petite partie sur des publications un peu faibles jugées non significative.
Une seule gosse erreur SPIE (Moneta et bibi se sont aussi trompés)

Les allègements :
DERICHEBOURG (allègement, j’aime pas le business)
DEVOTEAM (allègement ca devient très cher, j’en ai eu il y a très longtemps et j’aurais du garder)
*FAURECIA (allègement)
IPSOS (allègement, j’ai jamais eu confiance dans ce business)
*LISI (allègement, bien vu ! j’ai coupé ma ligne sur le PV, j’aurais du alléger plus)
*SOPRA (allègement. J’ai au contraire augmenté ma ligne à chaque résu)

Pratiquement que des boites dont le cours a bien monté et qui deviennent un peu chère.

La conclusion que je tire de ces constatations c’est que le fond n’est pas buy and hold. Les lignes sont travaillées en particulier lors des publications. une bonne publication entraine souvent un renforcement et les renforcements sur publication faible se font avec parcimonie.
En tant que petit investisseur je ne manque pas de renforcer quasi systématiquement une small faisant une bonne publication et de vendre sur une déception. Par contre j’allège quand j’estime qu’une valeur monte sans raison (en général un fond qui monte au capital). J’essaie d’éviter les valeurs qui montent ou baisse avant publication (initiés)

Reporting mensuel d’I&E

36 lignes en théorie (mais seulement 34 listées) 7 % de liquide, des valorisations au ras des pâquerettes.

P/B 1.4 versus 2.1 pour l’indice soit 31% de décote
PER 9.8 pour 19 soit 48% de décote
P/CF 5.9 pour 9.9 soit 40% de décote

Le fonds est derrière l’indice jusqu’à 3 ans, du fait de la forte sous performance depuis un an glissant. Au delà de trois ans le fonds sur-performe toujours massivement.

Vu l’envolée des cycliques ce jour après discussion entre la Chine et les US, le fonds devrait reprendre des couleurs mercredi !

Sortie de Mondo TV*, Tecnoinvestimenti devient Tinexta, entrée de Seche Environnement.

Rapport mensuel fonds Europe

*dans le fonds Europe on apprend un PW pour Mondo qui l’a fait plonger de 48% sur le mois.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Bonjour,
Selon les données de valuesignals, ses principaux ratios de valorisation, en date du 07/04/2020, sont les suivants:
P/E     29.73
P/S    1.48
P/B    1.67
P/CF    22.25

William Higgons dit acheter dans les 25% les moins chers de son univers d’investissement selon le critère P/CF. Il a ajouté dans plusieurs de ses interviews (voir messages plus haut) « en règle générale, P/CF inférieur à 7.
Microwave Vision S.A. ne correspond pas à sa stratégie (au minima dans son aspect value).
Cordialement.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Bonjour.
Voici mes notes de cette nouvelle interview de WH. Beaucoup de choses on déjà été dites dans de précédentes interventions, il a précisé le terme cash-flow mais moi aussi je ne comprends pas trop ce qu’il vise. Je présente mes notes par thématique, pas dans l’ordre chronologique.

Cash-flow ; compta

P/CF
Cash-flow (CF) = terme impropre. Anglicisme. Pas le même sens en français et anglais (ah bon ?)
En anglais le bon terme est Cash earnings
Le vrai CF c’est trop compliqué : p.ex. le BFR affiché vs en % du CA ; distinguer investissement de maintenance vs croissance
Le FCF serait génial mais c’est trop facile de le manipuler

Edit :
1/ Dans son interview du jour dans "la martingale" Audrey Bacrot dit :
CF = Cash généré = résultat net + dotation aux amortissements (et variation des provisions pour dépréciation d’actifs immobilisés aurait-elle dû mentionner = la MBA )
2/ Contactée par tweeter par un membre (cf. ci-après) elle répond "auto-financement (CAF)" donc on rajoute encore l’impact des cessions sur les bénéfices. On est donc sur l’opérationnel pur de la société.

Verminem - MBA/CAF
Les notions de capacité d’autofinancement et de marge brute d’autofinancement sont proches l’une de l’autre.
La MBA peut être défini comme étant :
Résultat net + dotation aux amortissements + variation des provisions pour dépréciation d’actifs immobilisés.

La différence majeure entre la CAF et la MBA est donc que la MBA n’exclut pas l’impact des cessions sur le résultat contrairement à la CAF. C’est pour cette raison que la notion de MBA décline au profit de celle de CAF.

Donc j’en retiens :

CF = CAF = Résultat net + dotation aux amortissements + variation des provisions pour dépréciation d’actifs immobilisés + impact des cessions sur le résultat net
= flux de trésorerie généré par l’activité + variation du BFR

Banques : n’a jamais compris les comptes ; a été banquier, même de l’intérieur c’est non compréhensible
On dit que « la value ne fonctionne pas » mais c’est parce que c’est rempli de bancaires
Même les banques considérées comme les plus belles ont des problèmes au bout de 4-5 ans
Et ne pas investir dans un secteur fortement régulé (ce sont les banques centrales / Etats qui définissent la rentabilité des banques)

A travaillé dans le pétrole. On fixait le bénéficie d’abord ; on faisait les comptes après => se méfier des chiffres

A travaillé chez Rhône-Poulenc : impossible de prévoir bénéfices en début d’année ; ça dépendait de la grippe en fin d’année (85% de marge brut sur le paracétamol ; personne à l’extérieur ne savait ça) => se méfier des prévisions

Se méfie des actifs intangibles. Le supporte dans sociétés informatiques. Mais Maisons du monde avait surévalué / survendu sa marque vs son parcours en bourse. Si très fort ROE, alors on peut penser qu’il y a un goodwill quelque part

Critères value

O‘Shaughnessy - What Works on Wall Street (WWoWS)
OK : P/CF ; P/AN ; P/CA
Bof : PER ; rendement

Démarche Value => données de l’année passée / en cours (pas les prévisions, systématiquement fausses ; personne n’est capable de prévoir l’avenir ; les prévisions sont utilisées par les démarches Growth soit 95% des fonds)

Présent dans WWoWS aussi : une société qui a bien marché pendant 3 ans est un mauvais investissement (Cf. post suivant : l’annexe du livre parle en fait du Momentum 5 ans)

ROE, ROCE / croissance / prévisions

Il n’existe pas de théorie de croissance des entreprises (p.ex. investir dans le capital humain, la R&D ; tous les modèles proposés n’ont pas tenu) (NB : mais il y en a une pour les Etats).

Mais ROE (il parle de "retour sur capitaux propres") comme meilleur indicateur de la croissance future. Donne idée de la rentabilité marginale, voir si barrières à l’entrée, qualité des managers ; évite de faire des calculs compliqués de cash-flows actualisés : si le ROE est là, les CF sont là
(NB : cf. la relation : taux de croissance = ROE * (1 - taux de distribution des bénéfices en dividendes)).

NB sur les value traps : le fort ROE finit en général par être pris en compte par le marché

Modèle normal = concurrence pure et parfaite = > il n’y a pas de persistance du taux de croissance
Dans ce cas, les très belles sociétés sont des monopoles ; mais les Etats ne supportent pas les monopoles (cf. les GAFAM, les menaces commencent à planer)
Les valeurs les mieux valorisées finissent par s’effondrer
On lui parle d’Air Liquide ; L’Oréal ; LVM ; Hermès : belles sociétés, chères, de croissance. Certes, mais il n’y a que 4 sociétés qui ont eu forte croissance pendant longtemps (+ Carrefour ; Sanofi par le passé)

Test ; questionnaire. On a le droit de donner un intervalle en réponse, ce qui permet d’avoir 100% de réponses justes. Mais les êtres normaux se trompent 7/10 : ils sont présomptueux => on essaie de montrer qu’on est brillant en réduisant trop fortement l’intervalle de réponse !

Méthode

Sous-valorisation ne garantit pas un sombre avenir / n’ont pas eu ensuite plus de problèmes que le reste du marché => bonne opportunité d’achat

3 critères :
P/CF <=7 (chiffre dépendant de l’état du marché ; décote de 20 à 30% sur le marché)
ROE >=9% (ROE du portefeuille 13% vs marché 6%) NB : sur les slides, il parle du ROCE
Marge Op >=4% (idéalement 5%)

=> 60 valeurs

N’investit pas dans les sociétés dont le CA baisse (ex. Quadient)
Enlève celles (~5) où il n’aime pas les managers (ont menti ou I&E ne les a pas compris, ce qui revient au même)
Sociétés avec peu de dettes
Critère Momentum :
- si cours décale de plus de 20% vs marché, attendre une publication de résultats
- bonus à ce qui monte
- tolérance à survalorisation si le cours monte

=> reste 40 valeurs. Il suffit d’en avoir 2 ou 3 qui marchent très bien pour battre le marché

Aucune influence de la macro-économie

Utilise un taux d’actualisation très faible [NB : pour la valorisation ; pour dire que la société finit par devenir trop chère, la vendre quand elle n’a plus de Momentum positif] : 2 fois taux le d’intérêt à 10 ans ; sauf cette année car ce serait vraiment trop bas. En effet, les actions ne battent ces dernières années quasi jamais les obligations d’un facteur >2 fois. Vs 9% chez les brokers, ce qui tire vers des valeurs Growth

Divers

Ne sait pas pourquoi les sociétés du portefeuille sont value. Belle croissance (les sociétés du portefeuille ont une croissance du BNA un peu supérieure au marché) mais le marché ne les aime pas

Pas de corrélation PER etc. / ROE. Ou tout du moins il arrive à trouver 50 sociétés dans son portefeuille où ce n’est pas le cas

Communication : n’y avait pas investi pendant 29 ans. L’année dernière a investi sur Publicis / M6 / TF1. 1 mois de travail sur Publicis qu’il n’avait jamais regardée auparavant

Création de monnaie => inflation. Mais CA des sociétés devrait suivre l’inflation et les actions ne pas en souffrir. Inflation, mais taux réel stable (sauf si le marché ne s’en rend pas compte, mauvais pour la bourse dans ce cas). La croissance devrait rester. Mais on ne sait peut-être plus gérer l’inflation ?

Beaucoup de familiales en portefeuille : se soucient moins du cours de bourse ; ne survendent pas les perspectives

Dernière modification par Korben (12/03/2021 17h57)

Bonjour.
Analyse des reportings d’août.

Commentaire sur la "qualité" des reportings : je vois très régulièrement des titres sortir un mois et revenir le suivant. Ou des titres vendus ou achetés sans être mentionnés dans les commentaires. Maintenant ils s’emmêlent les pinceaux entre les actions détenues dans un fonds ou l’autre. Tout cela me conforte dans un commentaire que j’ai déjà eu l’occasion de faire : ils sont certes transparent en publiant la liste de toutes les actions détenues, mais ils ne le font pas en temps réel, seulement quand les mouvements d’entrées/sorties s’étalant sur plusieurs mois sont terminés ; ils triturent les listes à la main. C’est sans doute de bonne guerre, mais cela se voit (et attention à ne pas copier à l’aveugle leurs mouvements, vous n’entrez ou ne sortez pas dans les mêmes conditions qu’eux, ce n’est sans doute pas neutre).

Fonds Europe

Reprting Europe 08/2021

Renforcement :

Deceuninck
Grieg Seafood

Disparu :

(vendu ou erreur de reporting ?)
INDEL B

Réapparition :

(était sorti par erreur du reprting précédent ?)
Plastiques du Val-de-Loire

Fonds France

Reprting France 08/2021

Renforcement :

ALD : "est très mal valorisée"

Achat :

Electricité de Strasbourg
Exel Industries
Visiativ

Bonjour,

Pour ceux qui sont comme moi peu à l’aise en anglais, vous trouverez ci-joint la traduction réalisée avec DeepL (parfaitement compréhensible), que j’ai essayé de mettre au propre du mieux possible.

Je trouve que les exemples de boites évoquées sont significatifs : des boites pour lesquelles le marché exagère les problèmes, ou des boites peu attrayantes mais qui à force de délivrer sont forcément réévaluées par le marché.

Le franchise de William :

Après vous être concentré sur la France pendant une grande partie de l’histoire de votre cabinet, vous avez lancé un fonds européen en 2018. Faites-vous quelque chose de différent alors que vous élargissez votre ensemble d’opportunités ?
WH : Je ne devrais probablement pas l’admettre, mais l’une des raisons pour lesquelles nous avons mis si longtemps à lancer une stratégie à l’échelle européenne est que j’ai utilisé un modèle minable au début pour tester si notre discipline de faible prix par rapport aux flux de trésorerie et de rendement élevé du capital fonctionnerait en Europe. Une fois que Victor m’a aidé à corriger cela, nos tests rétroactifs ont montré que la stratégie devrait fonctionner assez bien.

J’aime bien aussi le passage sur la vente des titres en fin d’article, pas d’objectif de cours, juste un arbitrage entre valeurs chères et moins chères, et coupage des mauvaises herbes de temps en temps.

interview_ie.pdf

MAJ stratégie des tops (copier les 1es lignes du fonds, avec rebalancement mensuel).

Perf 2021 (top3 / top5 / I&E):
+36,3 / +28,1 / +32,7

Perf annualisée depuis mai 2013 (top3 / top5 / I&E):
+25,6 / +22,9 / +18,2.

Pour qui veut s’inspirer de ce fonds d’exception.

Dernière modification par nor (17/01/2022 23h01)

Il semble peu judicieux de vouloir "suivre" les fonds small caps sur leurs reportings car les volumes sont trop étroits et les variations trop rapide lors des mouvements d’entrée / sortie des OPCVM ! Vos opérations ont toutes les chances d’être à "contre-temps"… et beaucoup moins rentable (voire carrément déficitaires).
Le plus simple est de souscrire directement à des parts du fond désiré. Les frais de gestions seront IMO largement moins onéreux que de réaliser des opérations avec un PRU 5% plus élevés que le fond…

Bonsoir

Monsieur Higgons a bien voulu être interviewé par votre serviteur.

Je ne peux qu’apprécier la valeur qu’il a apportée et le temps qu’il m’a accordé.

Son ITW est ici :




Il revient sur

- son parcours et son arrivée dans la maison de gestion I&E
- ses critères de sélection de société
- ce qu’il fait en période de krach
- et quelques conseils prodigués pour les particuliers
- il parle même de Tesla, et des tendances type Hydrogène Vert

Bon visonnage

Les frais de 50€ m’ont été remboursés hier 10 septembre.

Test de BoursoBank finalement pas trop mal passé.

Je vais donc pouvoir continuer à faire mes emplettes au fil de l’eau.

J’écris ça pour IH à toute fin utile.

Mon message de ce matin, au-dessus, est référencé par Google en 3ème position.

Résultat recherche indexation Google.

J’ai saisi la requête : LU2798962978