VEREIT (ex American Realty Capital Properties) : immobilier triple net aux USA…

C’est comme au Monopoly ! Erreur de la banque en votre faveur : vous recevez xxx

Vivement la prochaine carte chance !

Bonjour,

Pour votre information j’ai eu la même chose mais en juillet. Mes comptes sont au Luxembourg.

Cordialement,

Cyrial

InvestisseurHeureux, 2014 a écrit :

Oui.

Mais en même temps, les insiders sont dans le même bateau.

En passant, Nicolas Schorsch, le chairman, achète également des actions de son autre société RCS Capital Corp, qui suit exactement la même logique (fusions acquisitions à toute vitesse) :


C’est plutôt inédit d’avoir qqun à la tête d’une foncière avec une culture des fusions/acquisitions et peut laisser augurer du meilleur… ou pire.

Deux ans, plus tard, Nicolas Schorsch, dieux merci, n’a pas réussi à trop plomber ARCP/VEREIT avant son limogeage, par contre, son autre société RCS Capital est au bord de la faillite.

La capitalisation boursière n’est plus que de 73 $M alors qu’elle dépassait le milliard l’année passée :





En gros, RCS Capital brade petit à petit les actifs qui avaient été acquis chèrement sous prétexte de synergies, et in fine, il n’est même pas sûr qu’une fois les dettes retranchées, il reste quelque chose pour les actionnaires.

Rappelons que mi-2015, l’ex-CEO d’ARCP David Kay proposait d’échanger la filiale Cole Capital d’ARCP/VEREIT contre notamment des actions et un partenariat opérationnel RCS Capital.

J’avais mentionné que ce deal était absurde, qu’il fallait garder Cole Capital, et heureusement, le deal a été bloqué suite à "l’erreur comptable" dévoilée sur ARCP/VEREIT en octobre 2015.

Un mal pour un sacré bien, vu la suite sur RCS Capital.



Dans ces deux histoires, on notera que des achats d’initiés ne garantissent pas du tout de l’intégrité et qualité de la direction opérationnelle des dirigeants…

Avec la nouvelle direction de VEREIT et le CEO Glenn Rufrano, nous pouvons dormir sereinement, mais je n’ose imaginer où nous en serions si Nicolas Schorsch et David Kay étaient encore aux commandes.

"L’erreur" comptable (je n’emploie pas le terme "fraude" pour ne pas être diffamant, même s’il est plus proche de la réalité) qui a conduit à leur limogeage nous a sauvé ! :-)

Effectivement, compte tenu de ma faible connaissance du dossier, les mots n’étaient pas les bons.

Je me basais néanmoins sur ça :

SeekingAlpha a écrit :

Bloomberg yesterday reported RCS Capital (NYSE:RCAP) as exploring a sale of its brokerage business - Cetera Financial - for at least $700M. RCS purchased Cetera last year for $1.2B.
    Citi’s William Katz isn’t buying the $700M figure. If true, he says, it means the common equity value of RCS is essentially zero considering the company has $850M in debt and $300M in preferred equity.
    After popping from $1.15 to $1.40 on yesterday’s report, RCS Capital is back to $1.13 at last check.

Dettes de RCS + Prefered = 1,15 Md
Valeur de Cetera = entre 700 M et 1,2 Md

Donc ne reste pas grand-chose pour l’actionnaire, a priori.

Finalement dans le transcript du T3-2015, nous en apprenons plus sur la vente :

Les $200 M de Red Lobster ont été vendus en bloc à un taux de capitalisation assez élevé, mais légèrement supérieur au coût d’acquisition :

Glenn Rufrano a écrit :

We sold to Golden Gate Capital, owner of the Red Lobster brand, 51 properties for $204 million at an average cash cap rate of 7.78%, approximately 2% over the original purchase price.

Par contre, les $400 M de Red Lobster de cessions supplémentaires donnent droit à $400 M et une participation sur les ventes postséquentes des propriétés en individuel (de ce que je comprends) :

Glenn Rufrano a écrit :

We have also executed a strategic partnership with Golden Gate Capital to sell approximately 400 million of individual Red Lobster properties. And upon sale, the restaurants will be released from the master lease. With this arrangement, VEREIT will receive 100% of net proceeds until we recoup our initial cost basis, followed by a split of additional proceeds. This structure allows us to take advantage of the positive cap rate arbitrage between bulk and individual sale, is accretive to both parties and provides optionality as we reduce our overall exposure to the restaurant segment. We expect the majority of these sales to take place in 2016.

En effet, le taux de capitalisation sur les actifs Red Lobster, si cédés individuellement, laisse entrevoir une belle plus-value, avec un taux de capitalisation entre 5-6% :

Glenn Rufrano a écrit :

Right. The way I think the best way to answer it if we were to sell in both, let’s assume we could have sold it at the same 7.78 cap rate, we sold the original $200 million. And if we sell retail, on an individual basis, it’s in the low 5s and low 6s versus the 7, 7.8, certainly somewhere in between the two is where we expect.

La guidance de l’AFFO pour l’année est à $0,83 :

Glenn Rufrano a écrit :

Let me touch on guidance. Last quarter, we provided AFFO guidance of $0.80 to $0.83 for the year. We expect to be at the high end of that range.

Les cessions ne donneront pas lieu à un dividende exceptionnel :

Glenn Rufrano a écrit :

The answer is no, we don’t intend to – we don’t believe we have to have a special dividend this year. We have planned for some of these acquisitions as we have looked at the dividend we put in place.

Un analyste de Goldman Sachs qui félicite le management !

Glenn Rufrano a écrit :

Andrew Rosivach - Goldman Sachs

Great. Thanks, guys. I don’t care what the stock is doing. It was a great quarter.

Sur l’ancien management et la croissance extrêmement rapide d’ARCP :

Glenn Rufrano a écrit :

The company grew from $2 billion in the summer of 2013 to $20 billion in the summer ‘14, two days in, I couldn’t have understand that – understood that. But I understand what happened now. Of that difference and this is what we talked about on Investor Day, $11 billion was Cole, $3 billion CapLease and $2 billion was the DD restaurant portfolio of $16 billion, those three portfolios. While those three portfolio people are very good properties and more importantly, what came along with those portfolios, all three was really good management. So what I can report now is that growth, which sounded crazy, frankly isn’t so crazy because they came along with three operating companies.

Source : VEREIT’s (VER) CEO Glenn Rufrano on Q3 2015 Results - Earnings Call Transcript | Seeking Alpha

Par contre $600 M de cessions avec un taux de capitalisation initial à 7,8%, cela fait $47 M de loyers qui disparaissent. Avec 900 M d’actions en circulation, cela donne une baisse de 0,05 de l’AFFO qui doit être compensée par une diminution de la charge des intérêts (si les $600 M sont utilisés pour se désendetter) et/ou des acquisitions…

ARCP avait payé $11 Md pour acquérir Cole en 2013, qui contenait un important portefeuille immobilier d’excellente qualité ET Cole Capital, l’entité de gestion pour compte de tiers (présentation complète du deal)

Le deal était plutôt bien fait, puisqu’ARCP payait en partie en actions, qui étaient bien valorisées à l’époque.

Cole Capital avait également le vent en poupe et la collecte début 2014 était excellente. A ce moment-ci l’entité était estimée autour de $700-800 M et devait rapporter au moins 0,10 d’AFFO / an (soit 10-15% de l’AFFO d’ARCP, ce qui n’est pas rien).

Mieux, de par la taille du patrimoine combiné géré (patrimoine immobilier d’ARCP + patrimoine géré par Cole Capital), ARCP avait une taille substantielle lui permettant de faire des deals hors normes.

C’est la "fraude comptable" qui a tout foutu en l’air.

Je ne comprends pas que Nicholas Schorsch et David Kay aient pris un tel risque pour en plus une "fraude" relativement mineure.

Du coup :

1) la collecte de Cole Capital s’est quasiment complètement arrêtée depuis plus d’un an et le business doit valoir maintenant dans les $250 M (28 M d’EBITDA / an * 8 = 224 M) vs 700-800 M.

2) Avec un cours de bourse "normal", ARCP aurait du continuer à croître en émettant de nouvelles actions, diluant ainsi la surexposition de Red Lobster et réduisant l’endettement.

Mais au lieu de ça, vous connaissez la suite…

Au lieu de sortir par le haut, on sort par le bas. Le nouveau management vend des actifs pour retrouver le rating Investment Grade et diminuer l’exposition à Red Lobster.

Il n’y a plus d’autres choses à faire, mais ce n’est pas comme cela que l’on créée de l’AFFO…

Maintenant l’Actif Net Réévalué de VEREIT doit tourner autour de $10 / action et à mon avis, nous n’aurons pas de croissance de l’AFFO avant 2017.

Un beau gâchis.

Le mieux qui pourrait nous arriver maintenant, ce serait, une fois le statut d’Investment Grade retrouvé, une fusion avec Realty Income ou quelque chose d’approchant.

Deux achat d’insiders récents sur VEREIT, notamment le nouveau CFO qui a acheté pour $245k de titres :

Oui cela va ds la bonne direction, vers le statut Investment Grade.
Reste a savoir sur la base de quel cap rate les ventes se font-elles, par rapport au cap rate de l’acquisition initiale. Autrement dit, la societe a-t-elle cree ou detruit de la valeur pour l’actionnaire avec ce coup d’accordeon.

Bonsoir IH,

Suite à vos "inquiétudes" et différentes remarques précédentes sur la sécurité de votre rente, pourquoi ne pas déroger à la règle de la diversification et reprendre des foncières au vue des rendements et afin de palier aux risques des autres valeurs en portefeuille qui diminueraient leurs dividendes ?

InvestisseurHeureux a écrit :

Sur VEREIT, je n’explique pas le niveau de cours complètement rididicule, et je m’attends à un retrait de la cote ou une grosse opération de M&A d’ici moins de deux ans.

Pouvez vous développez votre ressenti s’il vous plait ? Cela a éveillé ma curiosité sur cette valeur que j’aimerai bien avoir en portefeuille.

Bonne soirée.

Mevo a écrit :

Un coup d’oeil rapide sur ycharts, sans regarder le détail, me donne une book value de $9.77, mais une tangible book value de seulement $7.60. Il doit y avoir Cole pour la différence, et d’autres intangibles. Dès lors, je trouve personnellement que le cours de $7 actuel n’est pas si aberrant que cela. Ca fait moins de 10% de discount sur la tangible book value.

Pour rappel, les immeubles sont amortis au bilan et donc les capitaux propres sous-estiment "normalement" la valeur de ceux-ci. Cf. Foncières cotées : évaluer le patrimoine au coût d’acquisition

Pour VEREIT, l’Actif Net Réévalué doit probablement être entre $10-11 l’action.

Dream Office décote bien plus fortement (ANR autour de $23 l’action ?), mais avec une exposition aux régions ouest canadienne (pétrolières et minières) et donc une incertitude sur la valorisation plus élevée.

Avec les taux longs US autour de 2% et une économie américaine qui va relativement bien, la valorisation actuelle de VEREIT est juste incompréhensible.

L’argument de RCS Capital ne tient pas, car $30 M ce sont des queues de cerises.

Jeff33 a écrit :

InvestisseurHeureux a écrit :

Sur VEREIT, je n’explique pas le niveau de cours complètement rididicule, et je m’attends à un retrait de la cote ou une grosse opération de M&A d’ici moins de deux ans.

Pouvez vous développez votre ressenti s’il vous plait ? Cela a éveillé ma curiosité sur cette valeur que j’aimerai bien avoir en portefeuille.

C’est très simple : une fois la situation financière de VEREIT totalement assainie (statut de la dette Investment Grade), si le cours de bourse se maintient à des niveaux aussi absurdes, le management, sous la pression probable du fonds activiste Corvex, cherchera à sortir VEREIT de la cote.

Une fusion ou un rachat par Realty Income par exemple, qui a déjà racheté en 2012 des actifs immobiliers (ARCT) gérés par l’ancien management de VEREIT.

InvestisseurHeureux a écrit :

L’argument de RCS Capital ne tient pas, car $30 M ce sont des queues de cerises.

Tout à fait d’accord. 30 Millions peuvent justifier une baisse du cours de 3 ou 4 centimes, ca s’arrête là.

Je vais mettre le nez dans le dernier rapport de VER pour voir ce que sont supposés valoir leurs actifs immobiliers. Mais pour Dream Office, comme j’ai épluché le dernier rapport trimestriel cet après-midi même, on a une "total equity" de 3.594 Mds calculée avec une "fair value" des propriétés mise à jour pour 115 millions de titres ("fully diluted" en prenant en compte la dette convertible émise), soit plus de CAD $31 par action.

D’où tenez-vous les CAD $23 annoncés ?

EDIT: Jeff, en cas de rachat, vous recevez la somme correspondante à la valeur de rachat proposée (et acceptée par une majorité d’actionnaires) ou éventuellement des actions d’une autre société cotée, si payement en actions (il peu y avoir un "mix" des 2). En cas de payement en actions, il y a aussi une valeur, comme pour la monnaie, à savoir le ratio d’actions de la société acheteuse pour chaque action de la société achetée.

Dernière modification par Mevo (16/01/2016 07h52)

Pour ceux qui suivent cette foncière, voici un article intéressant sur SA d’un spécialiste des foncières américaines:
VEREIT Is A Value Trap, At Least For Now - VEREIT Inc. (NYSE:VER) | Seeking Alpha

En résumé, il y a de bien investissements à faire ailleurs mais pour ceux qui seraient déjà investi, vous pouvez conserver dans une optique LT. En revanche, ne rien espérer à court-terme si ce n’est pas de baisse supplémentaire du dividende. C’est déjà cela !