Foncières cotées US : hausse des taux longs et du dollar…

Il y a du vrai, Kapitall, mais je lis aussi des rapports d’analystes et franchement, les fondements ne sont guère différents de ce que nous indiquons sur les forums.

Oui, ils ont une meilleure connaissance des taux de capi ou du niveau de renouvellement des baux par secteur géographique, mais pour reprendre l’exemple de Dream Office, la cible de RBC Capital Markets est à $27, légèrement en dessous de la NAV actuel.

Même chose pour Cominar, où RBC a une cible à $17,50 pour une NAV à $18,75.

Quand on regarde la composition des fonds immobiliers (si ce sont ça que vous appelez "grosses mains"), bien souvent il n’y a rien d’extraordinaire non plus.

Mon avis est que la profondeur de marché est faible sur les REITs canadiens et qu’il suffit d’un retrait de fonds des OPCVM ou trackers sectoriels pour faire bouger significativement les cours.

Auquel cas, pour les OPCVMs, le gérant est encouragé à vendre les titres qui ont le plus baissé pour conserver un "bô" reporting.

Cela vaut aussi pour les OPCVM immobiliers américains. Pourquoi un gérant irait se prendre la tête avec une foncière mal gouvernée comme Senior Housing Properties Trust, quand il peut acheter Public Storage ou Simon Properties Group ?

Mais je n’ai pas les inflow/outflows récents pour étayer la chose…

Composition du fonds Cohen & Steers Realty Shares Fund, un des plus gros aux US :


Difficile de faire plus banal… Donc l’argument des grosses mains qui savent mieux, bof…

Un temps, Ralph Block, l’auteur du livre Investing in REITs officiait sur les forums MotleyFool sous le pseudo REITnut. Ces interventions, toujours agréables cela dit, se résumaient pour l’essentiel à reprendre ce que disaient le cabinet d’analyste Green Street Advisor ou SNL Financial.

On peut accorder du crédit à l’explication type vente indifférenciée par les ETF/fonds pour les REITs pris dans leur ensemble, mais la performance de Dream Office s’explique plutôt par des facteurs propres à la société.

Premièrement, elle ne représente que la 9eme position par exemple de VRE. Ensuite, sa performance sur 1 an est bien pire que celle de ses comparables, j’ajoute VRE pour donner la tendance des REITs canadiens en général (il y a presque 30% de sous-performance sur 1 an!) :



Je persiste donc : il y a des acteurs de marché qui ont une opinion très négative sur l’évolution du NOI et par conséquent du dividende de Dream Office très spécifiquement. On peut émettre l’hypothèse que les particuliers sont encore largement acheteurs, du fait du profil du REIT (dividendes élevés, participation de 38% au DRIP, chiffres en apparence encore bons : les indicateurs « évidents » comme la décote sur NAV, le niveau du dividende et les niveaux de payout sur FFO/AFFO sont tous attractifs si on fige les chiffres au Q3 2015).

Le cours de VRE (à -3% sur un an) montre bien que ce n’est pas une crainte généralisée sur l’environnement de taux au Canada ou une vente massive généralisée des REITs canadiens qui serait à blamer. Aux USA, VNQ fait environ -3% aussi.

Notez bien que je ne jette la pierre à personne : j’essaie juste de dire que l’investisseur particulier n’avait ici aucune façon de se prémunir de cette baisse il y a 1 an sans avoir recours à une analyse infiniment plus complexe que celle à laquelle il se livre habituellement (quand il prend la peine de s’y livrer!).

On pourrait faire le même constat avec HCP, autre favorite du forum. On ne peut pas tout blamer sur les baux très longs de l’immobilier de santé : Realty Income surperforme HCP de 26%, alors que c’est la référence des REITs triple-nets à la valorisation très sensible à l’environnement de taux.



Pour comprendre le cours d’HCP, il faut aller regarder du côté de HCR Manorcare et de Brookdale, sans oublier certains investissements en £, des craintes croissantes sur un surplus de constructions neuves en senior housing etc… Seulement, qui fait ce travail d’analyse à part les analystes professionnels ? Il faut absolument avoir une idée des mécanismes qui permettent à un REIT de produire son NOI et d’anticiper ce qui pourrait venir gripper la partie opérationnelle du business.

Je ne prétends pas que les analystes ont toujours raison (ils réagissent souvent en retard, sont moutonniers, etc), ni qu’une approche d’investissement très simplifiée ne peut pas produire des résultats tout à fait satisfaisants - peut-être même très satisfaisants rapportés au temps passé. Je m’interroge seulement sur les limites inhérentes au travail que certains partagent très généreusement ici. Les chiffres, les ratios usuels, ce n’est qu’une partie de l’iceberg. Et le cours futur d’un REIT sera très largement dépendant de ce qui se passe sous la ligne de flottaison…

Bonsoir à tous,

@Kapitall Quand vous parlez des analyses simplistes de ce forum, je me sens naturellement concerné sans le prendre mal le moins du monde. C’est au contraire une chance d’échanger avec quelqu’un qui a votre profondeur d’analyse. C’est plus sur le rôle que vous attribuez à "ceux qui savent" que je diverge.

Vous dites que Dream Office souffre d’anticipations négatives perceptibles en effectuant des analyses très fines. Soit, ces analyses sont sans doute très inquiétantes (tant pis pour moi, j’ai renforcé récemment). Sauf que la baisse du cours me semble aussi pouvoir s’expliquer beaucoup plus simplement. Déjà, on s’inquiète pour le secteur dans son ensemble. Mais on s’inquiète encore plus pour Dream Office parce que la société présente un profil qui fait penser que ça devrait être encore pire pour elle. Son patrimoine est composé de bureau, sa dette est importante, elle opère dans un pays en récession où elle est exposée aux régions les plus en crise du fait de la baisse du pétrole. Il en faut plus au marché ?

Comme le dit IH, les analyses et gérants de fond sont généralement pas beaucoup plus fins que nous. Peter Lynch a très bien monté qu’ils ont, de plus, des contraintes que les particuliers n’ont pas. La durée de détention comme mentionné par Ledep, mais pas seulement. Si je gérais un fonds, je pense que jamais je n’aurais investi dans Dream Office en ce moment alors que je l’ai fait en tant que particulier. Tout simplement parce qu’en tant que gérant, j’aurais des comptes à rendre. Et si ça se passe mal, on ne manquera pas de me dire "c’était pourtant évident qu’il ne fallait pas investir dans des bureaux dans une région en crise, quelle erreur ! you’re fired". Alors que si j’investis dans une société réputée plus sure pour laquelle ça se passe mal, mon erreur sera vue comme excusable. D’où l’effet mouton…

Vous dites, les gérants savent. Mais le consensus sur le forum est bien de constater que les gérants font majoritairement moins bien que les indices.
Et on pourrait dire que les insiders sont encore mieux placés. Il n’empêche qu’ils se sont bien vautrés sur ARCP avec leurs achats pré-scandale (bon d’accord la situation est très particulière).

On a envie de conclure que la connaissance n’apporte pas d’avantage décisif dans ce domaine. C’est un peu déboussolant …

D’où l’attrait de l’approche lazy …

Gap a écrit :

Vous dites, les gérants savent. Mais le consensus sur le forum est bien de constater que les gérants font majoritairement moins bien que les indices.
Et on pourrait dire que les insiders sont encore mieux placés. Il n’empêche qu’ils se sont bien vautrés sur ARCP avec leurs achats pré-scandale (bon d’accord la situation est très particulière).

Pire, si vous prenez Realty Income, le management vend comme des cochons depuis des lustres, alors que l’action ne cesse de sur-performer ses pairs…

Peter Lynch dans Et si vous en saviez assez pour gagner en Bourse a écrit :

Les ventes ne sont pas significatives, et il serait stupide d’y réagir. [..] Le cadre qui vend, a peut-être besoin d’argent pour payer les frais de collège de ses enfants pour acheter une nouvelle maison ou rembourser une dette. A moins qu’il n’ait tout simplement décidé de se diversifier dans d’autres actions. Mais il n’existe qu’une seule raison qui les pousse à acheter : ils pensent que le cours est sous-estime et qu’il va monter

Désolé, je cite encore Lynch, mais je vois tellement de bon sens et de simplicité dans ce qu’il écrit que je n’y résiste pas.

Très juste et ça fait du bien de le rappeler. Surtout quand on se souvient que certains annonçaient la fin du monde pour les REITs en cas de hausse de taux.

Si on regarde de plus près, les REITs ont même très bien réagi à la hausse de taux. Je reprends la comparaison avec le 10 ans US (j’utilise des ETF pour me faciliter la vie : 10 ans en bleu, REITs en jaune).



Alors que les REITs se comportaient comme des obligations depuis longtemps, elles ont décroché violemment à la baisse en août (cercle rouge). Elles se sont ensuite reprises puis ont décroché, cette fois à la hausse, depuis l’annonce de la hausse des taux.
Plusieurs interprétations possibles :
- Il s’agit d’un nouvel excès et on est à la veille d’une nouvelle correction.
- Mr le marché se rend ENFIN compte que les REITs ne sont pas des obligations et commence à regarder les fondamentaux.
J’ai tendance à privilégier la seconde hypothèse. D’une, parce que ça m’arrange. De deux, lorsqu’on regarde les sociétés individuellement, il me semble qu’on voit de plus en plus de disparité. Ca ressemble de moins en moins à un "marché de flux". De trois, à long terme, le marché retourne toujours aux fondamentaux des sociétés et, pour l’instant, force est de constater que cette première hausse ne modifie pas ces fondamentaux.
A voir par la suite les prochaines hausses…

On est retombé sous les 2.10% pour le dix ans américain.

Cela "profite" comme de bien entendu aux foncières triples net (Realty Income, National Retail Properties), mais pas à VEREIT qui se décorrèle à nouveau, alors même que son profil de risque s’est réduit dernièrement :

La baisse du cours de VEREIT ne serait-elle pas du a la faillite de RCAP ?

Il y a un article sur seeking alpha a ce sujet : The Death Of The Nicholas Schorsch Empire: RCS Capital Goes Under

Bonsoir les amis des REITs
Ce n’est peut-être pas l’opportunité d’une vie, mais on assiste à une forte correction sur les REITs US alors même que les taux baissent. La comparaison entre le 10 ans US et les REITs que je faisais plus haut a bien évolué !



Commentaires :
- On était bien à la veille d’une baisse fin décembre, ma première hypothèse était malheureusement la bonne (ce n’était pourtant pas celle que j’espérais).
- Il semble se dessiner sur le REITs la même opportunité d’achat qu’en août (cf. les deux cercles sur le graphique) : baisse violente des REITs alors les taux ne bougent pas (ou même baissent comme en ce moment).
- Il y a une forte disparité individuelle entre les REITs déjà observée avant les fêtes. On trouve les chouchous de Mr Market qui n’ont presque pas bougé (Realty Income, NNN, Ventas, Digital Realty, etc.) et les autres qui ont pris autour de -10% (dans le désordre : Lexington, Vereit, STAG, etc.). Si je comprends pourquoi il y a des valorisations différenciées entre ces deux groupes, je ne comprends pas ce qui dans les facteurs de cette correction (chute du pétrole et Chine) justifie de plus pénaliser le deuxième groupe que le premier…

@IH:
Si réellement certaines des foncières US ou canadiennes sont à des prix d’achat ("opportunité d’une vie", selon vous, la semaine dernière) et même si vous n’avez pas de cash disponible, pourquoi ne pas vendre certaines de vos autres lignes pour réinvestir là-dessus?

C’est l’exercice que doit faire quotidiennement le gérant d’un fonds actions dont l’encours est assez stable (les rachats égalent plus ou moins les souscription). Il ne peut se renforcer sur une ligne que s’il vend ou allège une autre ligne, même si elle a baissé elle aussi ou si elle est intéressante elle aussi, du moment qu’elle l’est moins que la première ligne.