ESI Group : entreprise de prototypage spécialisée dans la physique des matériaux

Oui, exact et c’est encore plus compliqué, j’ai oublié d’aborder un autre point:

On peut aussi avoir une valeur qui est négociable sur plusieurs plateformes, par exemple Euronext et Equiduct.
Chez Bourse Direct par exemple, si la valeur est négociable sur Equiduct votre ordre est automatiquement présenté sur cette plateforme où la liquidité est bien inférieure à celle sur Euronext.
- Si la valeur est très liquide (Vivendi, LVMH par exemple) cela n’a aucune importance.
- Si la valeur est peu liquide comme ESI, vous pouvez ne jamais être exécuté, même s’il y a la contrepartie sur Euronext.

BD vous dit que Equiduct vous garantit "la meilleure exécution" ce qui est du pipeau: la raison de ce choix est que la commission payée par BD est moins chère que sur Euronext !

Si vous en faites la demande, BD acceptera, si vous êtes un bon client, de présenter tous vos ordres sur Euronext (ce que j’ai fait il y a quelques années quand BD a supprimé le choix qui était fait entre Euronext et Equiduct et a basculé d’office tous les clients sur Equiduct, en priorité quand la valeur est cotée sur cette plateforme).

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J’ai un CTO chez ING, la plateforme est (apparemment) la même que chez Bourse Direct.

Dans le cas où il est offert la possibilité de passer un ordre sur Euronext ou Equiduct, il y a deux onglets bien différents pour chaque place de cotation.
Je suppose qu’il est donc possible de choisir au moment du passage d’ordre, dans ce cas.

Mais dans le cas de @Jbpv, j’ai vu les échanges qu’il mentionne dans la liste des ordres exécutés sur Euronext.
A moins d’erreur de ma part, bien entendu.

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Un petit complément pour ceux qui suivent de près le CO (pour comprendre ce qui se passe) et les transactions exécutées sur BD (et sans doute sur ING qui utilise la même plateforme):

Carnet d’ordres:
Attention les "Nb" (nombre de demandes et d’offres) sont inversées entre CO achat et CO vente !
Erreur de programmation facile à voir: par exemple quand on a un quantité à 1 et un nb supérieur à 1 ou en comparant ce CO avec celui de Boursorama (connexion en client pour l’avoir en temps réel bien sûr)

Dernières transactions:
Certaines peuvent passer à la trappe quand le rythme est trop rapide ou la capacité du serveur est insuffisante par rapport au rythme d’arrivée des transactions.
C’est classique et se produit souvent quand un échange est morcelé en plusieurs transactions.
Par contre le "Volume Ech." est exact
Facile à voir également: juste après l’ouverture on POURRA voir un "Vol Ech." supérieur à la somme des quantités échangées, ou en comparant l’évolution du "Volume Ech." ou en comparant avec Boursorama (qui est exact, mais penser à rafraichir la page).

PS:
Sur Boursorama les échanges hors marché n’apparaissent pas en temps réel et leurs horodatages sont inexacts (tardifs).
Les transactions du RMF ("Retail Matching Facility", voir le fil que j’ai consacré à ce système qui n’a intéressé personne, sans doute trop technique) n’apparaissent pas (comparer avec Euronext en fin de journée).
pour le reste RAS, mais les quantités échangées ne sont que celles de Euronext.

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Dernière modification par Jbpv (17/02/2022 12h14)

Deux points de vue différents (Investir/MidCap versus votre serviteur):

Investir vient de publier un article sur ESI:
"ESI Group a construit le socle de son nouveau plan stratégique, mais se montre peut être un peu trop ambitieux"
Pour les abonnés (et les autres qui n’auront droit qu’au début de l’article):
Investir

Mes remarques sont les suivantes:
- Le CA 2021 est dans le haut de la fourchette annoncée et à +4,6% à taux de change constants,
- la progression plus importante que les années précédentes du "new business" devrait aider (à attrition constante du "repeat business") la croissance générale du CA,
- l’EBIT a plus que doublé pour cette première année du plan de la nouvelle Direction,
- si la perte nette en 2021 est de 18,5 millions d’€, elle est due pour 20,9 millions à des dépréciations d’actifs non essentiels, donc sans impact sur la trésorerie. Sans cette dépréciation le RN aurait donc été déjà positif et supérieur à celui de l’an passé,
- le reliquat de charge exceptionnelle (6,7 millions d’€) est lié aux provisions pour réduction de la structure,
- malgré cet impact sur la trésorerie de 6,7 millions, celle ci s’améliore et le gearing est faible.

Bien que tous les éléments ci-dessus aient été anticipés par le management dans les prévisions de son plan, l’analyste de MidCap sur lequel s’appuie Investir dans son papier a une conclusion ambigüe:
D’un côté il reconnait que "les efforts appuyés de rationalisation du groupe et de relocalisation de ses forces commerciales semblent indéniablement porter leurs fruits" et de l’autre il maintient son conseil de vente sur le titre, les objectifs du plan a trois ans lui paraissant toujours "difficilement atteignables".

Plusieurs remarques de ma part:
- Cet article d’Investir n’aura que peu d’impact sur le cours, car il n’est lu que par des PP qui ne représentent plus que 3% environ du K (voir rapport annuel 2020),
- Une poussée de fièvre du cours de Bourse à presque 80€ a eu lieu mi janvier suivi d’une tentative de baisse en dessous de 70€ au début des évènements actuels, mais le cours reste globalement stable dans un contexte boursier mauvais,
- Une analyse fine des transactions montre que le courant est acheteur, dans des volumes faibles pour éviter de faire monter le cours,
- Enfin le plus important, le PER actuel est "indécent", c’est à dire beaucoup trop haut par rapport à des standards classiques (ce qui doit, je pense expliquer la position "vendre" de l’analyste de MidCap), mais encore très bas lorsqu’on le compare à celui des sociétés opérant outre-atlantique dans ce même domaine des logiciels de simulation et de prototypage ET la société est incontestablement dans une situation patrimoniale intéressante (voir posts précédents) qui devrait, je l’espère se concrétiser avant la fin du plan à trois ans ….

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Depuis avril dernier les évènements notables sont les suivants:

- le 18/07, ESI a annoncé avoir vendu pour 24M€ son logiciel de simulations des fluides, qui était considéré comme non stratégique et générait un CA annuel de 4,6M€.
Au vu de la valeur nette d’amortissements des investissements en logiciels (voir DEU 2021), cette vente devrait générer une PV exceptionnelle significative.

- le 26/08, Long Path a annoncé avoir franchi le seuil des 15% du K avec 936.994 titres détenus.
On pourra relire mon post précédent #33 ainsi que les posts #8 et #9 concernant Long Path Partners.
J’ai estimé l’investissement progressif de Long Path depuis 10/2019 à 40M€ environ, la valeur actuelle de sa ligne ESI étant de 65,6M€ et un pourcentage important du portefeuille de ce petit fonds très discret.
Les achats de Long Path depuis sa précédente déclaration du 28/06/2021 (13,84% du K) ont été de 87.906 titres soit un rythme moyen assez faible de 6300 titres par mois à rapprocher d’un total de transactions, hors contrat d’animation de 20.000 à 40.000 titres par mois (liquidité assez faible).
Pour rappel, l’autre fonds américain, tout aussi discret, positionné sur ESI est Briarwood Chase Management, dont la dernière position à 10,43% du K date du 02/09/2021 (voir DEU 2021).
Depuis cette date ce fonds n’a pas dû s’alléger significativement (sinon on aurait eu une déclaration AMF de passage sous les 10%) et s’il continue à se renforcer il est compréhensible que l’on n’ait pas eu de nouvelle déclaration, le seuil de 15% étant très éloigné de sa précédente position connue.

- le 07/09, ESI vient de publier son résultat du premier semestre 2022:
ESI résultats S1 2022
Le CA progresse de 5,5%, en ligne avec les prévisions. Il bénéficie d’un effet taux de change positif de 1,5%.
L’amélioration attendue de la rentabilité est significative, du fait d’une petite augmentation de la marge brute, mais surtout des économies de gestion, mais une queue de frais de restructuration pèse encore sur le résultat net du semestre qui progresse néanmoins de 26% / S1 2021 et atteint 16,6% du CA, ce qui commence (enfin) à être correct.
Le gearing est maintenant à zéro.

On remarquera que le cours de l’action est en hausse de 14% sur 12 mois mais encore en deçà de 8% par rapport à son PH historique de début 01/2022, ce qui est plutôt globalement une bonne performance, compte tenu de l’évolution générale de la Bourse.

Pour les raisons multiples déjà évoquées, je reste très positif sur cette petite valeur.

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Pour ceux qui ne sont pas familiers avec cette entreprise, voici deux interviews de Cristel de Rouvray, une des trois enfants du fondateur qui "s’est sacrifiée" (*) pour prendre la succession de son père et fondateur de l’entreprise.

Lancement du plan de redynamisation de l’entreprise en 10/2021:
BFM
Plus récemment en 12/2022, un point d’activité:
BFM

Depuis cette date les résultats 2022 ont été publiés le 28/02/2023, excellents et sans surprise:
ESI présentation résultats 2022

Le DEU 2022 téléchargeable ici:
DEUs ESI
nous fournit des informations sur l’évolution de l’actionnariat de cette petite pépite.

On constate que:
- les deux petits fonds américains Longpath et Briarwood qui détiennent des pourcentages très élevés du K (15,34% pour LongPath et 10,73% pour Briarwood) ont encore augmenté, mais modestement, leurs participations, de 926.994 le 26/08/22 à 930.463 le 18/03/23 pour Longpath et de 632.197 le 12/04/22 à 650.988 le 18/03/23,
- le fils de la veuve d’un des associés historiques a continué de s’alléger (vente de 14.000 titres en 2022, il lui en reste encore 332.619 soit 5,47% du K),
- l’épouse du fondateur Alain de Rouvray a également vendu 11.175 titres en 2022 (700 à 800K€), il lui en reste 418.586 soit 6,89% du K.

Au total la famille de Rouvray est encore propriétaire de 26,9% du K, à condition que les deux autres enfants que Cristel de Rouvray, non administrateurs de ESI et détenteurs de moins de 5% ne se soient pas allégés, ce qu’ils n’ont jamais fait tant qu’ils étaient liés jusqu’en 06/2021 par un pacte d’actionnaires, mais ce que j’ignore depuis cette date.

Outre une progression lente mais régulière du cours de cette action (par exemple de 68,40€ le 14/04/2022 à 79€ le 14/04/2023 soit +15% en un an), son principal attrait réside dans une probable cession de l’entreprise par les différents membres de la famille dont le fondateur et son épouse, maintenant âgés de 79/80 ans et les trois enfants dont deux n’ont jamais été impliqués dans la gestion de la société.
Quant au fils et la veuve d’un ex associé fondateur Jacques Dubois, décédé en 2014, ils s’allègent régulièrement, étant passés en 10 ans de 9,1% du K à 5,5%.

Quand ?
Entre demain matin et 2024 ?

A quel prix ?
Les valorisations de sociétés concurrentes (américaines pour la plupart) me conduit à des chiffres très disparates, disons une fourchette de 100€ à 150€, voire 165€ correspondant à une valorisation boursière de un milliard d’euro ?

(*) edit du 16/04 explication:Interview Le Figaro 05/10/2021

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Dernière modification par Jbpv (16/04/2023 10h28)

ESI vient de publier jeudi dernier après Bourse (le 04/05 au soir) son CA T1 2023.
ESI CA T1 2023

Pour la première fois une répartition claire entre ARR (Annual Recurring Revenue) et PUL (Paid-Up Licences ou CA de vente de licences perpétuelles) est présentée, à la fois pour le T1 2023 et par comparaison pour le T1 2022.

Quel barbarisme, mais il faut s’y faire si l’on veut essayer de comprendre !

Le PUL, l’ancienne façon de vendre du logiciel comprend la licence permanente et inclut la maintenance pour les premiers 12 mois.
Au delà de cette période initiale, la maintenance est incluse dans le CA des services.

L’ARR ou vente par abonnements inclut la maintenance.
Cet ARR se compose:
- d’un "repeat business" qui comprend le renouvellement du contrat d’une année sur l’autre par les clients et une évolution tarifaire éventuelle. Ce "repeat business" subit l’attrition des clients qui abandonnent leurs abonnements (insatisfaction, passage à la concurrence, …).
- d’un "new business" qui est généré par de nouveaux clients ou de nouveaux produits achetés par un client existant.

Enfin le revenu différé est une déduction provisoire de CA pour prendre en compte les futures charges liés à des CA comptabilisés (j’ai pas tout compris du mode de calcul).

On constate globalement:
- la progression très significative de l’ARR,
- la quasi FIN de la vente des licences perpétuelles ainsi que la baisse des services qui en découle (moins de CA de maintenance),
- et au vu du poids traditionnellement très important du T1 par rapport à l’année entière, on peut penser que le CA 2023 prévu "est dans la poche" (et la crédibilité de la progression de l’EBITDA prévue pour 2023 est renforcée).

Pour d’autres informations concernant la vente par abonnements et les conséquences négatives dans un premier temps et très positives ensuite d’un basculement progressif d’un PUL vers un ARR on pourra relire mes posts du fil d’ATEME, ici.
Fil Ateme

=> après un PH historique à 81,20€ les 2 et 5 mai, ESI clôture sur un nouveau PH de 85,80€ (+6,7%)

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Le 15/04/2023, post #36, j’écrivais:

jbpv a écrit :

Outre une progression lente mais régulière du cours de cette action (par exemple de 68,40€ le 14/04/2022 à 79€ le 14/04/2023 soit +15% en un an), son principal attrait réside dans une probable cession de l’entreprise par les différents membres de la famille dont le fondateur et son épouse, maintenant âgés de 79/80 ans et les trois enfants dont deux n’ont jamais été impliqués dans la gestion de la société.
Quant au fils et la veuve d’un ex associé fondateur Jacques Dubois, décédé en 2014, ils s’allègent régulièrement, étant passés en 10 ans de 9,1% du K à 5,5%.

Quand ?
Entre demain matin et 2024 ?

A quel prix ?
Les valorisations de sociétés concurrentes (américaines pour la plupart) me conduit à des chiffres très disparates, disons une fourchette de 100€ à 150€, voire 165€ correspondant à une valorisation boursière de un milliard d’euro ?

J’ai depuis cette date, du fait de la fin de la conversion des ventes perpétuelles en ventes par abonnements enfin publiée par la société au T1 2023 et rétrospectivement pour le T1 2022, renforcé ma conviction que quelque chose se préparait et revu mon objectif en cas d’OPA dans une (large) fourchette de 130 à 200€ (voir #41).

Pour ce qui concerne une date et un cours possibles d’OPA les loups sortent du bois, mais en retard (*):
Cercle Finances, ce matin

Je ne sais pas si les discussions actuelles déboucheront très rapidement sur un accord, mais je suis maintenant quasiment certain que l’accord se fera et bien avant 2024/25.
Ceci n’engage que moi !

(*) retard qui s’explique peut être par la décision d’acheter avant cette publication, sachant qu’elle entrainera probablement des achats débridés par des PP et donc une forte hausse du cours …

Nota: mon PRU étant autour de 60€, je continue de me renforcer doucement.

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Dernière modification par Jbpv (23/05/2023 17h30)

Valorisations possibles d’ESI dans le cadre d’une OPA

En 09/2019 Ansys a racheté Livermore Software Technology pour 775 millions $ soit environ 11 fois (!) le CA de l’époque d’environ 60 millions $, mais 60% en cash et 40% en émission d’actions.
Voir:
Ansys rachète Livermore …
On remarquera que les domaines d’activités d’ESI et de LSTC semblent très proches.
Ansys semble boulimique, voir les autres entreprises rachetées en bas de cette URL.
Ansys (CA de 2,1 milliards de $, un résultat de 553 millions de $, soit 26%!, 5900 employés) est valorisé à un PER de 50,9 (!) et à un ratio/CA ou PS de 13,1.

Au premier semestre 2020, Schneider a racheté le spécialiste allemand des logiciels de construction RIB Software pour 1,4 milliard € (CA de 214 millions en 2019 et CA 2020 prévu à l’époque entre 270 et 310M€ donc de 5 à 6,5 fois le CA).

Dassault Systèmes est actuellement valorisé à un PER de 59,4 (!) soit nettement plus qu’ESI (41,8) et à un ratio/CA ou PS de 9,5.
Dassault

Une OPA sur ESI à 130€ correspondrait à un PS de 6 et une VE de 780 millions d’€.
Une OPA sur ESI à 165€ correspondrait à un PS de 7,7 et une VE de 1 milliard d’€.
Rêvons un peu ?
Une OPA sur ESI à 200€ correspondrait à un PS de 9,3 et une VE de 1,2 milliard d’€.

Quelques indices supplémentaires ont attiré mon attention, ces derniers temps

1 - la cession du logiciel Systus à Framatome (ainsi que des services d’ingénierie associés et de son personnel) pourrait avoir été conclu afin d’avoir les mains libres en cas de vente à une société américaine.

2 - un évènement dans la famille du fondateur en 04/2021 (https://unicourt.com/case/ca-sfc-amy-sh … ray-676683) explique la répartition 50/50 de leur titres ESI peu de temps après (déclaration AMF du 03/08/2021) ainsi que les cessions et donations aux enfants qui ont suivi quelques mois plus tard (voir posts précédents) => le bloc de l’ex concert de Rouvray et Dubois est donc plus éclaté que jamais entre des individuels qui cherchent à valoriser au mieux leurs participations financières dans ESI, sans participation active (sauf Cristel de Rouvray "qui s’est sacrifiée" avec brio pour succéder à son père).

3 - concernant les deux petits fonds américains Long Path (15,3% du K) et Briarwood (10,7% du K):
    - leurs détentions les rend incontournables en cas d’OPA,
    - ils ont l’habitude de chasser ensemble, voir par exemple l’OPA sur la société finlandaise Basware en 04/2022: au moment du déclenchement de l’OPA par Accel-KKR, Briarwood et Long Path, valorisant Basware à 620 millions d’€, Long Path détenait 13,02% du K et Briarwood 4,71% du K plus 1000 warrants permettant d’acquérir 6,94% du K.
    voir par exemple: https://view.news.eu.nasdaq.com/view?id … mp;lang=en
    Le parallèle avec la situation actuelle d’ESI est frappant.

4 - le "burn rate" (*) de la société a presque doublé entre 2019 ou 2020 passant d’un taux autour de 0,50% à 0,92% en 2022 (voir page 17 du DEU 2022).
Mais ce n’est rien, par rapport au nombre d’options qui pourraient encore être attibuées (environ 450000 soit environ 7,4% du K actuel, voir page 49 du DEU 2022, l’auto détention actuelle de 382000 titres ne suffira pas). Cette distribution potentielle laisse à réfléchir …
(*) ratio du nombre d’options et d’actions attribuées au personnel au cours d’une année rapporté au nombre total d’actions en circulation.
Dans le cadre de sa stratégie RSE, ESI s’était fixé un taux de 1%.

Edit du 09/06 Commentaires sur l’évolution récente du cours de Bourse et des volumes

1 - La hausse du cours a commencé le lundi 8 mai, 8 journées de Bourse avant la publication par Bloomberg le jeudi 18 mai, confirmée par ESI, de discussions concernant une éventuelle cession de l’entreprise.
=> de probables fuites sont à l’origine de la hausse de 25% du cours de l’action entre la clôture du vendredi 5 mai (80,40€) et celle du 18 mai (100,50€, avec un PH à 116€ en cours de séance).

2 - Les échanges ont été relativement nourris du 12/05 au 06/06 (87.800 titres sur Euronext dont un bloc de 10000 à 90€ le 17/05 et un de 2000 à 110€ le 01/06).
Depuis trois séances, le cours s’est stabilisé entre 108 et 110€ dans des volumes faibles, à +40% au dessus de la moyenne des 41 séances des mois d’avril et mai 2023 (77,1€).

3 - Il est évident que les parties impliquées dans les discussions actuelles (dont je pense Briarwood et Long Path) ne sont pas intervenues sur le marché (délits d’initiés potentiels) mais que les tractations continuent et à mon avis déboucheront.
Je pense que le cours actuel, bien qu’à +35% au dessus des PH historiques (80€) ne doit pas être considéré comme un futur cours de référence.
(=> compte tenu de mon PRU, j’ai procédé à quelques achats complémentaires dès le début de la hausse, à 84€ le 9 mai et jusqu’à hier, à 109€).

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Dernière modification par Jbpv (09/06/2023 13h54)

Bravo aux actionnaires. L’offre de l’américain valorise la valeur d’entreprise autour de 920 M€ (155€ par titre X 6 millions de titres en circulation moins la trésorerie nette de l’ordre de 10 M€) pour un EBIT ajusté de 15 M€ en 2022. Quel beau multiple de valorisation !

J’attends un scenario similaire pour MGI Digital, mais cela peut prendre du temps

Le cours de ESI ayant été stabilisé autour de 148€ soit à quasiment -5% du prix offert par l’OPA à venir (155€) et la période de pré OPA ayant commencé le 29/06 j’attendais les premières déclarations AMF de Syquant ou d’Oddo.

C’est Syquant qui est à la manoeuvre, freine la hausse du cours et se gave de CFD (Contract for Difference) pour le compte d’une quasi sicav monétaire qui gère de la trésorerie d’entreprises (placement qui doit être sans risque).

Quasiment 5% de gain en 3 à 4 mois, sans risque, c’est raisonnable: il y a toujours des actionnaires pressés de vendre, surtout quand l’offre est à un prix double de celui du cours de l’action il y a quelques mois !

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