Awilco Drilling : forage à très haut rendement ?

sergio8000 · #1

Aujourd’hui, je vous propose de regarder une compagnie de forage qui devrait annoncer un dividende dans la seconde moitié de l’année. Je pense que ce dividende peut être très intéressant pour les investisseurs qui aiment les actions de rendement.

Merci Frédéric85 pour la découverte, puisque l’action sort tout droit de ce joli portefeuille !

Résumé

Awilco Drilling est possiblement une opportunité à réserver à ceux qui aiment avoir du très haut rendement sur dividende d’une manière a priori relativement sûre. Il est raisonnable de supposer que, dans les deux années qui viennent, la compagnie va générer suffisamment de cash pour payer un dividende de plus de 22% sur la capitalisation boursière actuelle (possiblement 30% ou plus).
Si la compagnie devait s’échanger alors à un cours correspondant à 11% de rendement, on aurait possiblement un prix 2 fois supérieur au cours actuel de 80 NOK.

Avant cela, la compagnie devrait annoncer un premier dividende dans la seconde moitié de cette année. J’estime qu’elle devrait pouvoir retourner un rendement de l’ordre de 10%, par rapport au bénéfice de l’année dernière.

Awilco, c’est quoi ?

Awilco est une compagnie aux UK qui a été formée en 2009 pour acquérir deux plateformes pétrolières auprès de Transocean (numéro 1 mondial du forage en termes de nombre de plateformes). Transocean a vendu ces plateformes à cause de menaces antitrust lorsqu’ils ont décidé de fusionner avec Global Santa Fe.

Donc, on a une compagnie avec deux plateformes sous contrat en Mer du Nord. Le taux journalier moyen est de 315 KUSD.

Wil Phoenix est une plateforme de 1982 semi-submersible pour des forages à 1200 pieds ou moins. La plateforme a été rafraichie en 2011.

Wil Hunter est une plateforme de 1983 semi-submersible pour des forages à 1500 pieds ou moins. Elle a aussi été rafraichie en 2011.

Donc, avec ces deux actifs et pas de projet de construction de nouvelles plateformes, on a une compagnie qui va dégager du cash, de manière relativement prévisible tant que les plateformes sont sous contrat. Elle n’a a priori pas besoin de ce cash, et peut tout retourner cf. ce qu’elle dit dans son dernier rapport :

“The Company’s intention is to pay a regular dividend in support of its main objective to maximize returns to shareholders. A dividend payment on a quarterly basis is expected to commence during the first half of 2013. All of the company’s free cash flow is intended to be distributed subject to establishing a robust cash buffer to support operational working capital requirements and planned capital expenditure. In the case of attractive growth opportunities the company will endeavor to maintain a meaningful dividend distribution.”

Il y a une très forte demande pour forer en Mer du Nord, et pas assez d’offre. Toutes les plateformes sont occupées pour 2013 et il y a très peu de disponibilités pour 2014, ce qui fait que les prix journaliers moyens des plateformes ont bondi à 400-425K$. D’ailleurs, Wil Hunter a été prolongée par Hess jusqu’en Novembre 2015 à 385K par jour (c’est une plateforme âgée !). Wil Phoenix devrait pouvoir être renégociée dans la seconde moitié de 2014. Elle tourne aujourd’hui à 315K par jour.

Opérations
La compagnie affiche un taux d’utilisation de 95% dans l’année sur les plateformes, donc vous pouvez avoir votre CA par simple calcul. Il suffit ensuite de déduire les OPEX, les SG&A à 12 millions par an, et la dépréciation qui correspond ici à peu près à mon estimé de capex de maintenance, de 18 millions.

CA = 234 M (taux d’utilisation suppose vers les 93% VS 95% reel)
OPEX = 44 - 57 M
SG&A + Capex = 24 M
EBIT = 153 - 166 M
Intérêts = 12 M
Profit pré-taxes = 141 - 154 M
Profits après taxes = 103 - 110 M (taux de taxation 27% choisi, taux effectif inférieur)

L’entreprise a un endettement net de 98 millions, et a donc une EV de 520 millions environ (elle capitalise 420 millions environ en bourse, si on convertit les NOK en USD). Le ratio EV/EBIT prévisionnel semble très attractif.

Risques

1) Les actifs sont vieux et peuvent devenir non fonctionnels assez vite. Argument contre : les plateformes soviétiques similaires qui forent en Mer Caspienne sont là depuis plus de 40 ans et tournent toujours. Cependant, plus les plateformes vieillissent, plus les coûts de maintenance peuvent augmenter.

2) La demande en Mer du Nord pourrait baisser, et, vers 2016 (date de possibilité de repricing de Wil Hunter), les contrats pourraient devenir moins attractifs.

3) Risque d’accident et de suspension des opérations. Impossible d’estimer précisément un tel risque. Les normes de sécurité toujours plus fortes pourraient contribuer à minimiser les probabilités d’un tel évènement.

4) Risque de change NOK/USD

Cela dit, si on suppose que les plateformes ne font plus rien post fin 2016 et que vous touchez 100 - 110 millions de dividendes par an, vous êtes quasi totalement remboursé sur votre investissement sur ces 4 ans.

Qu’en pensez-vous ?

Mots-clés : awilco, drilling, forage, rendement

MartinT · #2

Merci pour le partage.

Malheureusement je n’ai pas accès à la place de cotation…. dommage !

sergio8000 · #3

Martin, prenez vous un vrai courtier :-).

Petite mise en garde tout de même sur l’opportunité : il est très rare que ce genre de compagnies ait aussi peu de plateformes concentrées en un seul endroit. Quelqu’un souhaitant mieux diversifier ses risques préferera peut être Seadrill (ou peut être Transocean, qui est mal gérée mais qui a le plus d’actifs, mais Icahn s’en mèle depuis peu).

Cependant, il est peu probable que le prix soit aussi attractif pour les gros du secteur. Par exemple, Diamond Offshore, qui a des actifs de qualité comparable (i.e. plateformes âgées), se transige avec un dividend yield de 5% et à un multiple EV/EBIT bien plus haut.

Sylvain · #4

Merci Serge d’avoir répondu à mon interrogation dans le point de réputation que je vous ai mis hier.
Je n’ai lu que votre post précédent sur Awilco et je trouvais le risque concentré avec seulement deux plateformes.

frederic85 · #5

Merci Serge

comme toujours , une analyse pertinente

ps: que j’aimerai avoir votre degré d’analyse et le restituer dans un langage aussi pédagogue et compréhensible.

Concernant les risques , celui qui m’inquiète le plus est bien entendu le 3 , le risque d’incident.

car les conséquences lorsque l’on a que 2 plateformes sont immédiat

sergio8000 · #6

Bonjour Frédéric,

Pourriez-vous nous dire ce qui vous a poussé à mettre cette valeur dans votre portefeuille ? Je serai curieux d’avoir votre point de vue. Merci !

frederic85 · #7

Bonjour Serge

au mois de janvier je me suis intéressé a la bourse d’Oslo

j’ai donc passé cette place a la loupe ( Market Screener en autre ) et j’ai découvert cette valeur

je suis aller ensuite sur leur site Awilco Drilling

j’ai trouvé que l’entreprise avait une très bonne communication institutionnelle ainsi que financière, un site très clair

j’ai vu qu’elle avait une jolie brochette d’actionnaire

2 plateformes qui vont tourner a plein régime en 2013

l’avantage du dossier, c’est que la partie financière est connue d’avance

Le CA , les Charges , les Taxes etc…

Donc :

Une partie financière sans surprise (sauf incident)
un dividende Généreux a venir
une possible plus-value
une Société qui communique très bien

j’ai ouvert ma position

j’espère avoir répondu a votre question

Sylvain · #8

Je suis tombé il y a quelques semaine sur cet article sur Seeking Alpha (Pro) sur Awilco Drilling. La lecture m’a semblé intéressante et je me suis plongé un peu plus dans cette société… jusqu’à ce que je découvre qu’il y avait déjà un post à ce sujet.

Quoi de neuf depuis avril ?
- Awilco a bien annoncé un dividende. 1$ trimestriel pour l’ADR.
- Un nouveau contrat a été signé pour WilPhoenix avec Apache North Sea Limited and TAQA Bratani Limited jusqu’à mi 2017, plus des options pour plus de 2 ans supplémentaires. Le prix : $387,5K par jour, en ligne avec WilHunter, et mieux qu’avec le contrat précédent ($315K).

Ce qui est bien, c’est que c’est une entreprise plutôt simple à analyser : pour faire simple, il y a deux actifs et on connaît les revenus à l’avance de manière à peu près sûre (hors accident…).

Je n’ai pas grand-chose à ajouter, si ce n’est que la valorisation me semble encore raisonnable et offre un joli rendement.

MartinT · #9

La marge net de 45-50% (là où Seadrill est à 27%) s’explique par quoi selon vous?
La raison principale que je vois serait d’avoir acheté les deux plateformes bien en dessous de leur valeur. Ou de les louer à un prix très élevé.

Et voyez vous d’autres raisons à la valorisation (assez cheap) qui laisse penser que le marché trouve l’investissement particulièrement risqué et s’attend à ce que les plateformes soient hors d’usage dans cinq ans et aient zéro valeur (5x les 20% de dividende) ?

Comme l’a dit sylvain, l’entreprise est assez simple à analyser et l’écart prix/valeur me semble trop beau pour être vrai.

sergio8000 · #10

Attention à un truc (le diable est dans les détails) : lorsque j’ai posté l’analyse, j’ai bien dit que la demande en Mer du Nord est tellement haute qu’elle ne peut être satisfaite aujourd’hui. Le pricing est hyper favorable, alors qu’il l’est moins dans d’autres eaux !
Il est tout à normal dans l’état actuel des choses que SDRL ne peut pas faire aussi bien (leurs plateformes sont partout).

Cependant, ne vous attendez pas à avoir des valos stratosphériques pour Awilco. Le discount n’est pas aussi phénoménal aujourd’hui qu’il en a l’air pour moi. Awilco ne peut pas s’échanger aux niveaux de SDRL parce que :
- Leur risque est très concentré, et il suffit d’une détérioration de la conjoncture en Mer du Nord pour que leurs marges se compressent fortement. regardez ce qui se passerait si les prix baissent de 25 % ? de 33 % ? Les coûts fixes restent quant à eux…
- Il faut déduire un capex pour les travaux entre les chantiers sur les plateformes. On ne peut pas prendre le FCF actuel pour argent comptant à mon humble avis.
- J’intègre un risque de repricing en 2016
- Les plateformes n’auront probablement pas une vie infinie.

Disons que si Awilco paie 10% de dividendes pendant 10 ans, c’est vraiment bien (mon scénario optimiste). Espérer plus me semble un utopique (quoique la chasse au rendement peut rendre le marché fou au point de baisser le rendement à 7%, mais l’espérer n’est pas dans ma philosophie).

A la base, n’oubliez pas que ce n’est clairement pas le business du siècle !

marcopolo · #11

C’est marrant mais cette boite est sortie depuis quelque temps déjà dans le screener que j’utilise…

Sylvain · #12

Ôtez moi d’un doute, mais il me semble que les contrats négociés sont bien à prix fixés pour les tranches fermes. La renégociation n’intervient qu’en fin de contrat ou pour les tranches optionnelles.
Je suis d’accord que la concentration (sur le nombre de plateforme et en mer du Nord) est un risque important.
Par rapport à ses concurrents présents (notamment) en mer du Nord, Awilco se classe plutôt bien pour commercialiser ses deux plateformes. Awilco dispose de contrats assez étendus.

Pour le FCF, la direction en effet a annoncé qu’il fallait tabler sur un chiffre plus important (entre USD 15M et 20M de mémoire) qu’en 2012.

J’avais assez halluciné de voir ce graphique sur l’évolution des taux journaliers des plateformes. C’est évidemment à mettre en parallèle de l’évolution de l’offre disponible :

Attention toutefois, il devrait y avoir 4 nouvelles plateformes en mer du Nord d’ici 2015 (+20% d’offre).

sergio8000 · #13

Oui Sylvain, la renégociation intervient en fin de contrat absolument.

Pour être encore plus clair par rapport à ma mise en garde : mon propos est qu’il n’est pas certain que les mecs vont payer des tarifs aussi hauts pour des plateformes comme celles-là pendant 10 ans. Peut être, mais je prends pas cette hypothèse même dans un scénario optimiste.
Aujourd’hui, c’est clair qu’on a un magnifique levier opérationnel favorable.

sergio8000 · #14

Je déterre un peu ce sujet : qu’il est étrange et intéressant de constater que les (bien) plus de 20% de rendement sur dividendes au cours d’achat au moment de l’analyse n’ont pas enflammé grand monde… Et bravo à Frédéric 85 à qui j’ai piqué l’idée !

pachakuti · #15

merci d’avoir déterrer ce sujet; boîte intéressante, à analyser 1 an après. Elle est également cotée en OTC aux US.

sergio8000 · #16

En effet, on peut se rendre compte que le dividende 2013 était de près de 25 NOK pour un cours de 80 au moment de l’analyse. Cela fait un rendement dans les 31%, dans la fourchette haute de mes prévisions.

Aujourd’hui, le cours est de 135 NOK (+68,75% depuis le post).
Si la société paie 20 en dividendes dans l’année qui vient (je préfère être conservateur), le rendement serait de 14,8% sur ce cours.

160 à 180 NOK est pour moi une valorisation prudente, même si d’autres seront peut être plus optimistes - mais je reste conscient de certains points faibles (dont la cyclicité) de ce dossier.

sergio8000 · #17

Une analyse à jour de cette opportunité par notre ami Boris de Valeur Bourse :
Awilco drilling

valeurbourse · #18

Bonjour Serge,

je découvre ton analyse à l’instant. Dommage pour moi, j’aurais obtenu une belle plus-value .
Au cours actuel, je continue de penser que le risque de perte en capital est très faible, mais je ne rêve pas, je n’attends pas beaucoup de ce titre en termes de plus-value. Car comme tu le dis si bien dans ce post, les tarifs actuels de la société sont historiquement hauts, pour une très forte demande en mer du Nord. Même si j’aimerais que ça dure, il ne faut pas croire au père Noël…

Et au passage, merci pour le lien vers l’article que j’ai rédigé (c’est d’ailleurs comme ça que j’ai pu trouver ce post).

Boris

exilefiscal · #19

Je pensais acheter la valeur rapidement, vu le haut rendement actuel mais je me rends compte que Binck ne propose ni marché norvegien ni marché non-reglementé OTC américain où la valeur est également cotée. Or j’ai un compte-titre chez Binck.
Il va falloir donc que j’en ouvre un autre ailleurs. Quel courtier en ligne propose ces marchés -là d’après vous ?
Merci!

sergio8000 · #20

Interactive Brokers à coup sûr (mais il faut déclarer les dividendes chaque mois). Sinon, je crois que bourse direct propose l’OTC sur le marché US - à confirmer auprès de clients.

bifidus · #21

AWLCF n’est pas négociable sur boursedirect.

pachakuti · #22

BD ne propose en effet plus awilco depuis quelques semaines; j’en ai acheté chez eux en mars je crois et lorsque j’ai voulu renforcer en début de semaine je me suis aperçu que cette action n’était plus proposée à la négociation… Je peux garder celles que j’ai et les vendre éventuellement mais pas renforcer.
Et Binck ne la fait pas non plus malheureusement

exilefiscal · #23

L’histoire se complique donc… L’Interactive Brokers ne me convient pas je pense car je ne pourrai pas déclarer les dividendes chaque mois, je vais oublier, c’est sur.
Et Saxo Banque, qu’en pensez-vous ?

sissi · #24

Saxo …problèmes de retenue de 30% au lieu de 15% par ex….possibles…

Robdream · #25

Pourquoi ne pas regarder Seadrill pour avoir une boite avec des plateformes plus diversifiees geographiquement comme conseille par Sergio? Elle est a un quasi plus bas a 2 ans (juste a titre indicatif).
Je vais regarder le dossier. Mon critere est egalement d’avoir une compagnie couvrant plusieurs secteurs incluant le gaz de schiste. Peut-etre qu’il y a des possibilites en dehors de la Norvege avec un bon rendement?

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