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14 #1 03/03/2021 15h42
- Tropico
- Membre (2018)
Top 20 SIIC/REIT - Réputation : 109
Bonjour à tous. Voici ma présentation de la foncière Immobilière Dassault.
Contexte
Historiquement la poche foncière de mon patrimoine était fortement investie en centres commerciaux. Cherchant sa diversification dans des foncières de bureaux de qualité j’avais découvert Boston Properties ainsi qu’Immobilière Dassault.
J’ai procédé à l’époque (mai 2018) à l’achat de quelques titres et n’y ai plus trop porté attention depuis.
Il s’agit d’une foncière peu citée et qui n’avait pas de file dédiée. Cependant, elle apparaît brièvement dans la discussion sur FFP, le portefeuille de doubletrouble ainsi que dans les titres "à décote alléchante" de mon fichier de suivi suite à son creux de fin janvier. Elle mérite donc une présentation :-)
Présentation générale
Immobilière Dassault est une foncière cotée, ayant opté pour le régime SIIC, cotée sur le compartiment B d’Euronext Paris. Elle se définit elle-même comme
spécialisée dans la détention et la gestion d’actifs immobiliers de bureaux et de commerces de qualité principalement situés dans le centre et la première couronne de Paris, […] axée prioritairement sur des immeubles de bureaux tout en visant à conserver une politique d’acquisition de patrimoine de qualité.
En effet, les immeubles sont magnifiques et situés dans des emplacements prestigieux :
Centrée sur les bureaux à l’origine la répartition du patrimoine s’est équilibrée avec des commerces suite à l’acquisition fin 2018 du passage Jouffroy.
Comme son nom l’indique elle est adossée à la famille Dassault, actionnaire majoritaire via son holding Groupe industriel Marcel Dassault, qui lui assigne un objectif louable :
pratiquer une politique continue d’accroissement et de valorisation de son patrimoine immobilier, toujours dans une logique de développement patrimonial à moyen et long terme.
Chiffres
Comme sa présence au compartiment B le laisse présager nous sommes en présence d’une petite capitalisation, environ 382 millions d’euros au moment de la rédaction de ces lignes, pour la gestion de 21 biens d’une valeur totale s’élevant à 763,5 millions d’euros.
Il n’y a pas de chiffre sur la répartition des locataires mais le risque semble bien réparti. En effet, la majorité des immeubles sont en "multi location". Les immeubles à locataires uniques sont peu nombreux et semblent associés à des locataires solides (société de téléconsultations médicales, de luxe et une grande banque américaine).
Nous pouvons estimer le rendement des immeubles à partir des revenus locatifs de 2019 et de la valeur du patrimoine : 20 758 000 € / 763 501 000 € ≈ 2.7%
Ce rendement semble faible mais est typique des biens de cette qualité.
En plus du rendement n’oublions pas la valeur des actifs, la hausse de l’ANR étant dynamique ces dernières années (mais sans les chiffres avec "l’effet COVID" au moment de la recherche d’informations).
Le taux d’occupation est de 91% au 30 juin 2020. La vacance locative est volontairement maintenue et s’explique par des restructurations en cours sur 3 actifs.
Dette
La dette est contenue, avec un ratio LTV de 35%, au taux moyen de 1,87%.
Elle est constituée de lignes de crédit et crédit revolving, à 87% à taux fixe ou à taux variable doté de couvertures. Il n’y a donc pas à craindre une éventuelle hausse des taux d’intérêt.
Le financement disponible n’est utilisé qu’à 90%, laissant une marge de manœuvre. Les échéances sont étalées et régulières.
Malheureusement je n’ai pas trouvé de ratio "dynamique" type ICR ou dette/EBITDA pour analyser la capacité de remboursement.
Il n’y a pas non plus de notation par une agence de notation, il est donc délicat d’être complètement catégorique sur la qualité de cette dette. Nous pouvons comparer son taux moyen à celui de Gecina par exemple (1%), sans que je puisse justifier l’origine de ce surcoût (gestion perfectible ou différences non liées à la solidité comme la taille de l’entreprise ou l’utilisation de financement bancaire moins optimal).
Valorisation
Tout comme pour la dette je n’ai pas trouvé dans les documents publiés de ratio qui ressemblerait au PER ou au P/FFO de leurs confrères.
Néanmoins, Immobilière Dassault publie régulièrement son ANR. Il est de 69,59€ au 30 juin 2020, pour un cours de 56,8€ lors de la rédaction de ce texte.
Nous avons donc une décote d’approximativement 18% sur l’ANR, à mon sens attractive rapportée aux bien gérés.
Dividende
Après avoir pâti de la crise des subprimes le dividende s’est stabilisé autour de 1,20€. Il est dernièrement de 1,24€ par an, versé en une fois fin mai ou début juin. Le rendement est donc autour de 2,2%.
Il me semble bien couvert, ne représentant que 40% des revenus locatifs ou bien 74% du cash flow courant.
Il y a parfois eu des dividendes exceptionnels, mais je ne les ai pas représentés ici à cause de leur nature irrégulière.
Ces dernières années il est proposé en actions, avec un fort taux de succès pour cette option (95%). Etrangement il n’est pas possible d’arrondir ce réinvestissement à l’action supérieure.
Au vu des restructurations en cours nous pouvons également penser que la hausse se poursuivra une fois icelles achevées.
Examen de la trappe à valeur :
Pour se faire un avis plus précis suivons le conseil de la newsletter Comment éviter le piège des actions "trappes à valeur" ? et passons en revue certains points.
- Les opérations d’initiés : je n’ai pas trouvé d’opération d’initiés, hormis qu’ils optent pour le versement du dividende en action.
- La notation de la dette : elle est non notée mais apparaît raisonnable et de bonne qualité.
- La détention par les meilleurs gérants : je n’ai pas accès aux meilleurs gérants mais nous la retrouvons dans les holdings Groupe industriel Marcel Dassault et FFP.
- L’IH Score : non significatif pour une foncière.
- Les aristocrates des dividendes : l’entreprise n’est pas aristocrate, le dividende ayant baissé de 75 % lors de la crise des subprimes avant de se « rattraper » depuis. Depuis 2015 il évolue peu, avec une tendance et des perspectives à la hausse.
- L’évolution du cours de bourse : il a atteint des sommets en flambant début 2020, tout comme les prix de l’immobilier parisien, avant de souffrir du COVID. Sans surprise une amélioration de la situation sanitaire serait un signal positif. La comparaison avec le cours de Gecina depuis fin 2018 montre un comportement similaire.
- Le capital est très stable, le holding de la famille Dassault est majoritaire.
Bien qu’embarqués dans le même bateau que la famille Dassault il semble que nous ne soyons pas en présence d’une trappe à valeur.
Conclusion
Nous avons là une superbe foncière, gérée sans excès par de grandes dynasties industrielles françaises et intervenant sur des biens d’exception. L’environnement actuel pèse, mais les perspectives pour ce type de bâtiments devraient rester positives à long terme. Je vois donc principalement une occasion de s’exposer à bon prix à des biens étant inaccessibles autrement.
Cependant, au vu de sa petite capitalisation, de la forte concentration géographique et de la stratégie (aboutissant plutôt à des plus-values qu’à des hausses de dividende) je me contente d’une ligne "en diversification".
Avertissements
Je suis actionnaire d’Immobilière Dassault depuis mars 2018 dans une optique de bénéficier de sa performance à long terme. Cette présentation peut naturellement contenir des erreurs comme une mauvaise compréhension de la documentation de ma part, des erreurs de calcul, etc. Etre actionnaire et suivre une entreprise détenant des immeubles qui font "briller les yeux" pourrait également avoir créé des biais psychologiques néfastes.
Attention également à la faible liquidité de ce titre, qui amène un volume d’actions disponible réduit et une fourchette de cotation parfois surprenante.
Remerciements
A InvestisseurHeureux pour son travail sur ce forum et l’émulation ainsi mise en œuvre.
Aux courageux lecteurs qui sont arrivés au bout de cette présentation.
Sources
Site internet d’Immobilière Dassault
Rapport annuel de l’exercice 2017
Rapport annuel de l’exercice 2019
Rapport semestriel de mi-2020
Document d’enregistrement universel 2019 de Gecina
Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.
Hors ligne
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