Casino et ses Holdings cotées : Rallye, Foncière Euris et Finatis

Benjamin Franklin a écrit : « En ce monde rien n’est certain, à part la mort et les impôts. »
Or pour repousser l’heure de notre décès, il est certain qu’il nous faille nous nourrir.

1/ Présentation :
Casino
J.C. Naouri

Le CA de Casino sur 2016 est de 5670M€ pour la France + 3869M€ pour l’Amérique Latine.
Sur Le CV de JCN, on constatera des similitudes avec un ancien ministre de l’économie.

2/ Structure de contrôle :
Casino est une des plus anciennes LBO de la place parisienne.
La problématique de M. Naouri à ses début fut la même que chacun d’entre nous : Comment engranger un maximum de capital sur une vie. La réponse est l’utilisation du levier du crédit. Seulement, pour pouvoir contrôler un empire de 36 Mds de CA en étant parti de rien, il a utilisé le LBO sur 5 étages (6 si l’on compte GPA ou Mercialys), cela s’appelle les poupées russes, les poulies bretonnes de Bolloré, les holdings de Drahi…
Dans ces LBO, la dette à chaque niveau est roulée en permanence, Le cash-flow des dividendes ne permet pas le désendettement. Pour autant, il y a consolidation des participations entre Euris, finatis et Fonciere Euris. Sous une décennie, il est envisageable qu’il y ait une simplification de l’organigramme en tête.
Entre Rallye et Casino, le contrôle se fait aussi par le biais de multiples sociétés détenus à 100%, ce qui complexifie l’organigramme réel.
Cette structure assure une certaine garantie du dividende (relative tout de même puisque celui de Rallye a été abaissée cette année de 1,83€ à 1,40 €)

De façon allégorique, on peut se représenter la holding comme un érable. Le tronc est composé des structures de contrôle, les branchages support par Mercialys et les branches principales sont composés de Casino, Géant, Franprix, GPA, Exito, CDiscount, chaque feuille étant un magasin physique ou virtuel. Les racines enterrés et relativement opaques (Euris) retirent les minéraux du sol (financements) Les apportent via les vaisseaux qui irriguent chaque branche et chaque feuille. Ces feuilles par photosynthèse avec l’économie les transforment en nutriment (bénéfices) qui vient nourrir la structure et la consolider. 
Un robinet à sirop (dividendes et coupons) est présent sur plusieurs endroits du tronc pour récompenser l’investisseur.
Il arrive que des branches soient malades (Cnova Brésil), Qu’il faille se séparer de 10% du feuillage (Cession des Big C Thailandais et Vietnam) pour réduire le nombre de robinet (que certains jugeaient trop important) présent sur l’arbre (désendettement).

3/ Histoire récente :
- 2nd semestre 2014 : Le brent chute de 100$ à 50$ ; chute des matières premières minières.
- 2nd semestre 2015 : sur fond de crise économique (Brent, Pétrobas) et politique (Dilma Rousseff) en Amérique Latine, et de doute l’économie mondiale : la croissance des Pays émergés (Inde Chine) Les résultats, les perspectives et le cours déchantent. La structure, l’endettement de la holding est critiqué, Cdiscount Brésil est sous le coup d’une enquête pour malversation financière sur les stocks.
- Novembre 2015 : Casino annonce des Cessions asiatiques pour réduire sa dette.
- Décembre 2015 : Muddy waters, un fond activiste que je classerais dans les shorts & distord émet une note assassine sur la santé financière de la holding. Le titre, attaqué est à son paroxysme de pessimisme.
- T1 2016 : Cession effective de la branche Asie pour un bon prix, rachats de dettes obligataires dans la foulée.
- Année 2016 : Procédure de destitution de Mme. Dilma, Prise de pouvoir de M. Termer, stabilisation de l’économie. Remontée du Brent de 27$ à 50$ ; remontée des matières premières.
Eur-BRL
IBOVESPA
GPA
historique prix et stock métaux LME
Brent
- S2 2016 - T1 2017 : Les indicateurs avancés de l’économie sont favorables, Casino s’est fortement désendetté (dette réduite de 6Md€ à 3,3Md€ DDR p 90 ) le marché reprend peu à peu confiance en Casino-Rallye

Le CA de Casino provient de 40% de l’Amérique Latine et 60% de la France. Parlons donc de cette dernière.

4/ La distribution en France :
Les chiffres clefs
Nota : Les chiffres d’affaire indiqués dans le tableau « Analyse par groupes et par enseignes » sont ceux du groupe multinational entier donc non représentatif de la France. Voici la répartition du part de marché par Groupe qui permet de comparer les part de marché entre deux dates.
Le marché est mature, il y a très peu d’évolution entre les enseignes. De plus, chacun en tant que consommateur pourra se faire sa propre avis sur la qualité des produits, les prix, le service etc…
Bref, « nothing to add ».

5/ Les risques
Voici quelques sujets à surveiller :
a/ l’économie du Brésil
Le Brésil est dépendant des matières premières agricoles, métaux, du pétrole… S’il y a chute des prix sur ces produits, la crise économique pourra redonner lieu à une crise politique.
C’est toujours d’actualité car l’OPEP joue au poker menteur et Trump a réactivé la filière du pétrole de schiste.
b/ Amazon
Les services de livraison et le marché internet disruptent la distribution. Chacun se forgera son opinion. Mais l’on le voit dans les REITs abordés ici ; même M. Warren Buffett a réduit sa position dans Wallmart à cause de Amazon. Tous les denrées non périssable, les produits culturel, habillement et électroménager sont menacés. Par contre, l’alimentaire dispose d’une barrière à l’entrée que même Amazon prime aurait du mal à franchir. Les distributeurs l’ont compris et recentrent leur offre ou créent une parade avec les entrepôts/magasin drives. Pour ma part, je trouve ce risque surestimé. La livraison à domicile a existé au début du siècle ( Félix potin ) et a été détruite par la grande distribution à cause des couts de livraison. Je n’ai pas regardé dans les détails mais je pense qu’Amazon y est déficitaire. Quant aux drones, aux dirigeables-entrepôts, au self-service par IA, avec détection via RFID, disons que je n’y crois pas. Puis si je me trompe, un investissement dans Argan me sert de « couverture ».
c/ Hard discount
Je le liste pour mémoire, je n’arrive pas à le quantifier.

Décelez-vous d’autres sujets d’attention ?

6/ Analyse financière
Je n’ai pas la formation comptable pour m’exprimer sur le bilan et les résultats et préfère ne rien dire sur les ratios financiers et les méthodes d’évaluations de titre plutôt que de dire des âneries.
De surcroit, le dossier est complexe, JCN est friand des produits dérivés.

Un comparable pourrait être Carrefour. Mon sentiment est que les marges sont très faibles en France et qu’une guerre des prix fait rage. Beaucoup de producteur se plaignent des charges, des conditions. Une solution pourrait être (sans parler d’entente illicite) d’augmenter les prix. Les distributeurs, les fournisseurs y seraient gagnants.
De façon intéressante, l’IPC et l’inflation sont mesurés sur les biens de consommation. J’ai le sentiment que cette guerre des distributeurs a maintenue l’inflation plus bas qu’il ne devrait être en réalité. Mais en dehors d’une faillite d’un grand, ou d’une entente, je ne vois pas ce qui pourrait enclencher cette hausse des prix dont le consommateur sera la victime.

7/ Valorisation
@Isild
« Et vous, Mi345, quel est votre avis ? »

Tout ce pavé pour ne parler que maintenant du target price, vous allez dire que je m’épanche !
Mais c’est parce que similairement à vous, je n’ai débuté l’investissement boursier qu’en novembre 2015, mon avis vaut donc moins que le vôtre puisque vous êtes mon ainée et seule décisionnaire de vos actions, je m’abstiendrai donc de le formuler.
J’ai trouvé nécessaire de rappeler le contexte pour avoir les cartes en main et ne pas être surpris des arguments allant dans un sens ou dans l’autre.
Ceci étant dit, il y a une question plus intéressante : « A combien Casino Valorise-t-il ses propre titres ? »
Une réponse parcellaire peut être recherché dans lesOpérations sur action propre.

Il y a eu de nombreux rachat d’action en 2016 et des annulations en juin, juillet et octobre ramenant le capital social de 113,19 millions de titres à 110,99 millions de titres.
Ces rachats se sont fait sur le marché  d’abord autours de 42€ puis autours de 44,5€ en aout 2016.
L’argent utilisé provenait des cessions asiatiques.

« Vous croyez vraiment que Casino peut retourner taquiner les 45 euros ? »

Je crois que le marché peut être irrationnel mais que M. Naouri ne l’est absolument pas !