Foncières cotées US : hausse des taux longs et du dollar…

Oliv21, de manière rapide:

1. Globalement à priori oui. J’avais lu un papier qui allait plutôt dans ce sens, il faut que je recherche où je l’avais vu. Je crois que ça venait de la NAREIT.

2. Comme 1 = plutôt oui, à priori 2. serait plutôt globalement oui également.

3. Revalorisation des loyers, je crois que ça dépend des contrats. Il y a un aspect très "Anglo-saxon" de la location comparé à la France par exemple qui est que les contrats sont plus vu comme du "CDD" alors qu’en France en raisonne plutôt en terme de "CDI".

La différence est un peu la même que lorsque vous vous prenez un "PV": En France, vous vous êtes fait attraper pour quelque chose. On vous dit, vous avez fait ça, et vous devez payer X. Vous pouvez contester, et à ce moment vous passez au tribunal. (La règle est que vous devez payer, ou alors vous devez contester.)

Aux US, vous recevez directement une convocation au tribunal. Le "ticket" mentionne qu’un policier dit que vous auriez selon lui fait quelque chose, et vous avez donc une audience pour vous défendre. Mais vous pouvez choisir d’accepter et de payer une somme forfaitaire à la place si vous le souhaitez. (La règle est que vous passez au tribunal, mais vous pouvez accepter et payer directement.)

On ressent un peu la même chose du coté location: Aux US, un bail se termine au bout de x années, et le locataire choisit de rester en le prolongeant. Alors qu’en France, on raisonne plutôt dans le sens inverse, où on voit que la chose va être renouvellée tacitement, et c’est au locataire de faire une démarche pour partir.

Ces différences dans la mentalité sont subtiles, mais tout ça pour dire, que la clause de ravalorisation annuelle des loyers est sans doute plutôt la règle en France. Alors qu’avec la mentalité US, moins, vu qu’on négocie un deal pour x années, et après on voit à nouveau.

Je sais néanmoins que les 2 existent aux US (clauses de revalorisation, ou non), mais je ne suis pas sûr de dans quelle proportion ça se fait beaucoup ou non.

Après, concernant tout ce qui est "malls", il faut également comprendre qu’il y a souvent un "base rent" et une portion variable en sus qui dépend des ventes du locataire. Exemple tiré du 10K de CBL:

CBL 10K a écrit :

Revenues are primarily derived from leases with retail tenants and generally include fixed minimum rents, percentage rents based on tenants’ sales volumes and reimbursements from tenants for expenditures related to real estate taxes, insurance, common area maintenance and other recoverable operating expenses, as well as certain capital expenditures.

Donc l’inflation peut déjà revaloriser les loyers automatiquement en partie par ce mécanisme.

CBL toujours dit ausi:

CBL 10K a écrit :

Impact of Inflation and Deflation

Deflation can result in a decline in general price levels, often caused by a decrease in the supply of money or credit.  The predominant effects of deflation are high unemployment, credit contraction and weakened consumer demand.  Restricted lending practices could impact our ability to obtain financings or refinancings for our Properties and our tenants’ ability to obtain credit.  Decreases in consumer demand can have a direct impact on our tenants and the rents we receive.

During inflationary periods, substantially all of our tenant leases contain provisions designed to mitigate the impact of inflation.  These provisions include clauses enabling us to receive percentage rent based on tenants’ gross sales, which generally increase as prices rise, and/or escalation clauses, which generally increase rental rates during the terms of the leases.  In addition, many of the leases are for terms of less than 10 years, which may provide us the opportunity to replace existing leases with new leases at higher base and/or percentage rent if rents of the existing leases are below the then existing market rate.  Most of the leases require the tenants to pay a fixed amount subject to annual increases for their share of operating expenses, including common area maintenance, real estate taxes, insurance and certain capital expenditures, which reduces our exposure to increases in costs and operating expenses resulting from inflation.

Au niveau des taux d’intérêt, voilà ce qu’ils disent:

CBL 10K a écrit :

an environment of rising interest rates, which could negatively impact both the value of commercial real estate such as retail shopping centers and the overall retail climate.

Après, quant à considérer dans quelle proportion l’inflation et les taux d’intérêts sont liés ou non, c’est discutable. Voilà qui devrait déjà vous donner quelques éléments.

Oliv21, n’oublions pas qu’il y a la théorie et la pratique… Déja la théorie est discutée et débattue (et un certain nombre de gens ne sont pas d’accord), ensuite la pratique est supposée résulter de l’offre et de la demande. C’est cette même pratique qui fait qu’on a vu de sérieuses bulles et de sérieux krachs (et qu’on en verra vraisemblablement d’autres).

La pratique peut donc bien s’éloigner de toute théorie.

Et il y a de nombreux facteurs extérieurs à l’inflation et aux taux d’intérêts qui doivent influer, telle que l’idée actuelle qu’il y aurait potentiellement TROP de malls, les premiers à mordre éventuellement la poussière seraient les moins bons. Si des retailers ferment des magasins, sans doute qu’ils fermeraient en priorité les moins rentables, qui seraient majoritairement dans les malls de moins bonne qualité. S’il y a des faillites de retailers, pareil, l’idée est que les moins bons malls seraient plus impactés. L’e-commerce pourrait faire plus de mal aux moins bons malls, etc, etc … Ces raisonnements étant justes ou pas, chacun aura son idée (c’est sujet à opinion, et influera derrière sur l’offre et la demande en conséquence).

Donc je suppose que ces facteurs, plus liés à l’environnement actuel du secteur (malls et retail), expliqueraient éventuellement mieux les histoires de décote plus importantes sur les opérateurs de centres de qualité plus faible que des histoires théoriques d’inflation ou de taux d’intérêts.

Mais autrement, sur vos questions de départ, les graphiques publiés par PierreQuiRoule plus haut dans cette file sur la corrélation REITs/10 ans US sont pas mal et devraient vous intéresser (pour une vision d’ensemble, de manière générale).

AleaJactaEst a écrit :

Dernière chose, la décote par rapport à la NAV reste très "théorique". Si le taux de capitalisation des mall premium passe à 5.5%, ce qui en cas de taux long à 3% serait déjà pas cher du tout, et bien à prix constant, SPG and co serait en surcote sur le NAV de plus de 20%

Exactement, c’est pour ça que je ne suis pas vraiment à l’aise avec les malls de meilleures catégories qui n’ont IMO pas une décôte suffisante (ou des taux de capitalisation beaucoup trop faibles à LT).
Un scénario avec les taux US à 3% dans un avenir proche me semble tout à fait réaliste.
On est aujourd’hui à 2,3% / 2,5% alors que l’on n’était qu’à 1,5% à l’été dernier !
Les taux restent aujourd’hui historiquement faibles et la tendance commence à s’inverser. Tout peut aller très vite.
US Treasury 10y chart

Finalement, comme à chaque fois, la borne des 3% sur les taux longs US ne semble pas près d’être atteinte :



Et le programme de $1000 Md d’investissement de Trump, susceptible de relancer l’inflation (et donc la hausse des taux) n’est pas encore composé que déjà on peut douter qu’il soit voté…

Donc les foncières US ont encore de beaux jours devant elles, de mon point de vue (et ce d’autant plus que l’impact négatif d’une hausse des taux sur leur modèle d’affaire à long terme ne fait pas consensus).

Au final, la supposée hausse des taux longs à fait long feu et le dix ans US est retombé à 2%.

Pour autant, les foncières triple net évoluent toujours sur des niveaux assez bas.

A force de répéter que c’est une opportunité, cela fini par paraître un peu ridicule, donc je m’abstiendrai, mais le fait est que je ne comprends simplement par la valorisation actuelle d’une foncière triple net comme VEREIT.

L’environnement continue à être idéal pour les foncières triple net, qui peuvent emprunter pas cher et réinvestir dans de l’immobilier commercial qui rapporte 6-7%.

Et elles semblent moins sensibles pour l’heure aux éventuelles difficultés liées à la hausse du eCommerce que peuvent rencontrer les centres commerciaux.

Pour mémoire, il y a même pas un an :

Barrons a écrit :

Gundlach: Bond Yields Could Hit 6% in Five Years

You heard it here first: Jeffrey Gundlach, CEO of DoubleLine Capital and one of the world’s most successful bond investors, predicted in January at the Barron’s Roundtable that Donald J. Trump would be the country’s next president, noting, “The populist momentum is unstoppable.”

Now that the New York businessman has shocked much of the world by vanquishing rival Hillary Clinton, Gundlach sees something else unstoppable: a rise in bond yields that could lift the yield on the 10-year Treasury note to 6% in the next four or five years.

Source : Gundlach: Bond Yields Could Hit 6% in Five Years - Barron’s

Ce qui est sûr c’est qu’avec la baisse du dollar, le rendement élevé suit à la baisse des cours des foncières, celles-ci deviennent de plus en plus intéressantes…

Merci, Silicon, pour ce partage.

Je trouve personnellement cette analyse assez négative sur les REITs. La seule catégorie faisant exception étant les REITs spécialisés dans l’hôtellerie.

Faites-vous une lecture différente de cette note ?

Merci à nouveau pour ce partage, Silicon. C’est très intéressant (même si je ne suis pas certain de partager l’avis de BMO sur le secteur des télécommunications ni sur celui des REITs considéré dans sa globalité).

Pour ce qui est des REITS, je comprends que certains veuillent "jouer" un rattrapage après le massacre opéré par les HF au cours des mois écoulés. J’ai moi-même ouvert une petite position sur Cominar et Vereit en août et en septembre respectivement. J’ai également une petite ligne de Gladstone Commercial. Mais je me garde de renforcer pour le moment, le secteur étant soumis à la double pression de l’impact du e-commerce et de la perspective de la hausse des taux d’intérêt.

J’y reviendrai très probablement, en revanche, lorsque le couteau aura fini de tomber.

Mon message habituel sur cette file, les taux longs US ont du mal à rester durablement au-dessus de 3% ; et à nouveau on est retombé en-dessous dernièrement :



Cela fait des années à présent que certains pronostiquent une normalisation des taux longs, mais on y est toujours pas.

D’après mes lectures, je pense qu’un bon niveau pour l’EUR/USD est 1,15.

Maintenant, il y a toujours un risque en investissant dans une société dont les actifs sont dans une devise étrangère. Encore qu’il faut voir à quelle horizon de temps. Sur quelques décennies, les devises ont bien le temps de monter et baisser.

Sinon la FED change son discours : La Fed étudie une approche plus pragmatique sur les taux, selon le Wall Street Journal - Infos Reuters

Il devrait y avoir un ralentissement de la hausse du taux directeur. Le 10 ans US n’est donc a priori pas prêt à s’installer durablement au-dessus des 3%, ce qui devrait bénéficier à toutes les sociétés capitalistiques (foncières, pipelines, utilities).

InvestisseurHeureux a écrit :

Sur quelques décennies, les devises ont bien le temps de monter et baisser.

Je n’étais pas encore IH à cette époque, loin s’en faut, mais j’ai souvenir d’un FRF en perpétuelle dévaluation vis à vis du DEM, comme le confirme le graphe ci-dessous (je ne certifie pas de la validité des données mais n’ai pas de raison d’en douter non plus):

DEM / FRF de 1960 --> 2000

Je précise ma pensée: il n’est pas si évident que la parité EUR/USD oscille autour de sa valeur actuelle dans les années qui viennent.

Et le dix ans américain est à 2,64%.

Les 3% n’ont pas tenu longtemps…

C’est tout bon pour les foncières cotées…