Saft : fabriquant français de batteries industrielles…

Je vais donc me lancer sur une petite analyse sur Saft, un fabricant français de batteries industrielles. L’entreprise est côté à la bourse de Paris avec une capitalisation de €600M en date du 15 Jan 2016. Le prix d’une action est de €22.6 et le float (outstanding shares) total est de 27,554,393 actions (1.4% détenu par le management et des salariés, 5% en auto-détention, 8.5% par Harris Associates- une filiale américaine de Natixis AM, 4.13% par la caisse des dépôts et consignations).

L’entreprise attire mon attention depuis son avertissement en Oct 2015 (on y reviendra) qui cause une chute instantanée de 25% (de 31 à 23 euros). Entre Oct 2015 et Dec 2016, l’action a repris pour terminer vers 29 euros mais elle a chuté depuis pour terminer ce jour à son plus bas depuis 2 ans vers 22-23 euros (aucune nouvelle n’est sortie). Ce niveau est intéressant car, même si je ne suis pas fan de market timing par analyse technique (n’empêche que ça marche des fois), il présente effectivement un niveau de plancher- un point d’entrée.

Récente évolution de l’entreprise: à la suite de son divorce avec Johnson Control en 2011, Saft a utilisé la somme payée par Johnson Control pour réduire considérablement ses dettes, distribuer des dividendes et investir. En fin 2014, dans son rapport annuel, rubrique Perspectives, Saft s’attendait à une croissance de l’ordre de 5% (même ordre dans les années précédentes) et une marge EBITDA de 15..8%. En Oct 2015, dans un avertissement, Saft se dit s’attendre à une croissance faible (voire nulle) et une marge EBITDA de 14.5%- la cause étant la faiblesse du marché pétrolier américain. Le marché l’a de suite sanctionné et on connait la suite depuis.

Pour répondre à deux questions fondamentales: est-ce que l’entreprise va survivre d’ici 10 ans et est-ce qu’elle va croitre ? C’est oui et oui pour Saft. Saft fournit les batteries pour l’attendrisseur Philae ainsi que pour l’armée américaine, c’est pour dire à quel point la technologie de batteries de Saft est appréciée. Avec la demande de stockage d’énergie en augmentation, les beaux jours de l’entreprise sont encore devant à mon avis.

Bon assez de rhétorique. Saft fabrique des batteries et ses activités sont divisées en deux: IBG pour les batteries industrielles et SBG pour les batteries spécialisées (customized).

IBG pour Industrial Battery Group fabrique/vend des batteries pour le secteur de transport (train TGV, avion ..) et de bord stationnaire (dit de secours, c’est là son exposition au secteur pétrolier). Saft estime que deux tiers de la flotte d’avion civil et militaire sont équipées de ses batteries (page 13 du rapport 2014). Le CA de l’IBG est de 320.5M en 2012, 367.9M en 2013 et 415.4M en 2014. En 2014, IBG contribue à la hauteur de 61% du CA de Saft. La marge EBITDA dans cette division est faible à 10-11%.

SBG pour Specialty Battery Group fabrique/vend des batteries de spécialité (électronique civile, espace, marine, militaire). Cette division conçoit des batteries en design avec ses clients (sur mesure en quelque sort). Le contrat récent de l’ordre de 10M avec l’armée américaine en témoigne. La marge EBITDA y est plus élevée, de l’ordre de 23%. Le CA du SBG est de 277.5M en 2012, 256.3M en 2013 et 262.5M en 2014.

Le coût des batteries dans les composants n’est pas élevé mais si des batteries tombent en panne, tout le système peut s’écouler. C’est là que réside l’avantage compétitif de Saft. Pensez à votre ordinateur, vous achetez un Macbook à 1000 euros avec batteries inclus mais si vous regardez le prix d’une batterie de rechange sur Amazon c’est 60 euros soit 6% du coût, mais si jamais la batterie ne marche plus, c’est très très embêtant (vous achetez un portable pas un fixe).

Je crois que l’exposition de Saft au secteur pétrolier est temporaire et ça n’affecte pas les fondamentaux (on va en parler dans une minute) de l’entreprise. La compétition est rude (fabricants asiatiques de bas coût) mais Saft ne mise pas (totalement) sur le prix mais sur sa capacité technologique: l’entreprise investit en moyenne de 9% de son CA par an pour la R&D.

Parlons de son bilan. En date du dernier rapport financier, Saft a €191M de cash versus €238M de dettes brutes, soit 47M de dette nette. Sa book value est de 528M, sa valeur nette tangible (book net des intangibles) est de 527.9 - 197.4 (intangibles) - 124.7 (goodwill) = 205.8M.
Le cash conversion cycle de Saft est de 50 jours environ.

Son EBITDA était de 102.5M en 2012, 92.5M en 2013 et 104M en 2014. EBITDA 2015 estimé à 106M en utilisant la marge de 14.8%.
Son EBIT était de 69.8M en 2012, 54.5M en 2013, 64.4M en 2014.
Le FCF était de 1M en 2012, 6M en 2013 et 45M en 2014. TTM FCF est de 61M. Il faut savoir que le FCF était faible en 2010-2013 car Saft investissait dans ses usines à Jacksonville aux USA. Le cycle d’investissement massif étant terminé, on peut s’attendre à ce que les CapEx annuels tombent vers leur niveau habituel vers les 30M, donc une remontée de FCF.

Sa valeur entreprise actuelle est de 600 + 47 = 647M.

Saft distribue un dividende de .78 euro par action, soit avec un float de 27,554,393 actions, cela donne €21.5M, entièrement couverte par le FCF.

Au prix actuel, l’entreprise est évaluée par le marché à 3x sa VANT, EV/EBITDA de 6.1x, EV/EBIT de 9x, EV/FCF de 10.6x. Ses multiples sont faibles intrinsèquement et relativement par rapport à ses comparables (EnerSys, Arotech ou encore le gigantesque Johnson Control). Le PER actuel est de 10.

Saft envisage de dépenser une somme de 60M pour racheter ses actions. Elle le peut très bien car même si ces 60M soient de la dette qui paie à 5% par an par exemple, son multiple dette nette/EBITDA est largement inférieur à 3x qui est la limite de covenant bancaire.
Saft détient déjà 5% de lui-même. Avec €60M et au prix actuel, Saft peut retirer 10% du flottant. Supposant que l’année 2016, Saft gagne la même somme comptable qu’en 2014 et en 2015, soit environ 40M de net income, avec 15% du flottant de mois, le résultat par action est mécaniquement dopé de 17.6%. Le marché, me semble-t-il, sous-estime cette petite ingénierie financière.

Avec un PER à 15, ce sera un potentiel de 50%, soit au cours actuel, un target price de €34 par action.

N/B: j’ai acheté les titres de Saft au cours de 23.1 euros. Je pourrai vendre mes actions à tout moment sans notification antérieure.

Message édité par l’équipe de modération (17/01/2016 10h55) :
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Mots-clés : batteries, rachat d'action, saft