Macerich : foncière de centres commerciaux de classe A aux USA

Effectivement, peut être un début de remontée pour les foncières de commerces. Macerich a quand même pris 20% en 10 jours.
Et aujourd’hui URW +5%. A suivre, si le mouvement se confirme pour se repositionner.

InvestisseurHeureux a écrit :

A voir tout de même si cela inclut Apple ou Tesla, car la progression me semble trop rapide.

Je ne suis pas le seul à me poser la question :

Un analyste lors de la conférence téléphonique du T3-2019 a écrit :

Sales productivity growth has been very impressive for a while. On the other hand, when we look at leasing spreads, they are a little bit weaker here than what we have seen. And as a result, the occupancy cost as a percentage of sales has been easing slightly and this has been going on for several quarters. So I wonder if you can kind of help us understand as the tenant mix is changing and we oftentimes mention Tesla, we mention Apple, the productivity or the occupancy cost has tended to slide somewhat.

Mais le management n’a pas donné de réponse claire.

Le management s’engage à ne pas couper le dividende :

Tom O’Hern, CEO a écrit :

Steve, the capital requirements are going to range $150 million to $200 million per year over the next three years or so. And there is a deck that we’ve provided, an Investor deck that shows sources of liquidity to cover that. As you are probably aware, as I mentioned earlier, we just declared a dividend of $0.75 a share a quarter and our board is very comfortable with that dividend level. So as I said in last call, I mentioned here, we have no intention of cutting the dividend.

Mais d’autres ont déjà fait cette promesse sans la tenir…

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Regardez le FFO.
La guidance 2017 a été de $4 (loupée) et là ils annoncent au mieux $3.58 deux ans plus tard.

Le marché regarde cet indicateur. Les redéveloppements coûtent chers et sont pas sûrs de générer les loyers du passé.

Ils vont couper le dividende trop tard…

Il faudrait voir comment ils calculent le average rent per sqf.
Il monte tous les trimestres mais le FFO baisse.

Enlèvent-ils donc la surface en travaux de la base de calcul? Ce serait trompeur

Disons que dans le cas de Macerich, c’est plus marqué car ils ont plus d’enseignes Tesla.

Simon Properties Group n’affiche pas une telle envolée au niveau des ventes aux pieds carré, mais a de meilleurs résultats au niveau de la croissance des loyers…

Or, dans leur communication, Macerich met bcp en avant cette croissances des ventes, c’est même la première ligne du communiqué :

Macerich a écrit :

Mall tenant annual sales per square foot for the portfolio increased by 13.2% to $800 for the twelve months ended September 30, 2019 compared to $707 for the twelve months ended September 30, 2018.
    Re-leasing spreads for the twelve months ended September 30, 2019 were up 8.3%.
    Mall portfolio occupancy was 93.8% at September 30, 2019 compared to 95.1% at September 30, 2018.   
    Average rent per square foot increased to $61.16 at September 30, 2019, up 3.5% from $59.09 at September 30, 2018.
    Year to date, the Company has completed or arranged nearly $2.1 billion of financings at an average interest rate of 3.9% and an average maturity of over 9.2 years, netting $576 million of excess loan proceeds at the Company’s share.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Petit message sur un point qui est rarement abordé dans les analyses : Macerich est significativement vendue à découvert. Le site shortsqueeze.com indique en effet que 32 millions actions sont "short", soit 23% du total. A titre de comparaison, TCO est à 9.75%, SPG à 3.5%. En fait on est plus proche des affreux WPG (35%) ou CBL (25%) !

J’ai eu du mal à trouver des données sur l’évolution de ce chiffre, mais les voilà : Macerich Company % Short interest chart for MAC - Koyfin (attention l’échelle n’est pas linéaire)
On remarque l’augmentation significative en 2019, et pour ce que ça vaut, on dirait que ça commence à s’infléchir ces derniers mois.

Sans vouloir nier les problèmes spécifiques de Macerich, je ne comprends pas de tels niveaux (surtout par rapport à TCO/SPG), qui doivent expliquer une partie de la chute du titre cette année. Dans tous les cas j’apprécie d’avoir ce catalyseur "technique" supplémentaire : une prise de profit des shorts si elle a lieu pousserait l’action dans l’autre sens en 2020.

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Eh voilà, le management de Macerich se parjure et coupe son dividende :

Seeking Alpha a écrit :

Macerich (NYSE:MAC) cuts its quarterly dividend by a third to 50 cents per share and will pay the dividend in a combination of cash and shares in a move to preserve cash.

Sans surprise.

Et une partie du dividende restant sera payé en actions nouvelles.

Bis repetita de la crise de 2008.

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Sans cette crise, on se demandait déjà si le dividende allait être maintenu.

Bref…

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Je le dis souvent, mais il faut toujours regarder la valeur d’entreprise quand on analyse le prix d’une action.

Pour ça on peut éventuellement raisonner en cap rate.

Pour MAC : il y a 5.2 B de dette (environ) et une capitalisation (hier en tout cas) d’environ 1.4B

Il faut résonner sur l’ensemble de l’EV : 5.2+1.4 = 6.6B

Lorsqu’il y a une petite variation de l’estimation de la valeur du sous jacent (le prix des malls sur le marché), il faut bien gardé en tète qu’il y a un mouvement de levier d’environ 5 sur le prix de l’action (1.4/6.6).

Si on estime que ces malls valent en réalité que 4.8B par exemple et bien le prix de l’action ne serait alors guère plus qu’une option sur la revalorisation de ces malls, la NAV serait négative.

AleaJactaEst a écrit :

Lorsqu’il y a une petite variation de l’estimation de la valeur du sous jacent (le prix des malls sur le marché), il faut bien gardé en tète qu’il y a un mouvement de levier d’environ 5 sur le prix de l’action (1.4/6.6).

Si on estime que ces malls valent en réalité que 4.8B par exemple et bien le prix de l’action ne serait alors guère plus qu’une option sur la revalorisation de ces malls, la NAV serait négative.

C’est un point important, mais une foncière ne se valorise pas forcément à la valeur de sa NAV (indépendemment de la prévision de la variation de la NAV elle-même). Si une foncière a une NAV négative mais des cash flows libres positifs continuant de provenir des loyers, elle aura certes plus de mal à se refinancer, mais on voit bien qu’il n’est pas raisonnable de la valoriser à 0 (ou même à un cours négatif !).

Comme pour toute entreprise, mon avis personnel est que c’est avant tout le cash flow futur qui doit dicter la valorisation, même si dans le cas d’une foncière (et même pour d’autres business) c’est plus simple de passer par une estimation des actifs.

Pour ceux qui suivent, c’était en 2015.
Amazon n’était pas une startup.

Simon Property Withdraws $95.50 A Share Macerich Takeover Bid

Les arguments de M COPPOLA sont á relire aujourd’hui.

On peut en tirer de nombreuses conclusions.

Les arguments deviennent pauvres pour  répondre après á ceux qui objectent la "stabilité" de l’immobilier non coté sur les foncières.

Comme INTU , encore un dossier passionnant á suivre. OPA, Chqpter11, dilution massive ou Sauvetage et retour du titre a 100$.

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En regardant le dernier rapport annuel 10K de MACERICH on peut lire que tous les prêts immobiliers avec collatéraux sont "non-recourse", soit $4,393 milliards

10K MACERICH p 92 a écrit :

As of December 31, 2019, all of the Company’s mortgage notes payable are secured by the properties on which they are placed and are non-recourse to the Company

Ces prêts sont affectés spécifiquement à un bien immobilier servant de collatéral et MACERICH peut choisir au cas par cas, quand le prêt arrive à échéance de laisser le bien à la banque plutôt que de rembourser le prêt y compris si le bien vaut moins que le prêt et sans que la banque ne puisse demander de compensation à MAC.
C’est pourquoi je pense que les échéance de prêts immobiliers à venir ne mettent pas vraiment la société entière en péril.
EN 2020 il n’y a que $304 millions d’échéances de prêts par contre il y a $1,3 milliards en 2021 dont $747 de la ligne de crédit de la compagnie.

Dans son récent communiqué sur le COVID-19 on apprend que MACERICH dispose de $735 million de cash donc le risque de faillite à cause des prêts immobiliers me semble faible en 2020.
Par contre la ligne de crédits dispose de covenants (obligations à respecter de certains ratios financiers) qui sont sans doute brisés et qui peuvent donc déclencher une faillite.
Cepenant je pense qu’il est possible que ceux-là soient modifiés comme on l’a vu pour Pennsylvania Real Estate Investment Trust (PEI).Il s’agit ici de pure spéculation au vu des annonces de la FED de demander aux banques d’être plus souples mais il s’agit clairement d’un risque majeur.

Enfin il y a de mon point de vue une marge de manoeuvre : MAC dispose d’une quinzaine de propriétés (les plus mauvaises -sauf peut être Biltmore Fashion Park mais je n’en suis pas sûr - valant au total  environ $1,3 milliards) qui n’ont pas de mortgage donc qui pourraient être utilisées comme collatéral à de nouveaux prêts pour se refinancer lors de cette crise.
On peut voir la liste des propriétés avec mortgage dans le 8K supplement.

Quelques risques évidents non exhaustifs :
- Faillite de certains locataires ce qui entraine automatiquement des pénalités que MACERICH doit verser aux locataires restants car le nombre de clients baisse
- Renégociations à la baisse des loyers
- Changement d’habitude des clients qui après avoir vécu le confinement ne veulent plus venir dans les centres commerciaux et/ou préfèrent faire leurs achats via internet après avoir aprécié la simplicité de ce mode d’achat.Cela entraine une baisse de fréquentation et des ventes donc baisse des loyers.
- Deuxième vague de COVID-19 et deuxième confinement
- Prolongation du confinement des centres commerciaux au-delà de 2 mois
- Hausse des taux d’intérêt lors du renouvellement des prêts immobiliers arrivant à échéance pour tenir compte du risque accru d’impayé et de la baisse des loyers ce qui va réduire le FFO.
- Dilution des actionnaires (cela a déjà commencé par le versement de 80% du dividende en stock)

J’ai initié une toute petite ligne à avec un PRU de $5,95/action en envisageant une forte baisse dans les trimestres à venir (cette année va être catastrophique pour MACERICH mais difficile de savoir si le marché le price à sa juste valeur).

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par gilgamesh (24/04/2020 19h50)