Sears : groupe de distribution américain

L’IF continue de se renforcer dans la galaxie Sears :
- achat récent d’options SHLD
- achat en décembre d’actions SHOS

Quant à Sears Canada les derniers achats ont été faits en septembre dernier.

(les principaux mouvements du portefeuille sont publics : portefeuille IF Archives | L’Investisseur Français )

Leur analyse de départ de Sears n’était pas stupide. Leur erreur (tout comme celle de Berkowitz) a été de surpondérer la ligne. Dans un portefeuille diversifié, ça pouvait faire sens.

J’approuve particulière le point 3 de l’IH (les autres sont pertinents aussi). Une boîte se valorise par les cash flows futurs. Les cash flows peuvent bien sûr prendre en compte la vente d’actifs, mais on ne transforme pas une boite de retail à 20 milliards de CA comme ça.

En revanche, et sans vouloir alimenter un débat qui n’a fait que trop de mal au forum, je ne vois pas le rapport entre l’IF et un procès. Ils ont eu une conviction, ils ont expliqué pourquoi, et ils ont eux-mêmes investi dessus semble-t-il (je n’ai pas vérifié les comptes mais ce point ne semble pas contesté). Ils se sont probablement trompés, et dans leur optimisme ont entraîné des pertes chez des investisseurs débutants. Pour autant, je pense qu’on peut éventuellement leur reprocher d’avoir construit leur business en partie grâce à ce forum, mais pas tellement d’avoir fait une erreur d’analyse.

La thèse qui reposait sur les actifs (dont principalement le Real Estates) n’est plus du tout au goût du jour, au désarrois de Berkowitz puisque la transformation amène la société dans une zone en dehors de son champ de compétence.

Interview Juillet 2017 a écrit :

Daniel Schmerin: You’ve also stated in the past that Sears was primarily a real estate investment. If this is true, why hasn’t the company been focusing and investing in that asset rather than in the retail operation to maximize value for shareholders?

Bruce Berkowitz : Well Dan, I think we stated from day one that it’s always been our belief that the real estate within Sears was the margin of safety in the investment. We were never certain on the retail; that’s not our expertise and I think we’ve proven it’s not our expertise. But the company is now moving faster and faster to right-size its operations.

In a best case scenario, Sears is able to successfully and effectively operate as a leaner retail operation focused on Shop Your Way members – that is, focused on best members, best products, best locations – and can do it in a way where cash flows are positive and the company is able to retain control and develop its valuable real estate.

In that case, the first $10 billion of profits will be tax free because of accumulated net operating losses. That’s the upside scenario we are looking at.

Qu’une entreprise génère des pertes comptables car les normes GAAP ne valorisent pas une valeur par membres/abonnés dans le temps vs les coûts d’acquisition qui sont directement comptabilisés (notamment dans un business model qui visent beaucoup de croissance afin de scaler), c’est compréhensible et même intéressant si le ROI est bien présent sur une échelle temps. Au même titre  qu’une mailing list a de la valeur dans un business e-commerce.
En revanche, dans le cas de SHLD, impossible de savoir si la mayonnaise prend forme. En grattant un peu partout, on peut dénicher des chiffres, mais parvenir à les relier entre eux provoque indubitablement des zones d’ombres et d’incertitudes.

Il y a quelques trimestres, il y avait des innovations (carte SYW, partenariat avec Uber, Times, ActivesHours), on sait également que SYW a engloutit 800M $ de points en 2017.
D’accord, en contrepartie on a des sources indiquant que SYW a triplé son CA entre 2013 et 2017 et améliore (apparemment) les dépenses marketing tout en améliorant la profitabilité.
Mais on sait également que l’activité retail se prend une sévère claque. Les magasins les moins intéressant ferment, mais les pertes consolidés n’évoluent peu ou pas.
Est ce sont les investissements dans SYW ou autres startup qui creusent les pertes alors que les pertes du retail sont moins importantes ? (après tout on voyait Kmart au Q2 en équilibre sur l’EBITDA alors que son business model est nul vs l’entité Sears qui possède les meilleurs "catégories" et englobe la majorité des autres business creuse encore les pertes)

Il semblerait que SYW ait obtenu une 10aine de millions de membres en plus sur 2017, soit apparemment 40M de membres actifs. Sur le papier, ça a de la valeur mais quand on regarde le nombre d’application téléchargés, la présence sur les réseaux sociaux (FB, Instagram etc.), il y a des difficultés à faire matcher ces chiffres annoncés..  Je n’ai pas spécialement vu beaucoup de feedback de  la part des utilisateurs pour juger la pertinence de l’application. Sans parler de l’avantage concurrentiel de SYW sur les autres programmes de fidélité.

C’est un peu comme Uber qui a brûlé 8 milliards de cash depuis 2009 ou encore Amazon qui (à ses débuts) a brûlé des milliards de cash également. Si pour Amazon ça a été bénéfique, aucune idée pour Uber ou encore SHLD.

Avec SHLD, en tant que minoritaire, tout dépend du jockey Eddie Lampert, est-il rationnel à jeter l’éponge avant que tous les actifs y passent ? Est-il toujours fair avec les minoritaires ? Est ce que son biais d’engagement est tellement présent qu’il tentera jusqu’au bout quitte à exploser en vol ?

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Vibe a écrit :

(les principaux mouvements du portefeuille sont publics : portefeuille IF Archives | L’Investisseur Français )

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Evariste a écrit :

En revanche, et sans vouloir alimenter un débat qui n’a fait que trop de mal au forum, je ne vois pas le rapport entre l’IF et un procès.

Bonjour Evariste, (Cela a été expliqué plusieurs fois.) Serge avait signé un contrat de conseil avec certains d’entre nous, et le conseil financier est réglementé en France, notamment du point de vue prudentiel.

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Y a pas quelqu’un pour changer le titre de la file ? Ça pique un peu les yeux…

Si c’était une erreur et que le document était réservé aux abonnés IF, je peux comprendre votre position. Si le document était public (vitrine de l’IF) et que vous êtes intervenu pour priver les membres du forum IH d’un peu de lecture (assez limité car les articles était, ce qui me semble normal, bloqués) alors je ne comprends pas.

Sur le "faut pas pousser", je considère que l’on peut être critique envers l’IF sur le plantage Sears et s’intéresser quand même à d’autres pistes, noyés au milieu de toutes les sources qu’elles soient en provenance d’ici, d’autres forums, de jeu The Bull, de Seeking Alpha, etc. De toute façon au final nous sommes tous responsables de nos choix d’investissement et nous sommes les seuls à en payer les conséquences.

Je note avec amusement que l’IF a acheté en octobre 2017 (revendu en février 2018) une microcap canadienne, Southern Arc Minerals, évoquée par mes soins il y a un an suite à un article de SA. Vu la confidentialité de la valeur, peut-être être que l’IF s’est inspiré du forum IH Bon, ils ont perdu 36 % sur la valeur (en $CAD) donc mon "tuyau" n’était pas bon (à moins d’avoir vendu avant la mi-décembre).

De même, les aficonados de l’excellent site de Jérôme Levriek, le projet Lynch, auront reconnu une vieille connaissance dans les mouvements de l’IF.

Merci à ceux qui partagent leurs idées d’investissement

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valeurbourse a écrit :

Ce choix n’a pas été fait. A sa place, le deal proposé aux créanciers force les actionnaires à racheter la dette au pair (en cas d’exercice des obligations convertibles).

Suite à un mail privé de Mevo, je souhaite rectifier une grossière erreur.
Avec un taux de conversion de 0,12, et un cours du titre à 3,83 USD lors de l’annonce du deal, il ressort que l’obligation est rachetée à 0,12 x 3,83 = 0,46 USD. Donc le deal est correct et pas si avantageux que ça du point de vue de l’obligataire.

J’ignore pour quelle raison je n’ai pas tenu compte de ce taux de conversion, et ai pensé que les obligations étaient rachetées au pair. Grâce à Mevo, c’est corrigé, et je l’en remercie.

Bonjour Lionel,

ça me fait drôle d’écrire ces lignes alors que j’étais complètement bullish sur Sears jusqu’à il y a peu. Je ne porte toujours pas de jugement contraire, mais certains éléments sont troublants, et la confiance que j’avais en Lampert et Berkowitz (malgré tous les avertissements de certains forumeurs ici) vient de s’écorner.

Je ne peux donner d’avis pertinent sur l’intérêt de renforcer ou pas, mais il me semble qu’acheter des obligations est un choix intéressant, car outre les de 32% de coupon que vous toucherez sur la période :

- Scénario standard - Sears ne fait pas faillite, mais le cours est inférieur à 8,33$ : vous ne convertissez pas vos obligations et empochez le remboursement. Vous faites x 2 en deux ans.

- Scénario idéal - Sears se rétablit et le cours rebondit au-delà de 8,33$ : vous faites mieux que x 2.

- Scénario pas cool - Sears fait faillite. Là c’est plus compliqué car il peut se passer beaucoup de choses. Mais a priori, si vous êtes à vous poser la question de renforcer ou pas, c’est que croyez que les actifs sont largement supérieurs à la dette, auquel cas, en cas de liquidation, vous devriez récupérer à terme votre investissement, et donc doubler votre mise, mais dans une durée incertaine.

En fait, cela revient à acheter des options avec un gros filet de sécurité, mais sans bénéficier d’un effet short squeeze si le cours remonte, car l’exercice des obligations serait automatique. Vous pouvez donc combiner l’achat de ces obligations avec celui de quelques options, histoire ne pas passer à côté d’un rebond soudain et violent, comme celui qu’on attend depuis maintenant quatre ans.

Malheureusement pour moi mon courtier ne me permet plus d’acheter des obligations, car je pense que j’aurais troqué une partie de mes titres contre des obligations et quelques options…

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Yogi Berra a écrit :

En théorie il n’y a pas de différence entre la théorie et la pratique. En pratique, il y en a.

Oui, bien sûr. Mais tout dépende de la perception de la situation qu’ont les autres obligataires. Si ils pensent comme le marché que Sears ne tiendra pas deux ans, afin d’éviter la perte sèche, je pense qu’ils seraient prompts à accepter une petite prime sur le cours actuel (0,46 $ s’il n’a pas encore baissé depuis) et encaisser leur perte.