Actions : diversification vs concentration du portefeuille d'actions

C’est le cas car toutes les actions d’un secteurn’ont pas la même correlation quel que soit le secteur. Certains secteurs qui sont très exposés aux mêmes facteurs (Pétroles, companies aériennes, les mines de tous types, peut être les bancaires) méritent moins d’être diversifié que des secteurs très hétérogènes (technologie).

Pour ma part, je ne sais quoi penser.
Je suis revenu sur la bourse il y a 2 ans via les ETf. Je me suis ennuyé.
J’essaye depuis un portefeuille concentré sur des fortes convictions, ce qui limite le nombre de valeur à environ 10.  Je n’exclus pas d’initier d’autres lignes si j’acquiers d’autres convictions. Le nombre de 10 n’est pas une donnée de base, plutôt une conséquence de mes limitations d’analyse et de mes critères trop restrictifs (smalls, rentable , P/fcf réduit, éligible au Pea sauf cas particulier, frais de transaction réduit etc..).
Par contre je n’ai pas pour ambition de reproduire le marché et de diminuer les risques, plutôt de maximiser les gains😉
Je me suis donne 3 ans au bout desquels si je ne fais pas mieux que les ETF, je tirerai un  trait sur ma carrière naissante de stockpicker.

Ceci dit je me sens complètement démuni sur le cas relaté par Scipion hier.. la boulangerie en question serait rentrée parfaitement dans mes critères. Cela fait réfléchir sur mes soit disant "fortes convictions"

PoliticalAnimal a écrit :

Je ne savais pas où écrire ma petite bavure. Genèse : j’ai pensé à l’écrire en lisant le lancement d’un portefeuille d’actions d’un IH commencé il y a quelques semaines. Dans ce portefeuille (intéressant au demeurant), j’ai lu le fameux "10 lignes c’est déjà assez diversifié d’après les études, on n’a plus que 9 % de risque spécifique et on est équivalent à 91 % du risque de marché". Mais cela faisait en fait plusieurs fois que je lisais ce genre d’affirmations (je connais le papier de départ d’ailleurs) et un compteur s’est incrémenté dans mon cerveau.

Je voudrais tordre le cou à cette idée qui s’est répandue dans la sphère francophone de l’investissement (en grande partie, mais pas uniquement, à cause de Serge Belinski et Thomas, oui encore eux…). C’est FAUX. Certes, il y a quelques papiers qui démontrent que le "risque spécifique n’est plus que de 9 % au-delà de 10 valeurs et de 5 % au delà de 15" sauf que, sauf que… 1- il y a plus de papiers qui démontrent qu’il faut au contraire des valeurs au-delà de 20 et 2- même les papiers avec des chiffres bas ont PLEIN de conditions de calculs que personne n’a jamais lues… enfin si moi  
Oui des conditions sur une décorrélation entre les entreprises en portefeuille entre : 1- les secteurs et 2- les pays !

A mes débuts, j’ai lu une dizaine de papiers sur le sujet. J’avais commencé par ce papier historique et j’ai lu ensuite plusieurs papiers, tous avec un h-index élevé. https://www.researchgate.net/profile/Me … 4652c2.pdf

Ma conclusion, fondée sur toutes ces lectures, est que 20 lignes (et non pas 15 ou 10 !) est un minimum pour s’affranchir du risque spécifique pour un investisseur averti et maximiser la performance à long terme. Mais pour un investisseur "non averti", je mettrais plutôt ce nombre à 25 ou 30. Eh oui ! En effet, un investisseur particulier a : 1- souvent un biais national (déjà on commence mal sur la vraie décorrélation), 2- dans 99,99 % des cas ne fait pas de calculs fins de corrélation de ses lignes, 3- est naturellement attiré par un type d’entreprises car il a un "style" (rebelote bonjour la décorrélation).

Et on revient sur le fait que, hors compétences particulières, appétence pour le sujet et/ou (petits) avantages comparatifs, la majorité d’entre nous devraient avoir des ETFs… d’autant que les frais sont de plus en plus bas.

(en 6 ans, je suis passé de 0 % de ma part actions sur des ETF et/ou fonds à 15 % et ce alors que le portefeuille grossissait)

Le problème avec tout ces articles, c’est qu’ils reposent sur la théorie moderne du portefeuille qui n’est à peu près vraie que si on regarde des gros paquets d’actifs et qu’on est sur une période économique stable. Donc bien sûr que la conclusion sera d’être investi sur un bon paquet.
Je pense que c’est beaucoup plus compliqué, qu’il faut nuancer ces résultats avec ce qu’on observe également en pratique et nous fait penser au contraire qu’il ne faut pas avoir trop d’entreprises en portefeuilles. Les marchés étant globalement efficients, ce n’est pas à tous les coins de rues qu’on peut trouver des asymétries rendement/risque de perte de capital. Et c’est encore moins en quelques heures ou en quelques jours qu’on peut développer une analyse plus poussée que les autres investisseurs. Je n’ai encore jamais croisé quelqu’un qui ait plus d’une dizaine de vraies convictions à un instant t.

Bonjour

Evariste a écrit :

quand tout un secteur prend l’eau indépendamment des qualités individuelles de chaque entreprise, quand tout le marché plonge sans distinction, il est clair que la théorie de l’efficience est mise à mal.

Au contraire.
Les bénéfices d’une entreprise dépendent de facteurs idiosyncratiques et systémiques (et sectoriels si on veut faire un truc entre les deux).
Le taux de rendement attendu d’une boite dépend de facteurs systémiques (taux des obligations d’état) et d’une prime de risque spécifique à l’entreprise.
La valeur de la boite de ces 2 paramètres (et d’autres évidemment on peut complexifier à l’envi).

Donc il est tout à fait possible que le marché baisse dans son ensemble, sans que rien ne se passe dans les prévisions de bénéf d’une entreprise: par exemple si les taux des obligations montent.

@Evariste : Je suis 100% d’accord avec vous. Je disais que les marchés étaient globalement efficients dans le sens où il n’est pas trivial de trouver de vraies situations asymétriques et qu’on a intérêt à concentrer quand on les trouve.

@Fructif : Quand je parle de théorie moderne du portefeuille je parle de la théorie financière développée par Markowitz dans les années 50 et utilisée par beaucoup de monde aujourd’hui. Et non, les variables aléatoires ne sont pas forcément normales (c’est une hypothèse qui a été faite après dans la pratique pour simplifier les simulations numériques, je ne m’attarderai pas sur cet aspect encore plus absurde).

Merci pour l’article, c’est très intéressant mais ne dit rien de nouveau (et c’est pour ça que je disais dans mon message précédent, que le problème avec ces raisonnements réside dans le fait de regarder les actions comme des variables aléatoires et en gros paquet). Je m’explique : à l’échelle nationale ou mondiale, les entreprises se cannibalisent globalement. Une entreprise arrête de créer de la valeur lorsque la compétition devient trop féroce, son marché s’éteint ou son management fait n’importe quoi. Elle est donc vouée à la mort et ce n’est donc pas étonnant que seul un petit nombre d’entre elles connaissent des parcours brillants (les fameux baggers). Finalement, le paquet pris dans son ensemble ne performe pas bien (la valeur créée par les gagnants compense à peu près la valeur détruite par les perdants).

On pourrait se dire : pourquoi alors le S&P500 ou le CAC40 surperforment les obligations sur le très long terme ? Je pense que c’est dû au fait que beaucoup d’entreprises dans ces indices ont des avantages compétitifs durables donc elles sont moins susceptibles de détruire de la valeur.

En conclusion, je pense que c’est aussi idiot de surconcentrer (< 10 actions) et que de surdiversifier (> 100 actions). De là à dire que le nombre optimal est 10, 20 ou 50 actions, je pense que c’est impossible à dire. Cela dépend de son expérience personnelle (est-ce qu’on investi sur des entreprises avec de fortes barrières à l’entrée, est-ce qu’on a beaucoup de temps pour faire le suivi, est-ce qu’on a un large cercle de compétence, etc…).

Bonsoir Fructif,

autant je salue les travaux de Black de Merton sur l’utilisation de la formule de Bachelier (1901) pour le pricingdes options, qui a été une révolution dans le monde de la finance, autant je suis extrêmement sceptique envers les théories qui mêlent les mathématiques à la finance.
Mon premier argument est qu’en général, ces théories sont basées sur l’efficience des marchés, postulat qui a maintes fois été contesté.
Mon deuxième argument (et je rejoins Wift), c’est l’utilisation à outrance de la loi normale, qui, comme vous le savez, exclue tout risque "improbable" (comme celui des subprimes).

Je ne suis pas un spécialiste des théories de Markowitz, mais j’ai un a priori négatif. Je suis donc intéressé par vos arguments.

Fructif a écrit :

Wift, je n’ai pas compris ce qui vous embêtait dans les Théories de Markowitz.

Par ailleurs, je pense que très peu de sociétés du S&P 500 ou du CAC 40 ont très bien performé puisque les smalls ont bien mieux performé que les bigs et au global peu d’entreprises s’en sont bien sorties.

Désolé je n’ai pas été très clair. Et bien ce sont les hypothèses qui me gênent : efficience des marchés, risque défini de façon générique comme l’écart-type, rationalité des investisseurs, continuité et indépendance des variations de cours… Puis la théorie de gestion du portefeuille qui en découle ne tient même pas compte de l’asymétrie gain/perte, alors qu’il paraît évident qu’il faut concentrer massivement sur les cas d’investissement où le downside est très limité et inversement (pour une étude mathématique rigoureuse, je renvoie à la formule de Kelly).

simouss a écrit :

Ces indices changent aussi dans le temps et la rotation élimine les loosers.

Très juste simouss, merci de le rappeler. Cela ne change rien à ce que je voulais dire, ces indices sont des contre-exemples de diversification extrêmes et de buy&hold naïfs (dans le sens où on garde un titre même si notre thèse initiale n’est plus vérifiée) puisqu’il y a une sélection roulante de "seulement" quelques titres. Sans trop d’effort, on peut aussi investir en suivant la magic formula de Greenblatt qui est plus concentrée que ces indices. Bref on tend naturellement vers une concentration et avec des caractéristiques de plus en plus stricts (totalement à l’opposé de l’article de Fructif).

Fructif a écrit :

En tout cas, il y a quelques moi un papier a fait grand bruit dans les "milieux informés" (j’en parle dans le message #56) : Do stocks outperform treasury bills ?
On y apprend que justement très peu de sociétés ont apporté de la performance.

[..]

Si vous vous sentez à l’aise pour trouver par vous même les quelques sociétés (parmi les 50 000 entreprises cotées dans le monde) qui vont apporter de la valeur … alors on peut imaginer peut-être être concentré.
Mais je pense qu’il est plus sage de diversifier des investissement pour avoir une chance de miser sur le bon cheval.

C’est là où j’ai du mal à comprendre. Si je vous suis, plus on va prendre de chevaux plus on aura de chance de miser sur le bon (logique). Ok mais qu’en est-il des mauvais ? Personne n’en parle mais vous augmentez aussi vos chances d’en récupérer (et votre article appuie cette thèse puisque la performance est mauvaise).

Finalement, personne n’a tort ni raison. C’est un débat sans fin car la concentration/diversification dépend de trop de choses. Je voulais juste intervenir sur le fait que les articles académiques cités ici ne montraient en fait pas grand chose car ils mettent de côté trop de facteurs et leurs hypothèses ne reflètent pas la réalité.

crosby a écrit :

J’ai noté qu’il y a une grande diversité d’opinions à propos du bon degré de diversification. Certains (Sergio ?) préfèrent des positions très concentrées, mais l’argument théorique (CAPM, frontière efficiente etc) semble être une justification suffisante pour d’autres pour précisément chercher à avoir le plus de lignes différentes dans leur portefeuille.

Je me demande donc ce qui devrait être le nombre de titres optimal dans un portefeuille, et pourquoi, selon vous. Et plutôt que titres, je vais même dire le nombre de noms, ou de sociétés différentes. Parce qu’on peut avoir des actions, des options, warrants etc sur la même boîte.

Pour ma part, au-delà de 5 je trouve que ça devient un peu trop, et il n’est pas possible de vraiment suivre ce qu’il se passe, et de pouvoir analyser les choses en détail.

Implicitement, l’argument théorique de la diversification de me convainc absolument pas. Les probabilités et les jolies distributions gaussiennes de la théorie financière, c’est bien pour modéliser les choses qui sont vraiment aléatoire. En un sens si l’on doit recourir à cette approche pour estimer les paiements futurs d’un titre c’est simplement qu’on a pas assez bossé pour comprendre/analyser/étudier le business de la société.

Pour moi le simple fait de se demander s’il faut concentrer ou diversifier un portefeuille est une erreur. Si je trouvent 10 bonnes opportunités, j’en prend dix, si je n’en trouve qu’une j’en prend qu’une et si je n’en trouve pas je n’achète rien.

Avant j’avais tendance à diversifier mon portefeuille car je me croyais couvert mais c’était une erreur, car vaut-il mieux acheter 30 entreprises médiocres ou une seule performante ? Ce qui a changé est ma capacité à discerner les meilleurs opportunités, ce que je n’était pas capable de faire avant.

A l’heure ou j’écris ces lignes je n’ai que deux entreprises dans mon portefeuille ce qui me permet de faire un suivit très approfondit de l’évolution des fondamentaux et des perspectives d’avenir. Ça me laisse aussi beaucoup plus de temps pour moi car j’ai appris avec le temps que le temps est la plus grande richesse qu’un Homme peut posséder.

Tiens j’aurais peut-être dû tomber sur cette file plus tôt

Waap a écrit :

Rien n’empêche d’avoir un portefeuille très concentré, avec de nombreuses lignes au total

Je ne comprends pas cette phrase, comment peut on avoir un portefeuille concentré (sur quelques lignes) avec de nombreuses lignes?

Ou on peut avoir 5 lignes qui représentent 80% du portefeuille et 45 autres les 20% restants.

Pourquoi diversifier ? Je vois une raison majeure. Je possède cinq minières aurifères. L’une d’entre elles vient de se voir refuser son autorisation d’exercer, et une autre son accès bloqué par des manifestations. Résultat : ces deux minières sont parties au tapis (-80% pour chacune d’elles), alors qu’aucun élément ne pouvait imaginer ce qui allait se passer.

Pour moi, l’imprévisible improbable se gère par la diversification, et inversement. La limite du nombre de lignes doit pouvoir être déterminé par la capacité (en temps, j’entends) à suivre sérieusement les dossiers.