Bijou Brigitte AG : un nom très bête + des montagnes de cash !

L’idée est originale et super intéressante mais on me demande de descendre donc je m’y colle  :
Je vous trouve assez optimiste dans vos estimations. Je doute fort en effet que la société puisse maintenir ses profits constants dans les prochaines années. En considérant que les profits baissent de 10%/an pendant 5 ans (ça ma l’air d’être la tendance actuelle), on aura des bénéfices normalisés autour de 3€/action. A un multiple de 10x les bénéfices, j’obtiens 30€ auquel j’ajoute le cash net de dette, soit en tout 52€/action.
Dans votre modèle, le cash est aussi compté 2x si je ne m’abuse: dans la book value puis une nouvelle fois ensuite.
Pour finir, si tant est que votre calcul de valeur intrinsèque tient la route, une marge de 30% est bien trop faible à mon avis.

thomz a écrit :

La valorisation

Armons-nous de notre crayon à papier et de notre petit carnet Moleskine tout fripé.

En achetant une action Bijou Brigitte aujourd’hui au prix de 55€, on a:

(1) 6€ de revenus net, (j’enlève les 31 centimes, on n’est jamais trop prudent)

(2) 4€ de dividende,

(3) 32€ de book value,

(4) 7€ de FCF

_________

(TOTAL) 49€

Bonjour Thomz,

Je dois être un peu bête mais je ne comprends pas pourquoi vous sommez le RN + les dividendes + le FCF.

Le FCF est constitué du RN + les dotations/amortissements - le Capex (je néglige la variation du besoin en fonds de roulement).
Les 7€ de FCF servent notamment à payer les 4 € de dividendes.

Voici ma question :

Ne comptez vous pas deux fois les mêmes flux dans votre addition?

Salut camarade, merci pour toutes ces remarques très intéressantes. Par curiosité, pourquoi cette importance de la marge opé. en retail?

sergio a écrit :

Par ailleurs, je ne vois franchement aucun moat.

D’accord avec vous. Ce sont les marges brutes qui m’ont aveuglé. BB me plait vachement moins du coup. Le bear perpétuel a encore frappé!

JB a écrit :

Voici ma question : Ne comptez vous pas deux fois les mêmes flux dans votre addition?

Merci de votre remarque; c’est moi qui voulais utiliser un modèle maison mais en fait le système ne tient pas la route (drôle d’idée). J’ai édité et gardé le FCF seul.

Dernière modification par thomz (08/10/2012 15h46)

thomz a écrit :

Salut camarade, merci pour toutes ces remarques très intéressantes. Par curiosité, pourquoi cette importance de la marge opé. en retail?

C’est en fait très simple, vous allez voir. Je vais simplifier à outrance le raisonnement, quitte à introduire quelques imprécisions (il vaut mieux avoir à peu près juste que précisément tort).
Mettons que vous avez acquis un produit à 100€, vous le mettez en vente à 1000 dans votre boutique et le produit est vendu.
Votre COGS (cost of good sold), qui représente le coût d’acquisition de votre stock, est de 100, et votre CA pour le produit est de 1000. Votre marge brute est CA - COGS = 900, soit 90%.

Or, pour générer cette marge brute, vous devez louer des boutiques (ou les acquérir si vous voulez posséder votre parc immobilier), payer votre personnel, faire la promotion des différents produits, payer des factures de téléphone, une connexion à Internet, des licences de programmes pour gérer et réconcilier vos stocks… Ceci à un certain coût, appelé SG&A (Selling, General & Administrative expenses). C’est le centre de coût principal d’un retailler et la marge opérationnelle le prend en compte en le soustrayant de la marge brute.

Ainsi, je dirais en conclusion qu’en soi, la marge brute n’est finalement pas un indicateur hyper important, alors que la marge opérationnelle est vraiment fondamentale.

A titre d’exemple instructif, vous constaterez qu’un business comme Tempur-Pedic, qui est pourtant producteur avec des coûts de mise en vente des produits élevé (50% de marge brute environ) arrive à produire des marges opérationnelles nettement supérieures à Bijou Brigitte. Cela vous montre à quel point les SG&A sont monstrueusement élevés chez les retaillers par rapport à d’autres secteurs d’activité. En contrepartie, les bons retaillers sont supposés faire beaucoup de volumes et tourner rapidement leurs inventaires, ce qui leur permet de dégager des profits monstrueux comme dans le cas de Wal-Mart (où les marges sont faibles). Dans le retail, les SG&A, la gestion des stocks et l’échelle sont importants (notez bien qu’une échelle régionale suffit, comme pour Nebraska Furniture Mart à Omaha, mais une certaine échelle est importante).

Ha, ba j’ai à peu de choses près vu ca de façon théorique en cours pas plus tard que cette semaine, mais j’avais pas fait le lien avec ce secteur en l’occurence.

En revanche du coup, ca devient hyper compliqué à calculer cette marge opérationnelle, non? Parce que ca suppose de réallouer une partie (laquelle?) de différents postes, à différents endroits du bilan et du compte de résultat dans cette fameuse marge.

Comment vous y prenez vous sergio? Quels postes principaux venez vous impacter sur cette marge? (je suppose que plusieurs postes sont clairement atypiques, mais il doit y en avoir des récurrents)

thomz: CQFD en effet, on se retrouve avec un business avec une marge opé de 20%, pas de barrière à l’entrée et un caractère cyclique pas vraiment bienvenue dans la conjoncture actuelle. Je pense que la messe est dite malheureusement …

Ce n’est clairement pas une science exacte, mais si vous estimez que le FCF va s’éroder de cette manière, oui.

S’il s’érode plus, ce sera moins, s’il reprend des coleurs, ce sera plus, mais notre marge de sécurité n’est pas folichonne… Il s’agit en fait pour vous de savoir si vous êtes prêt à parier sur une recovery du FCF, et quelles actions le management a pris pour redresser la barque (si tant est qu’il n’est pas du genre à se féliciter quel que soit son résultat : trop courant malheureusement). Les recovery sont possible, j’en ai vu plusieurs, mais toujours avec des actions qui ont du sens et dont on peut quantifier les impacts.

Pour tout vous dire, je suis très sceptique sur un management qui blâme la crise depuis 5 ans et ne réduit pas ses SG&A. La consommation discrétionnaire ne se porte pourtant pas si mal, et ils sont supposés être low-cost dans leur domaine…

Dernière modification par sergio8000 (27/09/2012 12h12)

il suffit de chercher un peu mon cher CPaulus…
Portefeuille d’actions de Sergio8000

Bonjour CPaulus,

Spiny a été sympa et m’a évité de chercher le lien (merci beaucoup :-)).

spiny a écrit :

il suffit de chercher un peu mon cher CPaulus…
Portefeuille d’actions de Sergio8000
Par contre, je ne dévoile pas mon portefeuille "professionnel". Je vous informe en toute transparence que je n’alimente plus du tout mon compte perso et il ne bougera pas a priori (sauf pour arrêter lorsque les cours auront rejoint leur fair value). Je ne compte plus investir beaucoup à titre particulier, sauf peut être pour avoir une rente alimentaire dans 8-9 ans.

Merci beaucoup thomz pour vos analyses aussi bien sur Rheinmetall que Bijou Brigitte, ainsi qu’aux divers intervenants.

J’ai justement fait une watching-list sur des valeurs allemandes, et Bijou Brigitte en faisait partie.
Connaissant les magasins (surtout Madame enfaite ) comme nous sommes régulièrement en Allemagne, je souhaitais faire une analyse sur cette entreprise ce weekend.

A la lecture de votre analyse, il est clair que si la hausse des coûts de fabrication continue cela impactera sur la marge. Mais comme le souligne Sergio, il y aura toujours des opportunités pour le faire faire ailleurs. D’un point de vue chiffre d’affaires, même si la crise aura certainement un impact sur la diminution de consommation de bijou fantaisiste, cela restera minime je pense. Car dans ce genre de magasin, la plupart ce sont des adolescentes qui continueront de toute manière à acheter des bijoux fantaisistes. Pour ce qui est des "femmes adultes", autant elles sont capables de gérer le budget au niveau alimentation ou autre et de s’y tenir, autant en passant dans la rue et faire un stop dans un magasin comme Bijou Brigitte, beaucoup ce laisseront aller pour prendre un bijoux "a seulement 9€".

Du moins, c’est ce que je vois autour de moi, ainsi que les autres personnes au sein de ces magasins.
Ma vision est peut être un peu biaisé, mais c’est mon sentiment.

Tout cela pour dire, que je ferais un tour de ma watching-list d’actions allemandes demain, et j’investirais certainement dans Bijou Brigitte.

Dans la catégorie fashion/retail/balance sheet en béton/a pris un coup de gourdin sur la tête, il y a Guess.



Jeans, mode, etc.

Capitalisation($)

Au jour d’aujourd’hui: 2,1 bil



Revenus net ($)
2002: -11 mil
2003: 7 mil
2004: 30 mil
2005: 59 mil
2006: 123 mil
2008: 186 mil
2009: 214 mil
2010: 243 mil
2011: 290 mil
2012: 266 mil

Bilan

Dettes: 0
Net cash: 496

Valorisation

Avec la méthode (rapide) de Sergio par le comptage du cash,

$5,4 cash/action + $2 x 8 FCF/action (hypothèse zéro croissance) = $21,4

Soit une prime de $4 pour jouir de la propriété du business (prix actuel: $25,5)?

Les +: marque connue, respectée et appréciée / bilan très clean
Les -:  pas de brand loyalty, plein de compétition

thomz a écrit :

Dans la catégorie fashion/retail/balance sheet en béton/a pris un coup de gourdin sur la tête, il y a Guess.

Dans la même veine, vous pouvez jeter un oeil à FOSL (j’en avait parlé à 60 USD dans un post, mais, malgré la montée, ça reste un bon business) et à TRLG (dans le genre belle balance sheet et marque reconnue, avec de la concurrence).