Warner Bros. Discovery : une entreprise supplémentaire dans la guerre du streaming

Tout cela est vrai, mais serait encore plus vrai si la co-entreprise partait avec la dette initiale de TW ($23B au rachat). Là, AT&T se déleste de $30B de dettes et leste la co-entreprise de $30B de dettes qui n’ont rien à voir avec la choucroute. Et encore, il faudrait déduire de la dette initiale le cash flow généré depuis 3 ans par TW, au bas mot $10B.

Quant aux synergies annoncées, comme pour toute annonce de fusion, ce sont des synergies de communiqués de presse, elles n’arrivent jamais. D’autant que là ce ne sont pas des synergies de coûts actuels (il n’y en a pas), mais des synergies de "peut-être que l’acquisition clients sera moins chère si on bundle" et "on va tenter d’arracher encore plus de thunes des cablo-opérateurs pour nos chaînes, cord cutters be damned".

Pour vb : les actionnaires Discovery n’ont pas la plus grosse part du gâteau possible, ils ont stricto sensu la proportion d’EBITDA combiné : 4 sur 14 (4 étant l’EBITDA de discovery en 2020, je normalisé TW à 10 qui est la moyenne 2019-2020)

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Les slides de la fusion sont quand même hyper agressifs!

- CA: ils vont ajouter $15bn en 2 ans, soit 15% par an. A voir.
- Réduction de la dette : je ne réconcilie pas comment ils passent en 2 ans de 5x à 3x avec un FCF conversion de 60%.
- Synergies de $3bn soit presque 8% du CA, c’est énorme. Cela veut fatalement dire qu’ils vont couper leurs investissements en contenu. A voir si cela sera payant alors que les autres acteurs les augmentent.

Mais au-delà : fusion en haut de cycle boursier en titres = grosse proba de sous-performance.
Et aussi le secteur va voir ses marges baisser puisque Disney, Netflix, Apple, Amazon, TW vont cibler le même consommateur.

Donc pas mal de signaux faisant de ce deal un short possible.

La bonne position serait maintenant Long ATT et Short le nouvel ensemble pour jouer un rerating d’ATT via une baisse de son endettement.

Corran, je comprends votre point sur la dette mais je pense qu’au contraire ce transfert (dont AT&T avait besoin pour se désendetter) améliore grandement le deal pour Discovery.

Sur la base de l’EV Warner, ça permet aux actionnaires Discovery de conserver une plus grande partie de  l’equity et donc de l’upside, alors qu’ils retrouveront le niveau de levier pré-deal dans 2 ans. C’est une page du playbook de Malone - il faut rappeler qu’il est derrière Discovery et qu’un levier de 5x sur une entreprise stable qui dégage du cash ne lui fait pas peur. Je rappelle que le cash est dégagé après des investissements dans le contenu qui dépassent largement ce que dépense aujourd’hui Netflix (+18%), donc ça ne met pas le futur de l’entreprise en péril. Sans la dette, la part de Discovery dans la nouvelle entité aurait été bien moindre.

Quant aux synergies, il arrive de tomber sur un bon management aligné avec les actionnaires. Exemple dans le deal Stellantis, les 3 milliards de synergies annoncées au moment du deal ont été revues à 5 récemment. Dans ce deal, il y a quand même pas mal à faire entre couper dans le back-office, ne pas investir dans 2 plateformes technologiques différentes pour le streaming, etc. Mais pour moi c’est presque anecdotique: si les synergies n’arrivent pas, Discovery dépensera 18% de plus que Netflix dans le contenu au lieu de 35% de plus. C’est déjà pas mal, surtout que le back-catalogue est énorme. Cela fait passer 2 groupes sous-dimensionnés devant le leader du secteur.

Les années à venir pourraient bien nous donner la revanche des "disrupted" sur les "disruptors", que ce soit dans les médias ou l’automobile, en profitant de l’avantage d’avoir une cash cow pour arriver avec une puissance de feu importante sur un marché qui aura été établi par la concurrence… Time will tell…

Dernière modification par SirConstance (18/05/2021 14h59)

L’EV de WarnerMedia est simplement la valeur totale pour acquérir l’actif, peu importe que ce soit financé par de la dette ou du cash. Le deal valorise WarnerMedia à une EV similaire à ce qui avait été payé il y a 4 ans par AT&T. Est-ce que ça vaut plus ou moins aujourd’hui? Je ne sais pas.

Mais je pense que vous avez une vision très "comptable" du deal en faisant une règle de trois sur la part d’EBITDA apportée par l’un et par l’autre; qui ne tient pas compte de l’aspect stratégique et d’à quel point un actif comme WarnerMedia peut être important dans cette course au streaming, et essentiel pour que Discovery puisse jouer dans la cour des grands.

WarnerMedia apporte une IP conséquente qui est clé pour acquérir des utilisateurs: DC Comics (Batman, Catwoman, Wonder Woman, Superman, le Joker, Harley Quinn, Flash, … je peux continuer la liste, ce n’est peut-être pas Marvel mais ça s’en rapproche beaucoup), Game of Thrones (des spin-offs sont déjà prévus), Harry Potter, … A combien valorisez vous cette IP? On parle en ce moment d’une acquisition de MGM à $9B par Amazon, pour profiter notamment de la franchise James Bond. L’entreprise tourne à $300m d’EBITDA.
Regardez juste le nombre d’utilisateurs qu’HBO Max a pu acquérir avec le seul lancement de WW1984. Est-ce que demain le monde et l’utilisateur moyen voudra voir le prochain Batman ou une nouvelle saison de Game of Thrones, ou bien encore Gal Gadot en WW, ou bien préfèrera plutôt se tourner vers la dernière série B Netflix avec Sandra Bullock?
Si Disney+ a un lancement aussi fort, c’est justement grâce à son IP.

Sans WarnerMedia, Discovery n’aurait probablement pu s’en sortir qu’en se faisant acquérir (ça aurait pu être plus bénéfique pour l’actionnaire, je n’en sais rien); là, ils ont l’opportunité de venir concurrencer Netflix et Disney en "payant" un montant qui semble raisonnable pour un actif stratégique. La contrepartie est d’embarquer de la dette supplémentaire, qui sera effacée dans 2 ans malgré des investissements importants. Discovery est une cash machine qui convertit 20% de ses ventes en Free Cash Flow.

C’est mon avis sur le deal; je rejoins vos calculs parce qu’évidemment ils sont corrects, mais j’en ai une lecture et conclusion très différente pour les raisons évoquées ci-dessus.

(Disclaimer: pas actionnaire de Discovery mais j’y réfléchis)

Votre débat est passionnant même si j’avoue ne pas y comprendre grand chose .
Je reste actionnaire de Disck et attends de voir.

Mais finalement n’est-ce pas l’exécution et donc le management qui va faire pencher la balance ?

Dernière modification par bajb (18/05/2021 18h10)

Raisonnons autrement :
Ce géant aux 40Mds de revenus a 72Mds de capitalisation et pourrait n’avoir que 40Mds de dettes

Sur ce dossier, n’oubliez pas deux vents de face très importants :

- en moyenne, le M&A en titre échoue à créer de la valeur, a fortiori quand on a un transfert de dettes en sus

- l’intensité concurrentielle du secteur est énorme, tous les acteurs ayant des moyens colossaux.
Je rappelle les acteurs : Disney, Amazon, Apple, Netflix, Discovery/ Warner.
5 acteurs qui se disputent un marché certes grand mais au pricing power pas établi…
500m de subs à $200 annuel max c’est $100bn de revenus.
A opposer aux ambitions de chaque acteur ($15bn pour Disco/TW) et les investissements en contenus.

Pour le téléspectateur, ça sera super 🤩.

Gros potentiel de déception donc à opposer aux attentes et à la valo.

Voilà ce que Malone en pense :

John Malone said: “After over 30 years of being involved in developing Discovery as a global information and entertainment company, the opportunity to combine with WarnerMedia to create the ultimate consumer offering in its space is compelling. The industrial logic of this investment grade, synergistic combination, under the leadership of David Zaslav, is appealing. I am delighted to fully support this transaction, without asking for or receiving a premium for my high vote shares. I believe we are creating real value for shareholders and a legacy investment for my grandkids.”

En tout cas le titre continue de creuser.
J’ai repris mes achats aujourd’hui car je trouve qu’à la valo implicite sur le cours de DISCK, le deal devient plus équitable pour l’actionnaire de Discovery.
Attention à bien acheter DISCK et non DISCA car de ce que j’ai compris du deal au merger les actions seront fusionnées et donc la surcote de DISCA (ou la décote de DISCK, vous le prenez comme vous voulez) disparaîtra.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par corran (21/05/2021 01h44)

corran a écrit :

Attention à bien acheter DISCK et non DISCA car de ce que j’ai compris du deal au merger les actions seront fusionnées et donc la surcote de DISCA (ou la décote de DISCK, vous le prenez comme vous voulez) disparaîtra

Je l’ai compris comme vous. Ce qui veut dire que ceux qui étaient déjà sur le dossier et avaient opté pour les parts A auraient aussi tout intérêt à les arbitrer pour des parts C, avec un spread de 2$ à gagner.

D’ailleurs, si on comprend bien, ce spread aurait logiquement dû s’estomper… A-t-on loupé quelque chose ou est-ce juste un nouvel exemple d’inefficience des marchés ?

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

corran a écrit :

En tout cas le titre continue de creuser.
J’ai repris mes achats aujourd’hui car je trouve qu’à la valo implicite sur le cours de DISCK, le deal devient plus équitable pour l’actionnaire de Discovery.
Attention à bien acheter DISCK et non DISCA car de ce que j’ai compris du deal au merger les actions seront fusionnées et donc la surcote de DISCA (ou la décote de DISCK, vous le prenez comme vous voulez) disparaîtra.

Si la décote de DISCK disparaît elle monte et s’aligne sur DISCA
Si la surcote de DISCA disparaît elle descend et s’aligne sur DISCK

Même si le résultat n’est pas le même, la raison doit nous diriger sur DISCK

Si ils veulent papillonner ailleurs faudra donner 1,8mds de mémoire de frais de rupture à Discovery.
Impeccable.
Très peu de chance que cela se produise c’est le meilleur combo, trop de frais de rupture.

J’ai renforcé AMC network, le secteur va être en ébullition ces prochaines semaines.

Discovery et WarnerMedia pourraient aussi finir par se faire racheter par Apple.

Concernant  l’écart entre DISCA et DISCK vous voulez vraiment qu’on explique ici toutes les bizarreries du marché ? On aura de quoi s’occuper..

Il doit y’avoir 1 chance sur 100 pour que la fusion ne se produise pas. Ils vont demander l’avis seulement aux actionnaires de Discovery et les plus gros d’entres eux possédants 45% des droits de vote sont d’accord avec ça.
IL y’a 1,77Milliards de frais de résiliation pour Discovery donc il faudra qu’une offre soit significativement plus attrayante pour justifier de payer ce montant là.
C’est la meilleure combinaison possible actuellement.
Les deux propriétaires ont ce qu’ils voulaient : du cash pour ATT et des actions pour les actionnaires de Discovery.
Sans parler qu’ils ont désigné David Zaslav comme PDG ça doit être compliqué de revenir en arrière après un coup de Trafalgar comme ça.

Maintenant les autres joueurs devront s’arranger entre eux pour la suite.

Concernant les synergies même le montant de 3 Milliards qui parait important ne comprend que les synergies de coûts et non les synergies de revenus difficilement calculables.
Discovery a 10 à 12 chaînes dans tous les pays du monde vous allez voir ce qu’il va se passer lorsqu’ils vont apporter le contenu de WarnerMedia à ces chaînes.
Ils ont prouvés avec le deal avec Scripps qu’ils ont pas vendu de rêve et même qu’ils ont été conservateur concernant les synergies et les ratios d’endettement.

Nul doute que Malone à choisit d’endetter la société pour maximiser le retours aux actionnaires.
Voyez cela comme un Maxi rachat d’actions.
Je peux comprendre que vous ne comprenez pas ce qu’il fait par contre partez toujours du principe que c’est surement vous l’idiot et pas lui, on gagnera du temps.

Seulement voilà vu que les gens sont des cretins ça peut être compliqué pour le cours un certain moment à cause de l’endettement, l’incertitude, le délestement des Noobs actionnaires obsédés du dividende de ATT(car c’est la seule chose qu’ils comprennent) etc
Sauf nouvelles annonces.

A court terme il y’a surement plus d’argent à se faire avec AMC Network et LionsGate et ensuite je renforcerai Disck, il va y’avoir une à deux années tumultueuses.

60, 70 Milliards de capitalisation pour un titan qui n’a plus rien à envier à Disney et encore moins à Netflix franchement c’est plutôt le prix d’une société qui montre des signes alarmants de faillite ça.

Concernant le marché potentiel que Kiwijuice à brièvement évoqué, les chiffres ne sont pas bons..
Ces gros joueurs vont drainer l’argent des petits joueurs dans le marché du cinema de la télé payante et gratuite.
Nous vivons dans un monde ou les gens payent et consoment du contenu encore plus qu’avant les seuls choses qui changent c’est les canaux de distribution et le pouvoir des géants médiatiques qui est pour moi bien plus gros car on supprime peu à peu pleins d’intermédiaires, salle de cinéma, calo-operateurs etc
Le marché du streaming va s’agrandir actuellement je crois que c’est la moitié de la population mondiale qui n’a pas accès à internet ..   

C’est complètement déraisonnable d’accepter que des grosses entreprises comme celle-là puissent se réunir.. C’est possible car les gens pensent qu’elles sont en difficulté…
Une opportunité unique pour elles.

Dernière modification par vbvaleur (22/05/2021 09h52)