Casino et ses Holdings cotées : Rallye, Foncière Euris et Finatis

Geronimo a écrit :

@roudoudou

Le point 1, l’argument est plutôt qu’ils ont réussi par différents artifices comptables (consolidation a 100% des filiales dont ils ont le contrôle opérationnel mais qu’une petite partie du capital et notamment où le reste du capital est détenu par d’autres actionnaires avec des preferred shares donc avec plus de droits sur les remontées de cash) à s’endetter bien plus que cela ne leur aurait été autorisé par leurs créanciers  si les comptes avaient été transparents.

Le point 2 serait de la comptabilité trop agressive (des opérations de financement comptabilisées en flux opérationnels : Casino vend ses surfaces à Mercialys qui lui reloue, Casino fait un profit sur la vente et l’enregistré en other income ce quI rentre dans l’EBITDA alors qu’intrinsèquement c’est une opération de financement), pas forcément une fraude stricto sensu. Ils décrivent aussi la suite de la boucle où Mercialys revend les surfaces à Hyperthetis (une autre filiale en JV),  ce qui permet à nouveau à Casino d’enregistrer un gain.

Sur le point 1, et surtout la partie sur la consolidation, c’est ce qui m’etonne le plus.
Notamment qu’ils aient été les seuls a s’en etre rendu compte, et que meme une fois l’histoire sortie, JPMorgan et autre Bernstein confirment leurs opinions précédentes.

Il y a deux semaines, un ami travaillant en banque me disait qu’il etait impossible d’acheter un put sur Casino et que les gens qui voulaient shorter le nom se rabattaient sur le CDS. Je comprends mieux l’affaire maintenant. L’analyse de Muddy Waters ne comporte aucun élément nouveau et repose essentiellement sur deux piliers:
-ils ajoutent la dette de Rallye a celle de Casino ( en considerant que vu que Rallye controle Casino, ils conduiront Casino a la faillite avant de faire fallite eux-memes; on remarquera l’asymetrie de Muddy waters qui ne compte l’ebitda qu’au pro-rata des participations alors que pour la dette tout est compté et meme plus).
-ils capitalisent les loyers de maniere differente de celle employee par S&P et celle enseignee par le CFA. La difference est donc une difference de modele. Que chacun se fasse sa propre opinion sur le plus approprié.

La ou Muddy waters fait des erreurs est, je pense, des sous estimer le soutien de l’état a l’entreprise du fait des connexions de Naouri et du nombre d’emplois que Casino représente. Et ils surestiment le risque de liquidité. Casino n’a pas de problèmes avant 6ans et Rallye avant 3 ans. J’imagine que Muddy Waters a du sortir son rapport de manière anticipée du fait de l’annonce de l’opération de désendettement par Casino qui a provoqué une hausse du cours en bourse et a du déclencher des stop-loss chz certains hedge funds amis. Jusqu a présent l’opération est un semi-échec, la baisse du titre casino faisant a peine mieux que la hausse du MSCI world sur 3 jours.
Je pense que Casino survivra.

Dernière modification par BullAndBear (18/12/2015 10h28)

BullAndBear a écrit :

on remarquera l’asymetrie de Muddy waters qui ne compte l’ebitda qu’au pro-rata des participations alors que pour la dette tout est compté et meme plus.

La ou Muddy waters fait des erreurs est, je pense, des sous estimer le soutien de l’état a l’entreprise du fait des connexions de Naouri et du nombre d’emplois que Casino représente.

Je pense que vous faîtes plusieurs raccourcis dans votre raisonnement :
1) Ils ont raison de compter toute la dette (ou même plus) car :
a) Presque toute la dette est sur la holding (il y en a vraiment très peu chez GPA)
b) Lorsqu’un retailer ne fait pas de profit, les baux sont effectivement une dette LT.
c) Les opérations européennes sont confrontées à de vrais problèmes de rentabilité sur les capitaux employés et ce depuis fort longtemps.

2) Ce n’est pas parce qu’un tel a ou non des connexions que les actionnaires ne seront pas dilués. Cela n’a aucune influence sur les fondamentaux opérationnels de l’entreprise.

Je ne cherche pas particulièrement à soutenir la publication short, mais à pointer des éléments où ils sont possiblement accusés à tort.

Naouri, Drahi, au fond c´est le meme combat: faire sauter la banque ou l´etat ( et en passant les gogos qui achetent leurs actions ou obligs ) en faisant passer leurs pertes du Tableau de tresorerie en gains a celui du Bilan ( les procedes sont multiples, beaucoup de files ici sont consacres a ce sujet )

Le Bilan est tres important, mais la cle, c´est le cash flow operationnel. Etre rentable, c´est gagner de l´argent, pas bidouiller pour faire croire le contraire.

Pour des gens comme Naouri, peu importe le fait d´etre rentable, ca au fond n´a pas d´importance.

De toute facon, les zinzins vous paient pour que vous vous develloppiez: subventions, defiscalisations, aides a l´embauche…j´en passe et des meilleures.

Un seul mode de calcul: maximiser leurs lignes de credit pour etre le plus gros et in fine imposer son prix au dernier pigeon qui se presente.
.
C´est vrai pour toutes les rentes en general ( immo, petrole, notaires, taxis, etc…).

Dernière modification par Muscadet (19/12/2015 02h30)

Sans rentrer dans les détails comptables des holdings Casino qui m’échappent, la transaction est quand même énorme. Muddy Waters a shorté, selon l’AMF, 0.9% du capital de Casino le 16 décembre. Le hedge fund Marshall Wace avait également pris une position short pour 1.1% du capital le 11 décembre. Le fonds AQR avait pris des positions lui aussi pour 1.22% du capital le 8 décembre.
Par ailleurs de nombreux analystes restent positifs sur la valeur.
Alors qui fait le marché ?
PS : je ne suis pas actionnaire Casino

slayner a écrit :

De votre côté, que pensez-vous de l’aspect "Too big to fail" de Casino ?

Casino ne fera jamais faillite dans un avenir prévisible.
Mais attention, ce point:
- est suffisant pour un obligataire senior de Casino (il peut dormir sur ses deux oreilles, s’il peut attendre le remboursement à l’échéance et ne panique pas en vendant aujourd’hui avec décote)
- mais n’est pas forcément suffisant pour l’obligataire junior de Casino (le porteur de "Cats"), l’actionnaire Casino et encore moins l’actionnaire Rallye.

Car la vraie question n’est pas faillite ou non (c’est NON), mais quel prix les créanciers exigeront de casino et de Rallye le moment venu, quand il faudra renouveler la dette, pour justement la renouveler?

Exigeront-ils des moyens destructeurs de valeur pour les actionnaires, comme des AK à bas prix ou des cessions d’actif en bas de cycle à des prix bradés, et donc destruction de valeur pour les actionnaires,
Ou Resteront-ils zen et donneront-ils à Casino le temps de faire le ménage, par des cessions d’actifs à prix élevés, de préférence lorsque le real et la conjoncture brésilienne se porteront mieux?

De toute manière, l’actionnaire Rallye a plus de souci à se faire que celui de Casino, mais même ce dernier peut être au moins partiellement inquiet.
Le premier a peu d’upside et beaucoup de downside. Le second à mon avis a un rapport upside/downside assez équilibré au cours actuel.

Je ne suis pas comptable et n’y comprends pas grand chose dans les comptes. Mais je remarque que :

- Muddy waters est un vendeur à découvert, donc son intérêt est que le cours de l’action baisse, non ? La publication d’une note allant dans ce sens peut sembler logique, mais rien ne dit que son contenu est vrai.

Peut-on émettre l’hypothèse d’un calcul tout bête qu’ils auraient pu faire : par exemple j’achète X actions qui vont baisser de tant de % et me rapporter tant, de l’autre je sais que je raconte n’importe quoi et que l’AMF va me tomber dessus. Mais si :  amende AMF prévisible < bénéfice des VAD, pourquoi s’en priver ?

- un certain nombre de courtiers considèrent que Muddy waters est dans le faux et certains (JP Morgan par exemple) conseillent même carrément de profiter de l’occasion pour acheter. Autant on peut douter de la sincérité d’un courtier si celui-ci a par exemple un contrat de liquidité avec la société, autant quand ils sont plusieurs à réagir tous dans le même sens, il y a de quoi s’étonner (si je ne dis pas de bêtises, Muddy waters valorise Casino à 7€ et les courtiers sont tous au-dessus de 50€…).

- je pense que nous arrivons à un virage : la saisie de l’AMF par Naouri et ce rapport de Muddy waters vont obliger Rallye et Casino à exposer des arguments et des explications claires : ou bien ce sera convaincant et plus fiable que ce que dit Muddy waters, et dans ce cas le cours va repartir en flèche dans l’autre sens, ou bien ils se prennent les pieds dans le tapis et bonjour les dégâts…

Au milieu de tout ceci j’ai failli renforcer ma ligne qui affiche -41% et puis je me suis dit "attends encore un peu" : j’attends que Naouri nous explique par A + B que Muddy waters raconte vraiment n’importe quoi et là je renforcerais ma ligne.

AMF : actionnaire RALLYE

slayner a écrit :

De votre côté, que pensez-vous de l’aspect "Too big to fail" de Casino ? Avec plus de 70 000 employés en France, si le groupe ne trouve pas de prêteur sur le marché privé, l’Etat ne viendra-t-il pas mettre son nez là dedans pour venir à son secours ? J’ai toujours en tête l’exemple d’Eurodisney, qui même s’il accumule depuis des années une dette hallucinante continue à se faire financer, notamment grâce à tout ce qu’il apporte au Val-de-Marne en terme d’emploi, d’activités et de touristes.

Bonjour,

Naouri a eu son heure de gloire sous Mitterrand et Bérégovoy, mais il est désormais aussi passé de mode que son alter-ego balladurien Jean-Marie Messier.

Très franchement, je ne crois pas au "too big to fail" dans le secteur de l’épicerie même de grande taille : si Casino fait faillite ses concurrents seront heureux de récupérer à bon prix les magasins rentables (les hypers essentiellement) et de laisser couler les petits Casino de campagne. Les emplois salariés étant pour la plupart dans les hypers alors que les petits gérants sont franchisés, le Gouvernement s’en accommodera très bien.

La distribution ce n’est pas une banque ni un secteur stratégique comme Areva ; à mon sens, les pouvoirs publics laisseraient choir Casino aussi sûrement que Moulinex en d’autres temps.

Un secours par les fonds publics serait quand même un peu difficile à expliquer à l’opinion : la distribution est réputée étrangler les producteurs, verser des salaires de misère à ses employés et tondre la laine sur le dos des consommateurs ; nonobstant, il faudrait de surcroît renflouer avec de l’argent public les dirigeants incompétents qui font de mauvaises affaires au Brésil ? Franchement ce n’est pas vendable !

philippe77 a écrit :

Muddy waters est un vendeur à découvert, donc son intérêt est que le cours de l’action baisse, non ? La publication d’une note allant dans ce sens peut sembler logique, mais rien ne dit que son contenu est vrai.

Mais rien ne dit que le contenu est faux. Il est vendeur à découvert et il explique pourquoi il est vendeur à découvert dans une analyse qui soulève des points importants (déjà évoqué par d’autres avant lui). Ces points/arguments ont convaincus assez de personnes pour faire baisser un titre de 20%. Encore une fois, on ne parle pas d’une nanocap mais de Rallye qui était valorisé à  près d’1 Milliards d’€. Je pense qu’il est plus saint de vous demander pourquoi autant de personnes prennent en compte ce rapport, plutôt que de vous demander pourquoi ce rapport a été écrit.

philippe77 a écrit :

Peut-on émettre l’hypothèse d’un calcul tout bête qu’ils auraient pu faire : par exemple j’achète X actions qui vont baisser de tant de % et me rapporter tant, de l’autre je sais que je raconte n’importe quoi et que l’AMF va me tomber dessus. Mais si :  amende AMF prévisible < bénéfice des VAD, pourquoi s’en priver ?

Vous pouvez émettre toutes les hypothèses que vous voulez, mais elle ne valent pas plus que les miennes. Ces d’ailleurs pour ça que les faits sont beaucoup plus parlant.

philippe77 a écrit :

Un certain nombre de courtiers considèrent que Muddy waters est dans le faux et certains (JP Morgan par exemple) conseillent même carrément de profiter de l’occasion pour acheter. Autant on peut douter de la sincérité d’un courtier si celui-ci a par exemple un contrat de liquidité avec la société, autant quand ils sont plusieurs à réagir tous dans le même sens, il y a de quoi s’étonner (si je ne dis pas de bêtises, Muddy waters valorise Casino à 7€ et les courtiers sont tous au-dessus de 50€…).

Ce qui est drôle c’est que vous ne vous rendez même pas compte de l’asymétrie de vos propos :
- Muddy waters est un vendeur à découvert, donc son intérêt est que le cours de l’action baisse, non ? La publication d’une note allant dans ce sens peut sembler logique, mais rien ne dit que son contenu est vrai.
- JP Morgan est bull, donc son intérêt est que le cours de l’action monte, non ? La publication d’une note allant dans ce sens peut sembler logique, mais rien ne dit que son contenu est vrai.

Si on agit dans le prisme de "l’intérêt", toutes les parties en place en ont un. C’est exactement ce qui fait un marché. Pourquoi les long serait plus légitimes que les short ? Est-ce parce que leurs arguments sont justes ou est-ce parce qu’ils sont d’accord avec vous ? De toutes façon, certains se trompent quand, d’autres, se trompent encore plus et il arrive même que certains aient raison dans le lot. C’est d’ailleurs pour cela qu’il est toujours plus efficace de se faire son propre avis et de s’y tenir. Quand je vois des gens comme Sergio8000 expliquer que cette entreprise est beaucoup trop compliqué pour lui et parisien dire qu’il en ai sorti car c’est de la "dynamite", ça peut déjà faire peur. Quand on essaie de lire un rapport ça fait encore plus peur… Je pense qu’il faut toujours se rappeler que des institutionnel peuvent aussi lourdement se tromper, ce n’est pas l’apanage des particuliers (ils l’ont déjà prouver auparavant).

philippe77 a écrit :

je pense que nous arrivons à un virage : la saisie de l’AMF par Naouri et ce rapport de Muddy waters vont obliger Rallye et Casino à exposer des arguments et des explications claires : ou bien ce sera convaincant et plus fiable que ce que dit Muddy waters, et dans ce cas le cours va repartir en flèche dans l’autre sens, ou bien ils se prennent les pieds dans le tapis et bonjour les dégâts…

Je suis entièrement en accord avec cette partie de votre intervention. Pour le petit actionnaire (ou le spectateur), l’intervention de Muddy a un intérêt majeur : mettre le management devant ses réalités. Quand on est opaque au possible, il faut toujours attendre un retour de bâton un jour ou l’autre. Si tout ce rapport se base sur des faits erronés, rien de plus simple que de montrer le contraire en toute transparence. Si c’est le cas Waters sera discrédité et Rallye reprendre des couleurs aussi rapidement qu’elles auront été perdu avec un bonus : des comptes clairs. Sinon, cela sera fort dommage, mais au moins la vérité sera là.

En aparté, je me permet de vous conseiller de relire l’exemple de Let’s Gowex lors du rapport Gotham. Les discussions se ressemble tellement que ça en ai effrayant. D’ailleurs, je me permet de citer un message de Wawawoum qui me semble collé à la situation :

Wawawoum a écrit :

Les informations ne sont ni fausses ni vraies, ce sont juste des interrogations auxquelles le management refuse de répondre. Même si Let’s Gowex apporte des réponses valables lundi matin, ces réponses n’existaient pas auparavant, donc, de toute façon, le travail de Gotham aurait été bénéfique. Les interrogations de Gotham ne sont ni vraies, ni fausses, elles sont, un point c’est tout.
[…]
Encore une fois, selon que vous soyez ou pas un croyant dans la valeur, votre réponse à ce qu’est la "vérité"sera différente, et vous ne verrez que ce que vous voulez bien voir. C’est de la physique quantique en quelque sorte, le fait d’observer est au moins aussi important que le fait en lui-même, et le fait observé ou "vérité" n’a de valeur en soi que dans l’œil de celui qui observe.

Remplaçons Let’s Gowex par Rallye et Gotham par Muddy Waters

philippe77 a écrit :

Au milieu de tout ceci j’ai failli renforcer ma ligne qui affiche -41% et puis je me suis dit "attends encore un peu" : j’attends que Naouri nous explique par A + B que Muddy waters raconte vraiment n’importe quoi et là je renforcerais ma ligne.

Je pense que c’est une bien sage décision

AMF : ni Long, ni Short sur RAL (et je ne compte pas le devenir), juste intéressé pour la "beauté" du dossier

Roudoudou, au cas ou cela ne parait pas dans mes messages malgré avoir dit ceci :

slayner a écrit :

je ne dis pas que Casino est une fraude, je parle juste du type de remarques

Je ne parle pas du business de Casino ou d’une fraude quand je le compare à Gowex. Je parle de la similitude des réactions suite à la publication d’une étude négative. Vous avez le droit de trouver cela ridicule, mais moi je vois exactement les mêmes types de comportements et la teneur des propos est exactement la même.
Pour rappel le message par lequel commence le sujet sur GOWEX

Attaque en règle par un investisseur activiste :
[…]
Arnaque ? Manipulation de cours ?
A qui profite le crime ?

Donc non, même en relisant ce que j’ai dit, il ne me semble vraiment pas ridicule de comparé les réactions des actionnaires dans ces 2 cas.

Bonsoir

Je suis assez surpris par les valorisations retenues par JPMorgan (50 €) et Muddy Waters (7 €), qui me paraissent excessives dans les deux sens.
Pour moi, Rallye ne vaut pas grand chose, et Casino aux alentours de 26 € par action. A mon avis, la chute des cours de ces deux valeurs n’est pas terminée. Alors, même aux cours actuels, je resterais à l’écart pour un achat.
Casino pourrait être une opportunité intéressante pour Wallmart pour prendre pied sur le continent européen. Et la société en a les moyens.
A suivre.

Casino a un ebit de plus de 2mds… Je pense que le verdict viendra de l’exécution du plan de cession d’actifs si ils cèdent pour 2mds ou plus cela fera taire les mauvaises langues