Free Cash Flow Yield et autres ratios boursiers de valorisation

Louve · #26

Merci pour vos explications.
Pour résumer, les investissements de maintenance sont fait avant le FCF, et les investissements destiné à la croissance (recherche, acquisitions…) sont fait avec le FCF.

wulfram a écrit :
Cet exemple se veut très simpliste, simplement pour vous inciter à vous renseigner sur les postes pris en compte dans le calcul de l’EBIT et du FCF, afin de voir les différents messages qu’ils vous font passer.

Je suis en plein dedans mais je patauge un peu, les définitions et les termes changent selon les sources, mais ça rentre doucement. 😊

bibike · #27

Bonjour IH,

Dans Le petit livre pour réussir en bourse, Pat Dorsey intègre au numérateur le FCF + le résultat financier pour neutraliser l’effet de la dette sur le ratio.

Ratio qui selon ma compréhension, permet de connaitre le rendement du capital investi dans l’entreprise (en valeur de marché, d’où l’utilisation de la VE et donc la grosse différence avec le ROIC) dettes intégralement remboursées, pour j’imagine comparer le rendement d’entreprises aux structures financières très différentes.

Les deux versions de calcul (avec et sans le RF) semblent coexister.

Pourquoi avoir choisi le calcul sans tenir compte du coût de l’endettement financier ?

Bon dimanche à tous.

InvestisseurHeureux · #28

bibike a écrit :
Pourquoi avoir choisi le calcul sans tenir compte du coût de l’endettement financier ?

Vous voulez dire dans les captures d’écran du début de cette file (en 2010/2011) ? J’ai fait au plus simple avec les données dont je disposais.

Dans XlsValorisation, le FCF vient du NOPAT : NOPAT et Free Cash Flow - Newsletter de l’investisseur heureux

bibike · #29

Désolé, je voulais poster dans la file de xlsValorisation mais étant verrouillée j’ai posté ici sans préciser que je parlais bien de votre logiciel (et du ratio FCF Yield que j’ai oublié de mentionner également…..).

Par contre je ne parlais pas du flux pris en compte dans le calcul du DCF mais du ratio de rendement, free-cash-flow yield cellule J22 de l’onglet données financières ?

Cette cellule s’appuie sur le FCF "brut" du tableau de flux de trésorerie, et ne réintègre pas le résultat financier.

Dernière modification par bibike (06/11/2017 10h03)

InvestisseurHeureux · #30

bibike a écrit :
Cette cellule s’appuie sur le FCF "brut" du tableau de flux de trésorerie, et ne réintègre pas le résultat financier.

Exact.

Dans la première version d’XlsValorisation, j’avais fait "compliqué" avec deux notions : le free cash flow to firm et le free cash flow to equity.

Mais pour les calculs de ratios, aucun site financier ne s’embête avec cela et je suis revenu un calcul plus simple, basé sur le seul free cash flow to equity donné par les états financiers.

Cela dit, vous pouvez au besoin ajuster la formule (la feuille est protégée, mais il n’y a pas de mot de passe).

Ribeiro · #31

C’est un sujet passionnant, un grand merci à vous IH et aux contributeurs.

Je suis actuellement en pleine lecture "active" de L’investisseur intelligent et j’essaie de vraiment comprendre les ratios qui sont utilisés et d’étudier leurs pertinences et la façon d’interpréter leurs valeurs.

Dans certains cas, le détail des calculs des ratios sont obscures, on parle par exemple de "rentabilité des capitaux investis" sans savoir le mode de calcul de ce dernier.
J’aurais tendance à la rapprocher de votre ratio utilisant le FCF.

Dans cette file vous allez un niveau de détail plus loin en étudiant différents ratios qui sont certes proches mais qui pourraient permettre d’éviter un certains nombre de pièges.

Auriez-vous des sources documentaires de qualités permettant de mieux comprendre ces différents ratios et leurs interprétations ?

D’avance merci

bibike · #32

Oui, une très bonne source : les newsletters de l’IH, lisez les toutes, tout y est expliqué. Notamment la rentabilité des capitaux investis et bien plus encore.

Complétez par Investir dans la valeur et tout cela vous sera beaucoup plus familier…

Ce livre m’a fait mal à la tête, mais c’est le plus "technique" que j’ai lu pour le moment, les calculs sont détaillés, vous pouvez les refaire et avoir l’analyse du livre pour vous aider à interpréter.

Ribeiro · #33

Merci bibike pour votre retour.

J’allais vous répondre que je les lis toutes attentivement et que je ne voyais pas en quoi elles répondent à ces questions, mais je n’avais pas vu que par le passé il y avait des points plus techniques qui étaient adressés.

Etant donné que cela ne fait que 4 mois que j’arpente ce forum avec une grande satisfaction de par la qualité des discussions et des membres.

Je vais éplucher tout ça en détail

bibike · #34

Bonjour IH,

Dans xlsValorisation pourquoi avoir choisi de calculer le NOPAT en partant de l’EBIT théorique - Taux d’IS et pas du RN ordinaire + intérêts comme dans Le gestionnaire et les états financiers page 240/241 ? Milles excuses si la réponse est évidente mais je n’ai plus le cerveau clair à cette heure.

Pourquoi ne pas avoir intégré le rendement brut de l’actif total dans xlsValorisation, ratio qui permet de mesurer si l’effet de levier financier est positif ou négatif ?

Laroche/Martel/Marmousez reformulé a écrit :
Le rendement brut de l’actif total et l’effet de levier : Le but est de mesurer la rentabilité de l’entreprise sans prise en compte de l’effet de levier, donc comme si elle n’avait pas de dettes et ne payait donc pas d’intérêts. Cela permet de connaitre l’incidence du coût de la dette sur le résultat net. Même si c’est purement théorique, l’objectif est de comparer l’effet de levier financier réel à l’effet de levier présumé si la société n’avait aucune dette. L’actif net de l’entreprise (capitaux propres) devient automatiquement synonyme d’actif total, puisque les capitaux empruntés sont inexistants.
Le rendement brut de l’actif total prend tout son sens lorsqu’il est comparé au ROE.
Ratio : Résultat avant intérêts et impôts x (1 – taux d’IS) = NOPAT / Actif total = Capitaux Propres donc NOPAT / Capitaux Propres

L’entreprise bénéficie d’un effet de levier positif lorsque le ROE excède le ratio de rendement brut de l’actif total ainsi calculé. = faire de l’argent avec l’argent des autres.

InvestisseurHeureux · #35

Pour le NOPAT, j’ai repris la formule d’Aswath Damodaran, mais que l’on retrouve aussi dans ce document de Michael Mauboussin (Calculating Return on Invested Capital) :

Après cela reste approximatif, notamment le taux d’IS : un analyste ajusterait je suppose les chiffres bruts du rapport annuel.

-

Pour le "rendement brut de l’actif total et l’effet de levier", je le rajouterai à l’occasion à côté du ROE et du ROIC dans XlsValorisation.

Mais le "meilleur" ratio de profitabilité semble être le ROIC (et là encore, on peut débattre de la manière de déterminer le capital investi, au dénominateur).

En fait, plus on creuse, plus on s’aperçoit qu’il peut y avoir bcp de variations dans la manière de calculer les ratios "complexes"…

bibike · #36

Merci* pour votre retour, je trouvais intéressant le "rendement brut de l’actif total et l’effet de levier" car visuellement on sait tout de suite si l’endettement est relutif ou consommateur de flux (par son coût). Chose qu’on ne voit pas avec le ROIC qui exclut le coût de la dette.

Après, ce ratio n’aura pas de sens avec les "sociétés cannibales"….

J’avais bien remarqué les différences de calcul du ROIC rien que dans les présentations diffusées par les sociétés (comme tous les ratios non normés malheureusement).

Plus on creuse, moins on est sûr de quoi que ce soit!

C’est la formidable récompense pour faire ses devoirs…

On en revient à la maxime d’avoir à peu près raison plutôt que précisément tort.

Difficile monde que la finance d’entreprise…

bibike · #37

JeromeLeivrek a écrit :
Je trouve que le FCFE fait double emploi avec l’EV (d’ailleurs on peut faire FCF/P, FCF/EV, FCFE/P mais pas FCFE/EV). Et je préfère utiliser l’EV car en général je ne vois pas bien comment choisir le remboursement normalisé (ici vous divisez le total par cinq).

Bonjour Jérôme, (spin-off de Graines Voltz pour éviter de dévier)

Chaque mesure a ses défauts. L’important étant la logique d’ensemble je pense.

Je trouve le FCFE intéressant car contrairement au FCF il est net de remboursement et permet de mieux visualiser le flux propriété de l’actionnaire.

Les mesures sur l’EV ont à mon avis un défaut, c’est leur manque de stabilité à cause de la volatilité de la market cap.

J’ai normalisé arbitrairement la dette de GRVZ en la lissant sur 5 ans car cela ne change pas grand-chose, dans tous les cas le FCFE est positif de plusieurs M€ (même sans lissage de l’échéancier de la dette avec le pic de 2018 à 3,4M€).

Edit : Nuances entre FCF & FCFF & FCFE

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par bibike (05/03/2018 08h07)

bibike · #38

Bonjour,

Pour ne pas faire dévier la file Le Bélier, je rebondis ici sur un post de valeurbourse.

valeurbourse dans la file Le Bélier a écrit :
- La comparaison systématique de deux entreprises cotées par le ratio EV/EBITDA me semble dangereux car d’une part elle ne prend pas en compte les capex de maintenance (ce qui fait que vous comparez des choux avec des carottes) et d’autre part elle ne vous donnera qu’une vision statique de la situation qui occulte la dynamique des projets en cours. Ce ratio ne prend même pas en compte la marge ou la rentabilité de l’entreprise ! Bon, on pourra en reparler sur une autre file.

Selon moi, le ratio VE/EBITDA tient bien compte de la marge de l’entreprise, plus l’EBITDA est faible, plus la VE est faible (à multiple identique) donc plus la capi est faible.

Voici un exemple de deux entreprises 100% identiques sauf la marge d’EBITDA :

Wift · #39

Bonjour bibike,

Votre raisonnement est faux car vous ne prenez pas en compte la génération de cash. Du coup votre dette nette est fausse dans les deux cas, car pour calculer la capi il faut la dette nette en fin d’exercice (qui dépend donc du cash entrant, et indirectement de l’EBITDA et du capex).

Je vais vous montrer deux exemples pour illustrer les points de valeurbourse, en reprenant votre tableau. Pour être parfaitement rigoureux, il faudrait tout projeter sur un tableau excel et faire un DCF pour avoir la VE uniquement en fonction des états financiers et voir quel est le bon ratio EV/EBITDA à attribuer. Ici je considère que FCF = EBITDA - capex et je fais un DCF là dessus pour avoir la valeur de l’equity.

Exemple 1 (but : montrer que le ratio ne prend pas en compte la marge) :

Cas n°1 : L’entreprise A a peu de parts de marchés et doit investir constamment (faible marge, capex modéré) alors que l’entreprise B est en position de force (marge haute, pas de capex) => B se paie plus cher
Cas n°2 : L’entreprise A est sur une niche où les marges sont faibles mais où elle n’a pas besoin de capex pour se maintenir. Inversement B est sur un sous-segment qui marge beaucoup mais a besoin de capex => A se paie plus cher

Conclusion : Le ratio EV/EBITDA ne dépend pas directement de la marge d’EBITDA car on vient de voir 2 cas où, à marges constantes, le ratio varie dans des sens opposés.

Exemple 2 (but : montrer le caractère statique du ratio et ses limites) :

On prend deux entreprises identiques, avec les mêmes marges d’EBITDA, mais l’une d’entres elles va se lancer dans des énormes travaux de rénovations dans les 5 prochaines années. Cela va impacter la création de valeur de façon négative car ces travaux ne sont là que pour maintenir la marge et non l’augmenter. Or ça ne se verra pas bien dans le ratio (seules les charges externes vont impacter l’EBITDA).

Il faut donc faire attention à bien analyser les flux avant d’utiliser ce ratio. Idem pour la valorisation car on peut voir par exemple dans l’exemple 1 que le ratio sous-estime l’écart de valeur entre A et B (cas n°1) et le surestime dans le cas n°2.

Dernière modification par Wift (27/09/2018 17h20)

bibike · #40

Bonjour Wift,

Je vous remercie pour votre post et sa correction suite à mon mail, je le comprends mieux ainsi !

Effectivement vous avez complètement raison, j’ai fait le raccourci erroné de prendre la VE actuelle avec l’EBITDA futur.

Par simplification, rapidité, manque de données, difficulté à estimer on mélange parfois des chiffres N et N+1 et c’est clair qu’on ne devrait pas procéder ainsi. Votre méthode est beaucoup plus pure.

Vos deux exemples plus étoffés montrent bien que le ratio ne tient pas forcément compte de la marge, car vous avez ajoutés différentes hypothèses qui n’étaient pas dans ma logique simplificatrice de deux entreprises identiques (qui ne le sont jamais de toute façon).

Vous montrez bien que raisonner avec un simple multiple est très dangereux car aussi critiqué que soit le DCF, il permet de bien prendre en compte chaque flux et ses conséquences (et encore on n’a pas parlé de la variation de BFR).

Merci beaucoup pour votre illustration !

Au plaisir.

PS : sauf erreur de ma part (bien possible!) dans votre cas 1 la Valeur de l’Equity de l’entreprise B je trouve 1 184 : 84/7% = 1 200 - dettes fin de période de 16 = 1 184. Quel est votre calcul ?

Wift · #41

Pas de problème, en même temps ça m’a fait revoir l’influence des différents facteurs sur le ratio car j’ai tendance à l’oublier si je ne fais pas ce genre de tabeau… D’où aussi le fait que certains préfèrent le ratio EV/(EBITDA-capex).

Vous avez parfaitement raison, j’ai dû oublier un chiffre en calculant (j’avais plus Excel à ce moment là). Du coup on trouve un ratio de 8,6x à la fin, merci pour la correction !

Au plaisir.

gandolfi · #42

Bonjour,

Pensez vous qu’en lisant le livre de IH "S’enrichir en bourse avec les entreprises extraordinaires" et en achetant xlsValorisation pour le suivi des indices, on a une base suffisante pour :

- Rechercher les actions à dividendes stables ou croissants (Europe, US, SIIC) ?
- Rechercher les actions en croissance probables ?
- Eliminer les actions qui perdent de la valeur ou sont trop chères par rapport au Marché ?

Ou bien faut il d’autres outils et beaucoup plus de temps ?

Merci

bibike · #43

Bonjour,

Xlsvalorisation sert avant tout à valoriser les entreprises et à analyser l’évolution de leurs fondamentaux.

Xlsvalorisation n’est pas un screener, donc son but premier n’est pas d’effectuer des recherches (à moins d’aimer faire société par société). Pour les recherches, les screeners de l’IH sont plus adaptés.

Xlsvalorisation n’est pas approprié aux SIIC/REIT et bancassurances du fait de la comptabilité spécifique de ces activités (c’est écrit sociétés financières sur la page dédiée à l’outil).

Oui le petit livre + l’outil sont un excellent package pour présager de la pérennité d’un dividende et de sa croissance, contrôler l’évolution des fondamentaux (amélioration, dérive…) + évolution de deux méthodes de scoring, et enfin pour valoriser une société non pas par rapport au marché mais par rapport à ses fondamentaux et ses prévisions de croissance (méthode DCF), son historique de valorisation (méthode des multiples) et par rapport à ses concurrents (méthode des comparables).

C’est d’ailleurs ce qui m’a permis de faire mes premières analyses en arrivant ici. AutoZone et Target par exemple. De nombreuses autres files ont été alimentées grâce à des analyses faites via xlsValorisation.

Si vous voulez aller plus loin (facultatif mais c’est encore mieux), je vous recommande ce livre, qui parle beaucoup des ratios d’analyse utilisés par xlsValorisation.

gandolfi · #44

Merci pour votre réponse et vos liens.

- Si j’ai bien compris L’outil screener est dans xlsPortfolio ?
- On peut modifier les parametres (% de dividende mini, capitalisation) dans le fichier excel ?
- rajouter FREE Cash Flow, IH SCORE ou CROIC dans les filtres d’analyses ?

Swingueur · #45

Récemment, j’ai découvert la notion de Value Composite, et ValueRank (Stockpedia)
Cela s’appui sur les ratios classiques PE PS PB Rdt PCF (+ un autre que je ne gère pas)
Et le fait de comparer des enterprises entre elles.

On calcule les ratios, on calcule un rang pour chaque ratio, puis on calcule un rang global.
Cela a l’air plus prometteur que de chercher le graal sur un seul ratio de valorisation, mais je n’ai pas assez d’experience pour confirmer.

Peut être avez vous déjà testé de votre côté ?

Dernière modification par Swingueur (18/12/2019 15h14)

pvbe · #46

Si vous voulez en savoir plus sur la Value Composite conçu par le grand investisseur James P. O’Shaughnessy, lisez son livre qui décrit sa méthodologie What Works On Wall Street: The Classic Guide to the Best-Performing Investment Strategies of All Time

La plupart des ratios qu’il utilise sont disponible ou peuvent être calculé.

JHenri · #47

La 4ème édition de ce livre existe aussi traduit en version Française datée de 2018.

"Ce qui marche à Wall Street"

Swingueur · #48

Oui, effectivement, c’est l’auteur qui était mentionné. Et le livre est dans un coin de liste.
Ca a l’air du bon sens de prendre plusieurs ratio à la fois, quand on ne sait pas trop lequel prendre en fonction du secteur.
Avez-vous testé cela dans vos investissements ?

pvbe · #49

Oui, dans une approche value et purement quantitative.

Mais j’aime aussi avoir une confirmation plus qualitative tel qu’un endettement soutenable, une croissance des ventes passée et avenir, un avantage compétitif, …

PleinDePognon · #50

Il y a eu plusieurs papiers aux USA (pas en Europe malheureusement, preneur si vous avez des infos) sur la supériorité du FCF Yield (FCF / EV plutôt que FCF / Capi).

What Are the Best Value Ratios? - Portfolio123 Blog
https://www.paceretfs.com/resources/res … flow-yield

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