Impact du scandale Orpea sur les foncières détenant des EHPAD et vice versa ?

Il me semble que l’hypothèse d’un changement de business model des Ehpad est hautement probable. Le marché boursier nous dit que ces valeurs passent d’un modèle "croissance" à un modèle "utilities".

Les Ehpad ne vont pas disparaître loin s’en faut, victime d’un changement disruptif. le régulateur va s’en emparer comme il s’est emparé des banques après la grande crise financière, et en a changé le business model, devenu moins rentable, mais moins risqué.

Si mon hypothèse est correcte, celle de voir le secteur des Ehpad devenir une utility/service à la collectivité, hautement régulé alors: c’est une mauvaise nouvelle pour l’actionnaire (on l’a vu) mais  plutôt une bonne nouvelle pour le créancier. Parce que si le régulateur va amputer la rentabilité, il agit aussi pour éviter les faillites. (Il n’y a qu’à voir comment l’Etat a protégé ses canards boiteux/intérêts stratégiques Air France ou Renault, peu rentables mais jamais en défaut de paiement).

En conclusion, les créanciers des Ehpads ne risquent pas l’impayé. La variable d’ajustement; tout l’art du régulateur, est de limiter la rémunération de l’actionnaire, sans détruire une société essentielle: celle d’accueillir les dépendants. Faire défaut sur les loyers revient à disloquer l’activité d’accueil de nos ainés vulnérables. Je gage que ces établissements deviendront plus solides et surtout moins rentables. Leur rôle est, à l’échelle du pays, indispensable.

La convertibles d’Orpea (environ 4%), la dette senior , et les foncières et SCPI ayant des Ehpads ne me semblent pas menacées, hors volatilité et émotions à court terme.
Rappel sur les utilities: les faibles perspectives de croissance font que pour attirer les investisseurs, elles doivent distribuer beaucoup, et régulièrement. Au niveau du dividende d’Orpea, qui n’est pas prés d’augmenter, on ne peut pas dire que ce soit très généreux.

Merci pour le rappel IH. Quant à l’interprétation du niveau de risque, Omega Healthcare est un bon exemple : la foncière est « convenablement gérée », mais cote très en deçà d’un Welltower ou d’un Ventas, en partie car le marché price un risque important de défaut de certains opérateurs.

Aux USA, c’est en partie lié à la demande, mais aussi à la hausse des coûts qui ne sont pas forcément passés aux locataires (main d’oeuvre en premier lieu…). En France cela pourrait bien être lié aux procès et autres réjouissances à venir…

Une baisse de 69% en quelques mois (de 106€ en aout dernier à 33€ aujourd’hui) est assez spectaculaire.

Mais dans l’optique long terme qui est la mienne (à 3 ou 5 ans) je suis assez confiant.

le modèle économique

Le bad buz intense va durer quelques mois, va impliquer des restructurations internes, des changements législatifs possibles et en tout cas un renforcement du contrôle étatique.

Mais sur le fond du modèle économique des EHPAD je ne pense pas qu’il aura de grand changement.

Le fait est que les personnes âgées ont besoins de vivre dans un Ehpad. La plupart ne peuvent plus vivre chez elles. Ma mère est atteinte d’Alzheimer et je la maintien à son domicile mais c’est au prix d’un travail quotidien très important et grâce à l’assistance de plusieurs auxiliaires de vie. C’est très compliqué de garder une personne âgée invalide à domicile et dans l’immense majorité des cas la famille n’a ni le temps, ni les moyens financier de le faire.

Si les personnes âgées voulaient quitter ORPEA à cause du scandale : où irait-elles ?
Chez Korian qui s’apprête à subir le même bad buzz avec l’émission Cash Investigation ?
Aux domiciles des familles ? Dans un Ehpad publique qui est à peine mieux et dont les places sont déjà saturées ?

Je pense qu’ORPEA dispose d’une clientèle captive et que leur C.A ne sera que peut impacté.
Leur marge bénéficiaire sera peut être baissée (voir en perte) durant quelques mois ou quelques années au pire, mais ils trouveront un nouvel équilibre.

Comme l’a dit précédemment Flavius c’est un business indispensable pour la France, donc le régulateur ne peut pas se permettre de pousser ORPEA/KORIAN à la faillite ou même de le rendre déficitaires donc fragilisé.

Le gouvernement à même intérêt à ce que le secteur privé continue à disposer des moyens d’investir pour créer plus d’EHPAD et plus de lits, sinon c’est l’état qui devra le faire et risquer plus tard d’avoir le même bad buzz, car les EHPAD publiques ne sont pas à l’abri du même scandale (!) .

Bref je pense que tout le monde va crier au scandale car c’est politiquement correct de tirer sur l’ambulance (enfin ici l’Ehpad), mais que faute de solution alternative, le modèle économique restera grosso modo le même, une fois tout cela retombé dans l’oubli.

Les raisons de la baisse

Pourquoi une baisse aussi important (69%) ?

- Soit les investisseurs ont de fortes craintes sur la viabilité de l’entreprise et envisagent un risque de faillite mais suite à ce que je viens d’exposer sur le modèle économique, je ne pense pas. Une baisse de la rentabilité ne justifierais pas 69% de décote. C’est déjà une société qui distribue peu de bénéfice.

- Soit l’entreprise était avant survalorisée: je penche plutôt pour cette hypothèse.

Pourtant ce n’est pas le genre d’entreprise qui peut être survalorisé parce que l’on espère qu’elle va décupler son C.A dans les années qui viennent. Orpea ce n’est pas vraiment Tesla.

Je penche pour l’effet RSE. De nos jours de plus en plus de fonds sont spécialisés RSE et même les fonds traditionnels intègrent la responsabilité RSE des entreprises dans leur grille d’évaluation.

Et les fonds RSE ont du mal à trouver des entreprises "éthiques" selon leur critères.

Je pense donc que les fonds RSE étaient surinvesti dans ORPEA par le passé car c’était l’archétype du fond éthique, faisant ainsi monter sa valo artificiellement et créant une petit bulle.

Mais ORPEA a perdu son aura "éthique" en quelques jours, les fonds RSE se sont immédiatement désinvestis faisant chuter le cours.

Je ne pense pas que les fonds RSE reviendront se positionner sur ORPEA/KORIAN devenu trop dangereux pour leur image. En revanche je pense que les fonds traditionnels plus intéressé par les indicateurs économique que par la RSE ainsi que les investisseurs privés reviendront dessus une fois le scandale oublié dans quelques mois.

Cela ne ramènera pas ORPEA à 106€ mais un 60€/70€ serait un objectif minimal très raisonnable. Peut être même mieux.

Qu’en pensez-vous ?

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par Dune (06/02/2022 12h57)

RadioInvest a écrit :

Ne pensez-vous pas que la norme ESG pour les investissements va progressivement s’appliquer au plus grand nombre au cours des prochaines années ?

Oui, probablement, beaucoup de fond intégrerons les critères ESG, mais à mon avis à des niveaux très très divers.
Pour certains fonds le critère ESG est primordial. Pour d’autre il est utile parmi d’autres et pour beaucoup de fond ils l’intègrent officiellement par ce qu’il faut se donner un vernis éthique mais dans la réalité c’est très accessoire.

La priorité reste toujours de délivrer les performances élevées attendues par les investisseurs.
C’est à cette seule condition qu’ils peuvent survivre dans un environnement fortement concurrentiel.

Pareil pour les entreprises c’est plus du Green Washing et du politiquement correcte.
L’ESG c’est bien tant que cela n’a qu’un impact invisible sur l’EBITDA.

Je pense que les gens qui dirigent les fonds et les entreprises sont sincères lorsqu’ils veulent mettre en place de l’ESG dans leur entreprises MAIS ça reste toujours très secondaire par rapport à la réalisation des objectifs financiers.

j’ai travaillé dans un grand groupe international en tant que CEO d’une filiale et j’ai participé à pas mal de conseil d’administration avec la direction du groupe. On m’a demandé ce que je proposais comme action ESG. La seule qui me paraissait primordiale et urgente était d’apporter une couverture santé à certains collaborateurs situés dans des pays étranger où ils n’ont aucune couverture médicale. Ca a toujours été refusé car cela aurait eu un coût donc un impact sur notre EBITDA. J’avais le droit de proposer ce que je voulais du moment que cela ne coutait quasiment rien et qu’ils pouvait le mettre en avant dans leur communication externe.
Avec un budget proche de zéro peu de chance d’avoir un réel impact ESG autre que marketing.

Et pourtant je tiens à dire qu’il s’agit d’un excellent groupe avec des dirigeants qui ont de vrai valeur morale et qui cherchent le bien être de leur collaborateurs. Je ne doute pas de leur sincérité.

Mon avis est qu’à part certains fonds qui sont ultra spécialisés dans la RSE/ESG les autres cherchent plus à avoir un vernis politiquement correct tout en prenant le minimum de risque et en maximisant la rentabilité.

Ceci pour répondre à votre questions, mais on s’éloigne du cas d’ORPEA, même si cela reste la question fondamentale: d’autres fonds vont-ils prendre la relève et investir dans ORPEA une fois le déballage médiatique oublié.

Bien sûr, ce n’est que mon humble avis.
Peut être un peu pessimiste sur la nature humaine (ou réaliste ?).

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dune a écrit :

Pourquoi une baisse aussi important (69%) ?

- Soit les investisseurs ont de fortes craintes sur la viabilité de l’entreprise et envisagent un risque de faillite mais suite à ce que je viens d’exposer sur le modèle économique, je ne pense pas. Une baisse de la rentabilité ne justifierais pas 69% de décote. C’est déjà une société qui distribue peu de bénéfice.

- Soit l’entreprise était avant survalorisée: je penche plutôt pour cette hypothèse.

Le problème est que toutes ces boites sont très leveragées.
Orpea par exemple c’est 6,8 Md€ d’endettement financier net au 30/06/21, vs un EBITDA qui est autour d’1 Md€ et un EBIT de moitié moins environ. Avec i) des marges qui vont sans doute baisser, et ii) un accès au financement (et refinancement) qui va être dégradé.
Certes il y a des actifs immobiliers en face de la dette mais la valeur des actifs immobiliers est étroitement lié à leur exploitation.
Un peu comme URW en somme…

@Yoda: vous avez raison d’insister sur un point très négatif, qui est l’endettement élevé. Qui a pour conséquence un effet de levier: une baisse même faible de l’Ebit, si elle est durable, provoquera une baisse de même ordre de la valeur d’entreprise et donc une baisse cette fois-ci 2 à 3 fois plus élevée de la capi boursière.

Mais à mon avis, l’Ebit baissera certes durablement, mais pas de beaucoup, car je suis convaincu que les gestionnaires d’Ehpad ont un pricing power: face à la hausse future de leurs coûts, ils peuvent augmenter leur prix. Car les personnes âgées dépendantes n’ont pas d’alternatives.

C’est sur ce point que votre comparaison avec URW est erronée: le pricing power (fixation des loyers) d’URW est bien plus faible, car les commerçants locataires sont souvent affaiblis par la crise sanitaire, ne peuvent plus payer des loyers plus élevés et surtout ont des alternatives à vendre dans des malls URW:
- vendre dans des malls de concurrents (à l’inverse des Ehpad concurrentes de Korian, qui sont déjà pleines),
- vendre en centre ville (pour les produits hauts de gamme) ou en retail parks basiques à loyers bien plus faibles (pour les produits bas de gamme),
- et surtout vendre - eux ou leurs concurrents sur internet).

Pour en revenir au thème initial de la discussion, un des impacts des foncières (et autres fonds, comme les SCPI) qui souhaitent acquérir encore plus d’actifs de type EHPAD, est que la dette actuelle d’ORPEA n’est pas réellement un souci, étant donné que l’immobilier que cette dette a financée serait assez facilement cessible à un prix correct, du moment qu’il y a un exploitant du fond de commerce utilisant cet actif (mono-valant [*]) qui est en capacité de payer un loyer à long terme (ce qui me semble assez assuré, même quand le locataire est ORPEA, et même s’il y a des réformes qui renforcent beaucoup les contrôles sur les exploitants).

[*] mono-valant = adapté principalement à un type d’activité commerciale donnée, c’est à dire couteux à convertir pour une autre activité, et aussi avec des caractéristiques qui rendraient couteux l’adaptation d’un autre actif immobilier pour y exercer la même activité. J’ai eu une illustration de cet aspect "couteux", avec un EHPAD que je connais assez bien, et dans les murs duquel j’ai investi, dans lequel l’exploitant (qui n’a rien à voir avec ORPEA) a réalisé, ces 5 dernières  années, des travaux (principalement de remise aux normes sur différents aspects, de création d’un espace sécurisé pour résidents Alzheimer, et d’optimisation de ses chambres) dont le coût (qu’il a pris en charge, et qu’il amortit dans ses comptes) représente près de 6 mois de son chiffre d’affaire.

Une partie du "prix" des séjours en EHPAD est déjà encadré: l’augmentation du prix de séjour (la partie hôtellière, ce que le résident paie) d’un résident est plafonnée par le ministère, et seul est libre le tarif des nouveaux résidents (là où la concurrence s’exerce le plus; et cette concurrence est réelle, les "listes d’attente" étant largement une légende urbaine ou ne concernant que certains établissements, et vu le faible taux d’occupation -mais qui probablement ne va pas durer- de pas mal d’EHPAD à la sortie de la crise sanitaire).

Force est de constater que ICADE 56.250 EUR -3.52% est au plus bas depuis 6 mois.
Impact de Korian ?

ICADE a écrit :

L’accord-cadre, signé avec le groupe Korian dans le domaine des soins et services dédiés aux seniors illustre aussi cet accompagnement : associant Icade Promotion, il prévoit la construction de 16 établissements neufs (Ehpad et centres de soins de suite et réadaptation) pour 175 M€, à livrer d’ici à 2023 en France.

Foncière Santé

PS : cette discussion serait plus à sa place dans "Investissements immobiliers » Foncières cotées"

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

ALTAREA, via COGEDIM, a également une activité dans les résidence services seniors
Louez votre appartement dans une résidence services seniors Cogedim Club
152.000 EUR -2.69% également dans les plus bas sur 6 mois.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Oui, LNA, qui avait étrangement résisté au scandale Ehpad/Orpea, s’effondre à son tour. C’est logique.
J’imagine/J’espère que les actionnaires LNA lecteurs de ce forum, fortement conseillés par moi de vendre, à deux reprises, se sont fortement allégés avant cet effondrement.

___________________________________________________
Augmentation de capital de LNA à 52,50€, à presque le double du cours actuel

Cette AK ne prouve nullement que les (probablement malheureux) institutionnels qui viennent d’y participer sont extrêmement confiants dans les perspectives de LNA et des Ehpad.

L’AK vient certes d’être finalisée, mais elle avait été annoncée en novembre 2021 et le prix avait alors été fixé, en fonction des cours beaucoup plus élevés de l’époque.
Pour moi il est bizarre qu’aucun de ces institutionnels n’ait pu ou voulu invoqué la semaine dernière une clause de "MAC" (major adverse change) pour se libérer de son engagement de novembre 2021 d’y participer à 52,50€ ou forcer une baisse du prix. Mais peut-être leurs juristes n’avaient pas été suffisamment perspicaces pour mettre une telle clause dans l’accord signé en novembre 2021 ou peut-être il y avait une telle clause mais limitée à la survenance d’événements négatifs chez LNA, et il n’y en a pas eu, et non chez Orpea aussi car concernant en fait tout le secteur des Ehpad.

Par ailleurs, je  me demande même s’il n’y a pas eu manipulation de cours de LNA les deux dernières semaines, quand le cours de LNA ne baissait guère alors que Orpea et Korian s’effondraient. Peut-être que quelqu’un, ne voulant pas mettre en danger l’AK ci-dessus très avantageuse pour LNA et sa famille fondatrice, s’est porté à l’achat pendant ces deux semaines, pour ralentir fortement la baisse, en profitant de la faible liquidité du titre pour ne pas devoir en acheter beaucoup.
Mais évidemment, je n’ai aucune preuve et je ne veux lancer aucune accusation.

D’autant que cette manipulation du cours, si elle est avérée, a permis aux actionnaires minoritaires voulant sortir après le scandale de vendre à des conditions inespérées, comme je l’avais conseillé sur ce forum à deux reprises.

En revanche, les rares particuliers qui auraient acheté les deux semaines dernières ont été particulièrement mal avisés. Même s’ils sont bullish sur le secteur Ehpad sur le long terme, ils auraient mieux fait d’acheter Korian qui s’était déjà effondré.

Dernière modification par aleph1 (07/02/2022 17h54)

Une autre explication serait que les salariés qui ont obtenu ces actions le 4 février, se sont empressés de les revendre afin de limiter la casse, ce qui aurait fait chuter le titres de plus de 15%.

19 novembre 2021 : Renforcement du capital | Zone bourse

Par ailleurs, après la réalisation d’une augmentation de capital réservée aux salariés adhérents

- un PEE via le FCPE Nobelia, à laquelle 1 100 salariés ont souscrit pour un montant (prime d’émission incluse) de 2,37 millions d’euros, LNA Santé organise une opération ambitieuse visant
-associer ses salariés au développement du Groupe au travers de la société LNA Ensemble qui procédera au rachat d’actions LNA Santé pour un investissement de 47 millions d’euros.
    Les salariés du groupe détiendront ainsi au total une participation proche de 10,0% du capital de LNA Santé.