Exor : un Berkshire Hathaway en devenir, éligible au PEA

Une vidéo de GreenWood Investors qui détaille sa thèse sur Exor et éclaircis les points soulevés ci-dessus:

+45% de hausse depuis la publication de cette idée il y a 10 mois.

Les hausses de Fiat et Ferrari sont bien sûr les principaux contributeurs à cette performance. Fiat continue à battre le consensus et son propre plan à chaque publication; de bon augure pour la suite (le principal risque étant une crise économique entrainant une chute des ventes de véhicules neufs, principalement aux US).

Une petite mise à jour de la somme des parties coin de table pour ceux qui suivent Exor, avec le
Dernier rapport semestriel, et le dernier rapport annuel

Je cherche un investissement pépère pour ma petite fille et je pense qu’une holding de ce type dans un PEA qu’on laisse mijoter pendant 15 ou 20 ans pourrait être intéressant (à défaut d’un ETF).

NAV communiquée : 20.508 milliards d’euros, soit 85.1 euros par action

En comptant les actifs cotés à leur valeur de marché (donc pas de réévaluation), on a 14.9 milliards au cours d’aujourd’hui pour chaque société (cf tableau ci-dessous).

Pour les participations non cotées, il y a PartnerRe, The Economist et d’autres petites participations :
* PartnerRe, valorisé 7590 m$ dans le dernier rapport semestriel, soit 6 635 m€ aujourd’hui (achat 6.4Mds € en 2016), je ne suis pas tenté de revaloriser, je garde ce chiffre. Les perspectives de business ont l’air bonnes d’après le rapport annuel 2017 :

RA 2017 a écrit :

In April 2017 PartnerRe completed the acquisition of Aurigen, a leading Canadian Life reinsurer, which will contribute to the profitable growth of our Life&Health business. The $286 million price paid is in line with the company’s book value and highlights our discipline in deploying capital in a market where M&A reinsurance transactions have recently reached high valuations.   
This year PartnerRe has also started investing in India through local investment managers who are building high conviction and concentrated equity portfolios.

In 2017, PartnerRe also strengthened its relation with Tishman Speyer to make additional investments in real estate, including partnering with them in the development of a mixed-use building in Sao Paulo’s Rua Oscar Freire, the city’s most prestigious street. We are excited about further opportunities to invest in Brazil, a country of great relevance for many of our companies.

To complete our overview of PartnerRe’s investments, it is worth highlighting the good returns it has achieved on its fixed income portfolio, the largest component of its investment portfolio ($14 billion at year-end) which is directly managed in-house. EXOR’s ownership has allowed PartnerRe to improve its capital position by adopting a prudent dividend policy to shareholders. The $145 million of dividends distributed by PartnerRe in 2017 represent a payout ratio of 67% of net profits, amongst the most conservative within the reinsurance industry.

*The Economist, simouss prenait une valeur de l’ordre de 559 millions d’euros, Greenwood qui est actionnaire prenait une valeur de 440 millions dans son analyse. Je retiens 400 pour être conservateur.

Pour le reste des participations non cotés, il y a Welltec et GEDI qui faudraient compter en toute rigueur. Je les compte pour zéro.

En retranchant la dette nette du groupe (environ 3 milliards d’euros), on a une NAV de 78,9€, comparée à la valeur communiqué de 85,1 euros. Pour ma part, je pense que ce serait intéressant autour de 45 à 50 euros pour passer à l’achat.

Récapitulatif des calculs :

SirConstance a écrit :

Vous avez raison sur l’exposition auto Petitportefeuille; mais je ne pense pas que FCA ait vocation à rester dans le portefeuille d’Exor ad vitam aeternam.

Nous verrons bien ce qu’il se passe… En attendant, vu la sous-valorisation de FCA (d’après moi), Exor a tout intérêt à garder cette position.

Et voilà: FCA et PSA officialisent leur projet de fusion.
FCA a par ailleurs publié un bon 3ème trimestre, avec une marge de près de 11% en NAFTA (l’objectif de 2022 est donc déjà atteint).

C’est un très beau coup pour Exor, puisqu’entre le dividende exceptionnel et la séparation de Comau, c’est près de 6 milliards d’euros qui seront récupérés par les actionnaires de FCA (près du tiers de la capitalisation); permettant donc à Exor de récupérer du cash et de diminuer son exposition au secteur automobile, qui restera toutefois importante mais de meilleure qualité et avec un levier additionnel de création de valeur via des synergies importantes notamment sur la non duplication des futurs investissements. Peugeot était aussi me semble-t-il le premier choix d’Elkann avant Renault, l’intégration me semble en tout cas beaucoup plus évidente.

D’autres actions sont également à venir dans la holding, le playbook d’Elkann et Marchionne continue: CNH Industrial va scinder ses activités en deux groupes comme évoqué ci-dessus par Spinoff.

A noter également que rétrospectivement, l’acquisition de PartnerRe était idéale puisqu’elle permet de compenser les activités cycliques (en cas de baisse des taux, la book value augmente). Une nouvelle section Exor Seeds est également apparue sur le site internet, mettant en avant les investissements d’Exor dans des start-ups (aucune idée de ce que cela représente mais j’imagine qu’on en saura plus dans les prochaines publications).

Depuis le lancement de cette file (3 ans et demi déjà!), Exor a retourné +117% soit +25% annualisé; espérons que les prochaines années soient aussi bonnes!

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Exor est en discussion avec Covéa pour la vente de PartnerRe pour $9 milliards.

Pour rappel, l’acquisition de PartnerRe par Exor remonte à 2016 pour un montant de $6.9 millards. Il sera intéressant de voir les raisons de cette vente chez Exor (Elkann fait toutefois déclaré être ouvert à une vente en cas d’offre intéressante) mais cela confirme en tout cas la gestion (très) active de John Elkann. L’acquisition de PartnerRe était intéressante puisqu’elle apportait de la contracyclicité dans le portefeuille d’Exor alors très exposé à des entreprises cycliques. Avec des obligations au plus haut, Elkann doit probablement se dire qu’il peut déployer ce cash plus efficacement ailleurs.