Rolls-Royce : un wide-moat à prix discount ?

Sur les livraisons, je ne conteste pas, c’est l’évidence, le CAPEX non plus, je n’ai pas la compétence.
C’est sur votre dernier paragraphe que j’ai un gros doute.
Rolls-Royce vend ses moteurs sans faire de marge, normal, c’est le secteur qui veut cela. Qui plus est ils doivent prendre en charge les premières anomalies qui ont coûté cher dans le passé avec le B787.
On peut espérer qu’ils en aient tiré les leçons mais pour moi le plus gros point noir, c’est leur absence sur le secteur du mono-couloir, en pleine expansion et sur tous les continents alors que le marché des gros-porteurs progresse plus lentement. Il me semble que remonter les marges se fera à la condition que RR n’ait plus de compensations à payer par la faute à ses erreurs de conception (pas assez d’essais avant mise sur le marché?) et s’il veut arriver sur le secteur du mono-couloir il faudra faire des concessions - encore - sur le prix de vente. Pas le droit à l’erreur dans ces conditions.

Durun, disons que c’est une belle et bonne analyse, et je ne vois pas d’erreur manifeste dans le raisonnement. Disons tout net également que je ne connais pas RR, et je ne m’y suis pas vraiment intéressé.

Il y a juste un "reproche" qui me vient à la lecture, d’ailleurs le même que lorsque vous parlez d’AT: Vous vous basez sur le passé, éventuellement sur le présent, mais aucunement sur l’avenir. Je dois avouer que je suis sans doute moi-même souvent atteint de ce syndrome. C’est d’ailleurs cet exact syndrome qui m’a par exemple fait trouver GOOGLE trop cher à $200 ou $300 (ou au contraire qui m’a fait investir dans des sociétés avec de bons chiffres passés, avec une dégradation ensuite que je n’ai pas correctement vu venir ou su interpréter)

Durun a écrit :

Vous investissez dans une société dont le chiffre d’affaires augmente, mais dont la marge brute baisse.

Ca a été le cas sur le passé récent. Ca ne dit pas grand chose sur l’avenir. Ca peut, mais pas forcément. Est-ce une tendance dont on estime qu’elle devrait continuer, ou peut-être même tout le contraire ? Et c’est finalement d’ailleurs le reproche que vous faites au message de SirConstance, qui lui s’est plus intéressé à l’avenir…

De plus, une seule phrase des derniers résultats de RR, citée par Maxicool un peu plus haut met quasiment toute votre analyse au tapis:

Maxicool a écrit :

Le groupe suit des normes comptables qui l’ont contraint à passer dans ses comptes les coûts de la baisse de la devise, évalués à 4,4 milliards de livres.

Peut-être estimez-vous que l’analyse doit être factuelle et entièrement basée sur les chiffres passés. C’est une vision, et pourquoi pas. Mais je crains, si j’essaye d’être honnête avec moi-même, que dans l’investissement dans une société, dont l’investissement boursier, les anticipations sur l’avenir sont bien plus importantes. Même si elles sont souvent hautement incertaines et difficiles à évaluer.

Durun a fait un très bon analyse de la société. J’ai juste une petite remarque à apporter.
Sauf erreur de ma part, RR distribue un petit dividende payable en actions ou numéraire, en tout cas je l’ai reçu , et l’année dernière et cette année, il n’est pas encore payé mais déjà affiché sur mon compte Binck.
Voici le courrier de Binck :

La société ROYCE-ROLLS PLC (ISIN GB00B63H8491) a décidé d’attribuer un paiement brut de 0.001 GBP en action préférentielles Rolls-Royce C.

Ainsi, vous avez la possibilité de réinvestir ce dividende en action à l’unité inférieure uniquement.

Prix de réinvestissement: N.C

Sans instruction, les actionnaires percevront le dividende en numéraire.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Bonjour

@Mevo

Il faut être sérieux. Quand on fait une analyse financière, on analyse évidemment ce que l’entreprise a fait dans le passé. A la date d’aujourd’hui, j’aimerais bien faire une analyse sur la base des comptes au 31/12/2018, mais je n’ai pas les chiffres …

On ne peut faire de la prospective que sur la base d’une tendance dument constatée. Si on se fonde sur les derniers comptes publiés, le 2e semestre 2016, la tendance est nettement à la dégradation de la situation financière de l’entreprise. Or, vous le savez comme moi, RR ne court pas à la faillite. C’est une entreprise stratégique pour la Grande Bretagne, donc elle s’en sortira.

Simplement, cela prendra du temps. A la différence des entreprises de distribution qui coulent vite mais se redressent vite, les sociétés industrielles coulent lentement et se redressent lentement.
Donc justifier un investissement aujourd’hui dans cette entreprise en invoquant les perspectives de croissance, c’est parier que le redressement va réussir (probable), croire qu’il sera rapide (bien moins sûr), et surtout fonder son raisonnement sur une tendance qui n’est pas encore apparue dans les comptes. On parle quand même d’un mastodonte de 50.000 salariés. Qui vire comme un paquebot, pas comme un hors-bord.
Nous ne sommes pas le management de l’entreprise, que des actionnaires potentiels à qui il manque beaucoup d’informations.

« De plus, une seule phrase des derniers résultats de RR, citée par Maxicool un peu plus haut met quasiment toute votre analyse au tapis: »

je ne vois pas en quoi. Les britanniques ont voté le Brexit, leur monnaie en souffre, il est normal que les états financiers de leurs entreprises en tiennent compte, d’autant plus quand elles ont une activité internationale comme RR.

@Valeurbourse

Je comprends votre taquinerie, mais je ne suis pas sûr qu’elle fasse sourire les membres de ce forum qui ont laissé des plumes quand les hedges funds se sont retirés des valeurs qu’ils détenaient en portefeuille.

Je ne critique pas du tout le management de l’entreprise, et ce qu’ils font est probablement l’unique solution pour redresser la barre. J’indiquais par un exemple que l’on peut aussi enjoliver le tableau de financement. Donc il faut prendre les chiffres donnés avec prudence, et essayer d’apprécier si, comme le dit Jim Slater, on n’a pas affaire à de la « comptabilité créative ».

@exilefiscal

Le dividende dont vous parlez n’apparait pas dans les tableaux du FT. Mais il faut dire que 0,001 GBp pour 1.832 Mls d’actions, ça ne fait que £ 1,832 Mls, donc quasi rien.

@namo

Ce que vous dites n’est qu’à moitié juste. Car il faut distinguer selon la structure, capitalistique (c’est le cas de RR) ou non, de l’entreprise. L’entreprise semble investir environ £ 1.100 – 1.200 Mls par an, et ce montant a probablement été réduit depuis plusieurs années. En 2016, la société a emprunté environ £ 3.850 Mls à long terme, je suppose pour financer des investissements. Les banques soutiendront RR, c’est certain, mais elles demanderont (et probablement l’on déjà fait en accordant ces prêts) que l’entreprise supporte une part plus importante du risque. De plus, dette importante implique intérêts élevés, qui vont consommer une partie importante des profits. C’est pourquoi je crois qu’il y aura augmentation du capital.

D’une manière générale, il faut être très prudent quand « on fait un exercice de prospective».
Relisez le 1er message de cette file de discussion, les perspectives qu’il présentait (on dirait un papier écrit par le service communication de RR), et comparez avec la situation actuelle.
Or ce message a été écrit en septembre 2014. Voyez comme les choses ont changé en si peu de temps.
C’est l’une des raisons qui m’ont incité à réagir.

J’espère cependant ne pas avoir froissé SirConstance. Si c’est le cas, qu’il m’excuse, car ce n’était pas mon intention.

Cordialement

Durun, je trouve que votre analyse se rapproche plus de celle d’un expert-comptable que de celle d’un investisseur (ce n’est pas péjoratif; vous semblez d’ailleurs très bien maitriser la comptabilité).
Il me semble important d’essayer également de comprendre ce qu’il y a derrière les chiffres.

Seulement, vous affirmez que le FCF est positif contrairement au résultat net car l’entreprise sous-investi, ce qui n’est pas le cas. Il y a des cas où l’entreprise peut déprécier des actifs sans que cela n’impact le FCF (par exemple une dépréciation de goodwill, qui n’a aucun impact si ce n’est de montrer que le management a par le passé surpayé des acquisitions; mais cela n’a aucun impact sur le futur). Un bon exemple est HP, longuement discuté sur ce forum en 2012, qui a tapé les $12 suite à de nombreuses charges non-cash alors que le Free Cash Flow ne bougeait pas et l’action se négociait à 3x ce FCF (l’action a triplé par la suite). Ces dépréciations n’ont aucun impact sur les actifs réels de l’entreprise, ceux qui lui permettent de produire de la valeur ajoutée.

Dans le cas de Rolls, les chiffres que vous mentionnez correspondent à des dépréciations sur des instruments financiers du fait de la chute de la livre, alors que justement ces instruments servent à hedger le risque de change!
Je ne dis pas que Rolls ne connait pas de difficultés opérationnelles; si c’était le cas l’action ne serait probablement pas à ce prix. Je dis juste que les mauvais résultats (qui sont toutefois d’après moi beaucoup moins alarmistes que ce que vous affirmez) des dernières années sont explicables car ils permettent la mise en place de la croissance future.

On parle quand même d’une entreprise qui a un monopole sur les moteurs installés dans des nouveaux wide-body qui commencent juste à être livrés, et qui devrait avoir une base de moteur installés largement supérieure à ce qu’elle a aujourd’hui dans quelques années. Bien sûr, il y a beaucoup de choses à améliorer chez Rolls, en particulier au niveau de la supply-chain.
Ces futures livraisons sont en carnet de commande, et même s’il y a toujours des risques d’annulation on est pour moi loin d’un pari hypothétique sur une éventuelle croissance future…

Par ailleurs, le Brexit et la baisse de la livre que vous voyez comme un élément négatif est en réalité positif puisque l’entreprise a annoncé que son profit sera gonflé de 50 Millions cette année du fait de la baisse de la livre.

Quant à une éventuelle augmentation de capital, l’entreprise a une dette nette de 225 Millions (alors qu’elle génère 100 Millions de FCF par an dans des années particulièrement difficiles comme 2016 et 2017). La prochaine "grosse" échéance sera en 2019 mais il ne me semble pas que Rolls soit en difficulté de ce coté là. Surtout qu’ils ont des undrawn commitments à des échéances plus tardives largement supérieurs au montant à rembourser en 2019.

Dernière modification par SirConstance (26/06/2017 22h56)

RR s’envole de plus de 10% ce jour suite à la publication de ses résultats semestriels:

Rolls-Royce PLC a écrit :

Commenting on the results, Warren East, Chief Executive, said:
"Rolls-Royce delivered encouraging year-on-year operational progress in the first six months of the year. Civil Aerospace large engine deliveries increased 27% and we made good further progress improving Trent XWB OE economics. Restructuring savings were ahead of plan.  Together with a higher than expected benefit from long-term contract accounting adjustments, this resulted in a good set of results, with financial performance ahead of our expectations for the first half. Looking to the balance of the year, execution and delivery of a number of important milestones across our businesses will be key to achieving our full year expectations. Our outlook for full year profit and cash remains unchanged.”

H1 highlights

Reported revenue up 12% at constant exchange rates; 17% at actual exchange rates
Reported profit before tax of £1,941m (2016 loss: £2,150m)
Underlying revenue up 6% at constant exchange rates, led by Civil Aerospace and Power Systems
Underlying profit before tax of £287m, up £183m (2016: £104m)
Good profit growth in Civil Aerospace and Power Systems with Defence remaining steady; Marine continues to face challenging offshore oil and gas markets
First half commercial and administration costs down £38m or 7%
First half R&D spend increased to £411m (2016: £378m), underpinning key growth opportunities
Free cash flow performance solid with a steady operating performance, helped by effective working capital management
Interim payment to shareholders unchanged at 4.60 pence per share

Dernière modification par SirConstance (01/08/2017 19h44)

Rolls-Royce vient de publier ses résultats 2019:

C’est globalement très bon malgré l’impact négatif du Trent 1000:

Rolls-Royce Holdings a écrit :

• Underlying core operating profit up 25% to £810m; reported group operating loss £(852)m
• Core FCF £911m led by higher profit and reflecting £173m Trent 1000 insurance receipts
• £0.5bn improvement in net cash* position to £1.4bn; gross debt reduced by £1.1bn
• Trent 1000 in-service cash costs £578m; £1.4bn exceptional charge in 2019 results
• Trent 1000 guidance unchanged from November trading update
• Record widebody engine deliveries; 14% lower OE unit loss; 64% share of new orders
• Defence: record £5.3bn order intake driving 26% order book growth and healthy cash flow
• Power Systems: revenue up 4% & operating margin +90bps despite market challenges
• 2020: underlying operating profit up ~15%; at least £1bn FCF; excl. any material COVID-19 impact
• Remain confident in mid-term target of at least £1 per share of FCF (>£1.9bn FCF)

Pour rappel, la guidance initiale pour le Core FCF était de £700m +/- £100m; et suite à des problèmes additionnels sur le Trent 1000, Rolls avait communiqué en octobre dernier viser le bas de l’intervalle soit £600m. Au final, l’entreprise a fait beaucoup mieux que le haut de l’intervalle avec £911m.

Le FCF hors impact du Trent 1000 ou des mouvements de working capital ressort à £747m (+79% vs. 2018).

Au cours actuel, on a un FCF yield sur l’Enterprise Value de 8.1%. Si l’on prend l’objectif mid-term de près de £2bn de FCF (que je pense largement atteignable), on a un FCF yield de 19% au cours actuel.

Bonjour,

Rolls déguste encore plus que les autres (Safran par exemple) sans aucun rebonds.

Il semble que l’improbable situation du Covid et le "deal" POWER BY THE HOUR" de RR les plonge dans les abymes.
En fait les airlines paient une partie variable

Rolls-Royce faces cash crisis as coronavirus decimates global aviation

https://www.bloomberg.com/news/articles … and-airbus

à 3,3£ ont est sur un plus bas (valeur equivalente à avril 2009 actuellement)

RR sous 2,80£ … La chute (libre) continue contrairement à Safran qui se stabilise après un rebond.
J’ai commencé à étudier la valeur (relu cette file et autre source sur SA, pas encore étudié les rapports annuels de RR)

Je comprend que le problème vient de la branche aéronautique et le moteur Trent. Pour autant, j’ai du mal à croire que se soit le seul problème sur la valeur…

Voici quelques autres problèmes / inquiétudes potentiel à MT :

Au niveau opérationnel, je viens de trouver ce commentaire dans un article sur SA : (pour l’instant, cela ne sont que des rumeurs)

Heisenberg View / 25/03/2020 a écrit :

Airbus is considering to cut production of the A330. The decision is likely to be driven by a decision last month by Air Asia Group to postpone deliveries of new A330 neos. Air Asia is responsible for about 25% of outstanding orders for the plane. This could decrease the number of T7000 engines in service in the future, and could reduce slightly the intrinsic value (IV) of RR. We estimate this to be <5% change in IV for the moment.
Secondly, Airbus is in talks with GE regarding new engine options for the A330 jet. Currently RR T7000 has exclusivity on the A330 neo. Clearly GE is making calls considering the negative effects the grounding of the Boeing 737 MAX is having on its financials. Again, whilst this is a net negative we see the likely impact on RR IV as being <5% for the moment.
These two pieces of negative news have made RR price fall to quasi 565p today. I added at 573 as I believe the stock price decline was too large relative to the potential decrease in IV. Furthermore, the gap between my estimate of IV and the stock market price widened. I now have a quasi full position in this stock.

Il doit également y avoir des inquiétudes sur le développement à MT du secteur aérien. Dans ce scénario, j’imagine que mes vols long courriers seraient les plus pénalisés. RR en tant que leader sur les motorisation wideb body serait alors en première ligne !

En attendant, les analystes s’ajustent à la baisse :
- AlphaValue passe d’acheter à vendre avec un objectif de cours réduit de 443 à 267 GBp.
- Bank of America Global Research dégrade son opinion sur le titre du motoriste britannique Rolls-Royce à ’sous-performance’, avec un objectif de cours réduit à 240 pence dans le sillage d’un moindre free cash-flow attendu.

La dette à 850M£ ne semble pas si critique. Est-ce que qu’il y a un problème au niveau des pensions (Par exemple, BT, autre large cap UK, avait un problème hors bilan de sous capitalisation de son plan de pension) ?

Rolls-Royce est en chute libre, c’est impressionnant. Pourtant, comme évoqué plus haut, une grosse partie des profits vient aujourd’hui d’autres segments que l’aéronautique civile qui devraient être bien plus résiliants.

La situation actuelle est évidemment très mauvaise pour ce segment, avec un arrêt quasi total des vols. Mais cela laisse également plus de temps pour résoudre les problèmes sur le Trent 1000 (je me demande d’ailleurs si les pénalités payées aux compagnies aériennes ne sont pas ajustées pour des avions de toute façon cloués au sol)? A voir combien de temps cela va durer…  J’espère que l’entreprise communiquera pour que l’on ait une idée plus précise de l’impact sur le business.

En tout cas, la nouvelle du jour (et probablement responsable de la chute) est que ValueAct a réduit sa position de moitié, après avoir quitté le board il y a quelques mois.

Intervention intéressante et on est heureux d’avoir un peu d’optimisme ces temps-ci. Cette énumération peut faire penser - exagérément à mon opinion- que quoi qu’il arrive le modèle est économique gagnant.

Comme vous faites bien de le rappeler, tous les moteurs livrés ne rapportent rien à la société puisque le modèle est celui de la facturation des pièces et du SAV et est même déficitaire.
Chaque avion qui reste au sol -c’est l’essentiel des flottes et ce qui caractérise actuellement l’activité de l’aviation civile- ne consomme plus de SAV et RR n’a plus grand chose à facturer (ce qui n’empêche les frais de structure et d’emploi).

Cette situation risque de durer -et c’est là que la société pourrait bruler beaucoup de cash- les frontières internationales ayant même une tendance à ce fermer pour éviter l’importation de nouveaux cas de Covid19 et la fameuse seconde vague. La situation pourra t-elle se rapprocher de "la normale" avant l’apparition d’un vaccin ? Une incertitude à laquelle ni vous ni moi ne sauront sans doute répondre…

Les échos en parlait hier dans ses colonnes. Le dossier était un état des lieux du secteur aéronautique civil et ce passage sur les difficultés à venir pour les sous traitants :

Les Echos du 28/04 a écrit :

Dans les années 1990, Rolls-Royce s’était relancé en vendant des moteurs d’avions à prix quasi coûtants et en se rémunérant sur le service. Le modèle, similaire à celui des imprimantes, a été adopté dans les années 2000 par Safran et General Electric.
Il a permis aux compagnies aériennes de débourser moins de cash d’un coup et auxmotoristes de reprendre la main sur la maintenance tout en gagnant de la visibilité sur leurs revenus. Le modèle existe également pour les systèmes de freinage, d’atterrissage, l’avionique ou la maintenance des sièges. L’ennui est que quand les avions ne volent plus, cela a un impact très important sur les cash-flows.