Seritage Growth Properties : spin off immobilier de Sears Holdings

Seritage a refait à neuf son site depuis quelques mois.
Des infos sont très interessantes :
La liste des propriétés ici
Et ici une presentation avec les chiffres de decembre mais surtout des exemples assez convainquant sur les reconversions

francoisolivier a écrit :

Les grosses surfaces, il y a un paquet de reit concurent loueur et tres peu de demandeur locataire (visiblement)

En fait, chaque centre commercial doit avoir une enseigne locomotive (un grand supermarché ou un magasin discount) qui assure un flux régulier de visiteurs. En France, par exemple, cela peut-être Auchan ou Carrefour. En général, l’enseigne occupe une très grande surface et bénéficie d’un loyer réduit.

Si cette surface devient vacante, tout le centre commercial en pâti. Rédécouper la surface pour y placer d’autres locataires coûte cher, prend du temps et pénalise tout le centre pendant la période de vacances.

Ensuite, il faut trouver les bonnes enseignes pour remplacer la "locomotive". Ce qui semble à la mode actuellement c’est un centre fitness + un magasin de vêtement "discount" type H&M.

Pour lutter contre la concurrence d’Internet, on trouve aussi de plus en plus de restaurants, cinémas, etc. qui transforment le centre commercial en un lieu "d’expériences".

Bref, il ne s’agit pas seulement de "retrouver" un ou plusieurs locataires, il faut le faire en pensant au reste du centre commercial, donc ce n’est pas si simple.

Macois a écrit :

Chacun interpretera comme il veut car je n’ai pas trouvé les raisons du choix de ESL. Pour ma part, j’estime que certainement ESL proposait les meilleurs conditions

Pour le savoir, il faut ouvrir le formulaire 8-K correspondant, afin d’en connaître les modalités, puisque nous n’avons même pas droit d’en connaître le taux dans le communiqué de presse.

On est tout à fait dans la continuité des dernières années avec Sears : du conflit d’intérêt (EL à la fois dirigeant, actionnaire, prêteur) permanent et un mépris total des petits actionnaires (communication lamentable).

Mais après on peut toujours s’inventer des histoires sur EL qui veut le bien de tous et agit pour le bien de tous…

L’extrait du 8-K :

FORM 8-K a écrit :

The proceeds of the financing, if effected, would be used, among other things, to fund redevelopment projects and for other general corporate purposes.  The Facility, which is expected to be undrawn at closing, would be subject to minimum draw increments and a maximum draw schedule, each to be set forth in definitive documentation.  The Facility would bear a base interest rate of 6.50% per annum (subject to step up to 8.00% under certain conditions), would mature on December 31, 2017 and would be prepayable at any time without premium or fee.  Financial covenants would include leverage and net worth tests consistent with those included under the Company’s existing mortgage loan facility.  A 0.50% commitment fee would be payable on the maximum principal amount of the Facility at closing.  Seritage would have the right to syndicate the Facility, subject to ESL’s consent (not to be unreasonably withheld or delayed), and an additional 0.50% would be payable if certain syndication thresholds are not met within specified time periods.

Ce BT est un "communicant" qui joue un peu sur les mots ! Mais dans les fait il a quand même changé d’attitude sur SRG.

Sa conclusion est qu’il ne change pas d’avis sur le faite que SRG est risquée et n’est pas ce qu’il appel un SWAN (sleep well at night).

Mais il estime cette fois ci que le risque en vaut la chandelle, sans pour autant montrer une réelle évolution dans son analyse.

Il avait quand même publiquement interpellé WB en lui disant qu’il aurait mieux fait d’acheter WPG, qui était moins cher et plus intéressante que SRG.

Ca lui à d’ailleurs plutôt fait une mauvaise presse. Il a sans doute pensé que son image et que son "rayonnement" serait meilleur s’il se rangeait derrière WB. Il aurait ainsi donc pris quelques SRG (?)

Personnellement, je pense que le marché "price" la faillite de SHLD comme plus probable aujourd’hui que mi 2015. Donc j’estime que le "risque" pour SRG de se retrouver à cours de liquidité et de devoir faire une AK, comme plus grand. Je ne suis pas certain que le "reward" est augmenté en parallèle. Peut être que SRG pourrait bénéficier de la faillite de SHLD en considérant qu’il serait le seul client pour reprendre l’immo restant à un prix sacrifié. Mais SRG ne semble pas assez capitalisé pour cela.

Selon moi, si SRG est un bon dossier aujourd’hui, c’est qu’il l’était aussi hier et si Brad Thomas monte dans le wagon aujourd’hui c’est qu’il a soit changé d’avis, soit qu’il le fait à des fins de "communication".

Article tout frais du barron’s : Lampert’s Seritage Strategy Could Lead to Long-Term Gains

Un article plutôt favorable à Lampert pour une fois.

On y note une participation de Mohnish Pabrai (qui annonce au passage avoir arbitré sa position vers d’autres opportunités) que le cours la capitalisation boursière pourrait faire un x8 dans la décennie qui arrive.

Il annonce également qu’il pensait que Sears allait survivre encore 3-4 ans, mais qu’il n’en était plus aussi sûr aujourd’hui. Il estime une forte probabilité que Sears entre en chapitre 7. C’est pour cela qu’il pense que SRG est safe d’ici 2019-2020 si Sears ne fait pas banqueroute.

PS : Pour lire les articles du barron’s, il faut passer par le moteur de recherche ou bien s’inscrire.

Dernière modification par Zera (23/04/2017 09h55)

Point de vue de Berkowitz sur Seritage :

Source

Seritage est forcement impacté par la situation vu du marché de SHLD. Mais ça ne l’empêche pas de continuer à développer ses propriétés. Il lui suffit de trouver un client potentiel pour déclencher un redeveloppement et même parfois bénéficier des indemnités d’un an de loyer selon certaines propriétés. Il a l’air plutôt confiant.

Bruce Berkowitz a écrit :

There’s no doubt that Seritage has been tarnished by perceptions of Sears. But the company will be able to continue its pace ofre development, especially given the nature of the calls and the puts. Seritage will call a property when they have tenants lined up for that space with much higher rental rates. And if Sears puts part or all of a property to Seritage, then Seritage receives one year’s worth of rent and operating expenses and most likely, they’ve already identified potential customers for the space. So, I don’t envision any problems at the current pace or even at a somewhat accelerated pace.

Niveau endettement, il espère que SRG va roller sa dette à un coût plus favorable pour continuer à se redevelopper avant de se désendetter. Tout en augmentant les FFO suite aux ROI des investissements et donc distribuer plus de dividende. (au moins le minimum). Il ne serait pas surpris de voir SRG distribuer un dividende de 4$ au bout de 6-10 ans vs 1$ aujourd’hui. Il estime qu’il restera assez de cash flow pour redevelopper les propriétés sans compter les gains sur de la croissance organique.

Bruce Berkowitz a écrit :

I expect Seritage to eventually refinance what I call its IPO debt in a much more sensible fashion and a lower cost, which will allow faster expansion, more revenue, more operating income, and higher dividends.
I wouldn’t be surprised if three years from now, it has roughly doubled its dividend to about two dollars per share while still continuing to grow over the next three year period. I would not be surprised over a roughly six to ten year period if Seritage doubled its dividend twice from a dollar to two dollars, and then from two to four dollars.
And there’ll still be some growth after that, on an organic basis, without the need to acquire any other properties.

Sinon un élément de décôte : L’immobilier de SRG a été vendu pour une valeur de 80$ PSF, ce qui n’est pas très cher pour la valeur moyenne des Mall Reits (bon il y a certes du redeveloppement, mais il y a quand même une sacré marge entre coût d’acquisition + redeveloppement vs valeur comparable).
Autant que les JV vendu à 167$ PSF à des spécialistes en REITs Mall class A (qui ont une valorisation de $300+ PSF)
Berkowitz rappele qu’évaluer la valeur de ces propriétés nécessite une approche d’estimation propriété par propriété. Exemple du mall Clearview Mall en Louisiana où le grade national attribué au bien ne reflète pas son vrai potentiel (situé dans le meilleur emplacement du centre commercial).
De plus, il y a toujours de la demande pour redevelopper les "big box", parkings et auto center.
Donc selon lui, se baser uniquement sur des stats dans un tableau est insuffisant pour déterminer la valeur des propriétés de SRG et de SHLD au passage.

Bruce Berkowitz a écrit :

In terms of real estate, the company’s been actively selling real estate over the years.
Since 2012, the company sold more than 50 million square feet of owned real estate for more than $4 billion. That’s about $80 per square foot. Data also includes property sold to Seritage for an average of $61 per square foot. And the Seritage joint venture sold for an average of $157 per square foot. Our analysis also includes Ala Moana, a ground lease which sold for $200 million, or $586 per square foot
[…]
A majority of the malls in the country need to evolve with redevelopment. At present, Sears is typically the only anchor willing to sell back space at the best malls. And with Sears’ goal of shrinking its footprint to a smaller box, there’s more than enough opportunity for all sides to win. Over the years we’ve found that you really need to conduct a property-by-property, submarket-specific analysis to truly understand the values, because the value goes way beyond the physical box containing a retail operation.
For instance, the Sears at South Coast Plaza in California and the two Kmarts in New York City have significant value. Even if you look at a location like the Clearview Mall in Louisiana, you’d be mistaken if you simply focused on the grade of the mall assigned by any type of national database. The Sears there is located at the best part of the mall. It has great visibility from the main streets. There’s still
strong demand to repurpose the big box, the detached auto center, and the parking area. So the true value of that real estate is considerably higher than what you might think by just looking at a database.

Pour donner un ordre d’idée, voici une comparaison des différentes EV/SF en fonction des REITs. Le graph date de 2016, mais c’est juste pour donner une échelle à illustrer.


Voici quelques photos de Ala Moana, réputé comme un des plus beau mall au monde, vendu 586$ PSF à GGP en 2013. (et il s’agit seulement du bail).

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

BriochePainPerdu a écrit :

Mauvaise nouvelle pour les REITs exposé à Sears, il semblerait que la faillite soit en cours.

Bonjour,

Effectivement, d’ailleurs le cours de bourse de Seritage a bien baissé ces derniers jours.

Pour informations, un 8-K a été publié ce jour dans lequel le CEO Benjamin Schall tient à rassurer les actionnaires.

Plus que des paroles, il faudra surtout surveiller les résultats et les actions de SRG qui seront tout de même affectés par la banqueroute de SHLD. Une autre manière de voir les choses serait de se dire que cela va forcer SRG a reloué plus vite (en espérant à bon prix) les futurs ex-emplacements SHLD.

Dans ce 8-K, on apprend (en avance de phase) et/ou on redécouvre quelques points intéressants :
(Je me permets de citer Benjamin Schall qui un anglais accessible et propre)

Benjamin Schall a écrit :

Over the last three plus years, our consistent track record of re-leasing space at an average of four times prior rents and deploying over $1.4 billion of capital at targeted returns of 11 percent is unlocking substantial value for shareholders.  Another and important output of this leasing and redevelopment activity has been the substantial diversification of our income stream away from Sears Holdings.  Our goal for the end of 2018 was to have Sears Holdings at less than 35 percent of our income on a signed lease basis (we started at 80 percent in July 2015).  We have achieved that goal with Sears Holdings at 31 percent of our signed lease income as of September 30, 2018, after taking into account all previously exercised terminations and recaptures.

- L’argent investit serait bien utilisé : 11% de ROI
- SHLD ne représenterait plus que 31% des loyers

Benjamin Schall a écrit :

With our new $2 billion term loan facility from Berkshire Hathaway, which matures in 2023, we have approximately $1 billion of cash on hand and committed capital, which provides the necessary funds to complete all of our projects underway and to cover any cash flow shortfall we may incur in the near term were Sears Holdings to stop paying rent.

- Merci M. Warren Buffett, grâce à votre super prêt en théorie gagnant/gagnant, on ne craint pas les impayés de loyers de SHLD…

Plus loins M. Schall rappelle aussi que juridiquement SHLD et SRG n’ont rien à voir entre eux… (comme le JAVA et le JAVASCRIPT ou le Hamster et le jambon….)

Le reste du 8-K balaie pas mal de réussite de l’équipe de SRG (qui a accompli de belles choses) et le management nous assure de sa capacité à finir les projets déjà en cours et à dérouler son plan.

Bon, ils glissent tout de même une éventuelle? baisse du dividende au cas où

Benjamin Schall a écrit :

With respect to our common dividend, the Company expects to maintain its current dividend policy of making distributions that approximate taxable income so as to retain as much free cash flow as possible for reinvestment back into the portfolio.  To the extent estimated taxable income falls meaningfully below current distribution levels (approximately $55 million annually), the Board of Trustees may consider adjustments to common stock dividend amounts.  Any reduction of the common dividend would be made to allow the Company to reinvest the capital retained into future redevelopment projects at accretive returns.

Sinon vers la fin du document, le CEO donne quelques biscuits sur la valeur de SRG…

Benjamin Schall a écrit :

We believe we are well positioned for various potential outcomes related to Sears Holdings, and importantly our business strategy remains consistent.  We will execute the projects we have underway.  We estimate that the 79 projects that we’ve completed or commenced solely on the Seritage platform will be worth upwards of $3.4 billion ($3.1 billion at share) once the remaining $940 million ($880 million at share) of investment capital has been deployed and the projects have been stabilized.  We have 23 assets in joint ventures with the three largest mall owners with a basis of $370 million at our share.  Just with those 102 assets, our portfolio would be worth almost $3.8 billion.  The remainder of the portfolio provides meaningful value creation opportunity, including some of our top locations and at least three dozen sites with potential for significant densification.

(L’entreprise a 253 propriété, attention toutes les propriétés ne valent pas la même chose et ne rapportent pas la même chose en termes de revenues)

Et vous, avez-vous vu des points intéressants dans ce 8-K ?

Merci,

(Nous rappellerons que des déclarations, des 8-K… ne garantissent en rien l’avenir de SRG…)

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Bonjour à tous,

Seritage a publié le bilan 2018 sur ses activités de (re)location, travaux, ventes de biens.
Les deux points "forts" soulignés par le management sont :
– Signed new leases totaling 3.1 million square feet, up 17% over 2017, at an average re-leasing multiple of 3.9x –
– Maintains $1.0 billion of liquidity, including $537 million of cash and $400 million incremental funding facility –

Benjamin Schall, le président et CEO aime à souligner la forte activité au Q4 2018 :

Benjamin Schall a écrit :

We are pleased with our strong finish to 2018, including 878,000 square feet of new leasing at an average rent of approximately $21.00 PSF on retail leases during the fourth quarter. Since inception, we have leased nearly 8.0 million square feet at an average rent of approximately $17.65 PSF on retail leases and a 4.1x multiple of prior rents.

Je me permets de découper son propos (mes excuses) afin de souligner 878,000 SQFT à $21.
Honnêtement, c’est une belle performance !

Benjamin Schall a écrit :

We have completed or commenced 97 redevelopment projects totaling $1.5 billion of projected capital investment at targeted incremental returns of approximately 11.0% on an unlevered basis. The diversified, non-Sears tenants we have under signed leases, plus the remaining lease-up of these announced projects, is expected to generate over $225 million of rental income before any further activation of our portfolio.

Il maintient son objectif de "projected capital investment at targeted incremental returns" aux alentours de 11%. Quelqu’un pour une traduction propre de "projected capital investment at targeted incremental returns" ? Peut-on assimiler ceci à un ROI ?

Benjamin Schall a écrit :

We also ended the year with access to nearly $1.0 billion of liquidity, including $537 million of cash on hand, which provides sufficient capital to complete our current projects and mitigate potential reductions in income from Sears Holdings

Il précise ce point afin de rappeler que si SHLD a des soucis (on peut barrer le si) et bien eux on les moyens de tenir malgré tout.

Benjamin Schall a écrit :

As we start 2019, we remain well positioned to continue executing on our strategies to unlock substantial value through intensive redevelopment. We are excited by our pipeline of opportunities, including our next wave of suburban retail redevelopments and three dozen premier and larger scale redevelopments. We look forward to utilizing our platform and expanding our preferred partnerships with growing retailers, best-in-class mixed-use developers and leading capital allocators to generate substantial value for shareholders.

Il nous annonce un avenir "brillant". Chacun se fera son opinion.

Pour ma part, je retiens :
1. que depuis sa création, Seritage a signé pour quasi 8M de SQFT  de bail,
2. que le multiple de relocation se maintient aux alentours de 4 ($17.72 PSF compared to $4.36 PSF),
3. que ces 287 relocations concerne 139 nouvelles entreprises,
4. que les activités de relocation ont augmenté en 2018,
5. que la société continue de retravailler/rénover son portfolio,
6. qu’elle a encore du cash,
7. que la part de SHLD baisse de plus en plus (autant en espace loué, qu’en loyers perçus)
8. que le management continue à dérouler son plan et que l’effectif à la direction est stable (bon sur 2-3 ans ce n’est pas dur…).
9. que certaines propriétés vont bientôt pouvoir être relouées (fin des travaux)
10. qu’en loyer annuel, ça y est SHLD passe en dessous des "In-Place third-party leases"

En pointS de vigilance, je tiens à rappeler :
1. La croissance US n’est plus en phase d’accélération,
2. Amazon est de plus en plus fort,
3. Que la société a de gros emprunts à fort taux avec BRK,
4. Que re-développer un parc immobilier coûte extrêmement cher,
5. Que la société a du faire des JVs pour avancer (et ceux sur ses "joyaux"),
6. Que la société reste très jeune,
7. Qu’elle reste malgré tout exposer à SHLD, le nier c’est être fou,
8. Que j’oublier certainement beaucoup d’autres points

Bonne journée,

F.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.