Icade : une foncière française de bureau et de santé

Neo45 a écrit :

Kapitall,

Mais ce comportement est-il vraiment sain au fond ?
Est-il sain de valoriser 120 une société qui vaut actuellement 100 parce qu’elle pourrait valoir 140, et dès lors qu’elle vaut le 140 en question, de la "dé-valoriser" à 90 parce qu’elle pourrait ne plus valoir in fine que 110 ?
)

Vous feriez bien d’écouter ce que vous dis Kapitall ! Le marché valorise toujours le lendemain pas aujourd’hui, sauf si il est inefficient .

Vous devriez vous demander en ce moment pourquoi le marché monte avec aussi peu de volumes, à part les particuliers, les "institutions" sont hors marché action en ce moment, et ça commence à durée !
Quand ils vont rentrer, que va t’il se passer avec le volume qui les accompagne? selon les 2/3 événements mondiaux qui nous tiennent en haleine.

Pour ceux qui n’auraient pas vu le point, contrairement aux années précédentes, le dividende d’Icade (4,60€ cette année) sera dorénavant versé en 2 fois :
- acompte en mars de 50%
- solde en juillet de 50%

Je n’arrive pas à trouver les dates exactes de détachement/paiement.

cf http://www.icade.fr/content/download/17 … s_2018.pdf

Le Conseil d’Administration d’Icade proposera à l’Assemblée Générale, qui se tiendra le 24 avril 2019, le versement d’un dividende de
4,60 euros par action, en hausse de +7,0 % par rapport au dividende de l’année précédente.
Le rendement sur dividende ressort à 6,9% sur la base du cours au 31 décembre 2018, et à 5,1% sur la base de l’ANR au
31 décembre 2018. Le pay out ratio 2018 ressort à 89,3%.
Par ailleurs, le versement du dividende en deux tranches égales sera proposé à la prochaine Assemblée Générale, sous la forme
d’un acompte versé en mars et le solde en juillet prochain. Cette séquence de versement sera dorénavant mise en œuvre chaque année
afin notamment de fournir aux actionnaires un flux de revenu plus régulier.

Résultats Icade T1 2021

De bons résultats vu le contexte :

- revenus locatifs + 1,50%
- collecte des loyers > 97%
- cession de 2 actifs 6% au dessus de l’ANR
- émission obligataire (10 ans) à 0,625%
- dividende 2021 +3%
- reprise intense de l’activité en promotion
- guidance 2021 confirmée

Une comparaison de "Le Revenu" sur les 2 grandes foncières pas de commerce

Le Revenu Publié le 27/10/2021 à 11:03 a écrit :

Covivio-Icade : optimisme volontariste pour les deux foncières

Les deux foncières à dominante de bureaux réitèrent leurs objectifs pour 2021. Découvrez nos conseils sur les titres Icade et Covivio.

Ni l’une, ni l’autre ne se risqueront à prendre officiellement le pari d’une fin de crise.

Pourtant, à l’occasion des publications de leur chiffre d’activité pour le troisième trimestre 2021, Covivio et Icade n’ont pas caché leur soulagement. «Nous sommes beaucoup plus optimistes qu’il y a un an», plaide Olivier Wigniolle, directeur général de la foncière contrôlée à 39,2% par la Caisse des Dépôts.

Icade, qui vient d’être contrainte début octobre de renoncer au projet de cotation de sa filiale dédiée à l’immobilier de santé, a dégagé un chiffre d’affaires de 1,22 milliard d’euros à neuf mois, en hausse de 25,2% sur un an.

La bonne tenue de l’activité promotion, en hausse de 47,4% à 689 millions d’euros, ne doit pas masquer la résistance des revenus locatifs (+3,7%, à 524,8 millions).

La foncière, qui tiendra une journée investisseurs le 29 novembre prochain, maintient les perspectives qu’elle avait relevées en juillet dernier. Icade vise une hausse de 3% de son flux de trésorerie net courant par action (net des cessions d’actifs) et de son dividende.

Un élément rassurant car l’échec de la cotation d’Icade Santé a pu alimenter les doutes sur la capacité de distribution de la foncière. Avec un coupon anticipé à 4,11 euros, le rendement est supérieur à 6%.

L’hôtellerie repart
Même tonalité positive chez l’autre grande foncière diversifiée à dominante de bureaux (58% du patrimoine, contre 27% de logements et 15% d’hôtels).

Covivio constate les frémissements du tourisme et des voyages d’affaires. Conséquence : les loyers tirés de l’hôtellerie sont désormais en croissance sur neuf mois. La foncière rehausse de nouveau ses prévisions pour 2021 avec un résultat net récurrent désormais attendu à plus de 400 millions d’euros.

Nous maintenons notre préférence pour Covivio par rapport à Icade.

Bien que mieux valorisée (15,6 fois le résultat récurrent 2022, contre 13,1 fois pour Icade), sa dynamique de reprise nous paraît plus prometteuse, assortie d’un rendement du dividende supérieur à 5%.

Achetez l’action Covivio [COV] Objectif de cours : 88€.
Prochain rendez-vous : journée investisseurs, le 13 décembre.

Conservez l’action Icade [ICAD] Objectif de cours : 75€.
Prochain rendez-vous : journée investisseurs, le 29 novembre.

IH : pour respecter la propriété intellectuelle et le travail des autres, évitons à l’avenir les énormes copier-coller de contenus extérieurs, svp, a fortiori sans même mettre un lien le contenu originel. Merci.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Résultats 2022 disponibles ce matin :

Icade a écrit :

• Chiffre d’affaires IFRS en croissance de +9%, à 1,8 Md€
• Cash-flow net courant en hausse de +7% à c. 417 M€, progression de +5,9% en euros par action (5,50 €)
• ANR NDV en hausse de c. +12% à 101,4 € par action (7,7 Md€)
• Dividende 2022 proposé à l’assemblée générale du 21 avril 2023 : 4,33 €/action, +3,1% vs 2021

Le rendement ressort à 9,7%.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Je vous propose une longue Analyse d’Icade. J’avais envie de le faire depuis très longtemps pour une SIIC européenne, je profite des trimestriels pour m’y pencher.  Je possède des actions mais mon objectif est d’être le plus neutre possible.

Je suis très preneur de tous vos commentaires (Sur ICADE et cette analyse), notamment de ceux comme @InvestisseurHeureux qui ont choisi de délaisser les REIT européennes au profit des REIT américaines.

Activité :

Le plus pertinent me semble de regarder l’activité non pas par le CA mais par le Cash-flow (NCCF) :



Si Icade fait de la promotion, 91% (94% en 2021 année plus normale) du cash provient de la foncière.

Conclusion : quand le CA baisse de 14% au T1 ce n’est pas forcément si dramatique : c’est le CA promotion qui baisse (Ce qui est pas très surprenant vu l’année 2023 extraordinaire) et qui ne représente qu’une petite partie de la marge.

Je me concentre donc plus sur la partie foncière (La partie promotion, j’espère simplement que cela ne générera pas de pertes ce qui n’est pas forcément si simple).

Création de valeur historique

J’ai étudié rapidement la création de valeur de la société : l’évolution de l’ANR entre début 2017 et début 2023 avec le versement des dividendes (Au 01/05 pour simplifier, ce qui réduit un petit peu le TRI).  Cela donne un TRI de 16,9% 7,0% sur la période. (voir ci-dessous)

ANR et composition du portefeuille

Le patrimoine d’Icade est curieusement très bien caché, ce qui est rarement bon signe. Je passe sur la santé qui est en cours de vente pour me concentrer sur ce qu’il reste : les bureaux.



Le colonne de droite est intéressante : 16% Paris, 29% la défense, 26% première couronne, 14% deuxième couronne. Et si l’on creuse, le patrimoine parisien est très majoritairement dans le XIXème, bien loin d’Asset dans le QCA. On est très loin du Prime pourtant parfois vanté dans les présentations. Dans différentes analyses sur le forum, nous arrivions à la conclusion que les Asset "Prime" allaient mieux s’en sortir que les Asset à la Défense et en périphérie qui allaient beaucoup subir le Flex Office.

Conclusion : Après la vente du patrimoine santé, les revenus d’ICADE proviendront de bureaux qui n’ont pas forcément les meilleurs emplacements.

On l’a vu dans pas mal de sujets sur le forum, la grosse question est la justesse des analyse d’expert.

Je vous propose 3 tableaux :



Tout d’abord la manière dont sont faites les valeurs d’experts : un mélange de Capitalisation (On prend le loyer, on divise par le taux de rendement et on obtient une valorisation) et de DCF (On discount les cashflow sur une période d’exploitation puis on prend un taux de rendement à la sortie pour valoriser le bien en sortie). Que du très classique.  Les taux ci-dessus sont intéressants, malheureusement ce sont des fourchettes.



Ensuite, la conclusion : ces calculs permettent d’arriver aux taux de rendement net droits inclus (Avant dernière colonne) pour chaque type de Biens. Ce qui nous permet de voir que pour la défense on est à 5,6% de rendement. Mais attention : c’est ici encore une présentation positive. Le taux de rendement est calculé à partir des Loyers auquel on ajoute les loyers théoriques de tout ce qui est vacant (!) divisié par la valeur des biens (Méthode ci-dessus). On a donc un taux de rendement artificiellement haut.



Pour un vrai taux de rendement c’est ici. Le taux de rendement de ces bureaux Prime induit par la valorisation est de 4,1% (Bureaux), 5,7% (Parc d’Affaires) et 5,0% (Santé). Je suis surpris de voir la santé être sensiblement supérieur aux bureaux. Au passage cela permet de voir l’impact des remises sur les loyers dont parlait IH dans un autre post : 0,4% de pt de rendement. Personnellement je trouve ce 4,1% particulièrement faible, il est très difficile de le comparer à une OAT car les loyers sont revalorisés chaque année (Ce qui augmente la valeur) mais la valeur du bien peut diminuer.

Je suis donc allé voir au 31/12/2021 ce qu’il en était. Malheureusement les informations étaient moins détaillées et je n’ai que la vue d’ensemble : le rendement initial net EPRA était de 4,5% (Fin 2021), 4,8% (Fin 2020) contre 4,7% (fin 2022).

Attention c’est imprécis car le patrimoine a évolué depuis (effet mix important) mais c’est une photo intéressante.

Pour résumer, alors que l’OAT France a pris 3 points environ, le rendement a pris ici uniquement 0,2pt, soit moins que ce qu’ils étaient fin 2020. Est-ce trop peu ? Je le pense. Pour autant, les transactions se font aujourd’hui autour de ces valeurs et la branche santé en est un bon exemple.

Si le taux de rendement augmente plus fortement l’impact sera nettement plus sensible :



Pour rappel, Icade étant leveragé (40% LTV), si la valeur diminue de 8,1% (Hypothèse 50bps bureaux), l’ANR NTA chute de 13,5% (Plouf !).

Je me suis livré à un exercice rapide : avec le taux d’endettement moyen actuel d’ICADE (1,25%) j’obtiens un coût de la dette à 86M€/an (82M€ en coûts financiers réel, c’est plutôt cohérent). Avec 4,56% (Dernier échange sur les obligations ICADE), j’obtiens 300M€ tout rond, soit un différentiel de 214M€. Pour rappel, le NCCF d’Icade sur 2022 est de 416,8M€.

Pour l’évolution de la juste valeur des actifs, j’ai fait un autre exercice "con". J’ai pris les loyers "Topped Up" c’est-à-dire les vrais loyers net. J’ai rajouté 4% d’inflation par an, et j’ai fait passer en 5 ans le rendement de 4,1% (Actuel) à 6% (C’est-à-dire que je reprends 2/3 de la hausse de 3Bps). La conclusion c’est une baisse de 17% en 5 ans de la valeur des actifs.

Vacance

Si il y a bien un autre élément jamais mis en avant dans les présentation c’est la vacance. Nous sommes à 0% sur la partie santé mais 11% sur les bureaux. C’est vraiment important. A la défense on retrouve un inquiétant 16,5% très en ligne avec nos précédentes analyses. 

Les chiffres ne s’améliorent pas vraiment. Qu’en sera-t-il dans le futur, je n’en sais rien. Une poursuite de la baisse ne me semble pas incohérent.



Je poursuis l’analyse en fin de semaine, je manque de temps. Preneur de tous vos retours sur ces quelques éléments

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Dernière modification par Pauriak (25/04/2023 10h36)

Icade a finalisé la cession de 64% d’ICADE Santé pour un montant de 1,4 Mds € au 5 Juillet (Source). Le reste ( doit être vendu jusqu’à fin 2025 au plus tard sur la base du dernier ANR NTA à cette date au travers de "plusieurs dispositions".  Il y a donc 700 M€ à récupérer d’ici fin 2025.

Icade cède également IHE valorisé à 850M€ (Icade actionnaire à 60%). La vente a été confiée à Primonial avec un objectif de cession d’ici fin 2024.

Le régime SIIC oblige à la distribution d’une partie des plus-value dans les 2 ans. Pour l’ensemble de l’opération cela représente 710 M€ soit 9,3€ par action. En reprenant en proportion la cession effectuée (1,4Md sur 2,6) nous arrivons aux à 5,01€ d’ici à Juillet 2025 soit le calcul du coin de table évoqué par le CFO plus haut.

Reste à savoir ce qu’ils vont faire du reste (1,9Md au total, +/- 1Md dès maintenant) : Désendettement (Baisse LTV), Dividende supérieur à l’Obligation, Rachat d’Actions, Pivot de la Société, Rachat d’Actifs dans les Bureaux.

Le mieux pour le cours de bourse me semble être un mélange entre désendettement avec rachat des obligations décotées, rachat d’actions et un choix stratégique de réorientation de la foncière.

Malheureusement je ne suis pas certain que ce soit la priorité des plus gros actionnaires.

Mc Kinsey a été missionné pour définir un plan stratégique. Espérons qu’ils sortent quelque chose de brillant car je suis convaincu que le Cash sera surtout utilisé pour cela.

A date les chiffres semblent fous :

Valorisation 2960 M€
ANR NTA 6 800M€ 

Cession : 2 600M€

Valorisation hors Cash de la Cession : 360M€
ANR NTA hors CASH cession : 4200M€

Je renforce : malgré la forte hausse de ces derniers jours la le Cours (39€ est sensiblement inférieur à celui de l’Annonce (+/- 48€)

Prochain RDV : l’Annonce des résultats où sera annoncé ", l’impact de l’opération
sur le CFNC 2023 du groupe et apportera des précisions sur le montant du dividende exceptionnel au titre de l’exercice 2023 ainsi que sur le calendrier de son versement.".

Hausse possible si le dividende est + fort / plus tôt qu’anticité. Baisse possible selon les résultats de la partie tertiaire.

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Tout le marché boursier (sauf peut-être vous?) ne semble guère apprécier ce management …

Non, je n’ai jamais mentionné d’avis spécifique sur le management d’Icade, honnêtement je n’ai pas les éléments en ma possession pour juger. Mais ce ne sont probablement pas des abrutis bornés qui font n’importe quoi comme on a un peu tendance à le juger de manière péremptoire ici. Ils sont dans un contexte, et possèdent des informations et/ou des contraintes que nous ne connaissons probablement pas entièrement. C’est difficile de juger que telle ou telle solution est la meilleure et que le management est de manière "évidente" en train de faire des conneries. J’essaye juste d’avoir un avis un peu mesuré sur la question, au delà du discours "le rachat d’actions s’impose dans tous les cas" en prenant comme postulat de départ "cours < NAV ⇒ bonne affaire", qui me paraît simpliste et pas forcément vrai, surtout dans ce contexte.

Mais plus sérieusement, j’aimerais mettre un certain nombre de choses au point:

busquet a écrit :

…je commence à penser que vous le faites exprès.
…nombre d’analystes financiers font la même erreur
…il faudrait être borné pour contester cette évidence, comme est borné l’actuel management d’Icade
… vous vous trompez pour le 3e fois depuis hier […] Cela devient lassant
… peut écrire un tel non sens? […] nombre d’analystes financiers font la même erreur - vous êtes en bonne compagnie
… vraiment autistes et croyant avoir toujours raison

Je tient à rappeler que ce forum nécessite un minimum de correction, et qu’il serait bon de cesser ce genre d’insultes ou d’invectives à tout va à ceux qui osent ne pas être d’accord avec vous, ou avec le monde en général.

J’aimerais juste ne pas être insulté comme "borné" et proférant des "non-sens" de votre part, même si ce n’est pas votre opinion. Et je préférerai continuer avec un argumentaire sérieux plutôt que ce genre de discussion.

Publication de l’activité au 30 septembre.

ICADE, communiqué T3 a écrit :

Foncière Tertiaire : Revenus locatifs à 272 M€, quasi stables dans un contexte de fortes cessions 2022 ; hausse de +2,5% des revenus à périmètre constant
Promotion : Chiffre d’affaires économique1 à 844 M€, +5,4%
Trésorerie disponible à fin septembre : 1,25 Md€, placé à des conditions attractives (taux de placement moyen de c. 3,20% depuis le 1er janvier)
Taux d’occupation en hausse (87,5 vs 86,5% au 30/06)

Perspectives :

Guidance CFNC : Cash-flow net courant Groupe pro forma par action 2023 attendu entre 2,95 € et 3,05 €, incluant l’effet des cessions 2023
o Perspective sur la politique de distribution : sous réserve de l’approbation par l’Assemblée Générale 2024, dividende au titre de l’exercice 2023 attendu en hausse de plus de 10% par rapport au dividende versé au titre de l’exercice 2022
• Dividende récurrent : montant correspondant à l’obligation de distribution légale minimum3
• Dividende exceptionnel : a minima 2,54 € par action (versement en 2024 de 50% de l’obligation SIIC sur les plus-values de cessions liées à la finalisation de l’étape 1 de l’opération de cession de la Foncière Santé

Annonce du plan stratégique début 2024

Avis personnel : je ne m’attendais à rien, et bien je suis quand même déçu.

L’opérationnel sur le bureau est plutôt bon : réversion positive, taux d’occupation financier en hausse. La promotion ne s’en sort pas si mal mais des nuages s’annoncent à l’horizon.

La cession se déroule en ordre, il y a 1,25 Mds en Banque (1,4 Md Cession effectuée). Il reste 700M€ (1/3 de l’opération Icade Santé) + 850M€ (Vente à venir d’Icade Healthcare Europe) à rentrer. Il y a donc actuellement 3,1 Md de Cash ou de cessions programmées, et 3,05 Md de patrimoine (NTA) pour une capitalisation de 2,2 Md.

Le marché n’a aucune confiance dans l’entreprise et/ou le management alors que celui-ci prend son temps pour présenter sa nouvelle stratégie.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par Pauriak (23/10/2023 11h33)

Bonjour,

Déontologie : je détiens des titres (46e PRU).

Maintenant j’ai beaucoup de mal à me projeter sur cette société, voici ce que je comprends.

I - Vente Icade santé:

Icade santé (2,2B) + IHE (0,85B)

-> 1,4B icade santé déjà fait, qui ouvre un obligation de délivrer 5,08 euros par action qu’Icade a décider de verser sur 2 ans (cette année et l’année prochaine).

-> Reste 0,8B icade santé et 0,8 IHE à "vendre" qui ouvrirons droit à 4,4 euros par actions à partir de 2025, probablement sur 2 ans encore.

Donc dividende exceptionnel 9,5 brut (6,7 euros/ action). soit environs 2,5 euros par action de div expet. pendant 4 ans.

II - Résultat 2023:

Ils ont déjà été commentés ici je les trouve correct.
Je suis très surpris du dividende 2023, je m’attendais à : 80% du CFNC pro forma + 2,54 soit : 4,99 euros/ action. Je pense par contre que s’ils avaient fait ça l’année prochaine ça voulait dire baisse du dividende au vu des projections.
Je suppose que notre dividende (4,84) se décompose comme suit : 3,07x0,8 = 2,46 plus 2,38 euros de la vente icade santé (et non pas 2,54 comme annoncé initialement). Je suppose que le 0,16 seront reporté à l’année prochaine pour que la baisse du CFNC de l’année prochaine ne se voit pas dans le dividende (See prochaine section).

III - Projection 2024:

Je trouve la projections opérationnelles de 2024 catastrophique …



"En 2024, les départs certains représentent c.40 M€ sur un total de 78 M€"

En 2024, icade est certain de perdre l’équivalent de 0,5 euros par action de loyer (à comparer à 3 euros/ action de CFNC: 16% ! c’est énorme) ! Mais ça peut être plus que ça …
Je pense que c’est la principale cause de la baisse de leur prévision de CFNC de 3,07 (2023) à la guidance 2,75 - 2,95 (2024).

Je pense donc qu’il ne pense pas compenser la totalité des départs en 2024. Nous aurons donc surement une baisse du taux d’occupation financier en plus d’une dévalorisation des actifs.

Bref les résultats 2024 seront bien pire que ceux de 2023 malgré un dividende qui sera correct grâce au résiduel de la vente d’icade santé.

IV - Projection 2028 ReShapE

Ce plan est une très grosse déception pour moi. Très difficile de se projeter sur le CFNC 2028, mais ça donnera probablement quelque chose comme :



ATTENTION, l’estimation qui suit ne provient pas de la société, c’est juste mon estimation avec la présentation des hypothèses utilisées.

- La guidance de l’année prochaine (2,75 euros par action)
- A laquelle j’ajoute 2% d’augmentation par an pendant 4 ans de revalorisation de loyer (2025, 2026, 2027 et 2028), soit un augmentation de 0,22 euros par action.
- Perte de locataire sur les actifs not stratégique 5M/an soit (0,25 euros par action)
- une augmentation de 120M de loyer soit 1,6 euros par action auxquels il faut enlever les frais de gestions soit 100M de free cash flow(1,33 euros par action)
- Mais ça se fera avec une session de 1,4B d’actif supplémentaire probablement qui rapporte 5% donc perte de 70M de loyer soit 60M de CF (perte de 0,8 euro par action)
- Gain de produit financier par remboursement de la dette de 1,6B à 1,5% en moyenne (gain de 0,2 euros par action) mais qui à mon avis sera compenser par une augmentation moyenne du cout de la dette restant donc ici je mets pas de gain de CF du au remboursement de la dette.
- Redressement de la marge promotion avec CA constant (marge passe de 3,8 à 5%) soit une augmentation de 28M de CF soit 0,37 euros par action

CFNC 2028 : 2,75 + 0,22 - 0,25 + 1,33 - 0,8 + 0 + 0,37 = 3,62 euros par action.

Soit une distribution de 2,9 euros/ action de div.

Si on demande un rendement brut de 9% à partir de 2028,  on trouve un prix par action de 32 euros en 2028. En prenant en compte que 9 euros brut (6,7 euros net) sont attaché à l’action via la pv santé, le prix devrait être autour de 39 euros actuellement.

Le marché pense donc que la perte de loyer va continuer et s’aggraver dans les années qui suit, en effet le marché price actuellement :

soit pas de cession du reste de icade santé (perso je préfèrerait ça)
Soit une activité opérationnelle résiduelle pour (28-6,7) = 21 euros par action.

Je cite Flavius car je suis exactement dans la même situation :
"Je conserve m’attendant à un hiver long et froid".

Modifications: je me rends compte qu’on pourrait croire que les estimations viennent de la présentation d’icade, alors que c’est simplement mon avis, alors j’ajoute une phrase pour lever l’ambiguïté.

Bonne journée,

Kroock.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.