Bassac (ex-Les Nouveaux Constructeurs) : un promoteur immobilier bien géré

oliv21 · #176

Les chiffres sont bons mais il est utile de se comparer à l’exercice n-1 où le CA était stable et les réservations en hausse de 20%
Il n’y a donc aucune surprise sur le CA du S1 2019.
Le point intéressant est surtout la poursuite la croissance du carnet de commande de 10% !
La profitabilité du groupe est déjà très élevée par rapport au secteur. Je doute qu’il aient encore une marge de progression de ce côté la.
Une chose est sûre, la construction continue de très bien performer en France alors que les promoteurs sont plutôt malmenés actuellement en bourse. Les carnets de commandes sont au beau fixe.
La situation est bien différente du côte des constructeurs de maisons individuelles mais leur valorisation est encore plus value.
J’ai un peu des deux secteurs en portefeuille.

oliv21 · #177

Boursier.com a écrit :
Les Nouveaux Constructeurs : solide dynamique

Semestre. La société Les Nouveaux Constructeurs semble se défier de la morosité qui affecte en ce moment la secteur de la construction résidentielle neuve dans l’Hexagone. Au titre du premier semestre, l’activité de LNC parvient à s’inscrire en hausse de 21% avec une belle progression en France et un rebond particulièrement marquant en Allemagne. Même si la dynamique est légèrement moins marquée du côté des réservations, le sentiment général est favorable. La société de la famille Mitterand profite du plus grand nombre de programmes en commercialisation et d’un rythme de vente qui demeure soutenu. LNC dispose ainsi d’une bonne visibilité avec un millésime 2019 dans son ensemble qui devrait s’avérer satisfaisant…

Résultat. Les résultats au 30 juin ne seront pas disponibles avant le 20 septembre mais on peut d’ores et déjà prévoir un situation positive. Attention tout de même à l’inflation du prix des terrains et à une certaine pénurie de main d’oeuvre qui est susceptible de conduire à des retards sur certains projets. L’an dernier, la marge opérationnelle courante de LNC avait atteint 18,4% contre 16,9% en 2017. Dans la famille des promoteurs présents en Bourse de Paris, la firme se démarque avec une rentabilité sensiblement plus élevée que la moyenne sectorielle. Certes, la dette nette est relativement élevée à plus de 200 Millions d’Euros mais cela reflète la reprise de Marignan. Il s’agit d’un gros morceau dans la mesure où Marignan a réalisé l’an dernier un chiffre d’affaires de l’ordre de 620 Millions d’Euros, soit environ 75% des facturations de LNC en 2018…

Taille. Cette opération constitue donc un véritable changement de dimension pour LNC. Mais, dans la mesure où la firme de la famille Mitterand n’a pris que 60% des parts de Marignan, cette entreprise sera consolidée par équivalence dans les chiffres consolidés. Avec une capitalisation de 775 Millions d’Euros, LNC vaut moins de 8 fois le résultat net affiché l’an dernier. Ce ratio demeure peu exigeant alors que le PE de Kaufman et Broad est de 10 et celui de Nexity de 12… Même si l’écart est en grande partie liée au faible flottant de LNC, nous continuons de penser que le titre LNC devrait valoir davantage. De plus, la famille Mitterand doit toujours avoir en tête l’idée de sortir la société de la bourse ce qui pourrait conduire à une nouvelle offre sur le capital… Ceux qui n’ont pas suivi notre conseil d’achat d’avril dernier à 40 Euros essaieront d’obtenir des titres LNC autour de 45 Euros…

Source

Ours · #178

Voici les (bons) chiffres pour le S1 :

Activité commerciale élevée : 629 m€ (+ 10% vs S1 2018)

Bonne tenue des indicateurs avancés : Carnet de commandes : 1 530 m€ (+ 10% vs 31-12-2018), soit 20 mois d’activité

Rentabilité :

Chiffre d’affaires en progression : 434,3 m€ (+21% vs S1 2018)
Résultat net semestriel : 39,1 m€ (+7% vs S1 2018)

(Source)

Ceci interpelle toutefois :

Les quotes-parts de résultat des filiales en contrôle conjoint représentent une perte de -9m€ au 1er semestre 2019, contre -1,7m€ au 1er semestre 2018. Ce montant se décompose en -8,7m€ pour la quote-part de perte de Bayard Holding, la holding d’acquisition de Marignan, et -0,2m€ pour la quote-part de perte de Kwerk.

A première vue, c’est décevant. Et le plus étrange est qu’aucune précision n’est fournie sur la nature exacte de la perte de -8,7m€ de la holding d’acquisition de Marignan. On conçoit mal, toutefois, que la famille Mitterrand ait acheté Marignan si la boîte était en mauvaise santé.

Un peu comme ailleurs parfois, on pourrait presque avoir l’impression que l’on cherche à enlaidir les comptes.

N’y aurait-il pas par exemple, quelques provisions pour dépréciations d’actifs ou autres opérations de ce genre ?

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oliv21 · #179

Pour expliquer les pertes des sociétés mises en équivalences :
- coût de l’opération de fusion
- coût de développement de nouveaux programmes (schéma classique des promoteurs)

A noter également la légère baisse de la marge opérationnelle courante, qui reste néanmoins très largement supérieur au secteur (élément que je n’arrive pas à expliquer et qui m’incite à rester à l’écart du dossier).

Dans le carnet de commande, baisse des réservations en Allemagne qui était dans mes souvenir la zone la mieux margée.
A noter également la stabilité du foncier qui sera le CA des années n+2, n+3.

Les ratio de valorisation restent bas. On doit avoir une VE/ROC <6 ce qui devrait être inférieur à KOF quand l’on retraite la part des minoritaires (entre 25 et 30% chez KOF).
Hormis le problème (important pour moi) sur les marges qui me parraissent trop haute pour être tenables à LT, le dossier semble intéressant.

Zera · #180

Concernant Marignan, c’est une question de présentation des comptes, le management ne fait strictement aucun effort pour promouvoir la bonne performance de leur activité.
Au contraire tout est fait pour minimiser ou masquer la réelle performance de l’entreprise

Pour information, voici quelques chiffres que nous pouvons retrouver à droite à gauche :

Dans le dernier rapport, il est mentionné que l’entreprise a vendu plus de 4 000 logements. De plus d’après le président dans cet interview, 2018 a été une très belle année avec +8% de réservation, un portefeuille de 16 000 lots soit environ 4 ans d’activité etc.

Tout ça pour dire, que l’entreprise générait + de 20M de résultat net en 2016 et 2017, il y a peu de raisons de ne pas penser qu’il y en aurait autant en 2018.
D’ailleurs cela pourrait justifier le prix d’acquisition de BPD Marignan à 200M (LNC a déboursé 120M pour 60%), on serait donc sur un multiple de profit de l’ordre de 10.

Pour en revenir à Bayard Holding, il faut aussi noter que LNC a effectué un prêt envers cette filiale de 72M à 8%, cela fait 5.8M d’intérêt par an. Sachant qu’il y a des frais d’acquisition + d’éventuelle dépréciation au moment de l’acquisition, cela pourrait justifier la perte de 8.7M en gage de charges exceptionnelles, je serais très surpris de constater une quote part négative de la part de Bayard Holding en 2020.

Au final en vulgarisant, si on retraite la quote part négative de Bayard Holding (+8.7M) et les produits financier (-3.1M) issu du prêt, nous serions plutôt à 44.6M de résultat comptable PdG, soit une hausse de 22% au lieu de 7%.

Mais bon prenons un autre scénario, si nous partions pour une hausse de 7% par rapport à l’ensemble de 2018, soit 105M environ. Et que l’on rajoute 60% des 20M de résultat net de Marignan, cela ferait du 117M soit un PER de 7.3 (même si je n’aime pas trop cet indicateur).

Sinon en terme de Résultat Opérationnel, cela donnerait à partir des chiffres de 2018 153.2M + 60% de Marignan 18.6 (chiffre 2017) : 171.8M.
Face à une VE spot de 818+205.6=1023.6M, on serait sur un yield de 16.7% sans intégrer de croissance en 2019.
Ce qui est loin d’être mauvais même si l’activité est réputé cyclique.

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Soifran · #181

Les Nouveaux Constructeurs change de nom et devient BASSAC

LNC - Communiqué

ISIN FR0004023208 - nouveau mnémonique "BASS"

Pour info, Bassac est une commune charentaise de 552 habitants, située entre Cognac (20 km) et Angoulême (25 km)

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tcheco · #182

Rapport d’activité 2019 c’est excellent.

Réorganisation juridique de la Société effective au 1er janvier 2020

Chiffre d’affaires en progression : 976 m€ +16% vs 2018

Activité commerciale élevée
Réservations: 1 167 m€ + 9% vs 2018
dont Résidentiel France : 906 m€ + 4% vs 2018
Bonne tenue des indicateurs avancés
Carnet de commandes : 1 479 m€ + 7% vs 31-12-2018 19 mois d’activité
Portefeuille foncier : 4 636 m€ + 12% vs 31-12-2018

Tous ces chiffres s’entendent hors marignan

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JamesCombi · #183

Les chiffres sont impressionnants pour une société qui voyait un avenir incertain il y a encore un an.
Dans ces chiffres, n’apparaissent pas ceux de Marignan qui devraient en partie être consolidés, non?
Je me demande à quelle sauce on va être mangé.
Que nous prépare encore la direction pour nous squeezer?
Pourtant c’est une très belle société avec de beaux résultats grossissant d’année en année et une belle visibilité… Et encore plus avec Marignan.
Wait and see.

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oliv21 · #184

Boursier.com a écrit :
Bassac (ex Les Nouveaux Constr : toujours déprécié…

Chiffre. Alors que la raison sociale des Nouveaux Constructeurs est dorénavant Bassac, le promoteur immobilier vient de rendre public son chiffre d’affaires 2019. Avec une production de logements bien orientée, les ventes ont augmenté de 16% ce qui atteste d’une solide dynamique dans un environnement général plutôt morose. Le marché français a en effet connu une année 2019 en demi-teinte en terminant sur une légère contraction. L’approche des élections municipales a traditionnellement tendance à freiner les autorisations de permis de construire. En ce qui concerne les réservations chez Bassac, elles ne montrent aucun signe de fléchissement. En étant très vigilant quant à l’adéquation de son offre à la demande, le promoteur fondé par Olivier Mitterrand en 1972 maintient le cap de la croissance.

Marge. Les résultats annuels de l’ex-Nouveaux Constructeurs pourraient souffrir de l’augmentation du prix des terrains et des coûts de construction. Ce phénomène avait déjà impacté les chiffres à mi-2019 avec un repli de la marge opérationnelle courante à 15,5% versus 16,5%… Dans l’ensemble, la société fait tout de même bien mieux que la plupart de ses confrères sur le plan de la profitabilité. Cette situation ne confère pas pour autant à Bassac un traitement de faveur en matière de valorisation. La capitalisation représente 850 Millions d’Euros, soit moins de 10 fois le bénéfice net espéré sur le dernier exercice. Par ailleurs, on doit aussi tenir compte de la participation de 60% détenue dans le promoteur Marignan qui n’est pas consolidée dans les comptes.

Marignan. Marignan a dégagé 620 Millions d’Euros de revenus en 2018 alors que les facturations de Bassac sur la même période étaient de 841 Millions d’Euros. Un éventuel mariage entre les deux entités permettrait de donner naissance à un des 10 premiers intervenants français de la spécialité… Par ailleurs, une nouvelle offre de la famille Mitterand sur Bassac n’est pas à exclure pour accélérer la sortie des derniers minoritaires. Le flottant représente aujourd’hui seulement 8% du capital… Pour conclure, nous continuons de penser que ce titre offre un bon potentiel. Dans le sillage de nos précédents conseils sur Bassac donnés sur des cours plus bas, nous maintenons une vision optimiste sur ce dossier. Nous demeurons à l’achat sur Bassac.

source
Est-ce que vous avez creusé sur la valeur de Marignan ?(non consolidée dans les comptes)

tcheco · #185

Bonjour à tous,

Bassac a publié ses résultats 2019. C’est comme d’habitude très bon.
https://www.bassac.fr/wp-content/upload … 9_vdef.pdf

Morceaux choisi :
- CA de 975M€ (vs 841 N-1)

- ROC (hors BPD) de 158M€ (vs 155 N-1)
La marge OP reste la plus haute de tous les promoteurs côtés en France, mais elle baisse de 2pts vs N-1

Rapport LNC a écrit :
Cette évolution de la marge brute globale résulte de deux effets opposés : une augmentation notable du chiffre d’affaires (+16%) d’une part, compensée par une baisse du taux de marge brute moyen qui passe de 27,2% à 24,6% entre les deux exercices, soit -2,6 points, d’autre part. Cette baisse du taux de marge brute moyen est essentiellement imputable à l’activité résidentielle en France où le taux de marge brute perd 3,9 points, conséquence des augmentations de coûts de construction et de coûts fonciers à l’œuvre depuis 2017, observables dans les comptes de manière différée du fait de la reconnaissance du CA et de la marge selon la méthode de l’avancement.

- Forte génération de trésorerie et amélioration du BFR de 40M€ (vs N-1)
En découle une baisse de l’endettement net : 90M€ (vs 210M N-1). Le prix payé pour les 60% de BPD aura été absorbé en un an !

- La profitabilité de Marignan est masquée. Marignan a eu un RN de 15M€ sans prendre en compte un write off de 35M€ sur les stocks. J’en conclus que Marignan a génèré un ROC normalisé autour de 30M€, soit 20M€ pour la quote part de Bayard.

Rapport LNC a écrit :
Les quotes-parts de résultats des entreprises associés représentent une perte de -14m€ en 2019, contre -3,9m€ en 2018. En 2019, ce montant se décompose principalement en -11,2m€ pour la quote-part de perte de Bayard Holding (la holding d’acquisition de Marignan), et -2,2m€ pour la quote-part de perte de Kwerk. Le résultat net négatif de Bayard Holding, qui s’élève en base 100% à -17,8m€ en 2019, s’explique par un résultat annuel positif de Marignan de l’ordre de +15m€, dont il faut déduire le passage en charge progressif de l’écart d’évaluation affecté aux stocks pour -35,6m€, ainsi que les coûts de financement de la holding d’acquisition par ses associés pour -9,6m€ (ces deux postes de charges à prendre après effet impôt).

- Dividende de 2.5€/action

Bref Bassac confirme son statut de cash machine et a un bilan très solide pour tenir en cas de retournement de marché.

Ma thèse initiale d’un retrait de la côte met du temps à venir.
En attendant, je suis très satisfait de la gestion opérationnelle.
Outre un retrait de la côte possible, je pense que Bayard pourrait facilement acheter les 40% restants de BPD étant donné la solidité du bilan.

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Marcel94 · #186

Deux liens très instructifs :

- slides présentants les Résultats 2019

- Conférence téléphonique

J’aime beaucoup le passage du « chez Bassac on aime pas les incorporels » expliquant qu’ils aient déduits l’intégralité des écarts d’acquisition du compte de résultat …

L’action est plus que jamais l’une de mes valeurs favorites !

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tcheco · #187

Bonjour à tous,

Le conférence call est intéressant à écouter (mais la qualité son est horrible.)

Sur les 90min, j’ai pris les notes suivantes :

Au sujet de la société

- Hausse des fonds propres continue depuis 2008
- BASSAC finance essentiellement des actifs tangibles (presque 0 intangibles au bilan, donc comptabilité agressive, voir notes Marignan)
- Le rebranding de Bassac a couté 0€ et ils en étaient fier (ca m’a fait sourire)

Evolution activité

Evolution fonds propres

Au sujet de 2019 pour LNC

-Gros dynamisme des ventes en Ile de France (l’essentiel de la croissance en Fr)
-Bcp d’acheteurs de résidence principale par rapport aux investisseurs (65% de RP contre 52% sur la moyenne France)
- L’accélération des ventes a été ralentie par le contexte éléctoral, avec l’annulation de plusieurs permis de construire.
==> En résultat de quoi, ils ont augmenté les développements en France
- Il n’y a plus de dette en France, la dette est repartie entre l’Espagne et l’Allemagne

Au sujet de Marignan

- Année 2019 mitigée, avec un niveau de réservation pas satisfaisant, ce qui a amené le changement de gouvernance
- Le BFR de la société était très mal géré. Ils ont récupéré 80M de cash en un an en améliorant le BFR
- 550M€ de CA, et 4.3% de marge opérationnelle, soit ROC de 23M€
- 75M€ de dette nette
- Comptabilisation très aggressive avec write off et tout comptabilisé dans les stocks au prix d’acquisition
==> Elément important car cela représente un gros réservoir de marge qu’on ne retrouve pas au bilan (dixit M.Mitterand)

2020 et Corona

-L’année 2020 commençait bien avant le Corona, même si les banques accordaient plus difficilement des crédits (plus sévères sur le taux d’endettement). Cela représente en moyenne une baisse du pouvoir d’achat de 12K€ pour les acheteurs.
-Bonne visibilité en Allemagne
-Peu de foncier développé en Espagne car les prix ont trop augmenté. Ce n’est pas trop génant car la filiale coute très peu d’argent à maintenir.
-Peu de visibilité sur le Corona, ligne de crédit de 115M€ tirée.
-A l’arrêt, faire tourner LNC coûte moins de 5M€/mois

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cat · #188

Bonjour à tous,

les chiffres d’activité de Bassac étaient connus depuis fin juillet pour le semestre 1 mais les résultats complets n’ont été annoncés que ce vendredi 18 septembre au soir.

On a bien entendu un sensible recul du résultat net par rapport au S1 2019 : 29.9M€ au S1 2020 contre 39.1M€ au S1 2019. Néanmoins, Bassac semble plus résilient que Kaufman (2.1M€ au S1 2020 contre 39.3M€ au S1 2019) ou Nexity (6.6M€ au S1 2020 contre 52.2M€ au S1 2019) par exemple.

Moïse Mitterrand s’est également fendu d’une lettre aux actionnaires où il insiste notamment sur la solidité du bilan de Bassac par rapport à ses pairs. Il y détaille les différentes activités de Bassac en donnant quelques éléments de contexte (historique, forces de ces activités, difficultés rencontrées, …) que je trouve tout à fait intéressants.

Bien à vous,
cat

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Dernière modification par cat (01/10/2020 10h11)

etzanas · #189

Rapport financier semestriel 2020

Je trouve au final la documentation difficile à consulter mais la section 5.5 TITRES MIS EN EQUIVALENCE concernant Bayard Holding est très intéressante. Surpris par la chute importante de -33% du CA de Marignan avec toujours une marge brute à 7.6% très inférieure à celle de LNC autour de 24% au global. Il manque le tableau des flux de trésorerie de Bayard Holding.

Par contre très belle lettre en anglais de Moïse Mitterrand qui pourrait bien être adressée à Warren Buffett vu qu’il s’est rendu à la réunion annuelle d’Omaha.
Au final de bons résultats semestriels avec un chiffre d’affaire légèrement détérioré et une rentabilité qui s’est maintenue notamment grâce à ses activités en Espagne et Allemagne.

A quoi faut-il s’attendre pour S2 2020 et 2021, sans doute la poursuite de cette tendance? Depuis 2017, Bassac a vraiment de très bons résultats tout en s’offrant le luxe d’avoir mis la main sur Marignan.
Bravo au management!

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Dernière modification par etzanas (01/10/2020 10h07)

oliv21 · #190

Le marché est très concurrentiel mais LNC affiche des marges très largement supérieurs aux comparables.
La VRAI question est l’explication de la marge brute à 24% et sa soutenabilité dans le temps.
Si quelqu’un à la réponse, je suis preneur …

LonguesJambes · #191

oliv21 a écrit :
La VRAIe question est l’explication de la marge brute à 24% et sa soutenabilité dans le temps.
Si quelqu’un a la réponse, je suis preneur …

Peut-être ce passage dans sa lettre, certes dans la partie concernant le marché allemand:

M.Mitterand a écrit :
A good part of our financial success in 2019 comes from land acquisitions before the explosion in selling prices, so the long time it took to get our permits was hugely beneficial

oliv21 · #192

C’est précisément ce que je pensais ! Il ne peut y avoir de différences énormes sur les travaux car ils font travailler les mêmes entreprises… Il ne reste logiquement que foncier pour expliquer les différences de rentabilité !
Dans cette optique, il me semble logique que les marges vont progressivement se réduire au fur et à mesure que le foncier "sous-évalué" est utilisé pour la production… Il reste donc la 2e question bonus qui est bien plus difficile à répondre :
Combien de foncier sous-évalué ont-ils encore dans leurs stocks ?
Pendant combien de temps ils peuvent maintenir leurs marges "stratosphérique" ?

cat · #193

oliv21, il y avait quelques éléments de réponse à votre question, ici :
Investir 4/9/2020 - Bassac, un promoteur qui tient ses marges.

Comme l’article est visiblement payant, je ne vais pas reproduire in extenso le contenu mais les arguments suivants sont avancés :
* marge plus élevée en Espagne et en Allemagne qu’en France;
* limitation à 20 % des ventes en blocs aux bailleurs sociaux, à faible marge;
* écoulement plus lent que la moyenne de ses programmes, pour mieux tenir les prix (cette politique étant permise par le bilan solide de Bassac).

Bien à vous,
cat

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Dernière modification par cat (01/10/2020 15h04)

etzanas · #194

En terme de projet à venir, il ne faut pas oublier aussi le projet du Nord de Munich pour 125 millions d’euros annoncé pour 2022 au plus tôt.

oliv21 · #195

1. La taille actuelle du portefeuille foncier ne donne absolument aucune indication sur sa potentielle "valeur cachée" (ie fonciers acquis beaucoup plus bas que les cours actuels)
2. le projet de Munich, aussi important soit-il, ne changera pas la marge normalisée à CT / MT / LT.
3. Je pense que LNC a mangé son pain blanc (peu de foncier sous évalué résiduel en stock). Le jour où la marge commencera à diminuer, le marché n’aimera surement pas (même si la valorisation reste cheap).

Je reste à l’écart.

cat · #196

oliv21, je ne suis pas sûr de suivre complètement votre explication : la marge brute de Bassac n’est pas "très" supérieure à celle des ses concurrents. Par contre, la marge opérationnelle et la marge nette, elles, sont sensiblement plus élevées.

Le prix d’acquisition faible du foncier n’est-il pas déjà intégré dans la marge brute? Dans ce cas, cela ne serait pas l’explication principale. (mais je dois bien avouer que tout cela dépasse mes très faibles compétences en comptabilité)

Bien à vous,
cat

oliv21 · #197

1. Sur les 5 dernières années, LNC a une marge brute de 26% contre 19% chez KOF. L’écart est très substantiel
2. Le foncier communiqué représente normalement le CA futur estimé mais ne donne aucune indication sur son prix d’achat. Il parait donc difficile de pouvoir estimer s’il est sous-évalué ou non.

etzanas · #198

Bien entendu il faut comparer la marge brute de LNC France avec celle de KOF. En 2019 20.4% pour LNC Résidentiel France vs. 24.6% pour l’ensemble du groupe Bassac. L’écart sur la France des marges brutes entre LNC France et KOF n’est donc pas très important. L’avantage viendrait donc bien des filiales étrangères en terme de marge brute.

Il faudrait peut-être regarder aussi du coté du levier opérationnel :
2013 626 millions de CA, 7% de ROP avec 1054 employés.
2019 1 milliard de CA, 14% de ROP avec 799 employés.

Il est bien possible que les marges resteront élevées tant que les volumes écoulés seront importants. Une explication basique pour une telle rentabilité : c’est tout simplement une entreprise familiale bien gérée.

Une bonne question pour vérifier la qualité de la gestion : les marges opérationnelles de LNC ont toujours été historiquement supérieures à ses promoteurs immobiliers concurrents sur tout le cycle de l’immobilier?

Dernière modification par etzanas (01/10/2020 15h50)

cat · #199

@oliv21
Vous avez raison, j’avais peut-être regardé un peu vite.
Voilà ce que donne le comparateur d’IH sur les marges 2019 :

Il semble quand même que le foncier ne soit pas l’unique élément… (mais je n’ai aucun argument pour justifier que cet écart de marge va se maintenir… ou pas).

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

oliv21 · #200

@etzanas
1. L’effet de taille (offrant de potentielles synergies) n’est pas recevable car :
- KOF a un CA de 1,5Mds (soit plus élevé que LNC)
- Les marges brutes ne prennent pas en compte l’efficacité opérationnelle. C’est le résultat simple du CA - achats.
2. Il est possible que les marges plus importantes viennent de l’étranger … mais cela ne répond à la question de la soutenabilité LT.
3. Mon historique sur LNC remonte uniquement à 2012. En 2012, ils avaient une marge ROC à 19%. Mais à partir de 2013, elles ont "subitement" remontées …

@cat :
4. Les marges des concurrents ne sont pas comparables :
NXI : beaucoup de services
ALREA : revalorisation goodwill exceptionnel sur les comptes 2019
HEXA : construction de maisons individuelles et non promoteur (même s’ils sont rentrés sur le segment récemment)
Le seul vrai comparable reste KOF

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