Tessi : gestion et traitement des flux d'information

Comme plusieurs intervenants du forum sont intéressés ou déjà investis sur Tessi, je vous livre mon analyse réactualisée :

Etude TESSI
Prix de l’action : 176 €
Capitalisation boursière : 487 M€
VE : 498 M€ (chiffres S1 2017)
Sources : Document de référence 2015, 2016 + résultats S1

Actionnariat :



Tessi est détenu majoritairement par Pixel Holding, qui a racheté en janvier 2017 la participation majoritaire de la famille REBOUAH (qui avait acquis la société en 1979). Le capital de Pixel Holding SAS est détenu par les sociétés HLDI et HLDE. HLDI est une holding de participations à vocation industrielle contrôlée et présidée par la société  holding Dentressangle Initiatives (représentée par Norbert Dentressangle son président), avec
pour directeur général Jean-Bernard Lafonta.
HLDE est une holding entrepreneuriale. Ses fondateurs et actionnaires sont Jean-Philippe Hecketsweiler, Jean-Bernard Lafonta et Philippe Donnet. HLDE a pour autres actionnaires des entrepreneurs majeurs, comme Claude Bébéar (fondateur de la compagnie d’assurance AXA), Norbert Dentressangle et Jean-Charles Decaux (président et représentant de la famille fondatrice du groupe de mobilier urbain JC Decaux).
La part a été racheté au prix de 132,25 € par action.

Deux autres fonds (que je suis particulièrement. Cf portefeuille convictions de fonds), parmi d’autres, sont également présents au capital de Tessi :
-    Amiral Gestion
-    Moneta Asset Management

Activités du groupe :

Fondé en 1971, TESSI est une société de services dans le domaine de la gestion des flux, qu’il s’agisse de traitement de moyens de paiement, de dématérialisation et de gestion documentaire ou encore de marketing client.
Les activités et savoir-faire de Tessi s’organisent autour de 3 pôles d’activités :
-    Tessi Documents services : digitalisation de la relation client, des processus métiers, des flux d’information et de paiement ;
-    CPOR Devises : filiale à 80 % de Tessi et à 20 % du Crédit Agricole, il est l’intervenant principal assurant la liquidité du marché de change de devises et de l’or en France ;
-    Tessi Customer Marketing : Offre de marketing client qui aide les marques et les enseignes à développer leurs ventes en influençant le comportement de leurs clients.

Tessi est présent principalement en Europe mais aussi à l’international :





Ce qui est surprenant pour une société de services spécialisées dans le secteur bancaire, c’est qu’elle n’est pas présente dans les plus grandes places financières mondiales (hors Europe) comme les Etats-Unis, Tokyo, Singapour ou encore Pékin.

Pour la sécurité des systèmes d’information (SSI), Tessi a créé en 2016 une direction spécifique. Vu l’importance de l’intelligence économique, il est étonnant que Tessi ait attendu tout ce temps pour se doter de moyens propres en SSI. Cependant,pour remédier à ce manque d’expertise, Tessi a racheté en juillet 2017 la société DHIMYOTIS, spécialisée dans la cyber sécurité.

Tessi signe des contrats pluri-annuel, d’une durée moyenne de 10 ans, ce qui permet une certaine récurrence de ses résultats et limite les impacts dus aux conjonctures économiques.

Evolution de l’activité du groupe

En 2016, Tessi a poursuivi ses croissances à l’international avec l’acquisition des sociétés RR Donnelley Document Solutions Switzerland (et sa filiale autrichienne), ainsi que les sociétés espagnoles BPO Solutions et IMDEA. En parallèle et pour compléter sa présence en dehors de l’Europe, Tessi a continué de développer et d’entretenir un réseau de partenaires distributeurs et intégrateurs, capables de relayer ses solutions technologiques en matière de traitement documentaire et / ou moyens de paiement.

En juillet 2017, le rachat de la société DHIMYOTIS permet à Tessi d’enrichir sa chaine de valeur grâce à son expertise dans la SSI.

Analyse du bilan

Ainsi l’analyse financière du bilan donne les grands équilibres suivants (rapport 2016) :
1/Actifs économiques = 174,46 M€
dont :
-    IMMOBILISATIONS = 214 M€
-    BFR = -39,54
2/ Capitaux employés = 174,46€
dont :
-    CP = 212,2 M€
-    Endettement financier net = -37,74 M€

Le ratio de liquidité atteint 1,39, ce qui assure un niveau de liquidité satisfaisant (>1)
Le BFR quant à lui est négatif, ce qui signifie que le cycle d’exploitation participe au financement du groupe.
La valeur comptable a augmenté de 189,74 M€ en 2015 à 212,2 M€ en 2016.

En conclusion, les immobilisations sont presque entièrement financées par le CP. La situation d’endettement net négatif laisse à Tessi l’opportunité d’effectuer des opérations de croissance externe d’envergure.

Analyse du compte de résultats
Synthèse :



Entre 2014 et 2016, le CA de Tessi est en forte croissance, du fait d’une croissance organique robuste et d’opérations de croissance externe. Le pôle Tessi documents services représente à lui seul 84 % de l’activité. Le deux autres pôles stagnent mais affichent pour l’une une forte rentabilités (CPOR Devises), et pour l’autre, une amélioration de ses marges.

Parmi les 3 activités de Tessi :
- CPOR est ce que l’on appelle une « vache à lait » avec une MO supérieur à 20% mais un volume d’activité qui stagne ;
- Tessi Documents services est l’activité principale du groupe avec une marge qui s’améliore au S1 2017 ;
- Tessi Customers Marketing qui augmente progressivement sa profitabilité.

Analyse du tableau de flux de trésorerie

Les flux de trésorerie dégagés de l’activité s’établissent à 37,15 M€ en 2016 contre 43,93 M€ en 2015. La baisse provient principalement de la variation du BFR (notamment concernant les créances et dettes hors exploitation). Malheureusement, le rapport 2016 n’explique pas les raisons de ces variations !
Les charges financières nettes s’élèvent quant à elles à 3,41 M€ en 2016 contre 1,56 M€ en 2015.
Par ailleurs, les investissements s’établissent à 8,9 M€ en 2016 contre 12,26 en 2015.
Le FCF 2016 est de 28,24 M€ (contre 31,67 M€ en 2015).

En conclusion, on voit clairement que les flux liés à l’activité couvrent très largement (plus de 4x) les investissements ainsi que les frais financiers.

Endettement du groupe

Tessi était, en 2016, endetté à hauteur de 241,39 M€ (dettes financières retraitées), mais son endettement était entièrement couvert par sa trésorerie (279,14 M€). Au S1 2017, Tessi est endetté de 238,81 M€ pour un équivalent de trésorerie de 227,7 M€.

Le Groupe Tessi voit ses dettes financières (non retraitées) diminuer, passant de 115,7 M€ au 31 décembre 2015 à 101,4 M€ au 31 décembre 2016, aucun nouvel emprunt n’ayant été souscrit sur l’exercice. Elles sont remontées à 115,18 M€ au S1 2017.
D’autre part, la trésorerie nette excluant la trésorerie dédiée à l’activité CPoR Devises s’élève à 15,0 M€ au 31 décembre 2016 contre -0,2 M€ en 2015, mais à -47,55 M€ au S1 2017.

Rentabilité des actifs économiques et des CP

Le ROCE 2016 est de 18,71 % et le ROE est de 14,22 %.
En annualisant les résultats du S1 2017, on obtient un ROCE de 23,78 % et un ROE de 19,28 % .
Tessi est une société extrêmement rentable.

VALORISATION

Par le dividende (peu opportune pour ce genre de société):
Hormis un dividende exceptionnel distribué cette année, Tessi a pour habitude de distribuer un dividende de 2€ par action. Rien n’indique à ce jour que Tessi souhaite modifier sa distribution. Cependant, la nouvelle gouvernance pourrait très bien changer la donne. En estimant le WACC à 8,7 (donnée fournie dans le rapport 2016) et en gardant un dividende constant à 2€, on obtient une valorisation d’environ  22,9 euros/action. En prenant en compte le dividende exceptionnel et les dividendes annuels des 5 dernières années, on arrive à une moyenne de 6,44€. Si l’on refait les calculs avec ce chiffre, la valorisation devrait être de 74€.

Valorisation par les flux :



Par la méthode des flux de trésorerie disponible, en prenant en compte un flux constant d’environ 28 M€ on obtient une valorisation de 310 €/action.
En moyenne sur les 6 dernières années, le flux s’établit à 25,6 M€. Sur cette base, la valorisation serait de 283€/action. Conservateur, je garde cette valeur

Par les comparables:
- Le secteur évolue avec des PER se situant entre 20 et 25. Le PER de TESSI aujourd’hui est de entre 16 et 17. Entre 20 et 25, Tessi serait valorisé entre 204 et 258€. Je retiens 204€ pour le calcul moyenné de la valorisation
- En prenant la VE/REX, Tessi est à 10,2x. En annualisant les résultats du S1 2017, on tombe à 7,9x. La moyen pour le secteur est de 12,5. Sur cette base, TESSI devrait être valorisé 218€/action

en prenant en compte ces estimés et en les moyennant avec mes coefficients, j’arrive à une valorisation de 225€.

Ainsi, Tessi offre un potentiel de gain de 28 % au cours actuel.

Catalyseurs :
-    Possibilité forte de croissance externe
-    Secteur d’activité en pleine croissance
-    Dématérialisation
-    Internationalisation de ses activités

Risques :
-    Très dépendant du marché français (70 % du CA)
-    Baisse en volume de l’utilisation des chèques et peut-être à termes des monnaies fiduciaires
-    Secteur très concurrentiel
-    Croissance faible du T3 2017 (simple ralentissement conjoncturel ou bien structurel)

Déontologie : pas encore actionnaire, mais je pourrais le devenir très prochainement.

Et cela met aussi en lumière Loomis qui a des ratios intéressants : LOIMF Loomis AB B Stock Quote Price | Morningstar

Free cash flow quasiment toujours positif sur 10 ans, % en fonction du chiffre d’affaires autour de 6 % sur 10 ans.

Comme ils ont une activité similaire à CPr Or, ils ont sûrement des synergies (OK le mot synergie est galvaudé…)  + un prix d’acquisition pas énorme prouvant qu’ils ne sur-achètent pas, je vais mettre la boît en watchlist tiens. Activité mal-aimée. Excepté le logo que j’avais déjà vu sur des fourgons blindés, je ne connais pas la boîte mais c’est PEA-compatible en plus.

Durun, je pense faire partie des autres et c’est votre réponse que je trouve absolument détestable.

Je n’ai pas de soupe à vendre et je ne vous suis en rien redevable de quoique ce soit.
J’ai dit des 2012 que je trouvais Tessi peu chère à 70 et que je n’apporterai à une opa pas en dessous de 120.
J’ai dis des le début que le newsflow était primordial sur ce genre de valeur que je renforce à chaque bonne publication mais que je n’hésiterai pas à liquider ma ligne sur une mauvaise publication.
Devais-je faire part au forum de mes dizaines de mouvements sur la valeur ? Avec un abonnement de 1.000 euros comme certains "experts" auto-proclamés réclamaient pour acheter les catastrophes que l’on sait ?
J’ai donné mes arguments, j’ai reparlé de la valeur une fois ou deux suite à de bonnes publications et j’ai fait ce que j’avais dit en vendant à l’ouverture à la suite de cette mauvaise publication.
Ceux qui m’ont suivi ont acheté à 70 et vendu à 160 (désolé je n’ai pas posté tous mes aller-retours entre 170 et 185) en empochant une trentaines d’euros de dividendes. Donc x2.5, je crois qu’on a vu de plus mauvaises idées ici pourtant commentées en large et en travers.

La qualité et la variétés des interventions sur Tessi est absolument remarquable. Pour un lecteur attentif il y avait de quoi sortir très largement gagnant.
J’ai lu les diverses estimations de la valeur, cela m’a interréssé et je me suis fait mon propre avis. Pas plus le fait que spiny la trouve chère à70, que simouss l’évalue à 220, talence gestion à 210 ou que vous l’évaluiez à 160 (absolument sans aucun argument) n’a influé sur mes mouvements.
Le fait qu’elle soit montée à 190 montre d’ailleurs que toutes ces évaluations étaient fondées.
Meme en achetant à 180 et en vendant à 160 (comme simouss et moi l’avons dit, mais je dois être bien nul pour ne pas tout avoir vendu au plus haut et bien incorrect de ne pas avoir fait pas de mes allègements entre 180 et 190) la perte aurait été absolument minime au regard de ce que se ramassent certaines small depuis cet été.
On voit ici couramment des boites de conseils couper leurs objectifs de 40%, des pseudos experts s’acharner sur des boites qui ont perdu 95% de leur valeurs depuis leur recommandation comme l’affaire d’une vie et vous voudriez que des intervenants qui viennent partager des points de vue se sentent responsable devant tous les lecteurs de chacun de leurs mouvements ?

Personnellement je remercie tous les membres qui ont participé à cette file sur Tessi et je garde encore quelques titres pour continuer à suivre la valeur. Mais je suppose que si le cours continue de plonger on va me reprocher d’en avoir gardé et si le titre remonte on me reprochera d’avoir pratiquement tout vendu.

Quand à mes résultats financiers ils ne regardent que moi et je n’ai de compte à rendre à personne; sachez juste qu’ils ne méritent ni excès d’honneur ni indignité.

Dernière modification par bifidus (15/09/2018 17h39)

Le rapport semestriel est sorti. Les comptes sont visibles avec et sans CPOR.

https://www.tessi.fr/wp-content/uploads … 6-2018.pdf

A noter une forte baisse des profits de CPOR au S1 (p16) par rapport à l’an dernier (-50%), la vente n’est peut être pas si mauvaise que ça.

La dette financière augmente fortement car les dépenses pour d’Owliance (achat au S1) et Diagonal (intégration au S1) sont déjà incluses (p18), mais pas la vente de CPOR qui reste soumis à validation par décision de non-opposition de la Banque Centrale Européenne sur proposition de l’Autorité de
Contrôle Prudentiel et de Résolution (ACPR).

Si la vente se fait vers 55 millions (80% de 70 millions de VE cf https://www.tessi.fr/actualites/tessi-a … -devises/) la dette semblerait proche des 70 millions.

On aurait une VE au cours de 138E ce soir proche des 450 millions, donc un EV/EBIT entre 10 et 12.

Pour certains cela pourrait constituer un cours d’achat intéressant en espérant une amélioration de la renta suite aux nouvelles intégrations.

Pas d’actions Tessi, personnellement j’attendrais un rebond avant éventuel retour sur le titre, tout en sachant que la faible liquidité amplifie la volatilité dans un marché qui brûle aujourd’hui sans nuance ce qu’il a adoré hier.

Le prix est le même, il y a eu un détachement de dividende qui explique la différence.

Les frais de cession sont à la charge du vendeur, c’est-à-dire vous = ils ne sont pas offerts.