Unibail-Rodamco-Westfield : un géant mondial des centres commerciaux

Le e-commerce est vraiment la tarte à la crème.

C’est moins de 10% du chiffre d’affaire en France mais ça occupe 100% de l’espace médiatique. 

Monsieur Stanley semble omettre quelques dérivées secondes…

croissance annuelle moyenne de la part de marché du e-commerce :

2006-2012  23%
2013-2018  10%

pourtant dieu sait qu’il nous rebat les oreilles avec le taux de croissance du taux de croissance de la croissance du chiffre d’affaire espéré à 10 ans de trucmuch.com et apportemoiamangeravelo.com

Evidemment que le e-commerce est un défit mais c’est prendre pour des idiotes les enseignes premium, locataires des centres prime, que de croire qu’elles ne s’adapteront pas. L’offre multicanal est en plein boom. J’ai lu quelque part qu’il y avait maintenant davantage de gens qui se renseignent/choisissent sur internet et vont acheter en magasin que l’inverse. 

Evidemment certains rateront le virage et vont disparaître et alors ?  Ils seront remplacés par d’autres plus malins, trop contents de prendre leur place et pourquoi payeraient-ils moins cher ?

Le mouvement est d’ailleurs davantage à l’ouverture d’espaces physiques par des acteurs du net que l’inverse.

C’est également nier le savoir faire des équipes des foncières dans la gestion active des locataires et le pilotage du mix des enseignes. Jusqu’à présent, on n’y a rien a leur reprocher à ce sujet.

Les loyers devraient baisser ?
Les loyers organiques augmentent de plus de 3% par an depuis 5 ans pour Unibail. Le taux d’occupation est de 97,6% avec souvent des listes d’attente.

L’ANR est sur évalué ?
Tiens c’est bizarre, les actifs cédés sont vendus à des prix supérieurs à l’ANR…

Bref les actions fluctuent parcequ’il y a des Monsieur Stanley qui ont des objectifs de cours à 115 et des Monsieur Sachs qui ont des objectifs de cours à 161. Le plus généreux de ces Messieurs étant Monsieur Suisse (Crédit de son prénom) qui a un objectif de cours à 222.30

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Pour essayer de repartir sur un bon pied après ce coup de gueule bien légitime de Ledep (je reçois aussi les emails de la file), je vais essayer d’apporter quelque chose d’utile avec ce petit reportage photo.

Je suis allé faire un tour ce samedi après-midi dans le centre de Paris et notamment au centre commercial "Forum des Halles" dont Unibail est propriétaire.

Aujourd’hui représente le 2eme samedi des soldes et je m’attendais à voir du monde, je n’ai pas été déçu.

On commence avec un petit clin-d’œil à la file LBrands et sa nouvelle boutique à Paris qui cartonne.





Quelques autres boutiques qui ne vendent pas forcement des choses exclusives mais plutôt facilement accessibles sur internet.









Le marchand de glace existe toujours mais maintenant il vend du Yogourt. Et il faut attendre son tour!



Quand aux boutiques omni-canals, on comprend bien la stratégie. Le magasin physique reste une valeur sûr qui ne désemplit pas, conseil et rassure. Et en plus, on repart avec son achat instantanément au même prix que sur le net.



Quelques photos des allées bondées :





Et une animation au centre du "Forum des Halles" afin de capter un peu plus l’attention :



Je peux aisément parier que l’ambiance était la même aux "4 Temps", centre commercial Unibail de la Defense.

Ma visite a été agréable, le centre et propre et bien fréquenté. Il faisait chaud dans les rues de Paris mais dans le "mall", c’était frais et agréable. Du coup, j’ai personnellement fait quelques achats imprévus et gouté au yogourt. Concernant le trajet, la connexion au réseau de transport est hyper rapide, quelques pas et nous sommes dans le metro ou le RER avec énormément de lignes.

Je ne vais pas faire plus de commentaires, les photos parlent d’elles-mêmes. Ce petit reportage photo sert avant-tout aux personnes qui ne peuvent pas venir voir.

Mon avis n’a donc pas changé, les centres commerciaux "prime" ont encore de beaux jours devant eux et je suis confiant pour Unibail.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par Mestra (06/07/2019 21h02)

@Passion / BrisePif : Je suis actionnaire d’Unibail et je considère que c’est une foncière de qualité, avec des actifs de qualité. Mais je n’envisagerais de renforcer que sur des niveaux de cours plus bas, compte-tenu des vents contraires sur toutes les foncières commerciales.

Je pense que la hausse généralisée des valeurs fragiles ces derniers jours n’est que le résultat probable de prises de profit sur des positions short sur ces valeurs (et simultanément sur des positions long sur des valeurs de qualité / croissance). Je ne crois donc pas à un rebond durable sur ces valeurs, tant que leurs fondamentaux ne s’améliorent pas (je ne parle pas spécifiquement d’Unibail).

Cela dit, je trouve Unibail assez attractive sur ces niveaux de cours et j’envisagerais d’acheter si je n’étais pas déjà positionné sur la valeur.

Mais fondamentalement, je considère qu’Unibail n’est pas un très bon investissement pour un investisseur de long-terme, et qu’il y a de bien meilleures valeurs sur la cote française.

Une valeur qui sous-performe un ETF Monde 7 fois sur les 10 dernières années ne peut être considérée comme une valeur de qualité. Si, en milieu professionnel, vous avez un collaborateur qui vous déçoit 7 fois sur 10, vous n’en penserez probablement pas grand bien. Si votre club de foot préféré fait une saison de championnat calamiteuse 7 fois sur 10, vous ne parierez sans doute pas sur une victoire en Ligue des Champions cette année. Pourquoi raisonner différemment pour des investissements ?

Le fait qu’Unibail puisse autant intéresser des investisseurs particuliers s’explique à mon sens par 2 biais psychologiques absolument destructeurs de performance :

1) l’attraction du dividende - alors qu’il ne faut raisonner qu’en total return (évolution du cours + dividende) ;

2) la croyance en une inefficience totale des marchés ("c’est pas cher"), perçus à tort comme "irrationnels" - alors que sur des grosses capitalisations le niveau d’efficience des marchés est a priori élevé, et que les marchés sont dominés par des professionnels mieux informés que nous.

En ce moment Unibail cumule ces 2 caractéristiques. Mais si on regarde objectivement ses résultats depuis 10 ans, ce n’est tout simplement pas un bon investissement de long-terme, et il faut bien le dire clairement (même si le qualificatif de "bouse" est un peu excessif). Dans le même temps, des valeurs comme LVMH sont ignorées par les investisseurs particuliers, alors qu’elles surperforment un ETF Monde 7 années sur 10.

Et après on se demande sans cesse pourquoi la plupart des investisseurs particuliers sous-performent face aux ETF…

Bonsoir,

Je me permet d’intervenir car nous touchons là un sujet que je connais un peu et j’avoue qu’il y en a peu.

J’en profite pour saluer le caractère "relativisant" de l’intervention de M07, qui se situe tout à fait (peut-être malgré lui ?) dans l’esprit de l’analyse technique.

L’analyse technique ou graphique n’a jamais prétendu prédire l’avenir (contrairement a ce que j’ai lu dans les lignes d’une communauté aussi éclairée).
Celui qui prétend que l’AT permet d’envisager ce qui va se produire n’a rien compris à la discipline.

L’analyse technique ne sert qu’à prendre conscience d’une situation et à identifier les zones de consensus de marché.

Je me suis fait pourrir quand j’ai dit que nous pourrions voir se former un canal latéral 120-145 €.
Pourtant, nous avons touché 120 € et nous y sommes. Cela n’a rien à voir avec une prévision ou une prédiction.

C’est juste que si l’on regarde le graphe sans ironie ni mépris, on constate que la dernière fois que le titre a touché la zone des 120 € (+- quelque chose de % près), il a rebondi avec une mobilisation importante (volumes) jusque la zone des 145€ (je ne sais plus trop, je n’ai pas regardé le graphe depuis mon dernier message).

Cela ne signifie en aucun cas que les 120 +-quelques % ou 145 +- quelques % ne seront pas franchis. Mais juste que s’ils sont franchis cela signifie quelque chose. Cela signifie que le consensus de marché change et que le titre présente une forte probabilité pour que le mouvement se poursuive.

Aujourd’hui, nous avons touché la borne basse de la zone de consensus de marché. Du coup, je suis entré.

Si cette zone est cassée par le bas avec une clôture sous 119€ avec une bougie de validation, nous pourrons conclure que le consensus de marché et donc le "juste" prix du titre est significativement plus bas. Et là, le titre peut partir significativement plus loin  (je n’ai pas regardé où se trouve le prochain soutien). Ce sera le résultat de l’intelligence (la bêtise) collective. En tous les cas, ce sera la raison.

Si le rebond s’effectue le consensus de marché ne change pas et l’objectif  est alors constitué par la borne haute du canal de latéralisation, soit la zone des 145€ +-quelques%.

Si la zone des 145€ est franchie, alors le consensus de marché change et alors le titre débordera largement et ira chercher une autre zone de prix définie par l’intelligence (bêtise) collective.

Ce raisonnement ne vaut qu’en accord avec l’analyse financière.

L’analyse technique sur des titres de sociétés qui ne font pas de bénéfice (comme on peut en voir sur d’autres forums) n’a que peu de sens. Pour la simple raison qu’il ne peut y avoir de consensus de marché pour une société qui ne gagne pas d’argent. Il ne peut y avoir que des pressions spéculatives qui entraînent un emballement auto-alimenté et notamment nourri par l’AT. Mais l’AT a de nombreuses règles qui sont toutes statistiques et bêtement mathématiques. Et la raison financière l’emportera. Mais celui qui aura utilisé l’AT aura beaucoup de chances d’avoir optimisé son prix et son timing d’achat et de sortie ou de vente à découvert. Et aura surtout empéché de se laisser embarquer contre le marché.

Je le répète, la raison ne se trouve ailleurs que dans le compte de résultat, et l’AT ne sert qu’à définir les zones de consensus de marché et le timing pour entrer ou sortir d’un titre dont le compte de résultat est favorable.

A l’inverse, une société qui présente d’excellents résultats mais qui n’intéresse pas le marché ne verra pas son cours s’apprécier et cela est lisible sur un graphique.


Je sais que ce discours intéressera peu de monde ici.

Je veux juste manifester que contrairement à ce que j’ai lu de nombreuses fois, l’AT et l’AF ne sont pas opposées mais complémentaires.

Et surtout, je veux dire que l’AT n’a jamais (mais vraiment jamais) représenté un moyen de prévoir (prédire pour les ésotériques) l’avenir. Seulement un moyen de prendre conscience de l’intérêt et du consensus de marché.

Mon propos ne se veut pas offensant de quelque façon que ce soit. Je veux juste tenter de rétablir une vérité sur une technique qui me semble utile mais très méprisée et dont les tenants sont villipendés.

Revenons au sujet. Je ne sais pas ce que fera  le cours d’URW dans l’avenir (l’AT ne permet pas de le dire). Je pense comme déjà dit il y a plusieurs semaines que tant que la zone des 120€ (clôture sous 119€) rien n’a été fait, à l’inverse tant que nous n’aurons pas une clôture au dessus des 145€, rien ne sera fait.

Bon j’espère ne pas avoir pollué la file.

@+

L’émission Unibail finit à 1.4Mds€ au total répartis entre une souche 5 ans à 240 de spread et une 10 ans à 280.
Le marché n’est pas complètement cassé.. et comme URW valorise sa dette en Mtm, cet écartement des spreads va même reconstituer un peu de NAV si je ne m’abuse (pour ceux qui veulent vraiment voir le verre à moitié plein).

Pour revenir sur mon scénario de baisse de 27% des actifs sorti du chapeau, il est sorti du chapeau car le seul but de l’exercice était de ressentir les répercussions sur l’action d’une variation de valorisation des actifs.
Pour aller un poil plus loin, on peut imaginer comment se répartirait cette baisse de 27% dans un scénario "ciseau" avec une baisse des loyers cumulée à une hausse du rendement brut exigé par les investisseurs : cela correspondrait par exemple grossièrement à 10% de baisse des loyers bruts assorti d’une hausse d’1 point du rendement brut exigé (de 4 à 5% environ).

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Je ne sais pas si ma contribution sera appréciée, car elle ne vise pas à exposer des chiffres qui pourraient factuellement expliquer pourquoi il faut acheter ou ne pas acheter l’action URW, et se limite à ma connaissance passée d’une implantation:
Il s’agit de carré sénart. Désolé pour le caractère parcellaire de cet exposé.
J’ai vécu pendant 4.5 ans à proximité de ce centre commercial, et je viens de me rendre compte qu’il appartient à URW. J’ai quiité la région fin 2016… en pleins travaux du centre.

Sur les points positifs
communs à tous les centres commerciaux : c’est anecdotique mais ça le sera de moins en moins, ils proposent une ambiance climatisée appréciable en été à l’inverse des commerces éparpillés où la rue ne l’est pas.

La fréquentation de carré sénart était très bonne, raison (en partie) pour laquelle ils se sont engagés dans des travaux monstrueux, notamment pour étendre la capacité du parking

Les gens venaient de tout le secteur étendu car le centre ne souffrait pas de mauvaises fréquentations : "bandes de jeunes " qui font peur , ce qui m’a été rapporté de la part de personnes qui venaient d’ evry.

à Boussy st antoine je ne sais pas si c’était le cas aussi mais clairement carré sénart faisait de l’ombre à son centre commercial.

Le centre est dans un secteur assez dynamique au niveau immobillier; beaucoup de nouvelles constructions et une zone tendue. Mon logement a été reloué dans la quinzaine.

Le centre bénéficie aussi de tous les autres implantations + ou - nouvelles de carré sénart : nouveau théâtre, école d’ingé (ICAM) , impots (;-)) , bureaux, golf, koezio

Et puis ma foi carré sénart, c’est en gros " le truc" qui existe au milieu des champs ( de l’ouest ;-))
Faut dire que la zone est une banlieue dortoir,:c’est l’attraction du coin (surtout avec son cinéma ).
Avant c’était une zone agricole de production de pommes et de blé.

A part ça j’y suis repassé 1.5 an après et j’ai pu noter la transformation, ils ont attiré de nouvelles enseignes par l’agrandissement du centre, et notamment les Galeries Lafayette, Uniqlo, et d’autres surement , auxquelles je n’ai pas fait attention.

Pour ce qui est du négatif.

Tout ce positionnement haut de gamme se fait ressentir sur les prix
D’abord au niveau  carrefour (carré sénart) qui se tirait  la bourre avec le auchan local avec des affiches dans les magasins de comparatifs de prix de caddies .
N’en déplaise à Carrefour, au moment où l’application Prixing (comparateur de prix opérés par les consommateurs) marchait correctement on notait quand même des prix supérieurs à carré sénart, et même même par rapport à d’autres magasins carrefour.

Dans le centre, il y avait une boutique qui vendait des accessoires de cuisines dont j’ai pu constater une nette différence de prix par rapport au même article vendu à auchan

Les restos sont bondés le week-end pas parce que la qualité de la nourriture est là, mais parce que le cadre est agréable, et qu’il y a trop de monde dans le secteur qui veut sortir sans aller à Paris.

Alors oui si on veut absolument s’acheter des bottes en plastique Aigle à 90€ la paire , on peut aller à carré sénart,  mais si on se contente de bottes à 13€ , on ira chez Leroy merlin.

Pour la même raison on ira à carré sénart parce qu’on veut acheter un produit Apple mais pas parce qu’on veut acheter un ordinateur.

Donc ce centre sera à mon avis efficient pour tout ce qui est exclusif. Là où on peut faire jouer la concurrence ce sera plus difficile.

Ce peut être une stratégies des marques pour exister avec la pleine représentativité de leurs produit.
Pour contredire ce que j’affirme 2 lignes plus haut , j’ai acheté une swatch à carré sénart pas parce je souhaitais acheter cette marque, mais parce que cette marque proposait un modèle qui me plaisait.
J’ai pu constater par la suite que ce modèle n’était pas disponible dans le bijoutier représentant de la marque dans la ville de province de 60.000 habitants dans laquelle je vis actuellement.

Voilà où se situe, selon mon expérience, l’ avantage du positionnement d’URW.

En espérant que mon témoignage puisse nourrir votre réflexion sur la perception de l’entreprise.

En ce qui me concerne , j’observe l’évolution du cours sans en avoir acheté… pour l’instant.

Mais je ne suis pas pressé, j’attends que le momentum soit positif.

Quelques notes prises pendant la diffusion de l’Assemblée Générale Unibail-Rodamco-Westfield 2020 :

Attention : l’exercice est difficile, malgré mes efforts, mon message peut contenir des erreurs, omissions ou déformations.

URW - AG 2020
______________

L’Assemblée Générale d’Unibail-Rodamco-Westfield SE du 15 mai 2020 se tiens exceptionnellement sans la présence physique de ses actionnaires et autres participants admissibles, à huis clos, au siège social de la Société, au 7 place du Chancelier Adenauer, 75016 Paris.

Présents : C. Cuvilliers (Président du Directoire), D. Zeitoun (Directeur Juridique Groupe), et S. Stabile (Membre du Conseil de Surveillance)

Le quorum est ATTEINT avec 55.32% des droits de vote.

> Introduction de C. Cuvilliers :

Bon début d’année 2020, il est trop tôt pour estimer l’impact de la pandémie de COVID-19, retrait des prévisions 2020. Au 28 Avril 2020, URW dispose d’abondantes liquidités avec 11,7 Milliards d’euros de trésorerie et lignes de crédit non-tirées.

Situation actuelle en Europe, en France et aux Etats-Unis : je reprends un extrait des réponses écrites aux questions posées par les actionnaires. Cela correspond exactement à ce qu’a détaillé C. Cuvilliers : "Tous nos centres commerciaux en Allemagne, en Autriche, en République Tchèque, en Pologne et au Danemark ont réouvert. Nos centres en Suède et aux Pays-Bas n’ont quant à eux jamais cessé leur activité. En France, une douzaine de centres commerciaux ont réouvert le 11 mai. Néanmoins, une dizaine de centres parmi les plus importants du portefeuille français (dont neuf sont situés en Île-de-France et un à Lyon) restent fermés en raison des directives gouvernementales. Nous travaillons activement à leur réouverture prochaine. Aux Etats-Unis, cinq de nos centres commerciaux en Floride ouvrent aujourd’hui et nos deux centres dans le Connecticut, un autre centre en Floride, ainsi que Westfield Galleria à Roseville dans la région de Sacramento, réouvriront la semaine prochaine [soit 4 centres commerciaux supplémentaires]."

Résultats 2019 : Année très intense dans un environnement difficile - RNRPAA de 12.37 euros - Produits de cession de 4.8 Milliards d’euros - Croissances des loyers nets en Europe de +3.1% à périmètre constant - Révision de façon approfondie du portefeuille de projets (en raison des préoccupations des actionnaires) avec notamment le retrait du projet Westfield Milan en Italie.

+ En Europe : En 2019 : chiffre d’affaires des commerçants : +5.2% - Evolution du CA des commerçants de 2013 à 2019 : sur-performance année après année par rapport au marché (page 12) - Forte attractivité, gain locatif importants en 2019, 1367 baux signés en 2019, taux de rotation des enseignes de 10,6%, année chargée pour les équipes commerciales.
+ Au Royaume-Uni : Année contrastée (en raison du "poids de l’internet", de la flambée des taxes foncières, et d’incertitudes liées au Brexit), défaillances de commerçants.
+ USA : Marché difficile (?), progression dans les flasgship (80% des revenus locatifs), évolution positive des loyers en 2019 (+4.7% d’augmentation dans les flagship).

Vision de l’évolution du commerce : C. Cuvilliers explique : "Le commerce n’est pas uniforme. Tous les opérateurs ne sont pas égaux et tous les portefeuilles des foncières de centres commerciaux ne se valent pas non plus. URW est sans aucun doute la mieux placée de toutes les foncières de commerces : elle possède 19 des 30 centres les plus fréquentés en Europe (dans les meilleures zones de chalandise, dans les zones aux revenus moyens les plus élevés, dans les zones très bien desservies par les transports en communs)." C. Cuvilliers insiste sur la qualité exceptionnelle des centres URW : "Malgré les difficultés actuelles du secteur, nous continuons à signer de nombreux baux, à des loyers plus élevés que les précédents, avec des nouvelles enseignes ou des enseignes existantes qui souhaitent augmenter la taille de leurs magasins." C. Cuvilliers détaille également le renouvellement des catégories / types de commerce : restauration, loisirs, sport, santé & bien-être, ou encore les marques "nées en ligne" (des exemples de magasins Amazon ayant ouvert dans différents centres Westfield aux Etats-Unis en 2019 sont donnés).

Bureaux : "Les résultats 2019 reflètent les cessions importantes de 2018 et 2019." - C. Cuvilliers n’a pas donné de nouvelles de la Tour Trinity à La Défense.

Congrès & Expositions : Excellente année - "Paris est désormais la capitale mondial des congrès, classée numéro un des événements de plus de 5000 participants." - La livraison récente d’un nouveau hall d’exposition (Hall 6) et de plusieurs hôtels près de la porte de Versailles renforcent l’attractivité du site.

Présentation de la RSE : -

Projets de développement : Portefeuille de projet de développement : 8.3 Milliards d’euros à fin 2019. Les nouveaux projets contiennent maintenant plus de composants à usage mixte (logements, bureaux, hôtels).

Intégration de Westfield : Objectif de synergies (coûts, revenus) : 100 Millions d’euros prévus > 99 Millions d’euros réalisés à fin 2019.

Cession de 54.2% des parts d’un portefeuille de centres commerciaux en France : Date de clôture prévue : T2 2020 - Je cite : "Nous sommes confiants que la transaction pourra bien se réaliser à la fin du trimestre comme annoncé. Nous informerions bien entendu le marché en cas de changement."

Différentes présentations se succèdent : sur les cessions réalisées (4.8 Milliards d’euros depuis 2018), le financement (dette, maturité, ratios de crédit), ainsi que les priorités stratégiques (2.5 Milliards d’euros de cessions supplémentaires sont prévus en 2020 et 2021, 3.2 Milliards d’euros de projets sont retirés du portefeuille, la priorité est donnée aux extensions de centres commerciaux existant ainsi qu’à la recherche de partenaires financiers pour la réalisation des projets).

Conclusion (un extrait) : "Nous poursuivons nos plans stratégiques, l’intégration de Westfield est en bonne voie, 80% du plan de cession de 6 Milliards d’euros est atteint, le portefeuille de projet a été revue à la baisse. Pour 2020 et à moyen terme, nous poursuivrons le désendettement et nous visons à sur-performer opérationnellement dans des marchés difficiles."

> Présentation de la gouvernance et l’organisation du groupe : -

> Présentation de la politique de rémunération des dirigeants : -

> Rapport du Conseil de Surveillance : Pas de remarques - le Conseil de Surveillance est favorable aux projets de résolution présentés.

> Rapport des Commissaires aux Comptes : -

> Questions écrites : Les réponses sont disponibles sur le site Internet dans la section AG 2020 (ici).

Il y a 12 questions écrites du "Forum pour l’Investissement Responsable" ainsi que 5 questions d’un actionnaire individuel. Je préfère vous renvoyer vers le document plutôt que d’écrire un résumé maladroit et incomplet… Je vous recommande de lire (ou survoler) les 5 dernières questions dans le document, elles sont intéressantes et les réponses sont bien détaillées.

> Résultats des votes sur les résolutions :

Toutes les résolutions sont adoptées. Les détails du vote pour chaque résolution sont disponibles dans ce document.

Clôture de l’assemblée générale vers 11h45.

Modifications : orthographe, syntaxe, mise en forme.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Dernière modification par delta (17/05/2020 19h30)

Je partage en partie les critiques contre le management d’Unibail (clairement, de grosses erreurs stratégiques ont été faites, notamment l’achat de Westfield), mais je trouve l’augmentation de capital envisagée légitime dans le contexte actuel.

Plusieurs points :

1) La situation de liquidité d’Unibail n’est pas critique, mais pas non plus très confortable. Fin juin, Unibail avait 3,4 milliards € de cash et 9,3 milliards € en lignes de crédit bancaire non utilisées (des lignes non collatéralisées). Mais (a) au cours du 1er semestre, Unibail avait dû tirer sur ces lignes à hauteur de 3,2 milliards € (avant de tout repayer avant fin juin), et (b) comme actionnaire, je préfère que l’entreprise ne se retrouve pas un jour obligée de tirer massivement sur ces lignes et ainsi, à la merci des banques. Officiellement, l’augmentation de capital n’a pas pour objectif d’améliorer la situation de liquidité, mais à mes yeux, ça ne fait pas de mal car ça réduit le risque d’une dépendance aux financements bancaires, dans un contexte de pandémie prolongée.

2) On ne conduit pas une entreprise en faisant du "juste à temps". A mes yeux d’actionnaire, il serait irresponsable d’attendre que le rating soit à BBB- (le dernier échelon de la catégorie investment grade) ou que le LTV soit à 55% pour faire une augmentation de capital - dans des conditions encore plus dilutives qu’aujourd’hui. Manifestement, Unibail a parlé avec les agences de notation, et cela a beaucoup pesé dans la décision de lever du capital.

Avec des ratings actuels de A- (outlook négatif) / Baa1 (outlook stable), la "marge de sécurité" avant de tomber en junk est de 4 et 3 niveaux respectivement. C’est encore presque confortable, mais on connaît le comportement procyclique des agences de notation : si la pandémie devait se prolonger / s’aggraver, les downgrades pourraient aller très vite - a fortiori dans un contexte où bcp d’autres foncières commerciales se font défoncer.

Dire que Moody’s a downgradé Unibail en réponse à ce plan est par ailleurs injuste : l’outlook était négatif, il est passé à stable après ce downgrade, qui intègre la conjoncture difficile et l’annonce du plan.

3) On ne change pas du jour au lendemain de base d’investisseurs obligataires. Unibail se finance majoritairement par des obligations non collatéralisées, notamment des Euro Medium Term Notes, a priori essentiellement placées chez des investisseurs institutionnels avec une forte contrainte de rating (IG et pas de junk). Manifestement, les discussions d’Unibail avec ces investisseurs ont aussi conduit à l’annonce du plan. Il est illusoire de penser qu’une entreprise comme Unibail pourrait du jour au lendemain complètement changer de base d’investisseurs, pour de tels montants, a fortiori dans un contexte pandémique où les foncières commerciales ne sont pas exactement à la mode. Quel gestionnaire de fonds institutionnel oserait proposer à son management de commencer à acheter des obligations non sécurisées d’une foncière commerciale avec un risque de downgrade à junk ? C’est juste irréaliste. Unibail doit travailler avec sa base existante d’investisseurs obligataires - qui lui ont manifestement demandé de sécuriser son bilan.

4) Un bilan solide est absolument essentiel au succès des ventes d’actifs. C’est un point crucial : quand une entreprise doit vendre des actifs tout en ayant un pistolet sur la tête, le rapport de forces avec les acheteurs potentiels n’est pas du tout le même… et le prix de vente non plus ! Notre intérêt comme actionnaires est que ces ventes d’actifs se fassent dans des conditions satisfaisantes, en prenant le temps de trouver les bons acheteurs, au bon prix - et non pas d’avoir des fire sales affaiblissant encore un peu plus la solvabilité de l’entreprise. Ce risque d’exécution pour les ventes d’actifs existe aussi en cas de downgrades ou de hausse importante du LTV vers la limite des 60% : les acheteurs potentiels ne sont pas des idiots, ils savent que dans cette situation Unibail serait forcée de vendre le plus vite possible…

5) Si on est passionné de dividendes, il vaut mieux ne pas investir dans Unibail aujourd’hui, à mon avis. A mon sens, les discussions sur le niveau (très, très, très incertain) du dividende ces prochaines années sont à côté de la plaque. Je crois relire les mêmes discussions sur les dividendes de CBL ou d’Intu… Ce qui se joue, c’est la survie de l’entreprise, et c’est ce qui devrait orienter la réflexion et les votes des actionnaires.

Perso, je soutiendrai sans doute l’augmentation de capital, a priori sans y participer et sans pour autant donner mon blanc-seing à un management qui a largement failli à mes yeux.

Dernière modification par Scipion8 (18/09/2020 00h39)

Hier, la SFAF (Société Française des Analystes Financiers) organisait une visioconférence portant sur Refocus, avec Léon Bressler en contributeur principal et deux autres membres représentant le consortium.
Les participants étaient majoritairement des analystes financiers.

Après une présentation descendante du projet, reprenant les slides de la dernière présentation publiée sur le site de refocus, été organisée une séance de questions-réponses dont voici ce qui peut en être synthétisé.

Avez-vous des contacts avec SIMON pour racheter les US ?

Non (argument : respect de la gouvernance de l’entreprise).
Nous sommes en campagne, pas aux commandes de l’entreprise.

Plan B si revente US pas possible ?

L’Amérique rebondit plus et plus rapidement que les autres à l’issue de chaque crise : il y aura un rebond.
Il y aura un retour de liquidité sur l’equity et sur le crédit. Il y aura des acheteurs stratégiques ou opportunistes. La liquidité revient toujours sur tous les marchés à un certain niveau de prix, d’où les hypothèses de stress test que nous avons prises dans notre présentation.

Liberté psychologique de regarder le sujet : nous pensons que les actifs américains ne valent plus les 14,4 Mds d’euros inscrits au bilan au 30 juin. La gouvernance actuelle est dans le déni : incapacité à réaliser la perte de valeur du choix qu’elle a réalisé à l’unanimité.

Renforcement au capital dans les prochains jours ?

Nous pouvons nous renforcer, mais ce qui nous intéresse c’est de convaincre : c’est précisément ce que nous faisons. Convaincre que la voie que nous défendons est la bonne pour l’entreprise, les actionnaires et le personnel de l’entreprise. L’enjeu est de provoquer un sursaut autour d’une stratégie très claire.

Confiance des marchés (comment gérez-vous les Hedge Funds positionnés en short ?)

Il est évident que nous bénéficierons d’une confiance supérieure à celle accordée au management actuelle. Renvoi vers les slides de la seconde présentation pour les réactions boursières aux annonces liées à RESET et REFOCUS.

La structure capitalistique du groupe attire le short. Une grande partie du short observé viendrait d’un positionnement opportuniste, car aucune opposition à l’augmentation de capital n’était matérialisée jusqu’à présent.

Liquidités offertes par les banques (les maturités des lignes de crédit accordées sont courtes : comment être certain que ces lignes seront renouvelées) ?

On sait que les lignes de crédit sont d’une durée plus courtes que le passif.
Ce sujet ne rentre pas véritablement en compte dans notre plan, puisqu’avec 4Mds euros de levée obligataires sur le marché, il n’y a pas besoin de tirer 1 seul euro sur les lignes en place (9Mds).

Nous estimons la durée de ces lignes à 3 ans. Les sociétés ratées BBB ont un accès très large à ces lignes de liquidité.

Envisagez-vous de présenter dans le plan une sécurisation à long terme du financement ?

De nombreuses actions peuvent être prises. La structure du bilan est déjà très bien gérée.
Il n’y a pas de problème aujourd’hui sur la structure du financement. Il y a un problème de niveau de dette. Il n’y a pas de problème de liquidité.

X. Niel disait : Illiad n’a jamais été raté A et a eu accès à des milliards d’euros sur le marché obligataire. La BCE agit en ce moment même sur la liquidité

Bloomberg a sorti un papier montrant que la demande obligataire était deux fois plus grande que les émissions prévues en 2021.

Les actifs américains ne sont pas iliquides. Il y a de l’intérêt pour financer l’immobilier. Dans ce cas, comment l’entreprise pourrait-elle lever 3,5 Mds euros de l’augmentation de capital ?

Pouvez-vous préciser le montant de cession que vous avez en tête et le niveau de décote attendu ?

Stratégiquement, le groupe a augmenté son endettement en haut du cycle alors qu’il aurait fallu faire le contraire.

Nous n’avons pas de doute néanmoins sur la capacité du groupe à vendre ses actifs dans le cadre du plan RESET, nous n’en avons donc pas non plus sur la capacité à aller au-delà et à vendre les actifs américains comme prévu dans le plan REFOCUS, d’autant plus que l’horizon de temps de notre plan est moins contraint. Tout est une question de prix

50% de décote représente un volume de cession sur 7Mds euros et 50% est un niveau extrême à notre sens. Nous pensons que le retrait des USA s’impose pour la totalité des actifs (pas la taille critique, des coûts de gestion fixes sans la taille critique).
C’est une décision stratégique avant d’être financière. Nous voulons jouer une stratégie de pure player européen.

Avez-vous des discussions avec d’autres parties prenantes pour rejoindre votre consortium ? Avez-vous reçu d’autres soutiens d’institutionnels / investisseurs ?

Il ne s’agit pas de faire des alliances, nous ne visons pas de membres supplémentaires à notre consortium.
Nous rencontrons à l’heure actuelle les premiers actionnaires (pas les 100 premiers, mais un nombre important).
Le soutien des petits actionnaires est massif. Nous recevons des centaines de messages des actionnaires individuels (de 100 à 100 000 actions).
Il y a un momentum très important auprès des insitutions. Nous espérons que l’analyse d’ISS, parue ce jour, qui soutient certaines de nos propositions, va amplifier ce mouvement (il est très rare qu’ils prennent une position opposée aux managements en place).

(Bressler interprète ce rapport comme une « validation de l’augmentation de capital sous réserve de la nomination au board du trio soutenant le plan REFOCUS au préalable »). Une mini polémique a démarré sur le Twitter de Pointrinal, suite à la publication d’un communiqué d’Unibail interprétant le rapport comme un soutien total au plan RESET.

Pourquoi ne pas avoir contesté l’opération sur Westfield à l’époque où c’était adéquat ?

Au moment de l’opération, nous n’avions aucun titre Unibail … soit aucune légitimité à s’exprimer.

Question sur le pipeline de développement de 12Mds (dont la moitié aux US et aux UK)

Les CAPEX semblent être très importants sur 2019 et début 2020. L’un des points forts perçus de l’acquisition de Westifield
De très grosses restructurations et extensions ont été engagés aux USA. Quand on se projette sur les prochaines années
Tous les CAPEX prévus ces prochaines années (3,4Mds) ne sont pas engagés (1,8 seraient engagés). Nous pensons qu’il est possible de réaliser une revue froide et réaliste de ces CAPEX prévus.

Pourquoi être rentré dans le capital de la société après l’acquisition de Westfield, que vous contestez aujourd’hui ?

Nous sommes entrés au capital après la destruction de 12Mds euros de valeur (plus de 100 euros par action de destruction). Nous avons considéré que le niveau de prix représentait la valeur « post-Westfieldienne ».

Nous avons sous-évalué la dimension psycologique du désastre Westifleid sur le management, qui s’est tétanisé. La vente du pôle exposition aurait permis 1,5Mds de cessions.

Nous n’avions pas prévu la pandémie (sic), et son effet disproportionné sur URW.

Avez-vous eu l’occasion de rencontrer le management ?

Nous les avons rencontré à de nombreuses reprises suite à notre entrée au capital. Nous ne les avons pas rencontrés depuis le début de notre opération.

Position sur les actifs aux UK ?

Nous les conservons aujourd’hui dans notre plan, nous considérons que ce sont deux centres exceptionnels. Nous pensons qu’ils pourraient récupérer des parts de marchés en provenance d’autres centres qui vont décliner. Mais nous serons pragmatiques : nous n’avons pas d’attachement émotionnel à ces centres. Nous pensons que le plan que nous avons prévu permet de les conserver.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

L’augmentation de capital est rejetée !

Excellente journée à tous



Source : https://cdn.urw.com/-/media/Corporate~o … 8447d711e8

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Raison 2 : Côté "dépenses", oui, je me doute qu’il n’a pas forcément des liquidités importantes ! Donc il penserait "exercer" une tranche d’ option à 73€ et revendre les titres de suite à 120€ (exemple); avec un bénéfice qui lui permettrait d’ "exercer" (gratuitement) d’ autres tranches d’ options ? (avantage et but des options achat et vente, si j’ai tout compris ?)

Apparemment vous n’avez pas compris ;-)

L’ACHAT de CALLS signifie qu’il achète le droit d’ACHETER des actions (par paquet de 100 pour chaque option achetée) dans le futur (date d’échéance, ou avant selon le type d’option) et à un pris donné (Strike).

Concrètement X Niel aurait acheté:

100 000 options CALL strike 120€ échéance décembre 2022
500 000 options CALLS strike 73 échéance décembre 2021

Il a donc payé ce droit, mais pour une somme modique (la prime), c’est bien moins cher que d’acheter l’action aujourd’hui au prix du marché.

Il peut revendre ses options quand il veut, mais imaginons qu’il les conserve:

Si URW cote au dessus de 73 euros en décembre 2021, par exemple 90€
> Soit il exerce ses options, c’est à dire qu’il exerce son droit d’acheter à 73 euros une action qui en vaut 90. Ca c’est la logique de l’investisseur de long terme qui veut détenir un gros paquet d’actions, mais n’a misé "que" le prix de la prime pour voir. il ne sortira les 73€ (cours actuel) que si l’action monte effectivement.

> Soit il ne veut pas exercer l’option, il choisit de la revendre sur la marché. Mais l’option aura un prix qui reflètera sa valeur, donc la différence entre 90 (cours actuel) et 73 (strike) > il empochera quelquechose comme 90-73= 13 euros par action, soit 13*100= 1300€ par option, soit pour 500 000 options 500 000* 1300= 650 millions d’Euros
Je dis "quelquechose comme" parce que:
1/ l’Option dépend aussi du Temps restant avant échéance(mais bon en décembre 2021 il n’en restera presque plus) et de la volatilité intrinsèque (mais qui doit être quasi nulle tellement l’option sera "dans la monnaie", c’est à dire au dessus du strike)
2/ A ces beaux 650 millions de benef, il faut retirer le coût de l’option, la "prime" que X Niel a payé pour acquérir l’option. Je ne sais pas à combien il a payé (un tel paquet d’options il a du le négocier avec une banque d’affaire plutôt que directement sur le marché), mais ca ne doit pas être donné.

L’action cote sous les 73€ en décembre 2021

A ce moment l’option de mr Niel va s’éteindre sans valeur. Il aura certes perdu la prime dépensée pour acheter l’option, mais c’est tout, que l’action soit à 70, à 50 ou à 0 ne change rien pour lui, il n’est exposé à l’action qu’à hauteur de la prime dépensée.

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Vous pouvez appliquer le même raisonnement sur les options à 120€ un an après. C’est un paris risqué, mais X Niel a les manettes pour pousser le cours plus haut en délivrant de bonnes nouvelles, et il est évidemment nettement plus informé que nous.

TOUTEFOIS, quand IH suggère qu’il veut acheter sans faire bouger le prix, ca n’est pas si évident que cela. Certes, lui ne va pas appliquer une forte pression acheteuse sur le titre avec son achat de call.

Mais quid de sa contrepartie?

SI ce sont des vendeurs d’options sur le marché, certains sont porteurs de l’actions (vente de calls couverte, stratégie Long-short), tandis que d’autres sont des spéculateurs (90% de perdants).
Mais si, comme je le suggérais plus haut, X Niel a mis en face de lui une banque ou un institutionnel, celui là ne souhaite pas du tout "jouer", il veut juste empocher sa commission. Donc le market maker va couvrir sa position de vendeur de calls en achetant l’action URW (directement, via swaps ou via d’autres options). Bref, là il pourrait bien y avoir des opérations de couverture qui tendent à faire monter le cours.

Sans parler du message de très forte confiance qui donne l’indication au marché que Mr Niel estime que l’action vaudra quasiment le double du cours actuel dans deux ans.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

C’est Alex qui a renforcé.

IH : si on peut éviter ce genre d’humour sur nos forums… M-erci.