Hello,
Après avoir regardé Kaufman & Broad ici , regardons Nexity.
L’activité de Nexity est beaucoup plus varié. En plus de la promotion immobilière (qui reste l’activité majeure de l’entreprise), on a aussi de l’administration de bien (syndic de copropriété) et des agences immobilières (en format franchises : Century 21 et Guy Hoquet Immobilier).
Nexity a eu beaucoup recours à la croissance externe d’où un goodwill important (23% de l’actif) avec quelques dépréciations (on y reviendra).
Un actionnaire majoritaire (BPCE) a cédé la totalité de ses parts début 2016 (pour rappel, BPCE détenaient 33,4% fin 2014). La capital de l’entreprise a ainsi évolué (comme Kaufman & Broad) et a permis un renforcement au capital de l’équipe dirigeante à travers Newbridge. Dans le détail on a désormais :
- 73,5% de flottant,
- 13% Alain Dinin (PDG de Nexity), Newport et autres managers qui agissent de concert,
- 5,5% Crédit Mutuel Arkéa,
- 5,2% Prédica,
- 2,4% FCPE et autres salariés.
Nexity procède à de nombreuses acquisitions surtout dans l’administration de biens (Oralia en 2014, en 2015 plusieurs entreprises pour 20,4 MEUR soit un peu moins de 1,5 fois les ventes). Ciloger a été cédé en 2015 pour 19,9 MEUR.
L’activité de promotion immobilière a déjà été vu avec Kaufman & Broad.
L’administration de biens (syndic de copropriété) revient à gérer des copropriétés. En général, on ne peut pas s’en passer (sauf à être en syndic bénévole), la rémunération est fondée sur un fixe annuel et un variable sur les différents travaux. Leur travail consiste à gérer la copropriété (payer la concierge, payer les fournisseurs, faire des appels d’offre…) et à tenir une fois par l’AG des copropriétaires. Ils proposent tous un service d’agence immobilière (ventes/locations d’appartements). Un des attraits d’un syndic est qu’il gère la trésorerie de la copropriété (en cas de solde positif, ils peuvent placer l’argent). Il existe une petite menace sur ce point : la possibilité de mettre en place un compte de copropriété séparé. Ce dernier empêche (de ma compréhension mais je peux me tromper) le syndic de profiter de cette trésorerie.
Cela se traduit dans l’item « autres actifs courants « et plus particulièrement dans la catégorie « trésorerie des comptes mandants ». En 2015, cela représente 684,1 MEUR. Ces comptes produisent des produits financiers qui sont considérés comme du CA.
Le réseaux d’agences immobilières gagne de l’argent avec les transactions (pourcentage sur les ventes). Classiquement, plus il y a de ventes (liées notamment au niveau des taux d’intérêts), plus l’agence immobilière gagne de l’argent. Pour que cela soit parfait, il faut que les biens en vente se vendent rapidement. L’activité est cyclique mais on peut penser que l’activité de location vient apporter un peu plus de récurrence. Le réseau semble à présent stabilisé. La dynamique commerciale est plus forte côté Century 21.
Le périmètre des différentes activités évolue avec des acquisitions et des cessions. Parmi les opérations récentes, dans le domaine de l’administration de biens, Nexity a payé à 1,5 fois le CA. Pour la promotion immobilière on est plutôt à 0,56 le P/S pour un acteur régional.
Avances/produits constatées d’avance
Le charme de ces différentes activités (promotion, administration de biens…) est qu’elles procurent des produits constatés d’avance, des avances et acomptes (représentant respectivement 42,1 MEUR et 564,7 MEUR). Du cash est généré même si c’est les taux actuels de rémunération sont faibles.
Endettement
Au 30 juin 2016, la moitié est liée aux programmes immobiliers et l’autre peut-être librement utilisé (croissance externe…).
Le dividende est classiquement élevé (management présent au capital, nécessité de remonter le dividende. Nexity s’est d’ailleurs déjà engagé sur le dividende pour l’année prochaine (2 euros similaire à celui de cette année),
Valorisation
La valeur comptable par action (l’activité de promotion immobilière est de très loin l’activité principale avec plus de 88% du CA) mais quelques retraitements peuvent être effectuées :
- des dépréciations de goodwill qui se répètent pour représenter un total de 350 MEUR entre 2009 et 2015. La grande majorité concerne l’activité services et réseaux. Cela peut-être un indice que certaines acquisitions n’ont peut-être pas été achetées au meilleur prix.
- une partie de la dette Oceane (obligation convertible) est en fonds propres : 34,5 MEUR.
- Toute la trésorerie n’est pas disponible (les comptes courants des syndics appartiennent aux copropriétaires)
- On retiendra que certaines activités ne sont pas de la promotion immobilières (agences immobilières, administration de biens), l’approche par les flux est plus pertinente.
Pour le nombre d’actions, on a 59,9 millions d’actions qui prend en compte tant de la dilution potentielle (7,5%) de l’OCEAN et des plans de stocks options (2,5%).
Pour les capitaux propres (CP), on a 1 581,4 MEUR moins 34,5 MEUR d’Oceane soit 1544,6 MEUR.
Avec un prix de l’action de 48 euros, on un P/CP de 1,9. L’historique de dépréciations et l’importance du goodwill, peut-être que les CP peuvent être considérés de qualité un peu moindre. Pour répercuter cela on peut dire que le P/B est plutôt de 2,1.
Une valorisation VE/EBIT pourrait être tenté (Nexity a fourni un objectif de ROC de 300 MEUR à 2018) mais reste imparfaite du fait de l’importance de la promotion immobilière. Avec le ROC de 2018 (qui ne prend pas en compte les variations de valeur de goodwills), on aurait un rendement locatif de 9,8%.
Cheers
Jeremy
Pas d’actions Nexity.
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