Gérants actions faisant 20% nets sur le long terme (Ackman, Einhorn, Loeb, Mittleman…) ?

Comment faites-vous pour connaître autant de choses sur les gérants ? C’est une vrai passion ? Je suis impressionné.

JL a écrit :

Comment faites-vous pour connaître autant de choses sur les gérants ? C’est une vrai passion ? Je suis impressionné.

Ce n’est pas une passion, je regarde juste ce que font les gens, et je suis ceux que j’aime bien (dans ce qu’ils font , pas ce qu’ils disent). Donc pas Ackman, c’est sûr, et peu Einhorn, même s’il a fait des belles choses, comme shorter Lehman en 2007. Mais tout ceci n’est pas value. Icahn ou Chanos ont le mérite de se voir pour ce qu’ils sont et ne s’auto-proclament pas "value".

Je suis surtout des gens comme Green Haven Road ou Dane Capital pour mon porte-feuille qui me semblent coller à ce que j’aime faire.

monpersylv a écrit :

C’est toujours facile à dire avec le bénéfice du rétroviseur, mais le short d’Ackman était basé sur le système de vente des produits Herbalife, et non sur les produits en eux-même

Peut-être, mais de mon côté, j’avais acheté des actions Herbalife, donc je pensais qu’il avait tort. Et les ventes sont bien des ventes de produits. Il a shorté le système effectivement en voulant jouer les justiciers…

Pareil pour Amazon, j’avais des actions quand Einhorn les shortaient. Et j’ai fait une bêtise de les vendre.

Pour Icahn, cf ci-dessus, même si je ne le suis pas dans ses investissements, j’ai beaucoup plus de respect pour lui que pour Einhorn et surtout Ackman. Le sens de mon propos n’est pas de dire qu’ils sont mauvais, mais plutôt de dire qu’ils n’ont rien de value. Et ça serait bien qu’ils arrêtent d’essayer de récupérer le marketing de Buffett.

C’est facile de dire "dans le rétroviseur,…", "j’ai raison mais le marché a tort…", "Time will tell". Des expressions qui ont le don de me hérisser le poil. Les clients sentent que c’est une bêtise de shorter Amazon ou Netflix (mm si Netflix ça se discute sur le LT) et le font savoir en sortant. Comme ils l’avaient fait avec Lampert ou Berkowitz. Des clients pas si idiots que ça finalement.

Dernière modification par Wawawoum (09/07/2018 15h07)

monpersylv a écrit :

Tant que le marketing fonctionnera et leur rapportera des clients, je ne les vois pas arrêter de faire la promotion du "value" dans leurs fonds (qu’ils le pratiquent ou non)

C’est bien, mais il ne faut pas s’étonner qu’ils se cassent la figure derrière, et cela ne m’empêche pas de dire et de répéter que ces gens sont plus des joueurs de poker que des investisseurs value.

monpersylv a écrit :

Je voulais juste dire qu’il est simple pour moi de pointer les faiblesses de la thèse d’Ackman avec le recul.

Il était possible de le dire pendant. Et je peux vous dire, que même si Einhorn a un jour raison sur Amazon, à priori, c’est une ******** de shorter l’action, même aujourd’hui après un run de +50%. Après il fait ce qu’il veut, il sera de toute façon plus riche que moi.

InvestisseurHeureux a écrit :

Pour mémoire, David Einhorn comme Bill Ackman étaient de vrais stars il y a à peine quelques années… Aujourd’hui, leurs fonds subissent des décollectes massives.

Tous les deux ont l’avantage de gérer une portion de capital "fermé", qui lui ne risque pas de subir de retraits (mais se réduira évidemment avec d’éventuelles pertes): Respectivement, Greenlight Capital Re (GLRE sur le Nasdaq) et Pershing Square Holdings (PSH à Amsterdam et Londres)

Wawawoum a écrit :

Surtout Ackman, qui se voulait un nouveau Buffett mais qui en est loin. Il faudrait m’expliquer en quoi shorter une machine à cash comme Herbalife était value ? Dans la même veine, je ne vois pas en quoi le short d’Einhorn sur Amazon est value ? Vendre à découvert Amazon est au mieux idiot.

Wawawoum, sauf erreur de ma part, Ackman n’a jamais dit qu’il voulait être ou se voulait le ou un nouveau Buffett. Peut-être l’a-t-il pensé, et encore, je n’en suis pas sûr, mais je ne crois pas qu’il l’ait jamais dit (je suis preneur d’une source dans le cas contraire). Cette "étiquette" du "nouveau Buffett" lui a certes été plusieurs fois collée sur le dos, comme à d’autres d’ailleurs, mais ce n’était pas de son fait.

Le fondement de l’investissement "value" est d’acheter des actifs à un prix sensiblement inférieur à leur valeur (donc des actifs "décotés", note à WayWardCloud (#245): "L’escompte" est autre chose). On pourrait presque considérer que nous sommes quasiment tous des investisseurs "value": Qui n’aime pas acheter quelque chose à un bon prix ? Qui aime surpayer ce qu’il achète ? Il s’agit encore de correctement fixer la "valeur" de l’actif, ce qui n’est pas toujours évident, et possiblement sujet à opinion (et à débat !). L’étiquette "value" veut dire beaucoup de choses, et pas grand chose à la fois.

Si vous ouvrez la dernière présentation de Icahn Enterprises, qui date du 11 juin 2018, vous pourrez lire en page 8:

IEP seeks undervalued companies and often becomes “actively” involved in the targeted companies

[source: https://www.ielp.com/static-files/aac06 … 0b2709d656 ]
Icahn n’utilise peut-être pas le "label value", mais à priori, c’est tout de même également sa philosophie. On peut considérer que Icahn est un peu spécialisé dans les situations où "personne ne veut", ou des situations parfois "difficiles". On peut voir cet aspect de l’investissement "value": Que certains acceptent de faire des choses que peu acceptent, mais à condition que le prix soit adéquat. Il n’y a de loin pas que cette forme d’investissement "value".

Bill Ackman (comme Icahn d’ailleurs) se veut au moins autant (si ce n’est plus) un investisseur "activiste" qu’un investisseur "value". Au niveau d’Herbalife, il faut sans plus y voir son coté "activiste", même si ca a été un peu particulier dans ce cas (il était "contre" la société et ses pratiques, à tort ou à raison dans le fond, chacun se fera sa propre opinion là-dessus). Les résultats passés d’Herbalife n’avaient pas grand chose à y voir quand il l’a shorté. Donc effectivement rien de "value" dans le short d’Herbalife, mais il n’a jamais été présenté comme tel.

Existe-t-il une quelconque garantie que l’action Amazon continue de grimper à l’avenir ? Qu’Amazon continue de croître fortement ? Qu’il n’y ait aucun accident de parcours dans le futur ? Aller long Amazon est-il quelque chose de sûr ? Sans entrer dans les détails (qui n’auraient pas leur place ici), les derniers résultats d’Amazon peuvent sans doute être qualifié de "bons". De manière super simple, le P/E d’Amazon est de plus de 210. Pour arriver à un P/E "acceptable" de 30 (ce qui est loin d’être faible), il faut qu’Amazon multiplie encore ses profits à l’avenir par 7. C’est certainement possible, mais certains pourront aussi y voir une surévaluation. Je ne connais pas le raisonnement d’Einhorn, ni ses recherches, mais il a dit qu’il avait shorté un panier d’action selon lui "en bulle" (“bubble basket”). Si quelque chose est vu comme surévalué, on peut considérer que le shorter est bien de l’investissement "value" (à l’envers).

A noter également que les shorts d’Einhorn ne sont pas tant des "paris" à la baisse, que de la stratégie "long/short" afin de se couvrir. On peut accepter l’idée que le "marché" est éventuellement cher dans son ensemble. Il shorte des sociétés qui lui paraissent très (trop) bien valorisées, et va long celles qui lui paraissent sous-valorisées. En cas de baisse globale, il s’en sort normalement très bien. Actuellement, tout a tendance à continuer toujours plus haut, et les sociétés éventuellement déjà très bien valorisées deviennent toujours plus chères, donc il se retrouve dans la situation dans laquelle il est. Historiquement le long/short était ce que faisaient les "hedge funds".

De manière intéressante, on peut même éventuellement faire un parallèle entre Valeant et Amazon: Quand Ackman a acheté Valeant (et qu’il aurait fallu la shorter à la rigueur - La blague qui se raconte pas mal est qu’Ackman a fait deux trades de génie avec HLF et VRX, ils les a juste inversés ), elle n’arrêtait pas de grimper, ses résultats également, et c’était supposé continuer. On ne va pas entrer trop dans les détails de Valeant non plus, mais qui dit que des mesures ne seront pas prises contre Amazon à l’avenir parce qu’ils "tuent le commerce", qu’Amazon ne se retrouvera pas avec des charges supplémentaires (en terme de taxation par exemple), qu’un scandale ne les éclaboussera pas à un moment, que leur croissance ne ralentira pas, etc …

Respectueusement, vous trouvez peut-être qu’il est facile de dire "dans le rétroviseur", mais il est effectivement également très facile de dire qu’une position prise était bonne ou mauvaise … par après. Même lorsqu’on a soi-même pris position et que les événement nous ont donné raison. Il peut certes y avoir des erreurs de raisonnement ou de recherche, mais je ne suis pas forcément convaincu que shorter Amazon soit autant une ******** que ça (peut-être, mais je n’en suis pas sûr, perso).

Avec quelques années de recul le nombre de gérants non Européens qui font >= à 20% nets sur le long terme est très limité mais non nul.

En Europe par contre, c’est quasi impossible de trouver des gérants qui font >= 20% nets sur le long terme.

marcopolo a écrit :

Avec quelques années de recul le nombre de gérants non Européens qui font >= à 20% nets sur le long terme est très limité mais non nul.

En Europe par contre, c’est quasi impossible de trouver des gérants qui font >= 20% nets sur le long terme.

J’avais lu dans "Stocks for the long run" que les US et UK avaient rapporté en moyenne 8% par an vs 4% par an en France sur les 100 dernières années. Ceci explique peut-être en partie cela.

Mevo a écrit :

Le fondement de l’investissement "value" est d’acheter des actifs à un prix sensiblement inférieur à leur valeur

Le problème de cette définition est qu’elle inclut à peu près tout type d’investissement hors ETF et stratégies exotiques. Mais vous noterez quand même la notion d’acheter des actifs… et pas d’en vendre à découvert. Encore une fois, en quoi vendre à découvert Amazon est value ? Je vois deux choses dans cette proposition incompatibles avec l’investissement value : 1/ Vendre à découvert et 2/ La nature de la cible. Vous me direz que le 2/ est facile dans le rétroviseur, soit, mais de toute façon le 1/ reste problématique.

Au final, je dirais qu’il y a réellement 2 strategie value : le deep value avec un porte-feuille très diversifié de fonds de tiroir et le value à la Buffett où vous êtes longs sur des actifs de très bonne qualité (ce qui permet un petit levier) ; vous jouez sur le fait que le marché que voit ces actifs comme plus risqué qu’ils ne le sont en réalité.

Il y a l’histoire du float et des opérations de réassurance utilisés par Buffett. Et là, effectivement, tout le monde dans les noms cités, essaye de faire la même chose. En gros, ils veulent du levier. Mais je ne vois pas en quoi cela serait value en fait, surtout si cela est fait avec un portefeuille d’actifs médiocres.

Mais tout ceci n’est peut-être que de l’agitation de bocal de journaliste en manque de tirage…. quoique dans le cas de Einhorn, la filiation value est clairement revendiquée.

Dernière modification par Wawawoum (10/07/2018 05h41)

Effectivement, l’étiquette value ne veut pas vraiment dire grand chose.  Il y a de bons investisseurs et de mauvais investisseurs.  Turtle Creek au Canada a fait 23%/an net sans levier sur 19 ans.  Ils achètent des actions gérées par des CEO de qualité quand les titres sont sous pression.  Pas vraiment le genre Daubasses type Schloss par exemple mais ils ont fait largement mieux que Schloss à une époque plus récente et bien plus concurrentielle.

Mevo a écrit :

La véritable question est peut-être: Est-ce qu’une simple étiquette est bien l’important ?

C’est pourtant bien le problème soulevé par IH dans le post et l’article ci-dessus : "L’investissement value ne marche plus". On se sert de Einhorn pour dire, le value ne marche pas. Je suis désolé mais dire que l’investissement value ne marche plus parce que Einhorn ou Ackman se sont pris des gadins est malhonnête.

Au final, j’ai envie de vous dire, ce n’est pas moi qu iai commencé…

marcopolo a écrit :

Il y a de bons investisseurs et de mauvais investisseurs.

Ça n’a rien à voir. Le bon investisseur, il voit une bonne action, bah qu’est-ce qu’il fait ? Il l’achète. Alors que le mauvais investisseur, il voit une bonne action pas cher, bah, qu’est-ce qu’il fait ? Il achète. Rien à voir

marcopolo a écrit :

Pas vraiment le genre Daubasses type Schloss par exemple mais ils ont fait largement mieux que Schloss à une époque plus récente et bien plus concurrentielle.

Ça c’est du value très réducteur que je qualifierais de Deep value.

Il y a plein de gens qui font du value père de famille / buffett avec du Nike, Coke, Air Liquide, Rubis, Google, Apple, Novo Nordisk, Disney, Exor,… et qui s’en sortent très bien. Et sans rétroviseur, je suis prêt à parier que ces gens continueront à gagner de l’argent et que Buffett avec le portefeuille qu’il a aujourd’hui va très bien s’en sortir dans les décennies à venir.

Libre à certains de penser qu’ils sont plus malin que le marché…
On a vu ici même ce que ca donnait et les résultats ne sont dans l’ensemble pas brillants surtout sur les grandes capitalisations US.
je vois renvoie au post de 2011 où on trouvait que 65 Mds était une valorisation démesurés pour Facebook. Elle est désormais de 600 Mds. Que serait devenu 7 ans après un short sur FB ?
Si il suffisait de shorter Hermes à 50 fois les profits pour réussir en bourse ca se saurait (pas la peine de s’appeler Einhort pour trouver ca)…
Toujours cette fable des valeurs décotées ou surévaluées… Il y a des valeurs chères et d’autres moins chères, la cote est donnée par le marché.
Une valeur peut rester chère de nombreuses années (sans que les profits suivent, il suffit que le marché continue de croire que les profits vont suivre) et les cours s’envoler à des niveaux déraisonnables sans qu’un short puisse suivre.
A 25 fois les profits (c’est actuellement assez raisonnable pour une valeur de croissance US) Amazon commence presque à m’interresser par rapport aux 35 fois de FB.
Il est déjà assez difficile d’acheter des valeurs pas très chères qui rapportent régulièrement de l’argent, quand à shorter ce genre de valeur… Moi aussi je trouve le cours de Tesla délirant. Mais il suffit que le rêve continue pendant 2 ou 3 ans pour que le cours fasse x5.
On peut éventuellement shorter amazon si on pense que l’entreprise va être démantelée. Mais c’est un paris comme sur Herbalife, on a vu le résultat.
Ce genre de Guru US qui spécule à tout va a en général des résultats mirifiques sur un cycle à savoir de 6 à 8 ans pour se vautrer lamentablement dans le cycle suivant.  Prenez 8 investisseurs qui prennent des paris tranchés, vous aurez un génie et 4 faillites sur les 8.
Buffett a des résultats depuis 50 ans et il a la modestie de reconnaître qu’avec la vitesse de transmission de l’information actuelle il est de plus en plus difficile de surperformer les marchés.

Je suis entièrement d’accord avec Wawawoum : il n’y a que des gérants qui se sont ratés en rangeant tout ce qui était internet dans la case bulle des années 2000.
La différence est qu’en 2000 on valorisait des clicks alors que maintenant ce sont de milliards.
Il suffisait pourtant de regarder les chiffres, Apple s’achetait encore 12 fois les profits en 2016, moins cher que France Telecom !

Le "marché" a-t-il forcément toujours raison ?
Bien sûr que non ! Croire que les marchés sont efficients n’est absolument pas croire qu’à un moment T le marché va savoir ce qui va se passer dans 3 ans, 5 ans, 10 ans.

Qu’un titre perdre 50% de sa valeur puis sans raison apparente regagne 80% n’est pas une preuve que les marchés ne sont pas efficients. C’est juste une preuve que le sentiment général a évolué et que l’incertitude est importante (ca peut être sur un produit où sur l’avenir LT sur un secteur).
Pour pouvoir clamer que le marché n’est pas efficient il faut vendre avant que le titre perde 50% et acheter avant qu’il en regagne 80% et pouvoir reproduire ce genre de trade avec un pourcentage de sucés important.

Quand je dis que la valeur est donnée par le marché et qu’il n’y a pas de valeur sous-cotée ou sur-cotée cela signifie qu’avec toutes les informations disponibles l’ensemble des intervenants (qui ne sont pas plus bêtes que vous et moi) se mettent d’accord sur un prix à cet instant en fonction des informations disponibles.

L’avenir dira si ce prix était intéressant ou pas, et marché se trompera 50% du temps. Mais croire qu’il est possible de faire mieux que le marché sur un ensemble important de paris est illusoire.
Par contre n’importe qui peut faire un gros pari : si il le gagne il passe pour un Gourou.

L’excellent The Big short le montre bien : ceux qui ont fait le pari de jouer la baisse ont failli tout perdre à quelques jours près parce qu’ils ne pouvaient pas suivre le délire.

On parle des rares qui ont pris un pari extrêmement risqué contre le marché et qui ont gagné mais on ne parle pas de ceux qui ont tout perdu pour avoir pris ce pari un peu trop tôt ou de tous ceux qui se sont enrichis avec les subprimes en jouant la tendance.

Buffett a reconnu qu’on gagnerai désormais sans doute plus en investissant dans un Tracker SP500 que dans un fond.

Il y a selon moi trois facteurs qui peuvent remettre en cause l’efficience du marché :
- Avoir accès à des informations privilégiées.
- Avoir des liquidités quand les autres n’en ont pas.
- La petite taille qui permet de rentrer et sortir en fonction de l’actualité très rapidement sur des petites capitalisations.

Battre le marché sur le long terme en faisant des paris sur des sociétés qui gagnent de l’argent est déjà difficile, vouloir battre le marché sur le long terme en vendant à découvert est tout bonnement suicidaire même si sur une grand population il y aura toujours des survivants que la presse glorifie (on parle plus de Soros que de tas d’investisseurs qui ont du gagner des fortunes en conservant des GAFA depuis 5 ans).

Gestion Growth ou Value ?
C’est le marronnier de la gestion… Ecoutez tous les gérants ils achètent tous du décoté et sont tous plus Value les uns que les autres (pas facile de dire au client qu’on achète un truc plus cher que sa valeur)…

A se demander où on trouve les gugusses pour acheter autre chose que du Stock-Picking-Selectif-Value-Décoté.

Il faudrait examiner à la loupe ce que contiennent les Russel 2000 Growth et Value, mais il est clair que la différence se fait surtout lors de l’explosion de la bulle des technos qui était quand même quelque chose d’absolument unique et qu’on ne peut comparer qu’à la Tulipomania ou au Bitcoin.

Si je cherche vraiment à définir ces deux styles de gestion :
Le Value achète ni les gains ni la croissance mais la valeur (ve). Ce sont des sociétés qui ne font pas de gains mais qui ont un prix faible par rapport à leur ve.
Le Growth achète ni les gains ni la valeur mais la croissance. On achète l’investissement et la recherche.

On va me rétorquer qu’on ne peut pas limiter les deux styles à ce qu’on catalogue d’une part dans le deep value et d’autre part dans le capital risque.

En fait il y a un peu de tout dans les gestions et la différence entre les deux styles est bien ténue. Je constate quand même que les fonds ont en général des sociétés qui gagnent de l’argent et versent des dividendes !

Tout ca étant trés difficile à définir disons que tout le monde est GARP, car en fait c’est ce que pratiquement tout le monde cherche : de la croissance à un prix qui si il n’est pas forcément décoté reste raisonnable pour au moins prendre le moins de risques possibles.

Apple à 12 fois les profits je ne sais pas si c’était Growth ou Value mais c’était GARP.

Dernière modification par bifidus (10/07/2018 15h13)

Bonjour,

Une approche que j’ai trouvé intéressante pour distinguer les deux consistes à regarder lors de la réalisation d’un DCF quelle part vient des 10 premières années et quelle part vient des années suivantes.

Lorsqu’on valorise une société avec un DCF, on peut trouver de la décote partout.

Je m’interroge sur la pertinence pour un gérant de choisir une approche exclusivement surtout que je ne sais pas (le sait on) encore si le surperformance d’un facteur est lié au cycle ou bien à un risque additionnel.