Portefeuille d'actions de Magic

Le portefeuille fait cette semaine 1,47% contre 0,91% pour le msci world.
Depuis le début du suivi, la performance est de 8,7 % contre 3,2% pour l’indice de référence, soit une surperformance de 5,5%.

Ma nouvelle idée est de shorter un cigarettier car toutes les bulles ont une fin. J’ai jeté mon dévolu sur Vector group.

Magic a écrit :

Ma nouvelle idée est de shorter un cigarettier car toutes les bulles ont une fin. J’ai jeté mon dévolu sur Vector group.

Sauf que Vector Group n’a jamais fait partie de la bulle des cigarettiers. :-)

Et pour cause, ses activités ne sont pas seulement liées au tabac et son Free Cash Flow montre peu de régularité ou croissance :
Cash Flow for Vector Group Ltd (VGR) from Morningstar.com

Magic,

Vous savez que je vous apprécie ainsi que vos interventions. J’espère que vous comprendrez mon propos et que vous ne le prendrez pas mal. Il n’est pas orienté contre vous, mais a un caractère informatif et préventif (il s’agit de prévenir un risque élevé de perte permanente et irréversible de capital).

En prenant des positions short, vous allez vous aventurer du "côté obscur de l’investissement". C’est une démarche extrêmement dangereuse, car ne serait-ce qu’une seule erreur peut être irréversible. Il est très difficile de ne pas confondre investissement et spéculation lorsque l’on se place dans une position short.
Pour shorter intelligemment et profitablement, il faut être parmi les meilleurs analystes que cette terre ait jamais porté, et je me permets de penser que ni vous, ni moi ne faisons partie de ces rangs. Je vais essayer de vous expliquer pourquoi cette démarche requiert des compétences hors de portée du commun des mortels.

En effet, si vous êtes short, votre potentiel de baisse devient automatiquement infini, et votre potentiel de hausse devient limité. De ce fait, lorsqu’on se place de ce côté d’un trade, une seule erreur vous tuera toute une vie d’épargne. Ainsi, s’il est clair comme vous comme pour moi que Yahoo ne devait pas coûter 97 milliards ni même 20 milliards en 1999, de part des bénéfices ridicules de quelques millions. Figurez-vous que si vous vous étiez placé short à 20 milliards, sa valorisation aurait été presque multipliée par 5, et vous auriez peut être même dû vous endetter pour payer vos pertes et couvrir votre position short, car il se peut que vous eussiez été fortement convaincu que Yahoo était survalorisée. Son PE a atteint 1000 avant ue l’action ne s’effondre et que votre gain se réalise, alors que vous vous êtes placé short avec un PE de 200. Auriez-vous été capable de couvrir 5 fois votre position ? Posez-vous bien cette question avant de vous lancer.

Pour shorter efficacement, il faut que vous puissiez diagnostiquer un problème structurel dans une entreprise, pour que ce problème structurel puisse agir comme catalyseur dès les résultats trimestriels suivant. Vous n’avez pas le droit à l’erreur, retenez bien cela. C’est extrêmement important, car, si votre entreprise ne va pas vers la banqueroute, et que ses bénéfices peuvent encore se maintenir quelques années, qu’elle rachète des actions, vous allez être très très mal en vous prenant un short squeeze.
Il existe bien sûr des shorts intelligents. Par exemple, au moment de la fusion avec Lucent, il était clair qu’Alcatel allait s’effondrer sous ses dettes, ne serait-ce qu’en en payant les intérêts. Là, ça n’a pas loupé, et le trade était tenable. Il était de même évident que Crédit Agricole ou Air France allaient sombrer dans de grosses pertes en 2010 et 2011, de part leurs désavantages structurels. Mais même là, je n’ai pas sous estimé l’irrationnalité court terme du marché et ai refusé de shorter, alors que mon analyse me donnait pleinement le feu vert. Je maintiens un portefeuille virtuel de shorts par curiosité, mais cela s’arrête là. Ma performance n’aurait pas été meilleure qu’avec du long only, bien que j’ai eu quelques succès intellectuels dans le domaine.

Pensez-vous réellement que Vector va faire faillite cette année ? Quel est votre catalyseur pour le trimeste suivant ? De manière générale, je ne vois aucun problème structurel chez les cigarettiers, et l’idée me semble vraiment spéculative. Je vous invite par ce post à y réflechir à dix fois avant de vous lancer.

Je vous avoue ouvertement pour ma part ne pas avoir les compétences nécessaires pour faire du short selling. Bien sûr, si vous vous sentez très nettement meilleur que moi, vous avez le droit de vous lancer : après tout, c’est votre argent ! Et peut être deviendrez-vous le meilleur short seller de l’histoire :-). A titre informatif, vous pouvez lire quelques analyses short de Jim Chanos pour bien comprendre les qualités à avoir lorsqu’on veut être short seller. Chanos est considéré comme le meilleur short-seller en activité.

Loin de moi l’idée de me vexer, je suis là pour apprendre. J’ai bien conscience des risques inhérents à cette pratique boursière. Toutefois, j’ai peut-être sous-estimé l’irrationnalité des marchés sur de grandes periodes malgré mon raisonnement qui me semble tenir debout. Mais, en dépit de vos avertissements et des multiples déboires découlant de cette activité que j’ai pu lire (Buffet s’y est par exemple cassé les dents), j’ai l’impression que seule une perte en capital me permettra de mesurer vraiment la difficulté de cet excercice …
Je vais me renseigner sur Jim Chanos, il y a sans doute beaucoup à apprendre de sa carrière.
Au passage si j’avais 1/10000 de vos compétences d’analyses, je m’estimerais heureux. Mais je bosse pour un jour vous dépassez

Je suis ce jour rentré sur Sears, Reply et MBIA.
J’y reviendrai plus en détail quand j’aurais le temps mais si je devais résumer, ce serait:
-Reply: je peux acheté la société sur un PE qui suggère une baisse importante du bénéfice. Or, je suis persuadé que la société peut au minimum maintenir le niveau actuel de profit.
-MBIA: je peux acheter la société à 1/3 de sa book value. Or, la société a fait des efforts efficaces pour rendre le bilan tangible. Mieux, la société peut réaliser un ROE autour de 15-20% par an. Le PE normalisé est aussi très faible (déjà 3$ de bénéfice sur 6 mois !).
-Sears: J’estime que le patrimoine (immobilier, baux mais aussi terrains) de cette société est largement plus important que les comptes veulent bien le laisser croire (autour de 200$/titre). Outre la monétisation de l’immobiler, le retour aux profits (largement possible après restructuration) sera sans doute un catalyseur important.

Sinon, j’ai un peu regardé les semestriels des entreprises en ma possession. Je suis très content du travail réalisé dans toutes celles-ci, hormis dans KSwiss qui réalise une fois encore des pertes.

Bonjour Martin,

Voici ma compréhension sur ce qui se passe ici.

En fait, BofA veut éviter la restructuration de la dette pour que la responsabilité de celle-ci n’aille pas de MBIA Insurance Corporation vers National Public Finance Guarantee Corporation. En effet, MBIA Insurance pourrait alors se restructurer et BofA craint que cette dernière ne se protège des créditeurs et se liquide, ce qui aurait alors pour effet d’amoindrir leurs prétentions et creuser les pertes postentielles liées aux procès.

En gros, la valeur de MBIA est déterminée par la somme que la compagnie va recevoir de BofA (c’était jusque là une call option gratuite, et d’autant plus intéressante depuis la chute du titre). BofA a intérêt à ce que la responsabilité de la dette reste auprès de MBIA Insurance afin d’éviter la mise en protection et la liquidation (par ailleurs, ça leur fait un rendement sympa via les coupons au passage !) et à s’assurer que la structure de coûts de MBIA reste élevée pour avoir quelques arguments au moment des négociations.

Ma perception de MBIA en tant qu’investisseur est que c’est une manière cheap de s’assurer contre les pertes liées au procès de BofA. La compagnie n’a clairement pas un business fondamentalement aussi sain que celui de BofA (je pense que MBIA vaut dans les 20 avec l’hypothèse qu’ils recevraient 2 milliards de BofA). Dans le pire cas, si ça tourne très mal pour MBIA, vous perdrez relativement peu de capital, car la compagnie est globalement pricée pour mourir, mais vous allez récupérer l’upside via une exposition à BofA.

Vous avez ainsi un pair trade relativement avantageux : ça tourne mal pour BofA, vous récupérez chez MBIA, ça tourne mal pour MBIA, vous récupérez chez BofA. Apriori, c’est du "Heads I win, Tail I win".

Martin,
Je vous trouve un peu sévère avec le downside de MBIA à 0 (il y a quand même des choses viables dans le lot), mais, sur le principe, vous avez raison d’envisager le scénario du pire cas. Il y a des choses envisageables entre les deux.

Par ailleurs, vous supposez que le marché est rationnel (ce qu’il pourrait devenir à long terme sur les valeurs en question, mais, en l’occurence, les deux entreprises sont pricées pour la banqueroute !) et que vous n’avez pas vraiment besoin d’être couvert pour un si faible risque (ce que vous avez parfaitement le droit de penser et cela se défend logiquement, comme vous le dîtes !).

Je suis par ailleurs tout à fait d’accord avec vous que sur le long terme, une exposition à BofA devrait être à la fois moins risquée (la partie banque de détail fait énormément de sous, même en environnement défavorable) et potentiellement plus rémunératrice. Cela dit, je pense (cela n’engage que moi) que Countrywide a des chances réelles de payer quelque chose en sus de ce que MBIA devrait payer à BofA et qu’une exposition à MBIA est loin d’être une idée totalement stupide, qui pourrait très bien marcher si vous avez un accord à l’amiable entre les deux, disons dans les deux ans (même si BofA ne paie qu’un milliard ou 500 millions, on est bien en étant actionnaire chez MBIA). Ce sera alors un catalyseur fort et un très beau rendement pour relativement peu de risque. Après, c’est évidemment au gérant du capital de dimentionner son hedging en proportion intelligente… A la louche, je dirais 2/3 - 1/3 ou 3/4 - 1/4 se défendent, selon les probabilités que vous assignez (toujours en surpondérant BofA).

P.S. : Cela ne constitue évidemment pas une recommandation d’investissement !

Bonjour Magic, pouvez vous nous parler un peu de Freddie Mac ? Vous auriez investi via les actions préférentielles ?
Après avoir pollué votre fil avec les discutions sur MBIA je recommence avec Fannie/Freddie

Je suis rentré sur Hertz ce vendredi et j’ai initié une demi position sur Cofidur (merci l’équipe de valeur bourse pour la découverte).

Non je ne détiens plus HF Company. J’ai vraiment du mal à comprendre les activités de l’entreprise pour dire vrai. Je préfererais aussi que l’entreprise rachète ses actions plutôt que verser un gros dividende.   Je continue néanmoins à regarder un peu ce qui s’y passe. L’activité se réduit avec la baisse des investissements des opérateurs télecoms, et le passage au tout numérique. En revanche, le management semble compétent. C’est rare pour une entreprise francaise de donner priorité à la géneration de FCF.
En extrapolant, la société pourrait réaliser 3,8M€ de FCF cette année. A disons 7x les FCF + 3M€ de trésorerie nette, l’entreprise pourrait valoir 50% de plus. C’est très grossier mais ça permet de me dire qu’autour de 4€ l’action, je m’y interresserais plus fortement.

Sinon la performance annuelle s’établit à 44,9%.

A noter également des mouvements dans le portefeuille avec les ventes de Loews et Greenlight pour me renforcer dans Sears. 

Pour ce qui est des nouvelles idées pour 2014, il y a des entreprises comme Quad Graphics, Maurel et Praum Nigeria,  WPX energy,  Visteon,  Trans World Entmt qui me plaisent pas mal. Je guette aussi le futur spin-off d’Exelis.

Bravo et bonne chance pour votre blog Magic !