Holdings familiales cotées et autres sociétés d'investissement cotées

Voici une citation de 1929 sur les sociétés d’investissement (pris de seekingalpha)

“Shares of an investment company capitalized with common stock only and earning 10 percent net on invested capital might be fairly priced at 40 to 50 percent in excess of liquidating value. If the past record of management indicates that it can average 20 percent or more on its funds, a price of 150 percent to 200 percent above liquidating value might be reasonable… To evaluate an investment trust common stock, preceded by bonds or preferred stock, a simple rule is to add 30 percent to 100 percent, or more, depending upon one’s estimate of the management’s worth, to the liquidating value of the investment company’s total assets.”

En gros pour un fond d’investissement ou une holding avec levier la règle admise de l’époque était de prendre l’actif net et d’y ajouter entre 30 et 100% pour la compétence du gérant.

Actuellement la règle admise est d’avoir 20% de décote.

Nikki a écrit :

Des actionnaires de Salvepar ici ?
J’hésite à apporter à l’OPRA.

Dans le document de l’offre, il est dit que Tikehau envisagerait éventuellement de "leverager" la société en distribuant un dividende exceptionnel et mettant de la dette à la place.

Ce qui se dit se fait… C’était écrit !

Eh bien voilà, donc ca se fait avec la présentation des résultats : beaucoup de cessions, ANR de 107 EUR par action et dividende exceptionnel de 55 EUR.
Le cours prend 30% et arrive désormais au-dessus du cours de l’offre d’achat par Tikehau

Ils sont bons, très bons* chez Tikehau : ils ont repéré de la valeur dans la holding, ils l’achètent sous l’ANR, ils accélèrent un peu les cessions de titres cotées et récupèrent une grande partie de leur argent grâce au dividende.

Résultat : une holding pour pas cher !

C’était écrit, ce dividende exceptionnel n’est pas vraiment une surprise pour moi mais j’ai été trop gourmand, j’ai apporté à l’offre et je voulais prendre "sous 70"… Sans avoir de liquidités à ce moment là, c’était difficile
J’espère que parmi les investisseurs qui profitent du +30% du jour, il y en a qui avaient eu le même raisonnement, et qu’ils ne sont pas tous là "par hasard"

(* en fait, il n’y a pas que sur les actions qu’ils sont bons, j’avais déjà discuté avec eux à propos d’obligs High Yield, c’était des lecteurs du blog oblig )

Belle performance de Salvepar. Je n’en avais pas et je n’avais pas trop fait attention à votre message, honte à moi.

Cependant, les vautours des dividendes cela me gave un peu. Même quand ça arrive sur une de mes valeurs (IDI l’an dernier). En gros, liquider les fonds est tout ce qu’attendent les actionnaires. Cela ne me semble pas indiquer une situation très saine. Il est vrai que quand on voit Altamir ou Eurazeo …

Sur le fond, j’en reste à mon idée de base à savoir regarder ce que les nouveaux gérants vont faire de constructif. Ils marquent des points cependant pour saine gestion.

Petit post pour indiquer que dans le rapport annuel d’IDI, le taux de rotation du personnel est de 20% depuis 3 ans. Première fois que je lis vraiment la partie RSE. Wendel est en dessous de 8% pour les 3 années. Lebon ça semble très très faible.

Indicateur pertinent?

L’AK de Salvepar s’est bien passé. On a notamment Lebon qui a pris une position de presque 11M€, soit 5.1% du capital de Salvepar (ceci représente aussi 8% de la valorisation de Lebon et 4% de son ANR).

La liquidité de Salvepar risque de rester réduite, le flottant est de 3.6%.

Vivement les publications du S1 pour dynamiser le secteur.

@JesterInvest,

Le marché est relativement efficient, au moins pour les grandes valeurs. Par exemple:

- une grande partie de la décote de Wendel s’explique par les frais trop élevés de la holding (salaires et autres frais) qui représentent plus de 50 M€ (!) par an, soit plus de 1,2%/an de la capi boursière. Et ce, avec le coût des stock options des dirigeants de la holding seulement partiellement pris en compte dans ces 50 M€. La décote ne peut donc plus se résorber, sauf si les dirigeants de Wendel montrent dans quelques années qu’ils arrivent à faire progresser leur ANR plus vite que le marché, ajusté du risque (car Wendel a de la dette et fait jouer l’effet de levier).

- Paris-Orléans: c’est devenu depuis deux ans une commandite, où les actionnaires non commandités ont encore moins voix au chapitre qu’avant. Les commandités ont donc encore moins de raison de bien les traiter et ceci est désormais reflété dans la (non) progression du cours de bourse.

- Compagnie Lebon: quand le nouveau DG écrit que son objectif de création de valeur est un doublement de l’ANR dividendes réinvestis en 10 ans, cela fait un rendement total de 7,1%/an, soit trop peu. Cet objectif est trop modeste (il faudrait viser 10% minimum dans l’environnement actuel de taux faibles et 12 voire 15% si les taux remontent) et explique la décote très elevée de Lebon (par rapport aux décotes des autres holdings), qui ne se résorbera pas facilement. Sauf si le marché découvre dans quelques années que Lebon fait en réalité mieux que ces 7%.

Vous demandez un travail chronophage sans expliquer où vous en êtes de votre étude.

Avez-vous effectué des recherches préliminaires sur les sociétés évoquées sur ce thread et que vous manque-t-il ?

Sinon, en gros, Vivendi, Wendel, Bolloré, Eurazeo, Salvepar, Altamir-Amboise, Groupe FFP …

Je vous remercie de vos retours,

Je pense avoir minutieusement lu les différents échanges de la discussion, j’ai également effectué des recherches sur les holdings citées par les membres à travers ses différentes interventions.

Je m’intéresse particulièrement aux sociétés holdings disposant de participations dans différents secteurs d’activités et au sein de sociétés présentes dans plusieurs pays, c’est ainsi que les sociétés de capital risque disposant de participations minoritaires et recherchant uniquement un retour sur investissement n’intéressent pas ma recherche.

En passans, j’ai trouvé un graphique sur la décote/prime sur le LPX50 depuis 20 ans. On peut conclure que c’est très variable. C’est macro et international donc non directement applicable à une société en particulier.

JesterInvest a écrit :

En passans, j’ai trouvé un graphique sur la décote/prime sur le LPX50 depuis 20 ans. On peut conclure que c’est très variable.

Pas du tout, ce n’est pas très variable. Au contraire, on peut en tirer une conclusion très claire:
Votre graphique donne la situation en fin de chaque année. Donc la surcote 1999, en fait fin 1999, s’explique par la bulle internet qui faisait emballer toute la bourse et en particulier les holdings. A l’inverse, la décote de 2000, en fait fin 2000 est juste après éclatement de la bulle internet. La décote de (fin) 2001, qui se creuse, s’explique parce que la bourse vait continué de chuter en 2001.

Conclusion: les sociétés cotées de private equity et les holdings, notamment parce qu’elles sont endettées et font jouer l’effet de levier, voient leurs cours et leurs décotes se réduire et même devenir surcotes en période d’euphorie boursière. A l’inverse, elles chutent plus que la moyenne et leurs décotes augmentent fortement en période de déprime, comme (fin) 2007 et plus encore, (fin) 2008 et dans votre graphique. C’est aussi le cas mais moins marqué (fin) 2009, car souvenez-vous, la bourse venait de rebondir partiellement, arès un plus bas en mars 2009.

Il y a donc amplification des fluctuations de la bourse (beta supérieur à 1 dirons les financiers).

Guten Tag

Je vous présente une holding fort intéressante qui m’a donné extrêmement de difficultés pour son analyse. D’ailleurs je n’ai pas analysé les filiales en profondeur sinon je publierais l’analyse en 2016.

Deutsche Balaton, une small cap Allemande.

Il y a plusieurs segments, des participations majoritaires, minoritaires, de long terme, cotées, non cotées, et un petit peu d’immobilier.

+Une holding d’investissement et qui détient des entités consolidées et non consolidées, intéressant.
+Peu chère avec un p/book de 0.5
+Croit la book value de 15% par an depuis 2007 - et plus depuis la crise de 2009.
+Rachète des actions donc la book value par action augmente plus vite
+Processus d’investissement se dit dans la valeur, mais sans aller dans plus de détails.
+Un investisseur de long terme qui détient la majorité de l’entreprise

Là je me dis, je fonce l’acheter?

C’est plus compliqué..

-La book semble croitre surtout par des plus values, et non pas par les unités consolidées qui ne rapportent pas beaucoup. Comment va croitre l’entreprise en marché baissier si elle n’a pas de liquidités à réinvestir?
-Les rachats d’action ne sont pas massifs
-Fait des investissements douteux: Beta systems depuis 2002 et garde a perte quelque chose qui ne rapporte rien depuis. Ont la majorité opérationnelle depuis 2013, et attendent un retournement depuis quelques années.
-Ils sont surpris des développements de leurs entreprises: par exemple disent attendre un résultat net positif pour une participation (majoritaire), puis écrivent que contre toute attente l’ebitda sera négatif sur l’année.
-Fait des investissements parfois de court terme, et spéculatifs comme des obligations argentines en Deutschmark (très faible montants, mais cela démontre un coté dispersé).
-difficile de suivre une small cap qui détient des parts dans une cinquantaine de small et mid caps et certaines non cotées, dont beaucoup sont-elles mêmes des holdings détenues majoritairement.
-A achete des small caps Chinoises cotées en Allemagne, et dans deux d’entre elles le CEO et COO est parti avec la caisse, et dans l’une d’elles "il a été retrouvé, est revenu et finalement aurait repris son poste".  La valeur au livre devrait diminuer de 38/250 Million si tous les investissements, donc le P/B augmenterait à 0.62 environ.

Je pense que l’on a affaire à une sur diversification, et une complexité voire opacité qui rend difficile le jugement sur la qualité des décisions d’investissements et le nombre de filiales qui sont des holdings. Certaines erreurs créent le doute sur la qualité du management. Néanmoins la création de valeur existe et laisse penser que le management est compétent dans une certaine mesure pour composer le capital investi en bourse à un taux correct, mais pas vraiment pour les investissements non cotés ou consolidés.

Le manque de communication sur le processus d’investissement et la stratégie pour les participations majoritaires rend difficile une décision d’investissement, malgré le rabais. La non réalisation régulière des objectifs pour les activités consolidées gène. Si le management "nettoye" ou réussit à transformer les participations consolidées pour lesquelles nous avons des informations financières accessibles, alors il serait enfin le signe que nous avons affaire à une superbe entreprise, car ils pourraient réinvestir dans des participations avec un certain succès. Un changement de direction pourrait être la source d’amélioration, et suite aux déboires avec les actions chinoises, ne serait pas impossible.

Si quelqu’un connait l’entreprise, votre avis est le bienvenu

C’est un bel effort de Moneta, mais on voit que cela n’évolue pas beaucoup. Il faudra probablement un changement de dirigeant pour que l’on arrive à changer la donne (et encore).

J’ai pour ma part commencé à avoir un intérêt fort dans les trusts anglais qui sont relativement similaires (bien que c’est rarement en private equity) et me semblent mieux managé (enfin sur la sélections, il y a beaucoup de canards boiteux aussi).

J’en ai trouvé 3 qui sont intéressants, ils ont tous environ 10% de levier :
- British Empire Trust : Approche value que je suis depuis assez longtemps. Il investi beaucoup dans des holdings décotés au niveau mondial. Les frais sont entre 0,90% (gérant) et 1,5% (mon calcul avec la taxation aussi) annuel. Avec dedans les frais de transactions et les impôts prélevé à la source qui ne se récupèrent pas. Discount de 13%.
- Scottish Mortgage Investment Trust : Investi en growth. Les amazon, facebook et consorts. Vu que c’est le thème à la mode, pas de discount sur celui-ci, plutôt un premium depuis 2 ans. FG faibles (0,45% d’après mon calcul).
- Aberdeen Asian Smaller Companies : Spécialisé sur les petites sociétés asiatiques. Beaucoup de Malaisie, Thailande, Inde (peu de Chine hors Hong Kong). Discount de 13%. Frais de gestion de 1,5% (1,7% d’après mon calcul avec la taxation)

Les 3 sociétés semble a priori savoir manier l’émission d’action quand le cours affiche un premium et racheter des actions quand il y a un discount.

JesterInvest a écrit :

- Scottish Mortgage Investment Trust : Investi en growth. Les amazon, facebook et consorts. Vu que c’est le thème à la mode, pas de discount sur celui-ci, plutôt un premium depuis 2 ans. FG faibles (0,45% d’après mon calcul).

Dans la même optique vous avez Allianz Technoloy Trust GB0003390720 avec un discount d’environ 10%
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