mREITs (Mortage REIT) : foncières de prêts hypothécaires

C’est super le screener, et d’avoir tous ces REITs en un même endroit, merci IH !

Pour la comparaison ARMs / FRMs dans l’article que vous mentionnez (et dans le tableau que vous avez mis dans votre post), il y a une erreur non négligeable.

Le "estimated loss in price" est a priori correct (une estimation raisonnable disons), mais le mark to market loss ne l’est pas. Si le REIT détient des swaps, qui coûtent 66bps par an, alors la valeur de ces swaps payeurs va augmenter si les taux montent de 200bps. Grosso modo, 2.75 duration x 2% sur 50% du montant (ne couvrent que 50% du montant). Donc un gain d’environ 22% de l’equity.

Et in fine il ne faut pas oublier que les REITs gagnent de l’argent pour deux raisons essentielles :
- Ils achètent des produits fondamentalement attractifs
- Ils vendent de la vol implicite, tout en achetant effectivement la vol réalisée.

Donc si la volatilité des taux observée dans le future est plus grande que la vol implicite dans le prix des mortgages, c’est normal qu’ils perdent de l’argent.

ChevalierdAven a écrit :

Que pensez-vous de MORT US?

C’est un ETF qui replique lindice MVMORT.

Ca me parait habile de prendre cet ETF pour les novices comme moi en matiere deMREITS. Un seul achat unique et liquide, diversification instantanee. Ca permet deviter une exposition trop concentree sur un gerant particulier, qui peut connaitre des deconfitures, surtout avec les leviers enormes et la convexite negative qui sont consubstantiels a cette activite de carry de credit.

Sa composition actuelle= 18% Annaly, 14% American Capital, 5% MFA, 5% TWO, 5% CIM, 5% ARR entre autres. Div autour de 10%.

Bonjour,

Merci à ChevalierdAven pour cette information. Je découvre cet ETF et plus globalement les ETF de Van Eck Global. J’envisage de revenir sur les mReits via cet ETF pour des raisons fiscales (plus-values plutôt que PS cumulés à crédit d’impôt).

En terme fiscal, j’ai d’ailleurs une question qui montre mon peu d’expérience des ETF/Sicav. Lorsqu’un ETF ou une Sicav perçoit des dividendes, sont-ils soumis aux prélèvements sociaux comme le sont ceux perçus par un particulier. Pour les US, les 15% (ou 30%) de retenue à la source sur les dividendes sont-ils appliqués pour un ETF et pour celui-ci en particulier.

Merci pour ces graphiques explicites. De quoi envisager CMO comme une option de diversification intéressante en plus de ARR et NLY que j’ai en portefeuille … Le dividende de CMO a été, lui aussi, bien sabré en 2012.

crosby a écrit :

L’article est maintenant visible de manière publique :
Chimera’s Fair Value: 35% Upside Potential On A High Dividend mREIT

@crosby
CIM risque d’être délisté s’ils ne fournissent pas leur rapport annuel 2011 avant le 15 janvier!

SeekingAlpha a écrit :

Friday, January 4, 11:30 AM Chimera Investment’s (CIM) 4-month extension for continued listing on the NYSE is set to expire on Jan. 15. Either the company will have to file its 2011 annual report by then, or get another extension, or it will face delisting by the exchange. The company has also failed to file all subsequent quarterly reports.

Source : Chimera Investment’s (CIM) 4-month extension… - Chimera Investment Corporation (NYSE:CIM) | Seeking Alpha

Reinanto -- oui c’est un peu un pari. Je pense que le différend qu’ils ont eu avec leur comptable était vraiment formel, mais je peux me tromper.

Bonjour Sergio --
Désolé mais je ne peux pas vraiment vous donner un avis - il s’agit d’un mREIT d’immobilier commercial, un animal très différent des mREITs investis en RMBS sur lesquels je me suis penché.
En un sens un REIT comme PMC est proche d’un business, ils gèrent des clients (qui prennent des mortgages) puisqu’ils sont en contact direct avec les emprunteurs.
C’est très différent d’un mREIT en actifs résidentiels titrisés, où il n’y a pas de clients, et les actifs sont des produits financiers liquides.

Je me pose quelques questions sur CMO, peut-être bien naïves, à la lecture de ces échanges, et de la dernière newsletter de l’IH.

A la lumière du graphe d’évolution de la valeur de CMO depuis 2000 (+932% dividende réinvesti), je me demande :
   (a) quelle est la valeur ajouté apportée par cette entreprise qui justifie une telle création de valeur ?
(pourquoi l’Etat préfère donner une garantie et laisser les prêts être portés par une entreprise qui obtient un tel rendement sur ses fonds propres ?)
   (b) n’y a-t-il pas certains risques largement sous-estimés (quand le deal semble peu risqué et trop beau, il faut chercher un éventuel loup), comme celui sur la garantie de l’entité liée à l’Etat Fédéral, en cas de brusque variation des taux à court terme, si des Agency MBS faisaient défaut, si le prix des maisons financées baissait un bon coup, etc.  le fort levier pouvant beaucoup amplifier l’impact de la matérialisation d’un risque.
   (c) la complexité du montage dont CMO n’est qu’un rouage ne pourrait-elle pas conduire à ne pas s’apercevoir à temps que CMO investirait à un moment donné dans quelque chose de bien plus risqué (voire toxique) ?
   (d) comment s’expliquent les baisses de la valeur de CMO (2003 -> 2005, 2008, etc.) ?
   (e) l’évolution de la valeur de CMO récemment ressemble à celle d’il y a 9 ans (2000-2004 ressemble à 2009-2013). Est-ce un hasard, ou y a-t-il des similitudes dans la situation réelle de l’entreprise ?

crosby a écrit :

- Enfin, et c’est l’un des aspects où la qualité de la gestion du REIT est importante, un REIT peut effectivement arbitrer la volatilité de son PB ratio. A la différence d’une société "classique", la valeur des actifs est parfaitement claire, est instantanément liquide et exerçable. Donc un REIT peut racheter ses actions / émettre des titres de manière opportuniste et ainsi réaliser un bénéfice immédiat, un pur arbitrage (au sens financier du term). Ce n’est pas évident à mesurer combien cette contribution représente, j’estime 2-5% mais c’est un peu au pif.

Et il faut ajouter que pour les quelques Mortgage REIT au management intégré que je suis, cette allocation du capital est bien réalisée pour quatre raisons d’après moi :

1) Comme le dit Crosby, la valeur intrinsèque est parfaitement claire à calculer

2) Les insiders sont tous actionnaires de l’entreprise et sont donc inciter à ne pas diluer à la légère, il y a un alignement des intérêts.

3) Les MBS résidentiels génère du flux mensuel, qui est conséquent avec l’effet de levier. Cette fréquence entraîne une souplesse dans l’allocation du capital.

4) L’excellente liquidité des actifs et l’endettement à très court terme limite le risque d’augmentation de capital pour cause de pb de refinancement, comme on peut le rencontrer avec certaines foncières cotée qui investissent dans de l’immobilier tangible.

Je comprend vos remarques, et vous en remercie.

Le fait de pouvoir "racheter ses actions / émettre des titres de manière opportuniste et ainsi réaliser un bénéfice immédiat, un pur arbitrage (au sens financier du terme)" améliore le rendement potentiel, mais est aussi susceptible de déstabiliser (un actionnaire  à 1 % du capital pourrat se retrouver avec 5% ou 10%, ce qui pourrait être très désagréable si tous les insiders ont vendu avant qu’il ne se réveille).

Si d’aventure les taux à court terme augmentaient significativement (c’est pas pour demain…), ces mREIT devront réduire leur activité (ou en changer la nature).

Je suis tenté de faire la réflexion :  Là où acheter des actions de sociétés pérennes agissant sur un marché mature revient à prendre place dans le bus qui emprunte l’autoroute à 80km/h (on maximise ses chances d’arriver à destination), acheter des actions de CMO et ses homologues revient un peu à prendre place dans la voiture (le minibus ?) de rallye qui fonce sur la route de crête. Le paysage (rendement) sera plus beau, on arrivera plus vite, l’intérêt du chauffeur est aussi aligné sur celui des passagers (pour ne pas faire d’accident), mais les risques quand même "différents". Il est préférable que chaque passager (même retraité à Tampa) en soit conscient…
   
Avis AMF : J’ai placé qqs ordres sur CMO, pour 0.2% de mes actifs.

GBL a écrit :

Si d’aventure les taux à court terme augmentaient significativement (c’est pas pour demain…), ces mREIT devront réduire leur activité (ou en changer la nature).

Les taux très courts (Libor 1m ou 3m) sont en prise directe avec le coût de financement de ces mREITs, et donc sont évidemment un facteur important. Mais les taux courts et longs évoluent la plupart du temps en parallèle (de l’ordre de plus de 75% je crois). Si les taux longs montent en même temps que les taux courts, au premier ordre les mREITs sont à peu près OK. Le surcoût de financement est compensé par une rendement plus élevé des actifs.

Les risques liés aux taux courts sont plutôt les spreads de financement : si toutes choses égales par ailleurs il faut payer L + 150 alors qu’avant on payait L + 10 sur des repos, par exemple.

Et bien sûr, si les taux longs baissent relativement aux taux courts, ça crée un effet de ciseau directement néfaste. Et réciproquement. Mais ce risque là est directement couvrable. Il existe même des ETFs sur le spread entre les 2 ans et les 10 ans. Si vous shortez le bon montant de ce produit, vous êtes en principe isolé contre l’effet de la courbe des taux, en tout cas au 1er ordre. Donc dans votre minibus en conduite rallye, vous pouvez vous acheter des airbags pour pas cher.

Ces risques sont bien présents, mais ils sont identifiable, mesurables, et couvrables, à la différence des risques fondamentaux de la quasi majorité des actions des sociétés "traditionnelles". Sauf peut-être les pétroliers avec le cours du brut, ou les airlines avec le coût du kéro etc.

:-(((((

Pas content du tout.

J’ai passé la semaine dernière un ordre de vente limité ENEL à 2,85 € et pas excuté à 0,006€ près
Donc ZUT, plus de cours limité…

et la mon ordre CAPSTEAD, alors que le carnet d’ordre semble plein et se trouve en cours a 12,78, au marché il est executé à 12,98 !

GRRR

Pour ma part, sauf illiquidité notable, je ne passe les ordres qu’au marché. Après, si j’avais des milliards sous gestion, je ne ferais pas pareil :-). Je pars du principe que si j’ai correctement fait mon analyse, je ne suis pas à 2% près pour mes achats, ni même à 10% près en fait.

Je fais cela depuis que j’ai lu le bouquin common stocks and uncommon profits où Philip Fisher racontait comment une de ses connaissances a laissé passer Motorola, un énorme bagger, parce que sa limite de cours n’a jamais été touchée… Et comme l’illustre Bismark disait que "les gens stupides apprennent de leurs erreurs et les gens intelligents de celles des autres", je ne suis dit que je ferais bien d’en tirer une leçon avant de faire une telle bourde.

Sur Lakes Entertainment, un des pires cas où j’ai passé un ordre au marché à 1,8, je me suis retrouvé avec un PRU de 1,87 et des achats jusqu’à 1,9 : rien de bien tragique au final pour une action dont mon estimé de valeur intrinsèque est nettement supérieure à deux fois cela que je me dis…

Sur ce point précis, si vous n’avez aucune marge de sécurité sur vos "obligations", je vous rejoins.

Pour ma part, comme je n’ai jamais acheté une oblig proche du pair ou de sa fair value, c’est vrai que je n’ai pas connu ce soucis. Si en plus vous prenez du levier, alors effectivement, chaque centime compte (dans mon cas, que mon yield soit de 9,5 ou 8,5 ne change pas foncièrement la vie non plus). Vous avez bien raison de faire cette précision de contexte, qui peut en effet différer poru chacun selon sa perspective : cette précision est importante et montre à quel point je suis biaisé dans ma vision des choses :-).