Moulinvest acteur industriel de premier plan de la filière bois a publié, ce mercredi 10 juin après bourse, les résultats du premier semestre 2019-2020 clos au 29 février, mais pas encore ses comptes détaillés.
Résultats semestriels au 29 février 2020 — Moulinvest
Les résultats, comparés au premier semestre 2018-2019 sont excellents, jugez plutôt :
→ Chiffre d’affaire de 32,5 M€, en hausse de 6%.
→ EBITDA de 7 M€ en hausse de 31,5%
→ Marge brute d’autofinancement de 5,2 M€ en hausse de 35%
→ Résultat opérationnel courant de 3,7 M€ en hausse de 55%.
→ Résultat net courant que j’estime à 2,1 M€, en hausse de 110% par rapport à la même période de l’année dernière.
Tous ces chiffres sont donnés sur 6 mois et sont à comparer à une capitalisation boursière de 12,7 M€ au dernier cours de 4,18€.
Nouveaux investissements
Rappelons que l’entreprise s’est dotée comme prévu dans son ambitieux plan industriel Horizon 2020, de nouveaux investissements financés à crédit dont une nouvelle ligne de profilage haute technologie et une nouvelle chaudière biomasse.
Concernant la ligne de profilage (scierie), la montée en charge du nouvel outil de production s’étant progressivement réalisée au cours du 1er semestre après le démarrage opéré mi-novembre dernier, le groupe n’a pas pu pleinement bénéficier du levier industriel attendu pour lui permettre de se développer et d’accroître ses parts de marchés à l’international. Cette nouvelle chaîne de production devrait permettre à terme de doubler la capacité de production (actuellement 11M€ pour la scierie) et disposer des moyens technologiques pour conforter sa position à l’international.
Crise Sanitaire et perspectives:
La crise a pénalisé la production en mars et en avril 2020 malgré un redémarrage relativement rapide, ainsi que les volumes de ventes réalisés auprès des partenaires commerciaux négociants et distributeurs contraints de fermer leurs portes à l’occasion du confinement. Le flux d’activité avec ces partenaires reprend progressivement des niveaux comparables avec 2019 mais en-deçà des niveaux budgétés. Au global, l’activité est en recul de 20 à 25% sur la période mi-mars à fin avril.
Moulinvest n’a, à date, pas sollicité le concours d’établissements bancaires dans le cadre du dispositif Prêt Garanti par l’Etat (PGE), dispositif actionnable jusqu’à fin décembre 2020.
Intéressant. L’activité sera sensiblement affectée au deuxième semestre mais rien qui ne me semble à terme catastrophique.
Analyse de la structure bilantielle (dette)
L’investissement global, assuré avec le soutien des partenaires bancaires historiques du Groupe, est notamment financé par le biais :
- d’une tranche de dette Euro-PP de 10 millions d’euros émise à taux fixe et remboursable in fine à 7 ans,
- et d’un prêt bancaire syndiqué échelonné sur des maturités de 7 et 15 ans pour 21 millions d’euros (incluant un crédit de refinancement de 4,7 millions d’euros).
Ce crédit syndiqué mis en place en 2018 est assorti de ratios prudentiels (« covenants »).
Le covenant principal est de respecter un ratio de levier glissant, ou leverage (Dette Nette/EBITDA 12 mois glissants) de 4,8. Il est testé tous les 6 mois.
Le ratio de levier glissant (Dette Nette/EBITDA 12 mois glissants) est de 3,47 (3,74 au 31 août 2019).
Le ratio dette nette / capitaux propres (gearing) est de 1,31 (vs. 1,33 au 31 août 2019).
En l’absence, pour l’instant, des comptes détaillés, je ne peux calculer moi-même les ratios d’endettement selon mes propres critères comme je le fais d’ordinaire.
Les ratios communiqués nous donnent un gearing de 130% (élevé) et un leverage sur EBITDA de 350% (élevé). J’en déduis un leverage sur EBIT de 660% (élevé).
La situation bilantielle s’est finalement améliorée sur les 6 derniers mois mais est grandement susceptible de se dégrader sur le deuxième semestre en raison de la crise sanitaire. Reste à voir si le covenant d’un leverage de 4,8 sera respecté à fin aôut 2020 et février 2021, sinon cela pourrait entraîner le remboursement anticipé du prêt, situation qui serait très préoccupante pour l’entreprise.
Analyse multicritère
PER = 3,1 → objectif 15 → 20,5€
PCF = 1,4 → objectif 6 → 20,7€ (écarté au profit de VE/EBITDA en raison de l’endettement très élevé)
VE / EBITDA = 4,0 → objectif 8 → 8,3€
VE / CA = 0,86 → objectif 0,75 → 3,6€
P/B = 0,37 → objectif 1 → 11,4€
On constate une forte disparité dans les objectifs suivant le ratio pris en compte. Certains ratios prennent en compte l’effet de levier de la dette et d’autres non.
Moyenne : (20,5 + 8,3 + 3,6 + 11,4) / 4 = 43,8 / 4 = 11€ soit +165% sur le dernier cours de 4,18€
Pour référence sur les résultats annuels au 31 août 2019 l’objectif était de 8,8€ (+110%) et en moyenne de 7,4€ (+75%) sur les résultats 2015-2019.
Est il légitime d’ajuster notre objectif de cours de 8,8€ à 11€ (+25%) alors qu’on ne connaît pas encore l’impact sur le deuxième semestre de la crise sanitaire ?
Je pense que oui, étant donné que ces résultats donnent une évaluation des résultats attendus de Moulinvest une fois passé la crise du Covid et qu’il y a encore un potentiel notable d’amélioration sur le pôle scierie.
Mon avis :
Excellents résultats semestriels, acheter Moulinvest dans les cours actuel (4,16€), nouvel objectif de 11€ (+165%)
Attention : la dette est élevée et le risque de non respect des covenants financiers associés aux emprunts est présent même si l’on peut penser que les banques s’avéreront compréhensives.
Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.
Dernière modification par Larbinator (11/06/2020 08h41)
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