Portefeuille d'actions de Louis Pirson

un indicateur intéressant pour déterminer le "point bas" ?  Chaque fois que les insiders ont acheté (beaucoup) plus qu’ils n’ont vendu, c’était un bon moment pour entrer sur le marché (novembre 2008, mars 2009, crise de l’euro en août 2011 et flash crash covidien en mars 2020).

REVUE DU S&P500 30/09/2022

(EN PRINCIPE, JE RÉDIGE CETTE REVUE TOUTES LES 3 SEMAINES)

PREAMBULE

Ce qui est exposé ci-après représente une "mise à plat" de mes réflexions concernant le marché boursier US.  Je ne prétends absolument pas définir l’orientation du marché et, d’ailleurs, pour mes propres opérations boursières, je peux parfois prendre le contrepied de ce qui est présenté ci-dessous.

La principale utilité de ce travail est de poser des garde-fous qui m’éviteraient de prendre des décisions trop radicales en nuançant la vision que l’indécrottable bull que je suis depuis toujours pourrait avoir.

Enfin, je rappelle que je suis un investisseur "value" qui, s’il trouve des opportunités, les achètera quelles que soient les conditions de marché.  Je ne peux plus pratiquer le DCA car l’épargne sur mes revenus professionnelles est devenue symbolique par rapport à la taille de mon patrimoine.  Des investissements réguliers n’ont plus beaucoup d’impact pour permettre de "moyenner".  De là découle mon obligation de tenter de "timer" un tant soit peu le marché.

Je commence par les conclusions afin de faciliter la lecture, le détail et les explications se trouvent à la suite.

EN RESUME

Tendance de marché LT : bearish
Récession : neutre
Valorisation du marché : neutre (anciennement : bearish)
Sentiment du marché : légèrement bull (anciennement : neutre)
Sentiment des analystes : légèrement bearish
Bilan de la Fed : bearish (anciennement : légèrement bearish)
Smart Money : neutre (anciennement : légèrement bearish)

D’une manière générale, le mois de septembre aura généré un certain stress sur les marchés et ramené, enfin, les valorisations générales à des niveaux plus "normaux. Je remarque aussi une certaine peur dans le marché, peur que je n’avais pas encore perçu depuis le début de cette année. 

I.    TENDANCE DU MARCHE

Marché baissier  : le seul outil que j’utilise pour déterminer si nous sommes en marché haussier ou baisier sont les placements des moyennes mobiles à 50 et à 200 jours.  Quand la MM50 se situe au-dessus de la MM200, nous sommes en marché haussier.  Quand elle se situe en dessous, nous sommes en marché baissier.  Ca ne signifie pas que j’achète ou je vends en fonction de ce critère, ça signifie juste qu’il faut éviter de prendre des positions franches contre la tendance.  Ce qui n’empêche pas de se montrer raisonnablement contrarian comme en mars 2002 ou en novembre 2008.

Aujourd’hui, la MM50 se situe sur la MM200.  De mon point de vue, nous sommes toujours en marché baissier. (inchangé par rapport au 08/09/2022)

II.    RECESSION ?

1. Courbe des taux : l’inversion de la courbe des taux 2 ans et 10 ans a toujours été annonciatrice d’une récession dans les 6 à 18 mois (oui, je sais, c’est vague :-) ).

Ce phénomène a eu lieu 2 fois en 2022, une première fois, brièvement, le 1er avril et durablement depuis le 5 juillet.  La courbe se redresse depuis un mois mais est toujours en zone négative.  Ca situerait un début de récession entre le 1er octobre 2022 et le 5 janvier 2024 (oui, je sais, c’est encore plus vague 😊 ) (inchangé par rapport au 08/09/2022)

2. Demandes initiales de chômage :  Si on excepte la récession et le chômage de mars 2020 volontairement créés par les pouvoirs publics, on constate que les récessions commencent toujours APRES que les demandes initiales de chômage aient commencé à augmenter.

Après une hausse relativement importante le 2Q2022, elles ont commencé à décroître le 16/07.  La décroissance se poursuit et même de manière assez vigoureuse.  Je dois avouer que je ne m’y attendais pas : le marché du travail me semblait tellement tendu qu’il me semblait qu’une augmentation du taux de chômage était la seul suite logique. 



3. Total des heures travaillées : chaque récession depuis 60 ans a débuté avec une diminution des heures totales travaillées aux US.  Les chiffres T3 ne sont pas encore dispo.

4. Heures prestées en travail intérimaire

Lors des derniers marchés baissiers, la courbe des heures prestées en intérim prenait une tendance baissière quand le marché était toujours haussier et elle a permis d’anticiper les bears markets.  Les chiffres du mois de septembre ne sont pas encore disponibles.

III.    VALORISATION DU MARCHE AMERICAIN

1. Price to book : 3,57

Repères :

Moyenne 2000-2022 : 2,95
Plus bas crise covid (mars 2020) : 2,92
Plus bas crise de l’euro (août 2011) : 1,85
Plus bas crise des subprimes (mars 2009) : 1,78
Plus bas éclatement bulle internet (septembre 2002) : 2.43

2. PER de Shiller : 26,84

Repères :

Moyenne 2000-2022 : 26,99
Plus bas crise covid (mars 2020) : 24,82
Plus bas crise de l’euro (août 2011) : 19,70
Plus bas crise des subprimes (mars 2009) : 13,32
Plus bas éclatement bulle internet (septembre 2002) : 21,96

Plus bas 1ere guerre du golf (octobre 1990) : 14,82
Plus bas « choc Volker » (aout 1982): 6,64
Plus bas stagflation année 70 et choc pétrolier (décembre 1974) : 8,29

3. Prime de risque (per de Shiller inversé – taux des t-bond 10 y) : -0,10 %

Elle vient de passer négative.  Le marché n’a donc pas corrigé dans la même proportion que les taux sont montés (ce qui n’est pas nécessairement anormal). 



Repères :

Moyenne 2000-2022 : 0,70 %
Plus bas crise covid (mars 2020) : 3,20 %
Plus bas crise de l’euro (août 2011) : 2,12 %
Plus bas crise des subprimes (mars 2009) : 1,78 %
Plus bas éclatement bulle internet (septembre 2002) : 0,61 %

4. "Buffet Indicator" (capitalisation boursière US / (PIB+bilan Fed) : 106,3 %



Repères :

Plus bas crise covid (mars 2020) : 96,6 %
Plus bas crise de l’euro (août 2011) : 69,7 %
Plus bas crise des subprimes (mars 2009) : 45,8 %
Plus bas éclatement bulle internet (septembre 2002) : 66,6 %

Conclusions : De mon point de vue, les marchés ne sont plus significativement surévalués.  Ce ne sont pas encore des prix d’aubaine, une période de longue récession/stagflation ne me semble pas encore pricée mais l’exubérance irrationnelle de 2021 semble, enfin, gommée.

IV.    PSYCHOLOGIE DES INVESTISSEURS

1. Ratio S&P500/WTI : 44,99

L’économie est de l’énergie transformée, quand le pétrole est cher (la courbe brune vers le bas) par rapport aux actions, on anticipe un ralentissement futur et donc le marché n’est pas trop euphorique.  Pour le moment, le niveau du ratio est relativement élevé mais il se trouve depuis presque 2 ans dans un canal descendant.



Moyenne 2000-2022 : 34,47
Plus bas crise covid (mars 2020) : 86,95
Plus bas crise de l’euro (août 2011) : 14,90
Plus bas crise des subprimes (mars 2009) : 17,57
Plus bas éclatement bulle internet (septembre 2002) : 26,77
Plus bas marché baissier actuel (28/06): 34,22

2. Ratio S&P500/Gold : 2,13

Quand l’or est chère, les investisseurs ont peur et privilégie la sécurité.  Le marché n’est alors pas trop euphorique. Petit-à-petit, le ratio se rapproche de sa moyenne historique même si nous sommes encore loin de ses valorisations "de panique".

Repères

Moyenne 2000-2022 : 2,11
Plus bas crise covid (mars 2020) : 1,62
Plus bas crise de l’euro (août 2011) : 0,68
Plus bas crise des subprimes (mars 2009) : 0,75
Plus bas éclatement bulle internet (septembre 2002) : 2,52
Plus bas marché baissier actuel (16/06) : 1,98

3. Ratio S&P500/consummer staples (comparaison de l’évolution du S&P500 avec le secteur le plus défensif de la quote, le secteur des produits de consommation de base (parmi les poids lourds de ce secteur, on trouve Procter and Gamble, Coca Cola, Pepsico, Walmart, Costco, Philip Morris, …) : 5,25



Repères

Moyenne 1998-2022 : 4,78
Plus bas crise covid (mars 2020) : 5,06
Plus bas crise de l’euro (août 2011) : 4,03
Plus bas crise des subprimes (mars 2009) : 3,54
Plus bas éclatement bulle internet (septembre 2002) : 4,13
Plus bas marché baissier actuel (16/05) : 5,17

4. Ratio junk bonds/obligations sans risque (attrait du risque) : 0,85

Repères :
Moyenne 2007-2022 : 0,97
Plus bas crise covid (mars 2020) : 0,51
Plus bas crise de l’euro (août 2011) : 0,86
Plus bas crise des subprimes (mars 2009) : 0,75
Plus bas marché baissier actuel (04/03) : 0,73

5. EPCR 5 jours (mesure le rapport entre les options put et les options call) : 0,80

Plus haut atteint depuis le début de ce marché baissier (29/09) : 0,85

Un nouveau plus haut en YTD a été atteint cette semaine.  Si ce plus haut n’est pas encore tout-à-fait de ce qui a été atteint en période de "gros stress", il traduit malgré tout une anxiété certaine sur le marché. 

Repères :

Plus haut crise de l’euro : 0.93
Plus haut crise du covid : 1.05

Marché baissier 2008-2009 :
Pic le 22/01/08 : 0,93
Pic 17/03/09 : 1.01
Pic 16/07/08 : 0.91
Pic 17/09/08 : 0.97
Pic 10/10/08 : 0.98
Pic 21/11/08 : 1.01
Pic 16/01/09 : 0.95
Pic 23/02/09 : 0.88
Pic 06/03/09 : 0.84

6. Vix : 31,62

Plus haut atteint depuis le début de ce marché baissier (07/03)  : 36,45

Le plus haut atteint cette semaine a été de 34.88, toujours sous le plus haut YTD.  Le marché est certes volatil mais il se situe toujours significativement sous les niveaux de "panique totale".

Repères :

Plus haut crise covid (mars 2020) : 66,04
Plus haut crise de l’euro (août 2011) : 43,05
Plus haut crise des subprimes (novembre 2008) : 79,13
Plus haut éclatement bulle internet (septembre 2002) : 42,66

7. Pourcentage d’actions dont le cours se situe au-dessus de sa moyenne mobile à 200 jours : 16,60 %

Repères :

Plus bas crise du covid : 10,2 %
Plus bas crise de l’euro : 14,9 %
Plus bas crise des subprimes : 7,1 %
Plus bas éclatement bulle internet : 25,2 %
Plus bas atteint depuis le début de ce marché baissier : 18 %

Conclusions : même au pire moment de ce marché baissier, on n’a manifestement pas atteint les phases de "désespoir" et de "capitulation".  Peut-être ne serons-nous pas obligés de passer par ces phases … ?   Néanmoins, mes indicateurs semblent montrer un sentiment de peur d’un niveau jamais atteint depuis le début de ce bear market.

V.    Optimisme des analystes et normalité des résultats des entreprises

1.    Prévision des bénéfices (yardeni.com)

Les prévisions des analystes conservent leur trend baissier même si elles semblent toujours optimistes



2. Bénéfices prévus et réalisés, écart par rapport à l’exponentielle de régression



Les bénéfices du S&P500 réalisés jusque 2021 et prévus en 2022 et 2023.  Manifestement, depuis 2021, ils prennent un courbe qui s’écarte de manière exponentiel de leur courbe de régression.  Néanmoins, comme je l’avais exprimé lors des revues précédentes, ces prévisions ne me semblaient pas réaliste et, au cours de ce mois de septembre, elles ont ont été revues à la baisse, ce qui a mécaniquement réduit l’écart par rapport à la moyenne et les projections commencent à devenir un peu moins déraisonnables.   Pour tenir compte de remarques dans une autre file, j’utilise à présent une échelle logarithmique  même si, dans le cas présent, ça ne change rien aux conclusions.

VI.    LIQUIDITES

Le QT se poursuit. 

VII. SMART MONEY

Les insiders (CEO, CFO et actionnaires de + de 10 % de sociétés cotées) sont réputés anticiper les cycles boursiers.  Légère hausse des achats d’insiders par rapport aux ventes mais ils ne semblent pas encore considérer que les sociétés qu’ils gèrent soient actuellement proposées à prix d’aubaine.

En schématisant, on peut dire que la valeur d’un marché d’actions dépend essentiellement de 2 paramètres :

1. le taux d’intérêt servant à actualiser les profits
2. les profits

Avec le ralentissement économique américain, le marché semble (provisoirement ?) soulagé du côté des taux et anticipe le fait que la Fed ne tiendra pas sa "promesse" (menace ?)  de poursuivre sa politique hawkish à coup de violentes hausses des taux.

Aujourd’hui, la valorisation du marché semble indiquer qu’il hésite entre 2 scenarii :

soit la Fed réussit son pari et parvient à réaliser un soft landing, c’est-à-dire à briser l’inflation sans créer de récession ou au prix d’une très faible récession.  Ce serait évidemment le scénario idéal et il est probable que les cours repartiront alors durablement à la hausse (sauf cygne noir du type "faillite du Crédit Suisse" ou "ouverture de la boîte de Pandore nucléaire" évidemment).

soit la Fed réussit à briser l’inflation mais au prix d’une récession "pas faible" du tout

Si on part sur le 2e scenario (qui est celui qui me semble le plus probable même si le 1er n’est pas impossible), cet article de DA Davidson me semble intéressant. 

L’auteur a notamment étudié l’évolution des bénéfices du S&P500 durant les 10 dernières périodes de récession aux US.

En résumé, toutes ont entraîné une baisse des profits moyens qui a varié de 4,6 % en 1980 à 91,9 % en 2009.  La moyenne des baisses a été 29,5 % et, si on fait abstraction des plus "violentes" (2002-2003 et 2008-2009), la baisse moyenne est de 18,7 %



Pour l’année 2022, les analystes anticipent un bénéfice par action pour le S&P500 de 224. Si j’applique pour 2023 une baisse du bénéfice de la moyenne des récessions (en retirant les 2 récessions "extrêmes"), soit 18,7 %, j’obtiens un bénéfice 2023 de 182.  Au cours actuel, le per 2023 serait donc de 20,8, ce qui reste significativement supérieur à la moyenne long terme de 16.

Il faudrait un niveau de 3000 pour ramener le S&P500 à ce ratio.  Valorisation qui ramènerait aussi le price to book à sa moyenne historique de 3.

Il s’agit de mon scenario (c’est-à-dire stabilisation, voire décrue de l’inflation aux USA et récession) mais je souligne aussi que les signes avant-coureurs de récession sont, pour l’heure, peu nombreux et que d’autres scenarii sont tout aussi possibles : soft landing, dérapage de l’inflation, cygnes noirs, …