Ayvens (ex ALD Automotive) : location longue durée et la gestion de parc automobile

Priority · #51

Ci dessous un article intéressant de la tribune auto qui explique si besoin est pourquoi le prix à la revente des véhicules électriques est structurellement bas :

latribuneauto

Ia tribune auto a écrit :
En 2017, une société de leasing qui revendait une voiture électrique de 3 ans pouvait espérer récupérer 37,3 % du prix d’achat initial, soit une énorme perte de 62,7 % après seulement 3 années d’utilisation.
(…)
En 2022, pour une voiture électrique de 3 ans, la société de leasing récupère 43,4 % du prix d’achat, soit une perte conséquente de 56,6 % après seulement 3 années d’utilisation.
A titre de comparaison, la valeur de revente d’une voiture thermique sur la même période était de 49,8 % en 2022.

L’article développe des explications pour l’écart et le risque qu’il perdure :

1) les bonus à l’achat sur le neuf ;
2) la durée de vie limitée des batteries (garantie 8 ans)
3) leur obsolescence liée au progrès technologique permanent qui fait que même si elles tiennent leur valeur résiduelle est quand même impactée
4) l’augmentation du prix du kWh
5) la baisse rapide du prix de vente des véhicules neuf (cf Tesla début 2023, arrivée dzs chinois…)
6) le risque de rupture technologique.

La phrase de conclusion :

Ia tribune auto a écrit :
Ces écarts reflètent le manque de maturité du marché du véhicule électrique créé artificiellement de toutes pièces par le pouvoir exécutif avant que la technologie électrique ne soit réellement mature pour une production en série à très grande échelle.

La question qui se pose est va-t-on sur une explosion de ce risque ? Je vois plusieurs sources d’augmentation du risque à échéance 5 ans.

1) Aujourd’hui j’ai plusieurs proches avec des véhicules en LLD qui renouvèlent en étant obligés de passer à l’électrique par leur boite. La part de l’électrique dans le LLD va donc s’envoler plus vite que dans les autres ventes et passer proche de 100% d’ici un à 2 ans.

2) Le coût de l’électricité va continuer d’augmenter fort pour les particuliers, on ne pourra pas rester durablement protégés par des boucliers tarifaires artificiels et la production nucléaire ne se redressera pas suffisament.

3) Les acheteurs de véhicules d’occasion n’ont pas le même profil que les cadres bobos en LLD (pas forcément de prise à dispo chez soit notamment).

@ Busquet, vous dites que ce risque est très bien intégré dans les tarifs et qu’on a de la marge, mais je n’arrive pas à me faire une idée de ce que représente cette marge de sécurité.

Quel prix de revente considérez vous en pourcentage du prix d’achat, et avez vous regardé l’impact de ce prix sur le RN ? Si le prix de revente est de mettons 10, 20, 30 voir 50% inférieur aux estimations, le résultat chute de combien ?

busquet · #52

@Priority: félicitations tout d’abord. Contrairement à d’autres personnes, vous avez bien compris que le vrai risque n’est PAS que la valeur résiduelle (VR) des BEV (Battery Electrical Vehicle) à 3 ou 4 ans soit en pourcentage plus faible qu’avec des voitures thermiques. On s’en moque, en réalité. Car ALD prend en compte ce point dans le calcul initial les loyers des clients. Le vrai risque est que la VR quand on revend sur le marché de l’occasion en fin de contrat se révèle plus faible que l’estimé initial qu’avait fait ALD lors de la signature du contrat.

Il n’empêche que certains analystes estiment paresseusement que le simple fait que l’incertitude plus grande sur la valeur à 3-4 ans des BEV (rapport aux thermiques) crée un risque et justifie de rester à l’écart de ALD. La réalité est que ce risque est exploité par ALD et les autres grands loueurs comme Arval pour prendre un estimé très pessimiste de la VR des BEV. Le client ne peut pas objecter puisque l’incertitude est réelle, par rapport aux thermiques. Et ALD (et Arval) sont en position de force parce que:
- beaucoup de clients entreprises se sont privés de tout pouvoir de négociation en voulant à tout prix acheter des BEV seulement, quitte à payer des loyers très élevés
- le marché LLD est un oligopole où les grands acteurs ne cassent pas les prix (comme par ex. le marché de l’assurance-crédit et contrairement au marché des télecoms français dont Free a détruit la sur-rentabilité).

Autre facteur favorable des BEV: cela gêne l’arrivée de nouveaux entrants, malgré la bonne rentabilité de la LLD auto. Il y a 20 ans, un nouvel entrant même petit pouvait en théorie arriver, car les VR des voitures, alors toutes thermiques, étaient bien connues et il savait d’emblée à combien tarifier les loyers. Aujourd’hui l’incertitude est plus élevée, sur la VR des BEV, et seul un nouvel entrant ayant les reins très solides (en fait, uniquement le Crédit Agricole) ose s’y lancer encore en Europe. Tous les petits loueurs en LLD se retirent ou se vendent à l’un des grands acteurs.

ALD m’a confié un point qu’ils ne crient pas sur le toit, et qui est que jusque là, ils ont toujours arrivé à facturer sur les BEV des loyers intégrant des VR estimées tellement faibles que le prix de revente 3-4 ans plus tard s’est toujours révélé bien supérieur.

Bien sûr, il n’y a pas de certitude que cela continuera, si effondrement total des prix des BEV d’occasion ou si Crédit Agricole arrive avec ses gros sabots et impose une forte baisse des futurs loyers, comme Free l’a fait dans les télécoms. Mais ce dernier scénario est peu probable (cf. post ci-dessus).

Autre facteur majeur de réduction du risque: les BEV ont une durée de vie élevée car ils s’usent apparemment moins vite. ALD envisage donc de ne pas revendre le véhicule électrique au bout de 4 ans, mais de le relouer ensuite pour 3 ans supplémentaires à un autre client, si nécessaire dans un pays moins riche (Europe de l’Est, Portugal) où il y aurait un marché naissant pour la location sur 3n ans de BEV d’occasion. Si cela marche bien, cela réduira énormément le risque subsistant sur la VR.

Dernier facteur de réduction du risque, si la VR des BEV s’effondre un jour:

- soit les loyers d’un client entreprise est de 3 ans seulement, et donc au bout de 3 ans au plus tard, ALD réajustera à la hausse les loyers des futurs contrats, pour tenir compte des VR devenues trop faibles. Le problème disparaitra donc 3 ans plus tard, même si dans l’intervalle ALD gaggnera moins sa vie. A comparer avec l’activité bancaire des crédits immo, où le stock des crédits immo à 1% d’intérêts/an mettra 20 ans à disparaitre au bilan des banques françaises

- soit les loyers sont longs, 5 ans par exemple, et la VR des BEV à 5 ans est prise égale un pourcentage très faible du prix initial. Donc si ce pourcentage faible s’effondre à zéro, ce n’est pas trop grave, a fortiori si derrière on peut relouer malgré tout le même véhicule pendant encore 2 ans en Europe de l’Est.

Une fois tout cela souligné, il n’en demeure pas moins que le plus grand facteur de risque de ALD est bien de se tromper sur la VR car il y a un effet de levier qui joue: la valeur de tous les véhicules de ALD représente un montant très élevé, environ quatre fois les fonds propres de ALD. Une très grosse erreur ne pardonnera pas. Mais encore une fois, je pense que le marché surestime grossièrement le vrai risque.

GoodbyLenine · #53

Priority a écrit :
2) Le coût de l’électricité va continuer d’augmenter fort pour les particuliers, on ne pourra pas rester durablement protégés par des boucliers tarifaires artificiels et la production nucléaire ne se redressera pas suffisament.

Remarque : il me semble que la production nucléaire n’a guère d’impact sur le prix de l’électricité payé par le client final… (le cours du gaz a bien plus d’impact !)

Remarque 2 : la partie "énergie" du coût d’usage d’une voiture me semble en fait principalement impacté par …. Le niveau des taxes (un peu comme le prix d’achat, impacté par les taxes et les subventions). Donc, si les décideurs politiques veulent favoriser l’usage de VE, le coût d’usage des VE pourrait durablement rester attractif.

Accessoirement, je vous mal le lien entre ce coût d’usage et le business plan d’un ALD.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

flosk22 · #54

A la lecture de votre post je peux en tout cas affirmer que vous n’avez jamais travailler dans la finance, votre raisonnement présente des carences importantes sur des élements pourtant assez basiques.

Déjà je ne considère pas que ALD soit une banque, c’est une activité de service simple: ils achètent des véhicules, les louent puis les vendent et ils recommencent.
La seule manière correcte de valoriser une société comme ALD est par l’actualisation des flux de trésorerie futurs.

Contrairement à une banque qu’il faudrait valoriser en actualisant le résultat net distribuable (après prise en compte des exigences de capital réglementaire qui doivent être réinvestis dans la banque).

Ceci étant dit, peut importe le secteur, l’exigence de rentabilité se mesure soit:

1. En comparant le rendement de l’actif économique avec le coût moyen pondéré du capital.
=> ROCE

2. En comparant le rendement des capitaux propres avec l’exigence minimum des apporteurs de fonds donc les actionnaires.
=> ROE

Dans tous les cas, cela revient au même puisque dans le cas du ROE l’exigence de rendement des actionnaires sera plus importante puisque le risque pris est également plus important.

Donc quand le coût du capital est à 10% (taux que ALD utilise pour faire ses impairments test), il est probable que l’exigence de rentabilité des actionnaires soit supérieur à 20%.

Donc si le ROCE montre que la société détruit de la valeur, ce sera la même pour le ROE, c’est ce qu’il faut retenir de tout ça.

Et vous avez sûrement compris également que c’est la raison pour laquelle ALD se finance majoritairement par endettement. Plus ALD ajoute du capital pour se financer plus ce taux de 10% grimpe.

En l’occurence, et vous l’avez dit vous même avec un ROE compris entre 12 et 20 (les années exceptionnels), la société détruit de la valeur l’écrasante majoritée du temps.

Sur la deuxième partie, vous pouvez bien faire commencer l’investissement ou vous voulez, la réalité est que l’actionnaire ayant investi dans ALD est perdant Vs. Un benchmark consensuel comme le CW8.

Reprenons vos hypothèses, l’actionnaire a attendu N+2, il investi donc en juin 2019 à 12€.

L’action cote aujourd’hui 9.08

Entre temps il a reçu 3.98€/ action

Son rendement total est donc de 8.83%

Entre temps, le CW8 est passé de 280 à 425 soit +51%

Quel est l’actionnaire qui sera le plus content de son investissement selon vous ?

J’espère que vous n’ignorez pas qu’en matière d’investissement une performance brut ne veut rien dire et doit se confronter avec un benchmark ?

Vous pouvez mettre en gras autant de texte que vous voulez, cela ne donne pas davantage de crédits ou de réalité à vos propos.

Attention, je ne dis pas qu’on ne peut pas gagner d’argent sur ce titre à ce cours, je dis juste qu’il y a mieux à faire et je voulais ici apporter un peu de nuance à des propos dythyrambiques sur une société relativement moyenne.

etzanas · #55

Est-ce que j’ai bien lu ? Avec un ROE compris entre 12% et 20%, ALD détruirait de la valeur. Cela parait bien aberrant d’affirmer que les actionnaires exigeraient un ROE supérieur à 20%. Il faudrait sans doute qu’ALD soit valorisée à un PER supérieur à 20 pour qu’il en soit ainsi.

J’aimerais comprendre, comment une société qui aurait de manière continue des ROE entre 12% et 20% pourrait détruire de la valeur. Avec de tels ratios, il me semble que dans le pire des cas elle reverse les bénéfices non utilisés aux actionnaires sous la forme de dividendes ou de rachat d’actions. A moins bien sûr d’utiliser les théories de l’efficience des marchés et du coût moyen pondéré du capital, qui bien entendu n’ont jamais été vérifiées sur les marchés.

Non à mon avis, le problème d’ALD c’est que les investisseurs voient l’effet de levier très important qui finance la flotte de véhicules et justement ils ne croient pas dans une capacité bénéficiaire suffisante qui pourrait générer de manière normative un ROE entre 12% et 20%. Mais depuis qu’ALD a été introduite en bourse, les chiffres leur ont donné tort.

Dernière modification par etzanas (06/08/2023 22h18)

busquet · #56

@flosk22: je refuse de continuer à perdre mon temps à discuter avec vous, en étant obligé de répondre posts après posts à vos affirmations farfelues, dites sur un ton impoli. Sinon, je finirais par montrer de l’exaspération et les stupides haters, très minoritaires mais très actifs sur ce forum, qui n’attendent que cela, en profiteront pour me mettre des -1 à foison. Certes, je m’en contrefous royalement de leurs -1 idiots, mais tout cela entretiendra un mauvais climat sur ce forum.

Le drame ici est que trois jours plus tôt, je présente ce que j’estime être une bonne idée d’investissement et je m’attends à ce que un, deux ou au maximum 3 posts suffisent pour présenter de manière équilibrée et intellectuellement honnête les plus, les moins et les risques.
Et je me retrouve face à un ignorant qui ne sait pas qu’il l’est , et qui présente, d’une manière intellectuellement malhonnête, des points parfois farfelus ou erronés, ayant l’apparence de la vérité. Et je me sens obligé de répondre, sur plus de 10 longs posts depuis 3 jours, non pour prouver à l’ignorant qu’il a tort, mais par égard pour le lecteur innocent, pour éviter qu’il prenne pour argent comptant les objections farfelues mais qui semblent correctes en premier abord. Il est temps d’arrêter les frais.

Pour revenir au fond, comment discuter avec quelqu’un qui assène:
- la LLD auto n’est pas une activité bancaire, alors que LeasePlan et ALD ont le statut de banque régulée par la BCE, comme c’est facile à vérifier(c’est sur le site d’ALD, et sur le site de la BCE)? Rien que cela vous disqualifie; et que pour une activité bancaire, la notion de FCF n’a pas de sens. D’ailleurs comment calcule-t-il le FCF, qu’il prétend être négatif? Son calcul, s’il le présente, montrera soit des erreurs de calculs, soit la prise en compte de dépenses exceptionnelles qu’il faudrait ici exclure comme les coûts de la sortie de Russie ou les coûts d’intégration de Lease Plan.

- alors que l’activité LLD est clairement une activité de crédit, au même titre que le crédit-bail ou le crédit auto classique. Ce n’est pas parce que sur le plan juridique le client paie un "loyer" mensuel et non des intérêts et un remboursement de principal, que ce n’est pas un crédit.
Mon contradicteur croit peut-être sérieusement que le crédit-bail auto n’est pas, lui non plus, une activité bancaire?
Conceptuellement d’ailleurs , on voit bien que les véhicules sont financés par ALD avec principalement des ressources empruntées (emprunts bancaires, obligataires et dépôts de tiers: tout un chacun peut par ex. ouvrir un compte rémunéré chez LeasePlan aux Pays-Bas et en Allemagne et faire un dépôt donc leur prêter de l’argent) qui portent intérêt, pour être reprêtés au client via un loyer mensuel de véhicule, qui représente en partie un amortissement du principal et en partie des intérêts plus élevés. Et ALD fait une marge sur la différence entre les intérêts qu’il perçoit et les intérêts qu’il paie. C’est bien comme cela que fonctionne une banque.

Votre calcul de rendement pour l’actionnaire est intellectuellement très malhonnête et truque les chiffres. Dans mon post précédent, j’ai pris le cas de l’actionnaire ayant acheté début 2019 à un cours que je disais être de 11€ pour être conservateur(et en réalité, tout début 2019 le cours était même proche de 10€) et mon contradicteur refait le calcul à une autre date d’achat pour partir de 12€ donc d’une situation plus défavorable, la où l’actionnaire prudent n’aurait ps acheté, car alors trop cher.

Tout cela pour qu’il affirme que le rendement total obtenu par celui qui a acheté en 2019:
- serait faible (oui, avec 12€ de prix d’achat - mais ce n’est pas mon exemple où l’achat se fait entre 10 et 11€) mais vous noterez que même à 12 € d’achat , le rendement reste positif
- et très inférieur à l’indice Actions Monde? Sérieusement? Très peu de small caps et midcaps françaises sont arrivées à battre l’indice Actions Monde ces dernières années. Si ne pas l’avoir battu disqualifie une action, alors quasiment toutes les petites valeurs françaises et européennes sont disqualifiées. Ce n’est pas sérieux comme raisonnement.

Mon argumentaire d’investissement est que le parcours boursier d’ALD n’a pas été brillant ces dernières années (mais pas catastrophique du tout, vu les dividendes élevés et qui sont en grande partie pérennes pour le futur) et que c’est justement cette sous-performance boursière qui en fait l’intérêt pour le futur.
Car les fondamentaux (croissance des fonds propres en rajoutant les dividendes) ont été étincelants ces dernières années, ce qui est prometteur pour la suite.

C’est pour cela que je recommande chaudement le titre sur le moyen/long terme. En notant qu’avant 2025, comme déjà expliqué, il y a, en plus des autres risque d’ALD déjà exposés, le risque est que le titre pâtisse du fait que la partie LeasePlan ne fera comptablement pas de bénéfice sur la revente des véhicules en fin de contrat (règle comptable "artificielle" découlant de la réévaluation mark-to-market de la valeur de ses véhicules lors de sa consolidation avec ALD le 22/05/2023), c’est-à-dire que ce bénéfice à la revente, qui est bien réel, ne se verra pas dans le compte de résultat. Et du coup, que certains investisseurs aient à tort peur devant cette baisse apparente du résultat comptable.

Et dernier risque non encore exposé: les anciens actionnaires de LeasePlan ont reçu, en contrepartie de leurs actions, du cash et des actions ALD, plus précisément environ 30% du capital d’ALD, soumis à lockup jusqu’en mai 2024. Ils ne peuvent donc pas vendre avant cette date. Mais s’ils revendent massivement et n’importe comment juste après (peu probable, c’est contraire à leur intérêt), ils feront écrouler le cours. Mais l’actionnaire long terme ne devrait pas être trop affecté par cet (éventuel) impact négatif, mais temporaire, sur le cours de bourse.

Et en sens inverse, un point positif non encore mentionné sur ce fil: "Upon the acquisition of LeasePlan, S&P Global and Fitch Ratings both upgraded the senior unsecured debt ratings of ALD to A-, i.e. a 2-notch and 1-notch upgrade respectively. Moody’s assigned a senior unsecured debt rating of A1, with a stable outlook."
2 des 3 principales agences de rating ont donc très récemment amélioré la notation de crédit d’ALD et la 3ème (Moody’s) l’a fixé à un niveau encore meilleur que les autres autres agences. Les agences de rating ne partagent donc pas les inquiétudes sur les perspectives d’ALD exprimées sans arguments convaincants par le sieur Flosk22.

C’est donc mon dernier post sur ALD. J’ai déjà dit tout ce que je voulais dire.

Dernière modification par busquet (06/08/2023 23h17)

flosk22 · #57

Je n’ai pas dis que ce n’était pas une banque au sens de la BCE ou de la régulation mais que ce n’en était pas une à mon sens pour l’analyser et la valoriser.

ALD lui même réfute l’idée d’être comparé à une banque; cf la dernière "investor day".

Je ne truque rien, vous avez dit l’actionnaire attend 2 ans, j’ai donc pris IPO + 2 ans

Si on refait le calcul à 10€, l’actionnaire gagne maintenant 30% toujours en dessous d’un ETF monde.

Je connais personnellement des 10ène de small et midcap ayant surperformé sur la période mais effectivement, uniquement des sociétés ayant un ROCE > WACC.

Non Etzanas, les investisseurs regardent juste les chiffres et constatent que structurellement la société a un FCF négatif; or si le FCF est négatif cela veut dire qu’il ne reste pas grand chose pour l’actionnaire.

Difficile de réfuter l’iréfutable et pourtant…

Argument iréfutable lui aussi, l’évolution du cours de bourse qui ne fait que constater cette destruction de valeur.

L’avenir répondra à toutes ces questions, RDV dans quelques années

etzanas · #58

@flosk22, dans vos brillantes études financières vous avez sans doute oublier le chapitre "Effet de levier et son utilisation".
Visiblement vous ne savez pas à quoi sert l’effet de levier ni comment il fonctionne. D’ailleurs si je me rappelle bien il y a 2 types de FCF : FCFF et FCFE. Vous avez fait visiblement une confusion entre les deux.

In corporate finance, free cash flow to equity (FCFE) is a metric of how much cash can be distributed to the equity shareholders of the company as dividends or stock buybacks—after all expenses, reinvestments, and debt repayments are taken care of.
It is also referred to as the levered free cash flow or the flow to equity (FTE). Whereas dividends are the cash flows actually paid to shareholders, the FCFE is the cash flow simply available to shareholders.

FCFE=NI+D&A-Capex-Delta WC+Net Borrowing

Free cash flow to firm (FCFF) is the cash flow available to all the firm’s providers of capital once the firm pays all operating expenses (including taxes) and expenditures needed to support the firm’s productive capacity. The providers of capital include common stockholders, bondholders, preferred stockholders, and other claimholders.
Free cash flow to equity (FCFE) is the cash flow available to the firm’s common stockholders only.

https://en.wikipedia.org/wiki/Free_cash_flow_to_equity

flosk22 · #59

Pas du tout mais:

(i) L’effet de levier ne fonctionne que si la rentabilité dégagé par l’activité est supérieur au cout du financement. Or le contexte actuel engendre un rencherissement des taux d’emprunts qui risque de réduire l’effet de levier voir de le voir se transformer en effet massue, risque qui n’a il me semble pas été évoqué jusqu’à maintenant

(ii) L’effet de levier permet de pallier en partie à une rentabilité économique trop faible mais en augmentant le levier, l’entreprise augmente le risque pesant sur l’actif économique et sur les actionnaires. Une société endetté augmente significativement le poids des couts fixes et donc son point mort, la rendant beaucoup plus sensible aux cycles économiques et aux coup durs.

Etzanas, vos messages démontrent visiblement que:
(i) vous ne savez pas ce qu’est le FCF et,
(ii) vous n’avez pas calculer celui d’ALD.

Je vous encourage vraiment à le faire avant d’investir, c’est le basique n°1.

Dernière modification par flosk22 (07/08/2023 08h38)

Jean-Marc · #60

Franchement j’ai beau chercher je ne vois pas où est la destruction de valeur.
J’ai balayé les comptes de 2022 à 2014 inclus, hors fusion avec Lease Plan.
— les capitaux propres augmentent régulièrement; de 1 882 M€ en 2014, ils s’élèvent à 6 857 M€ en 2022.
— l’endettement global (calcul "maison façon Daubasses" : je soustrais des actifs courants, les passifs courants et non courants) augmente lui aussi régulièrement, de –9 972 M€ en 2014 à –18 619 M€ en 2022,
— MAIS la flotte louée, actif ultra dominant, augmente plus vite et passe de 10 301 M€ à 23 227 M€.
De sorte que la flotte, quasiment couverte par l’endettement en 2014, ne l’est plus qu’à 80% en 2022.
Dans ce business, personne n’attend que la flotte soit financée cash, comme ça a été expliqué clairement précédemment, l’activité repose sur une dette pour financer un actif loué à un tiers et il s’ensuit une marge.
— le tout en distribuant un dividende royal.
Quant au débat de savoir si un actionnaire avait mieux à faire sur 2 années, j’élude cette question : il est toujours facile de regarder dans le rétroviseur. Devant nous, j’observe une Bourse au plus haut historique, des tensions géopolitiques et financières, l’indice World ne reproduira peut-être pas sa performance de +51%. Par contre un portefeuille défensif avec des dividendes solides est assez bien armé dans ce contexte.
Pour ma part, j’ai ouvert une petite ligne au vu d’un cours en baisse sensible et d’une relative incertitude sur ce que seront les comptes fusionnés en année pleine, et je suis prêt à renforcer par paliers.

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

Iqce · #61

Bonjour,

Pour compléter ces échanges instructifs mais tendus, j’ai un avis pratique à partager.
Mon employeur recours à ALD depuis de nombreuses années (8 ans ?).
Les prix pratiqués sont considérables, pour moi qui suit mon budget véhicule perso de près.
Je suis très surpris des prix de revente affichés (%) dans les posts supra. Avant de recourir à ALD nous revendions les véhicules, bien plus âgés et mal entretenus que chez ALD aux enchères. Les enchérisseurs étaient en général des pros (garages de revendeurs) acharnés. Par ex j’ai tenté de racheter une kangoo 1.5 dci de 10 ans 160 000 km et j’ai lâché à 5000 euros.
Dans le contexte actuel avec la forte demande en véhicule d’occasion, la mode de l’électrique, je ne me fais pas vraiment de soucis.
Sauf si quand même ALD est aussi nul en revente que pour son suivi de l’entretien : mes collègues ayant remarqué comme moi des remplacements de pièces abusifs, ils récupèrent chez Renault des pneus soit disant usagés et autre pour leur voiture perso !

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

busquet · #62

Les échanges sont tendus car flosk22 s’acharne et insiste sur des éléments (FCF, qu’il calcule mal d’ailleurs et RoCE où il se trompe aussi dans son raisonnement) qui sont non pertinents pour une activité bancaire ou de crédit. Si le cours devait baisser encore sans se rétablir, cela ne prouvera pas pour autant ses arguments sur le FCF et le RoCE.

J’aurais été ravi d’avoir un autre son de clocher en la personne d’un contradicteur baissier sur ALD, mais avec des arguments intelligents qu’on peut comprendre même si on ne les partage pas. Par exemple, quelqu’un qui nous expliquerait chiffres détaillés à l’appui que les bullish ALD se trompent en sous-estimant l’impact de la hausse des taux à 3.2 ans (duration moyenne d’un contrat LLD), qui serait un game changer (négatif) majeur et que cet impact des taux est énorme.

En fait, l’impact est bien évidemment énorme: 3% de hausse du taux euro à 3 ans, depuis 2021 multiplié par une dette (ALD+LeasePlan) portant d’intérêt d’environ 40 Md€ (ordre de grandeur) font à la louche 1,2 M€ avant IS, moins 25% d’IS, soit 900M€ par an après IS.

Mais je relativise cela en notant:

- les loueurs longue durée auto et les crédits-bailleurs auto existaient déjà il y a 15 à 20 ans, quand les taux étaient bien plus élevés qu’aujourd’hui et ils arriveraient à gagner de l’argent

- que cette hausse s’appliquera seulement aux nouveaux contrats de LLD, pas aux existants, car ALD adosse dès le début un financement sur la durée totale du contrat, contrairement à une banque qui ne peut pas adosser un financement pour la durée totale d’un crédit immo faisant 25 ans et qui est prise de court par la forte hausse des taux et sans avoir des couvertures de taux allant au delà de 6-8 ans par exemple.

- pour les contrats futurs LLD, ALD (et ses concurrents comme Arval) augmenteront les loyers LLD en conséquence, exactement comme le fait par exemple une banque pratiquant du crédit simple auto ou du crédit-bail auto. Pourquoi ALD accepterait-il de vendre à perte? et sur les voitures électriques, ces hausses de loyer passeront d’autant plus facilement que:
- Tesla par exemple a baissé ses prix de vente (ce qui toute chose étant égale par ailleurs, baisse les loyers)
- les entreprises clientes n’ont pas d’alternative, puisque acheter et financer elles-même des voitures sur leur bilan coûte plus cher avec la hausse des taux. La seule alternative sérieuse de baisse des coûts pour l’entreprise est de louer par ex. sur 5 ans et non sur 3 ans, ce qui réduira le chiffre d’affaires de ALD (car le loyer mensuel baisse un peu) sans réduire ses marges. Un moindre mal.

Encore une fois, j’aimerais bien avoir de vrais contradicteurs débattant avec de vrais arguments des risques de hausse des taux, de la valeur résiduelle et d’autres risques encore non identifiés par nous.

kiwijuice · #63

Voici de la contradiction.

- longue glissade de la net interest margin. 3% en 2017, 1,6% au H1 2023
Cela explique probablement en partie le derating sur les dernières années.
A 3%, c’était élevé pour une activité bancaire peu risquée.
A 1,6%, est-on en rythme de croisière ? Si on pense qu’une banque classique devrait avoir une net interest margin autour de 2%, alors 1,6% semble une bonne mesure

- funding qui dépend bcp de SG (rapport annuel 2022 Page 33).
~~Pas creusé la question de savoir si c’est bien ou pas.~~
Cela me semble pénalisant pour le groupe élargit puisque le rating de SG n’est pas le meilleur.
Est-ce que ALD ne profiterait pas d’être un groupe "standalone" de ce point de vue ?

- l’organisation dépend bcp de SG, qui fournit plein de services corporate "at arms’ length". Bref, ils sont imbriqués dans une grosse machine bureaucratique qui va commencer un sévère cost cutting avec le nouveau CEO Kruppa. Risque d’avoir des "pb de SAP" dans les prochains trimestres.

- mgmt qui n’a pas bcp d’incentives en titres ALD. Donc pas d’alignement. Dans le RA 2022 à nouveau, page 60.
Le CEO a 33k actions. En poste depuis 2011. Salaire de base 800k€ alors que ses titres valent moins de 300k€.
CEO FRance a 6k titres, probablement moins que la position de Busquets.
CFO 14k titres, possiblement moins que la position de Busquets.
=> Pas rassurant que votre CFO ne soit pas plus garni en titres.

- 30% du bonus 2023 du mgmt basé sur la taille de la flotte versus 2022. Vu que le deal a closé en mai 2022, c’est une vaste blague.
Aussi 40% du bonus sur des critères qualitatifs qu’on ne connait pas (= du vent, voire de l’ESG invérifiable).
Donc le mgmt s’est garanti un bonus en 2023.

Le business a des points forts mais il reste prisonnier de SG.
Tant que c’est le cas, le risque opérationnel est élevé et l’alignement des intérêts peu évident.

Dernière modification par kiwijuice (07/08/2023 17h18)

busquet · #64

Vous parlez pour l’essentiel des risques liés à l’actionnaire majoritaire SG, dans deux cas opposés:

- ALD aurait, au conditionnel, besoin de SG pour exister (pour son fonctionnement opérationnel comme pour ses énormes financements, qui sont 4 fois ses fonds propres) et si SG fait faillite ou si SG arrête d’être son actionnaire principal, ALD verrait ses coûts augmenter, peut-être excessivement

- ou à l’inverse, ALD n’aurait pas besooin de SG pour exister, et avoir SG comme actionnaire de contrôle, est négatif pour ALD, en augmentent ses coûts sous-traités à SG, qui "surfacturerait".

La réalité est que ces risques - connus par tous les spécialistes depuis l’IPO de 2017 - sont petits, ont baissé depuis l’IPO puis l’acquisition de LeasePlan, à tel point que je n’avais pas jugé utile d’en parler.

En deux mots, ALD+LeasePlan est maintenant suffisamment grand et a des ratings de crédit A- chez S&P et mieux encore A1 chez Moody’s suffisamment solides pour pouvoir fonctionner et se financer sans SG. SG lui est même (un peu) préjudiciable, en l’obligeant à se financer, pour ses crédits bancaires (qui ne représentent désormais qu’un gros tiers de la dette totale de ALD, qui se finance aussi sur les marchés obligataires, titrisations, et grâce à des dépôts des particuliers et entreprises aux Pays-Bas et Allemagne via LeasePlan) presque exclusivement chez SG à un coût légèrement supérieur au marché, alors qu’avec son rating de crédit, ALD peut désormais se financer sans problème ailleurs.

Un exemple du rôle un peu préjudiciable de SG: pour renforcer ses fonds propres suite à l’acquisition de LeasePlan, ALD a choisi de réduire un peu la taille de son AK de décembre 2022 (pour émettre moins d’actions ordinaires) et d’émettre des quasi fonds propres, qui sont 750 M€ d’obligs perpétuelles très subordonnées dits AT1 (additionnal Tier 1). Et auprès de qui ces AT1 ont été placées? auprès de l’actionnaire SG. Ce mélange des genres est néfaste, car le jour où ALD déterminera qu’il est de son intérêt de stopper les intérêts sur ses AT1, son CEO osera-t-il le faire si le souscripteur des AT1, à savoir SG, s’y oppose? SG étant capable de démettre le CEO d’ALD, la raison du plus fort l’emportera.

Et le timing d’émission n’était pas forcément optimal: c’était il y a quelques mois, quand le rating était encore BBB+, d’où un taux élevé de 9,6%. Si ALD avait attendu 2 mois pour avoir le rating A-, il aurait peu émettre à un peu moins de 9,6%. Bref SG avait envie de toucher 9,6% et a fait le nécessaire pour. L’intérêt de SG n’est pas celui des minoritaires d’ALD …

Cela dit, la présence d’une banque comme actionnaire de contrôle rassure chez ALD (tout comme le rival Arval, contrôlé par une autre banque BNPP). Et au total, cette situation n’a pas été préjudiciable pour ALD depuis l’IPO (sauf le coût un peu élevé de son AT1) . Et ALD peut parfaitement, le cas échéant, fonctionner sans SG, tout comme LeasePlan a pu fonctionner ces 5 dernières années sans être la filiale d’une banque. Ces points me suffisent.

Autre point: le haut management d’ALD ne détient pas beaucoup d’actions ALD? Vrai et regrettable (même si cela signifie aussi que les minoritaires comme nous ne sont pas dilués par les actions gratuites incessantes et les stock options des dirigeants, comme dans d’autres sociétés). Mais cela n’a pas empêché ALD d’afficher de très bons résultats depuis l’IPO de 2017. Et je suis aussi rassuré par le fait que SG n’a pas intérêt à prendre des mesures trop préjudiciables à ALD, comme la piller, car ALD est désormais une parte importante de SG et est considérée comme la perle de SG et les résultats de ALD sont désormais scrutés par les analystes financiers qui suivent SG. SG a donc intérêt à montrer une poursuite de la croissance rentable de sa filiale ALD.

etzanas · #65

A mon avis l’éventuel impact de la hausse des taux à 3.2 ans ne serait qu’en volumes étant donné que cette hausse est directement répercutée dans les nouveaux contrats de lease et sans impact sur les anciens.
Donc certes il sera plus cher pour les entreprises de financer leur flotte en leasing mais elles ne trouveront pas de meilleures conditions de financement par ailleurs à priori.

ALD est une filiale de SG, les dirigeants de ALD font leur carrière dans le groupe SG et ALD n’est qu’une étape dans leur parcours. Je pense qu’au contraire la gouvernance est très forte car assurée par la direction de SG et le management d’ALD n’est pas en roue libre.

SG sécurise l’accès au financement dans les meilleures conditions ce qui est fondamental dans le business model du type d’ALD. D’ailleurs BNP et CA ont le même type d’activité.

Note : pour ma part aussi je ne vais plus répondre aux commentaires de @flosk22, je lui ai pourtant mis les explications sur le FCF mais il continue à ne pas comprendre. C’est à se demander s’il ne le fait pas exprès.

Yumeria · #66

Intéressant ce titre ALD, je me suis constitué une ligne il y a peu avec un pru de 9.41€.

Je suis rentré car la boîte est rentable, dégage du cash, vient de prendre le contrôle de son principal concurrent et va ainsi pouvoir réaliser je pense de jolis synergies, à la fois interne et externe.

De plus, je vois l’arrivée des VE comme une occasion d’améliorer sensiblement les marges c’est vert et bon pour la planète paraît-il …

A garder jusqu’en 2024 au moins je pense le temps que l’acquisition soit digérée, et que le marché s’approprie les chiffres consolidés sur un exercice complet

InvestisseurHeureux · #67

Quand Parisien/Busquet donne une idée a priori (ce qui est rare, à l’exception d’Argan récemment), forcément, on est attentif, spécialement quand le cours baisse encore et que l’on peut faire une meilleure affaire que lui.

Mais je ne vois pas où est le moat avec cette société ?

Ok, plus elle est grosse, plus elle pourra négocier avec les constructeurs pour acheter moins cher la flotte de véhicules à louer.

Cependant, pourquoi un client choisira ALD plutôt qu’un de ses concurrents ? Le seul critère de choix me semble être le prix, puisque le véhicule loué est une commodité, et les concurrents sont tout aussi solides et adossés à des banques.

Le modèle d’affaire me rappelle celui d’une foncière cotée, mais qui n’aurait pas la maîtrise de la cession de ces actifs.

J’ai survolé rapidement le rapport annuel, je n’ai pas vu (sauf erreur) de typologie de la flotte (Tesla, BMW, Mercedes ?).

Avec une foncière cotée, on a une idée de ce que sont les immeubles, et leur valeur ne dépend pas de la politique de prix des constructeurs…

Par conséquent, même si le RoE historique est appétissant, le modèle d’affaire me semble spéculatif.

busquet · #68

Evidemment, il n’y a pas de moat aussi fort que celui que procure à Google/Alphabet son moteur de recherche ou à Appel l’écosystème bâti depuis 15 as autour du iPhone ou les brevets et know how d’Air Liquide.

Mais il y a quand même un moat, plus limité, provenant:
- des économies d’échelle que procure la position de no.1 et qui rendent difficile l’arrivée d’un nouvel entrant,

- du fait que ce marché en Europe est contrôlé dans chaque pays par un oligopole de 2 ou 3 grands acteurs, si on ne veut pas louer auprès de la filiale captive d’un constructeur, sans trublion comme Free

- des relations déjà nouées avec des milliers d’entreprises petites et grandes, qui feront hésiter les clients à travailler avec un nouvel entrant (va-t-il assurer une bonne maintenance?). Autant passer d’ALD à Arval si Arval casse les prix est envisageable, autant un petit nouvel entrant ferait hésiter le décideur d’une entreprise

Et les RoE très élevés ces 5 dernières années tant de ALD que de Lease Plan montrent que ce moat est bien réel, même si une partie du RoE extraordinairement élevé (pour une activité bancaire intérêts reçus/intérêts versés) vient en fait de la pénurie de véhicules neufs depuis fin 2020 et des taux d’intérêt euro très bas depuis 2014.

Enfin, quel investisseur investit uniquement dans des sociétés à moat très élevé et souvent très chères? Personnellement, je ne me prive pas de le faire, mais j’investis aussi dans des leaders à moat moyen ou même un peu faible, si les fondamentaux (RoE, etc.) sont solides et la valo faible.

Quant à au détail de la flotte de voitures , ALD ne la publie pas pour une bonne raison: c’est sans intérêt. Une foncière choisit quels immeubles acheter. Pas ALD, qui se plie au choix du client. Et quel importance si le client choisit Tesla ou Renault. L’important pour ALD est d’arriver à lui imposer un loyer impliquant une valeur résiduelle faible, pour espérer revendre avec plus-value en fin de contrat.

etzanas · #69

Exact, d’ailleurs on n’a pas vu de concurrents prendre des parts de marché et ALD a bien dû racheter Leaseplan pour progresser sur des zones géographiques comme la Hollande et autres pays du Nord. A mon avis sauf disruption le marché du leasing de flottes est pour l’instant un marché en consolidation formant un oligopole naturel.

Les économies d’échelle sont clefs car elles permettent de générer des marges tout en empêchant une guerre des prix venant de plus petits concurrents qui ne seraient pas assez rentables.

La maitrise des réseaux de revente des véhicules est aussi fondamentale et cela demande une taille critique afin de limiter le niveau des inventaires (revente des véhicules d’occasion au niveau de l’Europe pour ALD, opportunité d’arbitrage entre les différents pays, offre très complète au niveau des gammes multi-constructeurs). Utilisation aussi d’une digital remarketing platform permettant la revente directe à des marchands d’occasion de véhicules inspectés.
L’offre multi-constructeurs fait que les "bancaires" ne sont pas en concurrence direct avec les filiales de leasing des constructeurs. Elles permet de mettre les constructeurs en concurrence directe sur les prix et de profiter quand l’un des constructeurs a besoin d’écouler des volumes.

Si je ne me trompe pas ALD a des accords préférentiels pour l’Europe des leasings opérationnels corporate de Tesla, Kia, and Ford. Mais il est difficile d’imaginer qu’un jour Tesla ne se mettra pas en direct, même si la gestion de flotte d’entreprise semble être un métier en tant que tel.

ALD Automotive is Tesla’s preferred operational leasing partner in Europe and clients may now benefit from ALD Automotive’s full service leasing packages for passenger cars Model 3, Model Y, Model S and Model X. All models benefit from tire change, breakdown assistance, insurance and vehicle registration, as well as maintenance provided through Tesla’s locations throughout Europe, as well as mobile service. Vehicles are available with flexible durations and mileage and can be customized directly on Tesla’s website. The lease is managed by ALD Automotive for the duration of the contract.

ALD Automotive, the leading vehicle leasing company in Europe, has launched operational leasing services for corporates and small to medium sized companies for Tesla’s electric vehicles in 16 countries* across Europe.

https://www.societegenerale.com/en/news … -and-tesla

Dernière modification par etzanas (08/08/2023 20h08)

Pauriak · #70

La Sogé apporte également un peu de Synergies à ALD sur le commercial :

Nous avons 2 Banques dans ma PME (SG & Crédit Agricole). Lors du RDV avec le banquier il est venu avec son collègue d’ALD qui a présenté en détail ses propositions et son fonctionnement. Le banquier poussait également fortement vers cette solution et je pense que de nombreux dirigeants peuvent le faire pour faire plaisir au banquier (i), car il lui font confiance (ii) et car de petites structures ne comparent pas forcément tous les concurrents.

Je ne suis pas certain que les concurrents d’ALD arrivent à s’ouvrir si facilement des portes.

Pas d’avis sur le reste du business, pas de connaissance sur le sujet.

Tetrapil · #71

InvestisseurHeureux, le 08/08/2023 a écrit :
Le modèle d’affaire me rappelle celui d’une foncière cotée, mais qui n’aurait pas la maîtrise de la cession de ces actifs.

J’ai survolé rapidement le rapport annuel, je n’ai pas vu (sauf erreur) de typologie de la flotte (Tesla, BMW, Mercedes ?).

Avec une foncière cotée, on a une idée de ce que sont les immeubles, et leur valeur ne dépend pas de la politique de prix des constructeurs…

Par conséquent, même si le RoE historique est appétissant, le modèle d’affaire me semble spéculatif.

Non ce n’est absolument pas comparable. La clientèle principale de la LLD ce sont des clients corporate pour leurs salariés, la LLD en B2C est un business très récent. C’est principalement un métier de service et de risque de crédit (le paiement des mensualités) avec une risque d’actifs secondaire (écart entre valeur de revente prévisionnel et réel).
Ces dernières années les valeurs de revente ont été très élevées du fait de la pénurie sur le marché de l’occasion mais c’est une phase de cycle assez spécifique.

Iqce · #72

Et dans cet ordre d’idée, il y a tous les marchés avec les Etat, les collectivités…Clients "surs", pérennes (Etat Français : depuis 2009 à minima après une recherche rapide)…

Projet de loi de finances pour 2019 : Sécurités (police nationale ; gendarmerie nationale) - Sénat
https://www.aldautomotive.fr/Portals/fr … 102107-193

Un lien avec des articles illustrant certains propos tenus par d’autres dans la file : https://www.lefigaro.fr/auteur/eric-gibory

Déontologie : je détiens une position acheteuse/vendeuse sur une ou plusieurs société(s) listée(s) dans ce message.

JMeuret · #73

Je sais qu’il n’y a pas toujours de logique dans l’évolution des cours, mais je constate qu’ALD est la pire valeur de la journée.

Est ce qu’il y a une logique à ça (je n’ai pas trouvé de mon coté) ou est ce que c’est juste une journée sans?

maxicool · #74

"Pire valeur de la journée", c’est très imprécis
Quels critères avez-vous utilisé pour le classement (car Carrefour a baissé davantage qu’ALD par exemple).

GoodbyLenine · #75

Elle avait juste beaucoup monté depuis 2 semaines. Cette baisse ne représente que la moitié de la hausse depuis 2 semaines.

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