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2 #1 26/10/2018 12h50
- Spinoff
- Membre (2018)
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Introduction
Wyndham Hotels (WH) est un spinoff dont la capitalisation boursière a fondu de 30% depuis la séparation le 1er juin dernier (WYND conserve de son côté la gestion de villages vacances).
WH possède un portefeuille diversifié d’une vingtaine de marques de chaines d’hôtels (low cost et milieu de gamme).
Le business est facile à comprendre : WH travaille quasi intégralement avec des franchisés sur des contrats de 10-20 ans (8900 hôtels à ce jour).
Cela signifie que : CA = Revpar x nombre de chambres x taux de royalties
Revpar pour « revenu par chambre disponible », l’indicateur de performance roi de l’activité hôtelière
C’est donc un business très peu capitalistique avec de fortes marges.
Croissance externe
WH a racheté la veille de la date de la séparation la marque « La Quinta » pour 2 milliards soit environ 17x EBITDA (12-13x en prenant en compte les synergies annoncées rien que sur les coûts, qui ont été réalisées en 6 mois pour la précédente acquisition).
A noter que ce secteur fragmenté est en pleine consolidation avec des marques qui misent beaucoup sur leurs programmes de fidélité.
WH possède d’ailleurs un programme de fidélité commun regroupant 50+ millions de membres (celui de La Quinta est encours de fusion).
D’autres acquisitions devraient suivre notamment dans le segment milieu de gamme en forte croissance dans les pays émergents.
Mécaniquement, la marge augmente au fur et à mesure de la croissance étant donné les charges fixes (ce qui explique les synergies de couts importantes lors de l’acquisition d’une marque).
Croissance interne
Il n’y a pas de secret, il faut jouer sur la formule CA = Revpar x nombre de chambres x taux de royalties
Historiquement, le Revpar augmente annuellement d’environ 2% et le nombre de chambres de 3% (150k chambres dans le pipeline en conversion/construction soit 18% du total actuel).
Concernant le taux de royalties, difficile de connaitre son évolution future (stable entre 2012 et 2017).
Etant donné le business model, les franchisés financent en grande partie cette croissance interne.
Management
Le CEO de l’entité précédente a décidé de poursuivre l’aventure avec WH (27 ans dans l’industrie).
Interview intéressante disponible sur youtube
Il détient 144k actions suite à l’achat de 10k actions au cours de 60$ en juin, soit $6,5 millions au cours actuel (10x son salaire annuel).
WH distribue un dividende de 0,25$ par trimestre soit un rendement de 2% (largement couvert par le RN).
WH a un programme de rachats d’actions à hauteur de $300 millions ($15 millions déjà utilisé le 1er mois).
Valorisation
Pour l’année 2018, on arrive à une EBITDA de $500 millions pour un résultat net de $260 millions, mais si le spinoff et l’acquisition avaient eu lieu au 1er janvier, ce serait autour de $600 millions d’EBITDA pour $310 millions de RN.
Au cours actuel, la capitalisation boursière est de $4,5 milliards pour une dette LT de $2,1 milliards soit une EV de $6,6 milliards.
EBITDA = $600 millions environ si on prend en compte l’acquisition La Quinta et le spinoff au 1er janvier.
Cela nous donne un ratio EV/EBITDA de 11.
Le comparable le plus proche (entrée/milieu de gamme) est probablement Choice Hotels (CHH).
EV/EBITDA = 14 (EBITDA = 336 millions / capitalisation boursière = 4 milliards / dette = 800 millions)
Récemment, Marriott a acheté Starwood pour un multiple de 13 EV/EBITDA.
D’après mes premières recherches, ce multiple varie entre 10 et 16 selon le segment (low cost à luxe) et le cycle.
PER = 15
Risques
Crise financière importante (80% des clients sont des vacanciers / 20% affaires).
Acquisition trop chère et/ou mal intégrée (ce serait surprenant vu l’historique du management).
Ratio d’endettement à surveiller (max 5x EBITDA).
Marques qui tombent en désuétude (notamment chez les "Millennials")
Concurrence d’Airbnb (mais qui peut aussi donner des opportunités de M&A)
Conclusion
Les résultats du 3ème trimestre tombent le 30 octobre (premier trimestre entier depuis la séparation).
On en saura plus notamment sur l’avancée des synergies de l’acquisition récente et l’agressivité ou non des rachats d’actions suite à la baisse du cours.
Il faudra également surveiller d’éventuels achats des insiders surtout si le cours de l’action continue à baisser.
Pour en savoir plus : présentation du spinoff (mai 2018)
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N’hésitez pas à réagir d’autant plus que je connais mal ce secteur (notamment sa cyclicité).
Je ne possède pas d’actions WH à la date de ce post.
Hors ligne
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