Solocal Group : PagesJaunes, Mappy, 123people, 123deal…

Bonjour,

Le cas "Pages jaunes" a été évoqué dans cette file :
Portefeuille d’actions de Vincent

Jean-Marc a écrit :

PAJ est une des rares valeurs de la cote à avoir des fonds propres négatifs. Et ils diminuent année après année (ils sont de plus en plus négatifs) comme quoi le dividende servi se fait au détriment des actifs. Si il y a une valeur "de rendement" que je recommande de fuir, c’est bien celle-ci. Sans parler que le business des annuaires papier a plutôt un avenir derrière lui.
Parmi la petite communauté des amateurs de rendement, PAJ revient fréquemment dans les discussions. Au-delà du rendement, il convient de vérifier que celui-ci est assis sur une situation saine. Ce n’est pas le cas le PAJ. Je ne vois pas comment cette valeur peut s’en sortir à long terme. Si par exemple les taux s’envolent, ça sent le dépôt de bilan.

Jean-Marc a écrit :

Pour être plus précis, voici quelques éléments tirés du bilan sur 2007, 2008 et 2009 dans cet ordre :

- Actif total : 944M, 861M, 815M donc les actifs (ce que possède l’entreprise) ne cesse de diminuer. Dans cet actif, il y a de plus 75M de survaleurs au dernier pointage (i.e. du vent).

- Dettes non courantes : 1914M, 1944M, 1980M donc les dettes à long terme augmentent régulièrement depuis la mise en place du LBO.

- Fonds propres : -2073M, -2194M, -2213M donc les FP sont négatifs et se creusent.

Lorsque cette entreprise dégage du bénéfice, elle fait le choix de distribuer aux actionnaires un rendement élevé tandis qu’elle pourrait conserver une partie de ce reliquat pour rembourser de la dette ou ’renforcer’ ses FP.
Elle fait le choix de laisser le bilan se dégrader pour servir les intérêts à court terme des actionnaires (notamment Médiannuaire). La situation bilantielle est néanmoins délicate. Je ne connais pas dans le détail la nature de la dette de 2 milliards (taux fixe, capé etc.); éventuellement une hausse des taux peut avoir un impact fort sur les annuités. Mais la renégociation de 2013 risque d’être de haut vol si la défiance sur les taux a pris le pas sur le marché du crédit bradé que l’on observe contre tout bon sens depuis une grosse année.

En règle générale, je regarde toujours quelle est la couverture de la dette avant de me positionner sur une entreprise. Je fais le calcul suivant : la vente des actifs tangibles couvre-t-elle la dette ? Ainsi, je rapporte l’actif diminué des survaleurs au passif diminué des fonds propres. Si le ratio est inférieur à 100%, ça signifie que la mise à la casse de l’entreprise ne rembourse pas les dettes. Ce n’est pas de bon augure. Ceci dit, ce n’est pas non plus rédhibitoire car une entreprise qui dégage des bénéfices réguliers n’a pas à se poser la question de la mise à la casse. Disons que cet indicateur donne une idée du poids de la dette dans le bilan, qui représente l’historique des actes financiers qui ont permis la constitution de l’entreprise et de ses stocks.

Dans le cas de PAJ, on peut résumer la situation comme ceci : le fichier de données coûte 4 milliards (2 md de dettes+ 2 md de FP négatifs); est-ce vraiment son prix ? Bien sûr que non puisqu’il figure au bilan dans les immobilisations pour quelques millions.

Je pense qu’il y aura des déconvenues tôt ou tard. Et comme dit W. Buffett, ne vous positionnez que sur des titres que vous envisagez de garder 5 ans. Pour PAJ, ce n’est clairement pas mon cas.

C’est en effet très simpliste comme approche. Les annuaires papiers sont en déclin, la cause est entendue. En revanche, la transition vers Internet est réussie, les sites de PAJ placent l’entreprise au 5eme rang français avec 19 millions de visiteurs. C’est un joli succès.

Le vrai sujet pour PAJ, c’est la dette payable fin 2013. Je pense que la ligne de credit sera prolongée et que les inquiétudes sur ce sujet sont exagérées. Mais cette opinion n’engage que moi.

Vu sur Webrankinfo :



Sur certaines requête Google met totalement en avant ses résultats locaux.

C’est exactement la même chose si vous cherchez "dentiste toulouse".

Déjà que les pages blanches ne servent plus à rien maintenant que tout le monde a un n° de mobile, dans peu de temps, les pages jaunes ne serviront plus à rien non plus…

Pour Yellow Media, déjà il s’agit d’une entreprise differente, mais qui travaille sur la même activité. Ensuite Yellow media a des capitaux propres positifs (5 698 millions de $CAN) contre 2 774 milions de $ CAN de dettes. Donc à mon avis pas photo entre les 2.

guillon a écrit :

le rendement est très bon mais que pensez vous des capitaux propre négatif ?
merci

Malheureusement, pour moi, cette donnée clos le sujet instantanément.

nicolas a écrit :

Merci Rodolphe,

Je ne te cache pas que cette action m’interesse, pour son gros rendement bien sûr et pour son dividende mensuel.J’ai bien noté aussi ses capitaux propres positifs contrairement à PAJ, mais ce qui m’interpelle un peu c’est l’évolution du cours, car si tu la reprends sur 5 ans, tu auras certainement remarqué cette jolie glissade, passant de 16us cad à environ 6 aujourd’hui !

Bonjour,

le cours de yellow media a effectivement beaucoup chuté. Historiquement entre 2003 et 2008,  les resultats financiers ont beaucoup progressé : EBITDA de 400 à 874, dettes LT de 1055 à 2418, K propres de 1774 à 5786. Les dividendes ont suivis, culiminant à 1.17$ CAN en 2008. Donc les cours se sont envolés. Crise financière fin 2008, baisse logique du cours puis nouvelle douche froide : le dividende passe de 1.17$ à 0.80$ en 2009. Re baisse du titre. Depuis, il evolue autour de 6$. Fin 2010 transformation de la fiducie en société classique, avec à la clé imposition en hausse (fin de l’exoneration de la taxe provinciale). Enfin nouvelle baisse du dividende à 0.65$ CAN en 2011, suite à la transformation de la sté. J’ai l’impression que le rendement attendu par les investisseurs est de l’ordre de 10%, ce qui est coroborré par le cours. Pour moi, 10% de rendement (versé mensuellement), sur une société avec des ratios financiers comme ceux-là, permettent de compenser l’eventuelle chute des profits sur le marché des annuaires (de plus mon PRU est inferieur à 6$ CAN)…..

Voici l’explication :

Source : Actualités financières, économiques et politiques - Boursorama

Cercle Finance a écrit :

Le chiffre d’affaires est également en recul (-3,3%) sur l’année 2010 et s’établit à 1.125,2 millions d’euros. La croissance du chiffre d’affaires Internet (+6,2%) n’a pas permis de compenser entièrement la baisse du chiffre d’affaires des annuaires imprimés (-10,2%).

Notons aussi que le dividendes est inférieur au consensus des analystes Boursorama :

Cercle Finance a écrit :

Compte tenu de ces performances, le conseil d’administration propose à l’Assemblée générale des actionnaires un dividende de 58 centimes d’euro par action au titre de l’exercice 2010, ce qui représente un taux de distribution de 67% du bénéfice consolidé du groupe.

Il était attendu 0,61 €. (note : plusieurs fois j’ai rappelé que le rendement sur dividendes indiqué sur Boursorama était une prévision consensuelle)

Petit calcul d’estimation du juste prix sur Pages Jaunes

Hypothèses : pas de fonds propres, donc la valeur de PAJ est seulement la somme de son résultat net actualisé.
Taux de croissance durant les 5 prochaines années : environ -2%
Taux de croissance ensuite : 0%
Taux d’actualisation choisi "arbitrairement" à 11% (c’est un taux classique utilisé pour les marchés actions).

Résultat Net 2010 : 0,866 / action


On arrive autour de 7,35 €, proche du cours actuel.

Nikki a écrit :

Aux 7.35€ (je ne commente pas le chiffre lui-même, ma remarque est d’ordre méthodologique), il faut donc retirer la dette !

On m’avait fait la même remarque sur le blog quand j’avais fait le même type d’actualisation avec FTE. :-)

Si je retranche la dette, il ne reste rien pour l’actionnaire, car la dette long terme représentent : 7 € / action environ…

Pour le taux d’actualisation, si on prend le beta * risque marché, on est à 0,774 (source : Bloomberg) * 8,5% (source : Damodaran Online) = 6,579% Dans ce cas on arrive à une valeur d’entreprise de 12,33 €…

Nikki a écrit :

NB : si on veut pas se prendre la tête, on peut aussi se fixer un rendement, genre 8%, ca donne alors 0,58/0,08 = 7.25 €

Voilà, on va faire ça ! :-))))

Il faut qd même relativiser, car des sociétés avec des montagnes de dettes, ou des BNA horribles, il y en a eu pas mal sur la cote, et certaines vivent très bien aujourd’hui.

Et je ne parle pas que de start-up, comme les biotech, qui lèvent 20 M€, dépensent 10 M€ par an avec presque aucun revenu, en escomptant trouver la molécule qui leur fera toucher le jackpot (et il y en a d’ailleurs même pas mal qui en trouvent, de telles molécules…)

Je me souviens aussi de FTE, qui après avoir racheté "Orange", avait un cash flow annuel confortable, mais une montagne de dette encore plus impressionnante, pas 24 ans de cash-flow mais pas loin, et les perspectives dévolution du cashflow étaient incertaines en plus  (et le cours de l’action pas loin de 1€)…..

Ce qui compte en fait, c’est les cash-flows futurs, qui vont permettre (ou pas) de rembourser la dette, de développer l’activité (ou de développer de nouvelles activités), et de générer des dividendes pour les actionnaires. C’est ces cash-flows que le marché valorise à travers le cours de l’action, et pas la valeur nette comptable.

Pour reprendre les chiffres de Rodolphe à 15h43, si le BNA de 0.87€/an augmente de 20% chaque année, il faudra bien moins que 24 ans pour rembourser les dettes. S’il se maintient pus ou moins, ça durera longtemps, mais les dividendes ne devraient pas être mis en péril. S’il diminue, le risque de se retrouver dans l’impasse devient sérieux. Selon le scénario anticipé, l’action vaut entre beaucoup ou rien du tout.

Sur le fond, les annuaires vont poursuivre leur dégringolade mais la division Internet a des résultats plutôt intéressants. Je trouve que PAJ a assez bien négocié ce virage, ce qui n’était pas évident.

Le vrai sujet, c’est en effet la dette qui est remboursable à horizon 2013 dans son intégralité. Je parie de mon côté sur un allongement de la maturité de la dette moyennant une hausse des frais financiers. Par ailleurs, on peut se demander quelle sera l’attitude de KKR et Goldman Sachts, actionnaires majoritaires. Ils avaient acquis leurs titres bien plus cher (14 € je crois), ils ont perdu quelques plumes dans cette aventure. Je ne sais pas comment ils peuvent se sortir de là.

GoodByLenine a écrit :

Il faut qd même relativiser, car des sociétés avec des montagnes de dettes, ou des BNA horribles, il y en a eu pas mal sur la cote, et certaines vivent très bien aujourd’hui.

C’est vrai.

On peut dire pour certaines sociétés de "revenu" que la dette est une forme de fonds propres, un peu comme des actions préférentiel à revenu fixe.

C’est le cas avec certaines foncières, où la dette est systématiquement rééchelonnée, comme le suggère Vincent.

Vincent a écrit :

Par ailleurs, on peut se demander quelle sera l’attitude de KKR et Goldman Sachts, actionnaires majoritaires. Ils avaient acquis leurs titres bien plus cher (14 € je crois), ils ont perdu quelques plumes dans cette aventure. Je ne sais pas comment ils peuvent se sortir de là.

Ils n’ont rien perdu ! :-)

Ils sont certes rentrés à 14 €, mais il y a eu un versement exceptionnel de dividendes (9 €, source : Bourse : Actualité des sociétés cotées et points de marché - Trading Sat). C’est d’ailleurs ce versement, financé par de la dette fraichement émise, qui a plombé le bilan de Pages jaunes, qui était une société "saine" au moment de la session par FT. Si on cumulent tous les dividendes versés ensuite, on arrive presque à 14 € (brut d’impôt).

Du strict point de vue de l’actionnaire, ceux qui sont rentrés en même temps que KKR n’ont pas à se plaindre du tout. :-)

Bonjour,

Je compte rentrer cet après midi sur Yellow Pages, le cours a bien chuté ces dernières semaines sans raison apparente.

A 5.20cad, cela me semble être un bon point d’entrée avec un dividende 2011 annonçé à 0.65cad, le rendement approche les 13%.

Quelqu’un pourrait il me confirmer qu’il y a bien restitution en crédit d’impôt des 15% de prélèvements appliqués par l’état canadien.

Merci.